RWA 不等于真实资产！由 PAXG 脱钩看资产上链风险

近日黄金不断飙升，但代币化黄金却出现脱钩和清算问题，让人不禁怀疑，所谓的现实世界资产 (RWA) 真的能代表真实资产吗？一旦资产上链，会出现哪些问题和风险？

代币化黄金 PAXG 是什么？

代币化黄金原理和稳定币相似，其价格与黄金挂钩。它为投资者提供了另一种投资黄金的方式，既不需要支付 ETF 管理费，也不用承担金条的储存成本和携带风险。目前最大的代币化黄金发行者为稳定币发行商 Paxos 和 Tether。

以 Paxos 的 PAXG 为例，每个 PAXG 都是由一金衡盎司 (troy ounce，简写为 TOZ， 1 troy ounce 约为 31.1 公克) 的黄金所支持，储存在伦敦 LBMA (London Bullion Market Association，为英国央行监督的场外交易市场，也是全球最大的黄金场外交易中心) 金库中。最小交易单位为 0.01 TOZ，以目前黄金价格 4300 美元的价格换算，约 43 美元即可投资 PAXG。其赎回和创建都有美元和黄金两种方法，这也表示，投资者可以进行纯粹的价格投资 (买卖以美元结算，赚取价差) ，或是平时以数位资产的方式储存，但在有需求时再换成实体黄金。

PAXG 与黄金现货价格脱钩，RWA不等于真实资产！

不过，在黄金资产上链代币化的同时，却也引发了不少问题，尤其在近日市场大幅波动之际，PAXG 的价格脱钩和引发杠杆清算皆让投资者怒火中烧。

10/11 加密世界闪电崩盘，PAXG 大跌 22%，实体黄金正在休市

2025 年 10 月 11 日「闪电崩盘」席卷加密市场，金本位代币 PAXG 首当其冲，在币安的现货价格瞬间暴跌 22%，引发清算潮。此次事件不仅暴露 RWA 交易的脆弱性，更因币安（Binance）平台疑似介面故障，引发用户怒火，社群呼吁监管单位介入调查。

(黄金屡创新高，PAXG 却闪崩引爆清算？社群呼吁监管调查)

10/16 黄金现货再创新高，PAXG 溢价高达 10%

黄金在 10/16 再创历史新高，黄金现货 (XAU) 一度冲上 4,380 美元，但在币安的现货交易 PAXG 最高价却来到 4,790 美元，永续合约更冲高到 5,106 美元，与实体黄金溢价达 9.4% 和 16.6%。

RWA 为何不等于真实资产？

PAXG 目前市值达 13.7 亿美元，Tether 发行的代币化黄金 XAUT 市值为 10.7 亿美元，而全球最大的黄金 ETF 是 SPDR Gold Trust (GLD) 总管理资产则高达 1,398 亿美元。由量体来看，2 档代币化黄金的规模仅为 1 档 ETF 的 1.7%。

黄金为避险资产，上链后却变为投机工具

黄金通常被传统投资者视为避险资产，世界各大央行更长期以黄金做为储备，通常不会频繁买卖，而是长期持有。

但一旦代币化上链之后，因为买卖更加容易，摩擦成本也更低，被许多人做为投机工具，杠杆高达 50~75 倍。当然，投资者也会辩称，是长期看好黄金，并认为黄金波动度相较加密货币低，所以可以放心的开高杠杆，增加投资收益。

链上资产价格锚定实体资产，但周末传统金融却休市

传统金融市场都有表定的开市时间，就连平日 24 小时交易的外汇市场 (这里指的是美元等 G7 国际流通货币) 都会在美国周五下班后休市，要待周一雪梨上班时间才会恢复报价和流动性。

但 RWA 一直标榜着 24/7 全年无休的优势，此次却遇上黄金现货期货市场休市的情况，加剧了流动性危机。

这让笔者想起往年台湾农历新年放假假期，国际外汇市场仍照常开市，好几次出现日圆汇率大幅波动。但某些银行仍开放网路银行报价，让民众可以利用网银进行外汇的套利，所幸网银皆设有交易金额的上限，这些银行也只能摸摸鼻子认赔。这正是当市场交易时间不对衬时，很容易出现的问题。当然，银行或造市商可透过拉大买卖价差避免市场空窗期的风险，但遇到极端行情时，是很难避免损失的。

极端市场，传统金融也会有脱钩情况

事实上在传统金融市场也不乏有类似资产脱钩的情形发生，像在今年 2 月，由于川普 2.0 关税的不确定性，黄金现货和期货出现价差，而在价差有利可图的情况下，相关业者也会试图从中套利，让价差慢慢收敛，当时黄金的脱钩情况，让金条、银条等贵金属以极不寻常的数量，从伦敦等地搭机运往纽约，也蔚为奇观。

(川普关税隐忧，黄金价格再创新高，大量金条、银条正运往美国)

加密市场的流动性与滑点风险

此外，加密市场深度有限，加上高杠杆用户占比高，让 PAXG 更像「加密股票」而非稳定资产，就算是以黄金为名的资产代币，平日的价格波动也较黄金现货和期货高。

上周五的极端情况，很明显的是造市商无力在短期内应付市场的流动性，而加密圈情绪恐慌更易蔓延，更突显出市场的流动性与滑点风险。

加密便利税？用高波动换取便利性

我们也可将链上资产如 PAXG 和 XAUT 形容是「数位镜像黄金」，提供便利的 24/7 交易和分拆所有权，但本质上是衍生品而非实物，无法完全复制传统资产的稳定性。虽然 PAXG 和 XAUT 都标榜着以黄金 1:1 储备，但很显然的，在交易所上的现货交易是由造市商提供主要流动性，更别提杠杆化的永续合约，根本就是衍生性商品。

这次脱钩更凸显加密的「便利税」，用更高波动换取便利性，投资者若要追求纯粹黄金的持有，可能在传统资产上会更加可靠吧！

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