Смертельна спіраль MicroStrategy! Пітер Шифф викрив пастку з привілейованими акціями, акції компаній, пов'язаних з Біткойном, можуть обвалитися.

Захисник золота Петер Шифф знову розпалив свою ворожнечу з світом Біткойна, цього разу безпосередньо націлившись на Майкла Сейлора та капітальну структуру MicroStrategy (MSTR). Він стверджує, що високодохідні привілейовані акції цієї акції концепції Біткойна серйозно неправильно зрозумілі інвесторами. Його попередження відверте: дивіденди будуть розподілені лише тоді, коли MSTR вирішить оголосити дивіденди; не оголошені дивіденди не накопичуються, і їх назавжди втратять.

Смертельний недолік структури привілейованих акцій

（джерело: MicroStrategy）

Шифф стверджує, що основний недолік полягає в структурі. Багато фондів, орієнтованих на дохід, продовжують купувати привілейовані акції MicroStrategy, оскільки вважають, що це забезпечить стабільний розподіл. Шифф вважає, що це припущення помилкове. Як він написав: «Комерційна модель MSTR залежить від купівлі його 'високодохідних' привілейованих акцій фондами, орієнтованими на дохід. Але ці оголошені доходи насправді ніколи не будуть виплачені.»

Він стверджує, що ці акції більше схожі на вибірковий купон, визначений компанією, а не на традиційні накопичувані привілейовані акції. Традиційні накопичувані привілейовані акції накопичують невиплачені дивіденди, коли компанія пропускає виплату, і їх обов'язково потрібно виплатити пізніше. Але структура привілейованих акцій MicroStrategy інша: невиплачені дивіденди не накопичуються і назавжди зникають, якщо виплата пропущена. Ця гнучкість сьогодні може здаватися нешкідливою, але Шифф стверджує, що це приховує можливу фінансову модель, яка може швидко розвалитися.

Ця структурна різниця є надзвичайно важливою для інвесторів в акції концепції Біткойн. Багато інституційних інвесторів, орієнтованих на прибуток, купують привілейовані акції для стабільного грошового потоку, їхні стратегії інвестиційного портфеля та моделі ризику будуються на цій гіпотезі. Якщо MicroStrategy вирішить не розподілити дивіденди, ці фонди не лише втратять поточний прибуток, але й не зможуть відшкодувати його в майбутньому. Це різко контрастує з традиційними накопичувальними привілейованими акціями, які, навіть якщо виплата затримується, врешті-решт задовольняють кредиторські вимоги.

Шифф вважає, що, на його думку, як тільки керуючі фондами усвідомлять, що дивіденди «насправді ніколи не будуть розподілені», вони «продадуть привілейовані акції», закривши можливість MicroStrategy продовжувати виплачувати дивіденди. Це зміна усвідомлення може бути викликана кількома тригерами: постійним падінням ціни Біткойна, зростанням фінансового тиску на MicroStrategy або просто глибоким аналізом умов інституційними інвесторами.

механізм самопідсилення смертельної спіралі

Це речення не можна використовувати легковажно. Шифф стверджує, що MicroStrategy залежить від продажу більшої кількості привілейованих акцій для підтримки стратегії, і втрата цього каналу поставить компанію в скрутне становище. Без надійних покупців доходів можливості фінансування компанії вичерпуються, ринок привілейованих акцій руйнується, акції піддаються тиску. Для Шиффа це визначення самооптимізуючого відступу: зменшення покупців, оголошення зменшення дивідендів, менше покупців.

Чотири етапи смертельної спіралі

Перший етап: інституційні інвестори усвідомлюють структурний недолік, що не накопичує дивіденди, і починають зменшувати або припиняти купівлю нових випущених привілейованих акцій.

Другий етап: MicroStrategy втратила основний канал фінансування, змушена зменшити або зупинити розподіл дивідендів для збереження готівки

Третя стадія: Інвестори, які вже володіють привілейованими акціями, починають їх розпродавати, що призводить до падіння цін та виснаження ліквідності на ринку.

Четверта стадія: повна втрата фінансових можливостей, компанія не може залучити кошти для стратегій купівлі Біткойн, обвал акцій.

Ця жахлива природа спіралі полягає в її самопідсилювальних властивостях. Кожен етап загострює серйозність наступного етапу. Як тільки ринкові настрої змінюються, важко знайти покупців, готових взяти на себе ризики під час падіння. Щодо акцій компаній, пов'язаних з Біткойном, ця ліквіднісна криза може настати швидше і сильніше, ніж в інших галузях, оскільки волатильність самих криптоактивів дуже висока.

Бізнес-модель MicroStrategy в основному полягає в використанні кредитного плеча для купівлі Біткойна. Компанія залучає кошти шляхом випуску облігацій, конвертованих облігацій та привілейованих акцій, а потім використовує ці кошти для купівлі Біткойна. Ця стратегія приносить величезний прибуток під час зростання Біткойна, але також може значно збільшити збитки під час падіння. Станом на сьогодні, MicroStrategy володіє більше ніж 500 тисячами Біткойнів, з базовою вартістю близько 50 тисяч доларів за монету. Коли ціна Біткойна перевищує цей рівень, баланс компанії виглядає здоровим. Але якщо Біткойн впаде нижче цього ключового рівня, ефект кредитного плеча спрацює в зворотному напрямку.

Біткойн знижується під подвійним тиском

Шифф критично ставиться до більш широкої атаки на Біткойн після того, як він впав нижче 90 000 доларів, зазначаючи, що Біткойн «втратив 40% у ціні, якщо оцінювати в золоті». Для Шиффа структура MicroStrategy та падіння Біткойна — це дві сторони одного й того ж аргументу. Як багаторічний прихильник золота і скептик Біткойна, Шифф наполегливо стверджує, що золото є справжнім інструментом зберігання вартості, тоді як Біткойн — це спекулятивна бульбашка.

Вимірювання продуктивності Біткойна в золотих рамках є звичною аргументацією Шиффа. Коли Біткойн зростає в доларах, Шифф вказує, що золото також зростає, отже, Біткойн може фактично знижуватися відносно золота. Хоча ця аргументація може виглядати упередженою для прихильників Біткойна, вона дійсно надає інший погляд для традиційних інвесторів. Якщо мета інвестора полягає в захисті від інфляції та знецінення фіатних грошей, то продуктивність відносно золота дійсно є важливим порівняльним орієнтиром.

MicroStrategy, як найагресивніша акція концепції Біткойну, має високу залежність від ціни Біткойну. Коли Біткойн впав з максимуму 69,000 доларів у 2021 році, акції MicroStrategy також зазнали різких коливань. Хоча компанія дотримується стратегії “довгострокового утримання” і ніколи не продавала Біткойн, стійкість цієї стратегії залежить від безперервної фінансової спроможності. Якщо ринок пріоритетних акцій дійсно зіткнеться з проблемами, як стверджує Шифф, MicroStrategy може бути змушена змінити стратегію.

Ширше ринкове середовище також погіршується. Тривала політика високих відсоткових ставок Федеральної резервної системи знижує привабливість високо дохідних облігацій та привілейованих акцій, оскільки інвестори можуть отримувати значний дохід з більш безпечних державних облігацій. У цій ситуації MicroStrategy потрібно пропонувати вищий купонний дохід, щоб залучити покупців, що додатково збільшує фінансовий тягар компанії.

Що повинні турбувати інвесторів

Прогноз Шиффа досить чіткий — він вважає, що МайкроСтратегі може «врешті-решт збанкрутувати». Незалежно від того, чи погоджуються інвестори, його атака зосереджена на багатьох фінансових інструментах, деталі яких ще не були належним чином перевірені акціонерами. Якщо настрій зміниться, пріоритетні акції можуть стати наступною точкою тиску на ринку. Для інвесторів, які володіють акціями МайкроСтратегі або пріоритетними акціями, ось ризикові фактори, на які слід звернути пильну увагу:

Ключові ризикові показники

Ціна Біткойн: Якщо впаде нижче бази витрат у 50 000 доларів, це призведе до непередбачених збитків і страху на ринку

Частота та ціноутворення випуску привілейованих акцій: якщо купон нових привілейованих акцій суттєво зростає або обсяг випуску зменшується, це свідчить про зниження попиту на ринку.

Частота оголошення дивідендів: будь-яке рішення про пропуск розподілу дивідендів може викликати спіраль, передбачену Шиффом.

Зміни в позиціях установ: відстеження змін у позиціях фондів, орієнтованих на прибуток, великі викуплення є сигналом тривоги

Однак є й така думка, що прогнози Шиффа занадто песимістичні. Прихильники зазначають, що біткойн-активи MicroStrategy з часом все ще мають значний прибуток, і компанія здатна погасити борги, коли ціна біткойна знову зросте. Крім того, сам Майкл Сейлор також володіє великою кількістю акцій компанії та біткойнів, його особисте багатство тісно пов'язане з долею компанії, що надає певну впевненість.

Біткойн-акції як новий клас інвестицій все ще підлягають розумінню та оцінці ризиків і прибутковості на ринку. MicroStrategy, як флагман цього класу, вплине на весь сектор Біткойн-акцій своїм успіхом або невдачею.