SECの議長ポール・アトキンスが暗号化規制を再構築：トークン分類フレームワークの詳細

2025年11月12日、アメリカ証券取引委員会（SEC）会長ポール・アトキンス（Paul S. Atkins）はフィラデルフィア連邦準備銀行の金融テクノロジー会議でトークン分類フレームワークを発表し、大多数の暗号トークンは証券と見なされるべきではないことを明確にしました。ハウエイテストに基づく新規則は、デジタル商品、デジタルコレクティブル、デジタルツールをSECの管轄外に排除し、トークン化された証券のみを規制対象として残します。同時にSECは事前警告メカニズムを採用し、暗号企業に最長6ヶ月の是正期間を提供し、前任の会長ゲイリー・ゲンスラーの執行主導戦略から規則の明確化への歴史的な転換を示しています。

トークンの分類フレームワークの核心原則

アトキンス議長の分類システムは数ヶ月にわたる業界協議と数百件の公開意見に基づいており、初めて暗号資産に対する予測可能な規制ガイドラインを提供します。このフレームワークはトークンを4つの明確なカテゴリーに分けており、そのうちの最初の3つは証券とは見なされません：デジタル商品（ネットワークトークン）は機能的な分散型ブロックチェーンネットワークに関連し、デジタルコレクションにはアート、音楽、memeトークンなどが含まれ、デジタルツールは会員資格、チケットなどの実用的な機能トークンを網羅しています。

SECトークン分類の主要基準

デジタル商品：分散型ネットワークに基づいて運営され、その価値は第三者の管理努力に依存しません

デジタルコレクション：収集および使用を目的とし、利益の期待に依存しない

デジタルツール：実用機能型トークン、例えばチケット、身分証明書

トークン化された証券：伝統的な金融商品所有権を代表するブロックチェーン資産

唯一に証券として分類されるのはトークン化された証券、すなわち株式、債券などの列挙された金融ツールの所有権を表すトークンです。アトキンスは「証券は紙の証書、DTCCアカウントのエントリー、またはブロックチェーントークンの形式で存在するかどうかにかかわらず、常に証券である」と強調し、経済的実質がラベル名の原則に優先することで、技術的形式の変化によって規制が無効にならないことを保証します。

ハウエイテストの新しい解釈と投資契約の期限

アトキンスのハウエイテストに対する革新的な解釈は、業界が長年悩まされてきた「永遠の証券」問題を解決しました。彼は、投資契約は始まりと終わりがあり、トークンがブロックチェーン上で取引され続けるだけで永続的に証券の特性を保持することはないと明確に指摘しました。発行者が約束を履行するか、約束を満たさないか、または約束が終了する場合、投資契約関係は終了し、その後のトークン取引は自動的に証券取引を構成しなくなります。

この見解は歴史的な事例によって支持されています。アトキンズは、アウエイ社の柑橘園土地の変遷を引用しています——投資契約の対象からゴルフコースや住宅地に変わり、今では誰もこれらの不動産が証券であるとは考えていません。同様に、暗号ネットワークが成熟し、コードの展開が完了し、コントロールが分散化された後、トークン購入者はもはや発行者の重要な管理努力に合理的に依存することはなくなり、この時代においてトークンは証券の地位から脱却すべきです。

暗号化執法政策の転換とコンプライアンス猶予期間

SECの執行戦略の大きな変化は、新たに導入された事前警告メカニズムに現れています。暗号会社は、違反警告を受け取った後、最大6か月間、規制上の懸念を解決する時間を持ち、その後に執行措置に直面します。この協力的なアプローチは、ゲンスラー時代の直接訴訟戦略に取って代わり、企業のコンプライアンスの不確実性を低下させ、またSECのリソース消費も減少させます。

アトキンスは明確に、新しい枠組みが詐欺行為に対する容認を意味しないと述べました。反詐欺条項は、基礎資産自体が証券でない場合でも、投資契約の販売における虚偽の陳述や漏れに引き続き適用されます。同時に、州間商取引における商品として、トークンはCFTCの反詐欺および反操作権限の制約を受けており、多層的な投資家保護システムを形成しています。

省庁間の協力と立法支援

SECは現在、CFTC、銀行規制機関、及び国会と協力して、非証券暗号資産に適切な規制枠組みを確保するために積極的に取り組んでいます。アトキンスは特にCFTC議長指名者マイク・セリグとの緊密な協力を挙げており、年末までに両党の市場構造に関する法律を通過させるために共に努力しています。このような部門間の調整は、規制のアービトラージを回避し、一貫した政策環境を創造するために重要です。

国会立法進程はSECの全面的な支援を受けている。アトキンズは、委員会が提供する合理的な解釈が成文化された法律に取って代わることはできず、今後SECが立場を変えるリスクは常に存在すると考えている。したがって、彼はトランプ大統領が年末までに暗号市場の構造に関する法律を通過させる目標を支持し、業界に持続的な法的確実性を提供し、「ならず者規制者」が恣意的にルールを変更するのを防ぐことを目指している。

市場への影響と業界の反応

規制の明確さが向上し、すぐに市場にポジティブな反応が生まれました。主要な暗号トークンの価格は、発言後に一般的に上昇し、特に証券から明示的に除外されたイーサリアム、ソラナなどのネットワークトークンが顕著でした。取引所の運営者はホッとし、今では突然の執行措置を心配することなく、非証券トークンを自信を持って上場できるようになりました。

トークン分類フレームワーク市場影響

規制の確実性：イーサリアムなどの主要トークンが明確に非証券の地位を示す

取引所の運営：非証券トークンの上場におけるコンプライアンスリスクの低減

プロジェクトの革新：実用的なトークンプロジェクトの資金調達障壁が減少

インスティテューショナル・エンゲージメント:従来の金融機関の参入懸念の軽減

業界団体はこの政策の転換を一般的に歓迎しています。ブロックチェーン協会のエグゼクティブディレクターであるKristin Smithは、「これはアメリカの暗号化規制の転換点であり、責任ある革新に必要な明確性を提供します。」と述べました。同時に、一部の消費者保護団体は、規制のハードルを下げることには、異なるトークンのリスク特性を区別するための強力な投資家教育が必要であると警告しています。

グローバル競争とイノベーションの構図

アメリカの規制の姿勢の変化は、世界的な暗号規制の競争が激化する中で発生しています。EUのMiCA規制は全面的に実施されており、新加坡、香港、アラブ首長国連邦などの金融センターは暗号企業を積極的に引き寄せています。アトキンスは警告しています。アメリカがすべてのオンチェーンの革新を証券法の危険地帯を通過させ続けるならば、これらの革新は資産の種類を区別し、事前にルールを策定することにより、より意欲的な司法管轄区に移行するでしょう。

新しいフレームワークは、アメリカに再びイノベーションを引き付ける。プロジェクトは、すべてのトークンを証券として設計することなく、規制リスクを回避するためにトークンの予約機能に基づいてコンプライアンスの道を選択できる。この柔軟性は、通常、投資型トークンではなく実用型トークンを発行するDeFi、ゲーム、ソーシャル分野のプロジェクトに特に有利である。

実施スケジュールと将来の展望

アトキンスは、スタッフに投資契約に関連するトークンが非SEC規制プラットフォーム、CFTC登録プラットフォームまたは州の規制システムで取引されることを許可する提案を準備するよう求めました。同時に、暗号資産に対するカスタム発行免除制度が設計中であり、資本形成プロセスを簡素化し、革新者が規制の迷路をナビゲートするのではなく、開発に集中できるようにしています。

今後数ヶ月間、SECは正式にトークン分類システムの確立を検討し、それに伴う規則を制定する予定です。業界の参加者は、今後の意見募集期間を利用してフィードバックを提供するべきであり、特に各カテゴリーの具体的な境界とコンプライアンス要件に関する提案が重要です。規制の明確性が向上する環境の中で、実質的な革新に焦点を当て、規制の抜け穴を狙わないプロジェクトが最終的に成功し、全体のエコシステムをより成熟した方向に進めることが期待されます。