MicroStrategy: Perjudian Kehidupan dan Kematian dari Paus Bitcoin Terbesar di Dunia

Penulis: Clow

670.000 Bitcoin, sekitar 3,2% dari total pasokan global.

Ini adalah jumlah Bitcoin yang dimiliki MicroStrategy (sekarang telah berganti nama menjadi Strategy Inc.) hingga pertengahan Desember 2025. Sebagai perusahaan publik pertama di dunia yang menjadikan Bitcoin sebagai aset cadangan utama, perusahaan yang dulunya penyedia perangkat lunak intelijen bisnis ini telah berubah total menjadi sebuah “perusahaan operasional yang merancang keuangan terstruktur berbasis Bitcoin”.

Penggantian nama ini bukan sekadar perubahan merek, tetapi merupakan deklarasi akhir dari perubahan strategi perusahaan secara menyeluruh menuju “berbasis Bitcoin”.

Namun, memasuki kuartal keempat tahun 2025, dengan meningkatnya volatilitas pasar dan potensi perubahan aturan lembaga pengindeks, model yang oleh pendirinya Michael Saylor sebut sebagai “inovasi keuangan revolusioner” ini menghadapi ujian terberat sejak diluncurkan pada 2020.

Lalu, dari mana sebenarnya uang MicroStrategy berasal? Apakah model bisnisnya dapat bertahan? Di mana risiko terbesar?

Dari perusahaan perangkat lunak menjadi “Bank Bitcoin”

Pada tahun 2025, MicroStrategy resmi berganti nama menjadi Strategy Inc., menandai perubahan total identitasnya.

Logika inti perusahaan ini tidak rumit: memanfaatkan premi atas nilai bersih aset Bitcoin relatif terhadap sahamnya, melalui pendanaan berkelanjutan untuk menambah kepemilikan Bitcoin, sehingga jumlah Bitcoin per saham terus meningkat.

Dengan kata lain: Selama pasar bersedia memberi valuasi lebih tinggi untuk saham MSTR dibandingkan nilai Bitcoin yang dimilikinya, perusahaan dapat menerbitkan saham baru untuk membeli lebih banyak Bitcoin, sehingga jumlah Bitcoin yang dimiliki setiap pemegang saham lama tidak berkurang malah bertambah.

Efek “roda berputar” ini, once diaktifkan, akan membentuk umpan balik positif: harga saham naik → penerbitan saham baru untuk beli Bitcoin → kepemilikan BTC bertambah → harga saham terus naik.

Namun, roda ini memiliki satu prasyarat fatal: harga saham harus terus berada di atas nilai bersih Bitcoin. Jika premi ini hilang, seluruh model akan berhenti secara mendadak.

Dari mana uangnya? Tiga langkah pendanaan

Publik penasaran dari mana MicroStrategy mendapatkan dana untuk terus membeli Bitcoin. Melalui analisis dokumen 8-K yang diserahkan ke Securities and Exchange Commission (SEC) AS, dapat diidentifikasi bahwa model pendanaannya telah berevolusi dari obligasi konversi tunggal di awal menjadi matriks modal yang lebih beragam.

Langkah pertama: Program ATM—mesin cetak uang yang menangkap premi

Sumber dana utama MicroStrategy adalah program penerbitan saham biasa kelas A (MSTR) secara “At-the-Market” (ATM).

Logika operasinya sederhana: Ketika harga saham MSTR di pasar lebih tinggi dari nilai bersih Bitcoin yang dimilikinya, perusahaan menjual saham baru di pasar dan menggunakan dana yang diperoleh untuk membeli Bitcoin.

Dalam minggu 8-14 Desember 2025, perusahaan menjual lebih dari 4,7 juta saham MSTR dan memperoleh sekitar 888,2 juta dolar AS bersih.

Keunggulan dari metode pendanaan ini adalah: Selama harga saham lebih tinggi dari nilai bersih Bitcoin, setiap penerbitan saham baru akan “menguntungkan” pemegang saham lama, bukan mengurangi kepemilikan mereka.

Langkah kedua: Matriks saham preferen perpetual

Pada tahun 2025, MicroStrategy mengambil langkah besar dalam inovasi instrumen modal dengan meluncurkan serangkaian saham preferen perpetual untuk menarik investor dengan berbagai tingkat risiko.

Dalam minggu tertentu di bulan Desember, saham preferen ini memperoleh dana sebesar 82,2 juta dolar dari STRD.

Saham preferen ini biasanya dikemas sebagai “dividen pengembalian modal”, yang secara pajak menarik karena memungkinkan penundaan kewajiban pajak selama minimal sepuluh tahun.

Langkah ketiga: “42/42 Plan”—ambisi sebesar 84 miliar dolar AS

MicroStrategy saat ini sedang menjalankan rencana ambisius “42/42 Plan”.

Rencana ini bertujuan, dalam tiga tahun dari 2025 hingga 2027, mengumpulkan 42 miliar dolar AS melalui penerbitan saham dan 42 miliar dolar AS melalui sekuritas pendapatan tetap, total 84 miliar dolar, semuanya untuk membeli Bitcoin.

Ini adalah versi upgrade dari “21/21 Plan” sebelumnya, mencerminkan kepercayaan tinggi manajemen terhadap kemampuan pasar modal untuk menyerap sekuritas mereka. Operasi modal besar ini secara efektif menjadikan MicroStrategy sebagai dana tertutup yang melakukan leverage terhadap Bitcoin, tetapi dengan kerangka operasional perusahaan yang memberi fleksibilitas pendanaan yang tidak dimiliki dana tradisional.

Kebenaran di balik rumor “jual Bitcoin”

Belakangan beredar rumor di pasar bahwa MicroStrategy mungkin akan menjual Bitcoin-nya, tetapi bukti data keuangan dan on-chain menunjukkan sebaliknya.

Pada pertengahan November dan awal Desember 2025, alat pemantau data on-chain (seperti ArkhamIntelligence) mengamati transfer besar aset dari dompet yang dikendalikan MicroStrategy. Data menunjukkan sekitar 43.415 Bitcoin (senilai sekitar 4,26 miliar dolar AS) dipindahkan dari alamat yang diketahui ke lebih dari 100 alamat baru. Hal ini memicu kepanikan di media sosial, dan harga Bitcoin sempat turun di bawah 95.000 dolar AS.

Namun, audit profesional dan klarifikasi dari manajemen menyatakan bahwa ini bukanlah aksi penjualan, melainkan “pengalihan custodian dan dompet” yang normal. Untuk mengurangi risiko kredit dari satu custodian dan meningkatkan keamanan, MicroStrategy memindahkan asetnya dari platform tradisional seperti Coinbase Custody ke lebih banyak alamat yang defensif. Analisis Arkham menunjukkan bahwa operasi semacam ini biasanya terkait kebutuhan keamanan dalam pembaruan alamat, bukan likuidasi aset.

Chairman MicroStrategy Michael Saylor berkali-kali membantah rumor ini secara terbuka, dan dalam wawancara di Twitter serta CNBC bulan Desember, ia menegaskan: “Kami sedang membeli, dan skala pembelian cukup besar.”

Bahkan, pada minggu kedua Desember, perusahaan menambah sekitar 10.645 Bitcoin dengan harga rata-rata sekitar 92.098 dolar per Bitcoin, membantah spekulasi penjualan.

Selain itu, cadangan sebesar 1,44 miliar dolar AS yang baru dibangun perusahaan (USD Reserve) semakin membuktikan bahwa mereka tidak perlu menjual Bitcoin untuk membayar dividen atau bunga utang, karena cadangan ini cukup untuk menutupi pengeluaran keuangan minimal 21 bulan.

04 Bisnis perangkat lunak yang diabaikan

Meskipun transaksi Bitcoin menjadi pusat perhatian, bisnis perangkat lunak MicroStrategy tetap menjadi fondasi penting untuk mempertahankan status perusahaan publik dan membayar biaya operasional harian.

Pada kuartal ketiga 2025, pendapatan dari bisnis perangkat lunak mencapai 128,7 juta dolar AS, meningkat 10,9% secara tahunan, melampaui ekspektasi pasar.

Meskipun pendapatan berlangganan meningkat pesat, karena perusahaan terus berinvestasi dalam R&D AI dan infrastruktur cloud, bisnis ini selama enam bulan pertama 2025 belum menghasilkan arus kas operasi positif. Arus kas bebas kuartal ketiga adalah negatif 45,61 juta dolar AS, menandakan perusahaan masih merugi secara operasional, dan akumulasi kepemilikan Bitcoin sepenuhnya bergantung pada pendanaan eksternal.

Sejak 1 Januari 2025, MicroStrategy menerapkan standar ASU 2023-08, yang mewajibkan penilaian kembali kepemilikan Bitcoin berdasarkan nilai wajar dan mengakui perubahan tersebut dalam laba rugi saat ini. Perubahan ini menyebabkan laba buku perusahaan menjadi sangat fluktuatif. Pada kuartal ketiga 2025, karena kenaikan harga Bitcoin, perusahaan mencatat keuntungan unrealized sebesar 3,89 miliar dolar AS, sehingga laba bersih kuartal tersebut mencapai 2,8 miliar dolar AS.

Pedang Damokles yang menggantung di atas kepala

Meskipun MicroStrategy telah merancang struktur keuangan yang kompleks untuk mengurangi risiko likuidasi paksa jangka pendek, masih ada beberapa risiko sistemik yang berpotensi menggoyahkan fondasi perusahaan.

Risiko pertama: Penghapusan dari indeks MSCI

Risiko paling langsung yang dihadapi MicroStrategy saat ini berasal dari pengawasan lembaga pengindeks MSCI.

MSCI telah memulai konsultasi resmi yang mengusulkan pengklasifikasian ulang perusahaan dengan aset digital lebih dari 50% dari total asetnya sebagai “instrumen investasi” bukan lagi “perusahaan operasional”. Karena Bitcoin merupakan bagian terbesar dari aset MicroStrategy, jika aturan ini disetujui, MicroStrategy akan dikeluarkan dari MSCI Global Standard Index (GIMI).

Penghapusan ini dapat memaksa dana pasif menjual saham senilai 2,8 miliar hingga 8,8 miliar dolar AS. Penjualan besar-besaran ini akan langsung menekan harga sahamnya, dan menekan premi NAV MSTR. Jika premi NAV hilang bahkan berbalik menjadi diskonto, roda “pembelian Bitcoin melalui penerbitan saham” akan berhenti total.

Risiko kedua: Penyempitan premi NAV dan stagnasi pendanaan

Seluruh logika akumulasi MicroStrategy bergantung pada pasar yang bersedia membayar premi di atas nilai bersih asetnya.

Pada akhir 2025, premi ini menunjukkan ketidakstabilan yang besar. Awal Desember, karena kekhawatiran penghapusan dari indeks, saham MSTR sempat diperdagangkan dengan diskonto sekitar 11% dari nilai Bitcoin yang dimilikinya.

Ketika saham diperdagangkan dengan diskonto, setiap pendanaan ekuitas baru akan mengurangi kepemilikan Bitcoin per saham bagi pemegang saham lama, memaksa perusahaan berhenti menambah aset, bahkan menghadapi keraguan kreditor terhadap integritas aset. MicroStrategy pernah menghentikan program ATM-nya pada September 2025, sebagai refleksi dari sensitivitas tinggi manajemen terhadap multipel valuasi.

Risiko ketiga: Tekanan utang dan harga likuidasi teoritis

Hingga akhir kuartal ketiga 2025, total utang MicroStrategy sekitar 8,24 miliar dolar AS, dengan pembayaran bunga tahunan sekitar 36,8 juta dolar AS, dan dividen preferen mencapai 638,7 juta dolar AS per tahun.

Meski obligasi konversi mereka tidak mengandung ketentuan jaminan Bitcoin, sehingga mengurangi risiko “margin call” langsung saat pasar jatuh, jika harga Bitcoin jatuh ekstrem, kemampuan perusahaan membayar utang akan teruji.

Ringkasan

Situasi MicroStrategy di akhir 2025 secara hidup menggambarkan sebuah perusahaan yang berusaha mendefinisikan ulang batas keuangan perusahaan, dengan peluang dan tantangan yang besar.

Keinginan mereka untuk terus menambah kepemilikan tidak berubah, dan dengan membangun cadangan dolar sebesar 1,44 miliar dolar AS, mereka telah membangun benteng pertahanan terhadap kemungkinan masa sulit likuiditas.

Namun, risiko terbesar MicroStrategy bukanlah dari fluktuasi harga Bitcoin itu sendiri, melainkan dari kaitannya dengan sistem keuangan tradisional—yaitu posisi indeks dan premi NAV.

Jika MSCI dan lembaga lain akhirnya memutuskan untuk mengeluarkan mereka dari kategori saham tradisional, MicroStrategy harus menemukan cara untuk membuktikan kepada investor bahwa sebagai “platform pembiayaan terstruktur berbasis Bitcoin” yang independen dari aliran pasif indeks, mereka tetap memiliki potensi pertumbuhan.

Apakah “42/42 Plan” akan berjalan sesuai jadwal di masa depan, akan sangat bergantung pada kemampuannya untuk terus menciptakan produk hasil yang menarik bagi institusi, sekaligus menjaga integritas keuangan minimal selama proses transformasi cloud bisnis perangkat lunak.

Ini bukan sekadar eksperimen MicroStrategy, melainkan cerminan dari proses integrasi industri kripto dan sistem keuangan tradisional secara keseluruhan.

Dalam taruhan besar yang belum pernah terjadi sebelumnya ini, satu hal yang pasti: Tidak ada yang tahu bagaimana akhir dari cerita ini.