$35 十亿挑战：瑞安·科恩能否实现GameStop的扭转？

GameStop宣布了一项可能具有变革性的CEO Ryan Cohen的薪酬方案，类似于特斯拉为Elon Musk设计的雄心勃勃的激励结构。在这项新计划下，如果Cohen实现了非凡的增长目标，他的收入可能超过350亿美元——但前提是股东必须在2026年3月或4月举行的特别会议上批准该提案。

Ryan Cohen绩效计划的运作方式

这一薪酬结构与传统的CEO薪酬方案截然不同。Ryan Cohen没有保证的基本工资、现金奖金或基于时间的股票归属。相反，他的全部薪酬取决于GameStop董事会设定的特定财务里程碑的达成。

该计划的核心是股票期权，允许他以每股20.66美元的价格购买超过1.715亿股股票，总授予价值超过35亿美元。然而，Cohen只有在GameStop达到两个关键门槛时才能实现这一价值：EBITDA（息税折旧摊销前利润）达到100亿美元，以及市值达到1000亿美元。

激励结构采用分阶段（tranches）设计，设定中间目标。第一阶段在GameStop市值达到200亿美元且EBITDA达到20亿美元时归属，解锁奖励的10%。这种逐步推进的方法激励稳步执行，而非一次性突破。

起点：GameStop的当前状况

评估Ryan Cohen是否有可能实现这些目标，需了解GameStop目前的状况。截至2026年2月，该公司的财务轨迹显示出复杂的信号。

到2025年，GameStop的EBITDA约为1.36亿美元，较之前几年有显著改善，但距离100亿美元的目标仍有很大差距。公司的当前市值远低于公告前的水平，反映出投资者对转型故事的怀疑。

GameStop的业务结构发生了显著变化。收藏品业务，作为公司增长最快的部门，在2025年前三个季度已占收入的近28%。这一新兴业务成为收入驱动力，带来了可观的增长，而传统业务则表现不佳。

然而，两个主要业务部门正面临逆风。销售新旧视频游戏的软件部门出现了明显下滑。销售游戏机及相关设备的硬件部门也在收缩——虽然比软件部门的下滑速度慢一些。这两个部门合计仍占总收入的70%以上，因此其稳定对任何实质性转变都至关重要。

积极的背景：运营改善

尽管核心业务收入面临挑战，GameStop展现了运营纪律。公司系统性地缩减了实体店面，降低了固定成本，改善了单位经济性。这一重组，加上高毛利收藏品的增长，带来了运营现金流和EBITDA的显著改善。

Ryan Cohen的领导已取得了具体成效。作为持有超过9%流通股的主要股东，他的个人财务激励与公众股东一致。他迄今为止的行动表明，他是一个专注于执行而非快速修复的有能力的运营者。

根本性逆风：估值和商业模式风险

尽管取得了这些改善，但关于投资论点仍存在重大疑问。GameStop目前的交易市盈率约为2025年年化收益的27倍——对于试图稳定两大业务板块收入的公司来说，这是一个溢价倍数。

从1.36亿美元到100亿美元的年度EBITDA增长，意味着大约75倍的增长。虽然薪酬计划在理论上激励这种转型，但商业模式的基本面表明，这一目标可能更具理想化而非可实现性。视频游戏硬件销售面临数字分发和消费者偏好变化的长期逆风。二手游戏销售也面临类似压力。

GameStop可能会继续受到市场观察者所称的“梗魔法”——散户投资者热情引发的价格波动，与基本面价值脱节。这种动态可以为策略性交易者带来利润，但也为押注业务转型的长期投资者带来风险。

投资视角：执行风险仍然很高

对GameStop的看法完全依赖于Ryan Cohen能否成功执行一项极其雄心勃勃的转型，同时应对核心视频游戏零售业务的长期挑战。虽然他的过往业绩和激励对齐是积极因素，但估值倍数和所需的业务转型规模带来了巨大风险。

对于考虑投资GameStop的投资者来说，根本问题不在于Ryan Cohen是否有能力或动机——两者似乎都是真诚的。而在于公司潜在的商业模式是否能支撑1000亿美元的估值，或者这一目标是否只是对GameStop历史上多次估值周期的乐观包装。答案将决定Ryan Cohen的350亿美元机会是否成为现实，还是仅仅是一个理想目标。