ETF在SEC限制下的推動，趕著購買私募股票和債務

交易所交易基金（ETF）供應商正開始在持有難以交易資產的限制上推進，試圖讓散戶投資者能夠接觸到熱門的私募股票和債務。

兩隻美國ETF已經建立了對埃隆·馬斯克未上市火箭公司SpaceX的敞口，超過了證券交易委員會（SEC）對此類基金中非流動性證券15%的限制。一家由道富（State Street）運營的ETF去年推出，旨在持有高達35%的私募資本敞口。

其他一些基金也大量持有馬斯克創立的未上市公司xAI的股份——該公司最近被SpaceX收購——以及人工智能集團Anthropic、國防科技公司Anduril Industries和數據分析公司Databricks的股份。

這些購買行為發生之際，基金集團正競相打開私營公司資產——長期由機構和富裕投資者專享——讓散戶投資者能夠進入這些選擇長期保持私有的高速成長公司。

然而，這一趨勢也引發一些評論人士的擔憂，擔心非流動性持倉與ETF高度可交易的結構之間可能出現不匹配。

“我們看到ETF在推動SEC規則的界限，”晨星（Morningstar）北美被動策略研究主管Bryan Armour表示。

由Baron Capital於去年12月推出的Baron First Principles ETF，專注於“由有遠見、高誠信的領導者帶領的成長型企業”，在強勁資金流入之前，對SpaceX和xAI的敞口接近27%，但隨著資金的擴大，這一比例被稀釋至16.9%。

Baron Capital認為SpaceX的股份不受SEC的15%規則限制，因為該公司將該股票視為“較少流動性”的資產，這是在SEC分類系統中與“非流動性”不同的另一類別，熟悉該公司思路的人士表示。

Baron拒絕置評。

根據“較少流動性”的定義，基金必須“合理預期能在七個日曆日內在當前市場條件下出售或處置[持股]，且不會顯著改變投資的市場價值”。

SEC表示“拒絕對個別公司發表評論”。

由ERShares運營的一隻ETF自去年12月以來規模擴大四倍，達到15億美元，通過一個特殊目的載體（SPV）建立了對SpaceX的敞口，目前該公司持有該基金17.7%的股份，為最大持倉。該基金還持有由Palmer Luckey運營的國防公司Anduril的股份。

該公司創始人兼首席投資官Joel Shulman表示，關於其私營-公共交叉ETF：“該基金的流動性管理框架旨在主要通過流動性較高的公開證券來滿足股東贖回，與基金披露的投資和風險管理框架一致。”

這是在去年道富推出一隻旨在持有高達35%私募資本的基金之後，儘管目前尚未超過15%的上限。

SEC規則規定，如果基金資產中超過15%為非流動性投資，則不得再購買此類資產，且任何超出限制的情況都必須向董事會報告，並制定計劃將非流動資產降低至限制以下。

晨星的Armour表示：“我們沒有看到SEC在這方面有所反對，因此預計會有更多ETF推動規則的界限。”

他補充說：“目前尚不清楚SEC在這方面的態度有多不同，或者基金公司是否只是意識到執行規則的意願可能不像以前那麼強烈。”

對SpaceX股份的熱潮來臨之際，馬斯克億萬富翁正計劃在6月中旬進行一場重磅首次公開募股（IPO）。然而，該公司仍處於私有狀態，除了偶爾的公司股票收購要約（tender offer），允許員工出售股份和特定外部人士購買外，二級市場交易有限。

其他一些基金也在購買私募股份，例如KraneShares人工智能與科技ETF，其前十大持倉中包括SpaceX和AI公司Anthropic；而Alger AI Enablers & Adopters ETF則持有軟件公司Databricks和機器人公司Figure AI的股份。

分析師對ETF中私募資產的估值表示擔憂，因為其定價缺乏透明度。即使發生二級市場交易，也常受到限制——例如需要公司許可才能買賣股票，或公司擁有優先購買權。這可能導致交易價格並不總是反映集團的實際價值。

Armour表示，ETF的資金流入或流出也可能影響其私募資產的持有情況。大量資金流入可能會稀釋私募資產的敞口，除非基金能夠購買更多股份。相反，如果出現大量贖回，管理人可能被迫出售較為流動的公開持倉，從而推高私募資產的比重。

TMX VettaFi研究主管Todd Rosenbluth表示：“投資者能夠通過ETF進入這些快速成長但尚未上市的公司，這是一件好事，”但他補充說：“由於私營公司流動性較低，投資者應該‘留意’管理人可能面臨的出售困難。”

FactSet全球基金分析主管Elisabeth Kashner表示，如果基金遭遇贖回，ETF可能能夠出售其私募持倉，但事情可能變得複雜。

“所有資產都可以按價格變現，”Kashner說。“你總是可以賣出，但可能不喜歡那個價格。”