今年行情最大的变数，恐怕就是MicroStrategy這隻比特幣概念股的表現了。MSTR在2025年全年跌幅接近50%，作為比特幣的"加槓桿代理"，股價波動遠超幣價本身，風險溢價顯而易見。

事情的轉折點在MSCI的一項提議。這家指數公司建議把數字資產占比超過50%的公司從指數中剔除，理由是它們已經不算傳統營運企業，更像投資機構。問題是，MicroStrategy的比特幣資產占比高達77%-81%，遠遠踩線。

表面上看，指數調整主要衝擊的是被動資金。只要不爆發流動性危機或融資鏈條斷裂，公司不會被迫甩賣比特幣。但長期來看，這對"比特幣財庫"這類公司的融資成本是個沉重打擊。

MicroStrategy的玩法是通過定向增發（ATM融資）和可轉債源源不斷籌錢去買比特幣，這個槓桿飛輪的前提是股價保持吸引力。一旦被主要指數踢出去，股價暴跌、估值溢價瞬間收縮，這套融資模式就可能陷入困境，融資能力快速枯竭。

更扎心的是，如果被動資金撤出導致股價大幅震盪（估計流出規模在28億到88億美元），加上加密市場本身的低迷，公司可能會逼近債務償還或質押協議的警戒線。到那時，減持比特幣資產就不再是選項，而是被迫的應急手段——Saylor曾說過，賣幣是最後的底線。

MSCI預計在2026年1月15日正式公布最終決定，市場的這次調整可能會成為整個周期的關鍵轉折點。