Báo cáo vĩ mô: Trump, Cục Dự trữ Liên bang (FED) và thương mại đã gây ra biến động thị trường lớn nhất trong lịch sử.

Tác giả: Dòng vốn

Biên dịch: ShenChao TechFlow

Báo cáo vĩ mô: Bão sắp đến

“Những sự thật quan trọng nào mà rất ít người đồng ý với bạn?”

Đây là một câu hỏi mà tôi thường tự hỏi mình mỗi khi nghiên cứu thị trường hàng ngày.

Tôi có các mô hình về tăng trưởng, lạm phát, tính thanh khoản, vị trí thị trường và giá cả, nhưng cốt lõi cuối cùng của phân tích vĩ mô là chất lượng của ý tưởng. Các quỹ định lượng và các công cụ trí tuệ nhân tạo mới nổi đang loại bỏ mọi bất hiệu quả thống kê trong thị trường, làm giảm bớt những lợi thế từng tồn tại. Còn lại, chính là sự biến động vĩ mô thể hiện qua các chu kỳ thời gian dài hơn.

sự thật

Hãy để tôi chia sẻ với mọi người một sự thật mà rất ít người đồng ý:

Tôi tin rằng, trong vòng 12 tháng tới, chúng ta sẽ thấy sự gia tăng đáng kể về biến động vĩ mô, quy mô sẽ vượt qua năm 2022, đại dịch Covid-19, và thậm chí có thể vượt qua cả cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008.

Nhưng lần này, nguồn gốc của sự biến động sẽ là sự giảm giá có kế hoạch của đồng đô la so với các loại tiền tệ chính. Hầu hết mọi người đều cho rằng, sự sụt giảm của đô la hay “sự giảm giá đồng đô la” sẽ thúc đẩy tài sản rủi ro tăng lên, nhưng thực tế lại ngược lại. Tôi nghĩ rằng, đây chính là rủi ro lớn nhất trong thị trường ngày nay.

Trong quá khứ, hầu hết các nhà đầu tư đã từng cho rằng thế chấp quá an toàn, không thể gây ra cơn hoảng loạn hệ thống, đồng thời cũng bỏ qua những phức tạp và không quan trọng của hợp đồng hoán đổi tín dụng (CDS). Còn bây giờ, tâm lý tự mãn về nguồn gốc tiềm năng của sự suy giảm giá trị đồng đô la vẫn tồn tại. Hầu như không ai nghiên cứu sâu về cơ chế suy giảm này, nó có thể biến từ một chỉ báo thành một rủi ro thực sự cho giá tài sản. Bạn có thể phát hiện ra điểm mù này bằng cách thảo luận vấn đề này với mọi người. Họ kiên quyết cho rằng sự yếu đi của đồng đô la luôn có lợi cho tài sản rủi ro, và giả định rằng Cục Dự trữ Liên bang sẽ can thiệp khi có bất kỳ vấn đề nghiêm trọng nào xảy ra. Chính cách tư duy này đã khiến cho một sự suy giảm có chủ đích của đồng đô la có khả năng dẫn đến sự sụt giảm của tài sản rủi ro hơn là tăng lên.

Con đường tương lai

Trong bài viết này, tôi sẽ giải thích chi tiết cách thức hoạt động của cơ chế này, cách nhận diện các tín hiệu khi rủi ro này xuất hiện, và những tài sản nào sẽ bị ảnh hưởng nhiều nhất (bao gồm cả ảnh hưởng tích cực và tiêu cực).

Tất cả những điều này đều được kết hợp từ ba yếu tố lớn và sẽ tiếp tục gia tăng khi chúng ta tiến gần đến năm 2026:

Sự mất cân bằng thanh khoản do dòng tiền xuyên biên giới toàn cầu gây ra dẫn đến sự dễ bị tổn thương của hệ thống;

Quan điểm của chính phủ Trump về tiền tệ, địa chính trị và thương mại;

Việc nhậm chức của Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang mới sẽ phối hợp chính sách tiền tệ của mình với chiến lược đàm phán của Trump.

Nguồn gốc của sự mất cân bằng

Trong nhiều năm, dòng vốn xuyên biên giới không đồng đều đã gây ra sự mất cân bằng thanh khoản cấu trúc. Vấn đề không nằm ở quy mô nợ toàn cầu, mà là cách mà những dòng vốn này hình thành bảng cân đối kế toán, khiến nó trở nên dễ tổn thương về bản chất. Động lực này tương tự như tình huống với các khoản thế chấp lãi suất điều chỉnh trước cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC). Khi sự mất cân bằng này bắt đầu đảo ngược, cấu trúc của chính hệ thống sẽ tăng tốc sửa chữa, thanh khoản nhanh chóng cạn kiệt, và cả quá trình trở nên khó kiểm soát. Đây là một loại yếu điểm cơ học được nhúng trong hệ thống.

Tất cả bắt đầu từ vai trò của Mỹ như một “người mua” duy nhất toàn cầu. Do vị thế mạnh mẽ của đồng đô la như một đồng tiền dự trữ, Mỹ có thể nhập khẩu hàng hóa với giá thấp hơn nhiều so với chi phí sản xuất trong nước. Mỗi khi Mỹ mua hàng hóa từ các nơi khác trên thế giới, họ sẽ thanh toán bằng đô la. Trong hầu hết các trường hợp, những đồng đô la này sẽ được các nhà đầu tư nước ngoài tái đầu tư vào các tài sản của Mỹ để duy trì quan hệ thương mại, trong khi thị trường Mỹ gần như là lựa chọn duy nhất. Dù sao, ngoài Mỹ, bạn có thể đặt cược vào cuộc cách mạng AI, công nghệ robot, hoặc những người như Elon Musk ở đâu nữa?

Vòng lặp này liên tục lặp lại: Mỹ mua hàng hóa → trả USD cho nước ngoài → nước ngoài sử dụng những USD này để mua tài sản của Mỹ → Mỹ do đó có thể tiếp tục mua thêm hàng hóa rẻ hơn, vì nước ngoài liên tục nắm giữ USD và tài sản của Mỹ.

Vòng lặp này đã dẫn đến sự mất cân bằng nghiêm trọng, tài khoản vãng lai của Mỹ (chênh lệch giữa nhập khẩu và xuất khẩu, đường màu trắng) đã ở trong tình trạng cực đoan. Mặt khác của hiện tượng này là, đầu tư từ nước ngoài vào tài sản của Mỹ (đường màu xanh) cũng đã đạt mức cao nhất trong lịch sử:

Khi các nhà đầu tư nước ngoài mua tài sản của Mỹ một cách không chọn lọc để tiếp tục xuất khẩu hàng hóa và dịch vụ sang Mỹ, đó là lý do tại sao chúng ta thấy định giá của chỉ số S&P 500 (tỷ lệ giá trên doanh thu) đạt mức cao kỷ lục.

Khung đánh giá cổ phiếu truyền thống bắt nguồn từ triết lý đầu tư giá trị do Warren Buffett đề xuất. Phương pháp này hoạt động tốt trong các thời kỳ thương mại toàn cầu hạn chế và thanh khoản trong hệ thống thấp. Tuy nhiên, điều thường bị bỏ qua là thương mại toàn cầu tự nó sẽ mở rộng thanh khoản. Từ góc độ tài khoản kinh tế, một bên của tài khoản vãng lai tương ứng với bên kia của tài khoản vốn.

Trong thực tế, khi hai quốc gia tiến hành thương mại, bảng cân đối kế toán của chúng sẽ đảm bảo lẫn nhau, và những dòng tiền xuyên biên giới này đã có ảnh hưởng mạnh mẽ đến giá tài sản.

Đối với Mỹ, với tư cách là quốc gia nhập khẩu hàng hóa lớn nhất thế giới, vốn đầu tư lớn đã chảy vào Mỹ, đây cũng là lý do tại sao tỷ lệ tổng giá trị thị trường của Mỹ so với GDP cao hơn đáng kể so với những năm 1980 - thời kỳ mà Benjamin Graham và David Dodd đã đặt nền tảng cho khung đầu tư giá trị trong “Phân tích chứng khoán”. Điều này không có nghĩa là định giá không quan trọng, mà là từ góc độ tổng giá trị thị trường, sự thay đổi này chủ yếu được thúc đẩy bởi sự thay đổi của tính thanh khoản vĩ mô, chứ không phải là hành vi “ông chủ thị trường không hợp lý”.

Trước khi cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC) bùng nổ, một trong những nguồn chính thúc đẩy cấu trúc vốn yếu ớt của thị trường thế chấp là việc các nhà đầu tư nước ngoài mua nợ của khu vực tư nhân ở Mỹ:

Michael Burry đã đặt cược vào “cơn khủng hoảng thế chấp” trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, dựa trên hiểu biết về cấu trúc vốn yếu kém, và thanh khoản là yếu tố then chốt được định giá lại theo sự thay đổi trong dòng vốn nội địa và xuyên biên giới. Đây cũng là lý do tại sao tôi nghĩ rằng có một mối liên hệ rất thú vị giữa phân tích hiện tại của Michael Burry và phân tích thanh khoản xuyên biên giới mà tôi đang thực hiện.

Các nhà đầu tư nước ngoài đang đổ ngày càng nhiều vốn vào Mỹ, bất kể là dòng vốn nước ngoài hay dòng vốn đầu tư thụ động, đều ngày càng tập trung vào bảy cổ phiếu hàng đầu trong chỉ số S&P 500.

Cần lưu ý rằng loại mất cân bằng này. Brad Setser đã thực hiện một phân tích xuất sắc về điều này, ông giải thích về động lực của giao dịch chênh lệch lãi suất (carry trade) trong dòng chảy vốn xuyên biên giới, cách mà nó cấu trúc gây ra sự tự mãn cực độ trên thị trường:

Tại sao mọi thứ lại quan trọng như vậy? Bởi vì hiện nay nhiều mô hình tài chính (mà tôi cho là sai) giả định rằng trong trường hợp xảy ra bất ổn tài chính trong tương lai – chẳng hạn như sự bán tháo trên thị trường chứng khoán hoặc tín dụng của Hoa Kỳ – đồng đô la sẽ tăng giá. Giả định này khiến các nhà đầu tư dễ dàng tiếp tục nắm giữ tài sản đô la chưa được bảo hiểm.

Lý thuyết này có thể được tóm tắt đơn giản là: Vâng, quỹ của tôi hiện đang có tỷ trọng rất cao trong các sản phẩm tại Mỹ, vì vị thế “thống trị” của Mỹ trong chỉ số chứng khoán toàn cầu là không thể bàn cãi, nhưng rủi ro này phần nào được bù đắp bởi sự phòng ngừa tự nhiên mà đồng đô la cung cấp. Bởi vì đồng đô la thường tăng giá khi có tin xấu. Trong những điều chỉnh lớn của thị trường chứng khoán (như năm 2008 hoặc 2020, mặc dù lý do khác nhau), đồng đô la có thể mạnh lên, trong khi rủi ro giảm giá đồng đô la thực sự bằng với việc loại bỏ sự phòng ngừa tự nhiên này.

Điều thuận lợi hơn là, dựa trên mối tương quan trong quá khứ, sự kỳ vọng rằng đô la Mỹ là công cụ phòng ngừa cho thị trường chứng khoán (hoặc tín dụng) cũng đã nâng cao tỷ suất sinh lời hiện tại. Bởi vì điều này cung cấp lý do để không phòng ngừa rủi ro thị trường Mỹ trong thời kỳ chi phí phòng ngừa cao.

Tuy nhiên, vấn đề là mối tương quan trong quá khứ có thể không kéo dài.

Nếu nói rằng sự tăng giá của đô la Mỹ vào năm 2008 không phải do vị thế của nó như một đồng tiền dự trữ, mà là do giao dịch chênh lệch (carry trade) được thanh lý, thì đồng tiền tài trợ sẽ thường tăng giá (trong khi đồng tiền đến điểm chênh lệch thường giảm giá), thì các nhà đầu tư không nên giả định rằng đô la Mỹ sẽ tiếp tục tăng giá trong những thời kỳ bất ổn trong tương lai.

Có một điều không thể bàn cãi: Hoa Kỳ hiện đang là bên nhận của hầu hết các giao dịch chênh lệch giá.

Vốn ngoại không rút khỏi Hoa Kỳ trong thời gian khủng hoảng tài chính toàn cầu

Đây chính là chìa khóa khiến thế giới ngày nay khác biệt so với trước đây: Lợi nhuận của nhà đầu tư nước ngoài trên S&P 500 không chỉ phụ thuộc vào lợi nhuận của chỉ số mà còn phụ thuộc vào lợi nhuận của đồng tiền. Nếu S&P 500 tăng 10% trong một năm, nhưng đồng đô la giảm giá tương đương so với đồng tiền địa phương của nhà đầu tư, thì điều này không có nghĩa là có lợi nhuận dương cho nhà đầu tư nước ngoài.

Dưới đây là một biểu đồ so sánh chỉ số S&P 500 (đường màu xanh) với chỉ số S&P 500 đã được phòng ngừa. Có thể thấy rằng, nếu xem xét sự thay đổi của tiền tệ, điều này sẽ làm thay đổi đáng kể lợi nhuận đầu tư trong nhiều năm qua. Bây giờ, hãy tưởng tượng điều gì sẽ xảy ra nếu nén những thay đổi trong những năm qua vào một khoảng thời gian ngắn. Rủi ro lớn mà dòng vốn xuyên biên giới thúc đẩy có thể bị phóng đại.

Điều này dẫn chúng ta đến một chất xúc tác đang đến gần với tốc độ nhanh hơn - nó đang đặt giao dịch chênh lệch toàn cầu vào rủi ro: lập trường của chính quyền Trump về tiền tệ, địa chính trị và thương mại.

Trump, ngoại hối và chiến tranh kinh tế

Vào đầu năm nay, hai biến đổi vĩ mô rất cụ thể đã xuất hiện, thúc đẩy sự tích lũy rủi ro tiềm ẩn trong hệ thống cán cân thanh toán quốc tế toàn cầu.

Chúng tôi thấy sự suy giảm của đồng đô la Mỹ và sự sụt giảm của thị trường chứng khoán Mỹ diễn ra đồng thời, và hiện tượng này được thúc đẩy bởi chính sách thuế quan và dòng tiền xuyên biên giới, chứ không phải do vấn đề vỡ nợ trong nước gây ra. Đây chính là nguồn gốc của loại rủi ro không cân bằng mà tôi đã đề cập ở phần trên. Vấn đề thực sự là, nếu đồng đô la Mỹ giảm giá trong khi thị trường chứng khoán Mỹ sụt giảm, thì bất kỳ biện pháp can thiệp nào của Cục Dự trữ Liên bang cũng sẽ càng làm giảm giá đồng đô la, điều này gần như chắc chắn sẽ làm gia tăng áp lực giảm giá lên thị trường chứng khoán Mỹ (điều này trái ngược với quan điểm truyền thống về “ô bảo vệ của Fed”).

Khi nguồn gốc của việc bán tháo đến từ bên ngoài, dựa trên tiền tệ, tình thế của Cục Dự trữ Liên bang sẽ trở nên khó khăn hơn. Hiện tượng này cho thấy chúng ta đã bước vào “trò chơi kết thúc vĩ mô” (macro end game), ở giai đoạn này, tiền tệ đang trở thành nút thắt bất đối xứng cho mọi thứ.

Trump và Bessent đang công khai thúc đẩy sự yếu đi của đồng đô la, và sử dụng thuế quan như một đòn bẩy để giành quyền chủ động trong cuộc xung đột kinh tế với Trung Quốc. Nếu bạn chưa theo dõi nghiên cứu trước đây của tôi về Trung Quốc và cuộc chiến kinh tế mà nước này thực hiện chống lại Mỹ, bạn có thể xem video YouTube mà tôi đã ghi hình, có tiêu đề “Cuộc chơi địa chính trị cuối cùng” (The Geopolitical End Game).

Quan điểm chính là: Trung Quốc đang cố ý làm suy yếu cơ sở công nghiệp của các quốc gia khác, từ đó tạo ra sự phụ thuộc vào Trung Quốc và tạo ra đòn bẩy cho việc đạt được các mục tiêu chiến lược rộng lớn hơn.

Kể từ khoảnh khắc Trump nhậm chức (mũi tên đỏ), chỉ số đô la Mỹ (DXY) đã bắt đầu giảm, và đây chỉ là sự khởi đầu.

Lưu ý rằng lãi suất thực ngắn hạn (short-end real rates) là một trong những yếu tố chính thúc đẩy chỉ số đô la Mỹ (DXY), điều này có nghĩa là chính sách tiền tệ và chính sách thuế quan của Trump cùng trở thành những yếu tố chính thúc đẩy xu hướng này.

Trump cần Cục Dự trữ Liên bang có lập trường chính sách tiền tệ linh hoạt hơn, không chỉ để kích thích nền kinh tế mà còn để làm suy yếu đồng đô la. Đây là một trong những lý do mà ông bổ nhiệm Steven Miran vào Hội đồng Cục Dự trữ Liên bang, Miran hiểu sâu sắc về cơ chế hoạt động của thương mại toàn cầu.

Điều đầu tiên Milan làm sau khi nhậm chức là gì? Ông đặt dự đoán điểm (dot plot projections) của mình thấp hơn giá trị dự đoán của các thành viên khác trong Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) tới 100 điểm cơ bản. Đây là một tín hiệu rõ ràng: Ông cực kỳ nghiêng về lập trường bồ câu và cố gắng hướng các thành viên khác về một hướng nới lỏng hơn.

Quan điểm cốt lõi:

Có một vấn đề cốt lõi nan giải ở đây: Hoa Kỳ đang đối mặt với một cuộc xung đột kinh tế thực sự với Trung Quốc và cần phải có những phản ứng tích cực, nếu không có thể mất vị thế lãnh đạo chiến lược. Tuy nhiên, chính sách đồng đô la yếu được thực hiện thông qua chính sách tiền tệ cực kỳ nới lỏng và các cuộc đàm phán thương mại quyết liệt là một con dao hai lưỡi. Trong ngắn hạn, nó có thể thúc đẩy thanh khoản trong nước, nhưng đồng thời cũng sẽ hạn chế dòng chảy vốn xuyên biên giới.

Đồng đô la yếu có thể khiến các nhà đầu tư nước ngoài giảm bớt sự tiếp xúc với cổ phiếu Mỹ trong bối cảnh đồng đô la mất giá, vì họ cần điều chỉnh để phù hợp với các điều kiện thương mại mới và môi trường ngoại hối luôn thay đổi. Điều này đặt nước Mỹ bên bờ vực: một con đường là đối phó trực diện với sự xâm lấn kinh tế của Trung Quốc, con đường còn lại là mạo hiểm với nguy cơ tái định giá lớn của thị trường chứng khoán Mỹ do đồng đô la mất giá so với các đồng tiền chính.

Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang mới, bầu cử giữa nhiệm kỳ và “Chiến lược lớn” của Trump

Chúng ta đang chứng kiến sự hình thành của một sự mất cân bằng toàn cầu, điều này trực tiếp liên quan đến dòng chảy vốn xuyên biên giới và sự gắn kết với đồng tiền. Kể từ khi Trump nhậm chức, sự mất cân bằng này đã phát triển nhanh chóng, ông bắt đầu đối mặt với những biến dạng cấu trúc lớn nhất trong hệ thống, bao gồm cả xung đột kinh tế với Trung Quốc. Những động thái này không phải là giả thuyết lý thuyết, mà đang thực sự định hình lại thị trường và thương mại toàn cầu. Tất cả những điều này đang chuẩn bị cho một sự kiện xúc tác vào năm tới: Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang mới sẽ nhậm chức trong thời gian bầu cử giữa kỳ, trong khi Trump sẽ bước vào hai năm cuối cùng của nhiệm kỳ, quyết tâm để lại dấu ấn rõ nét trong lịch sử Mỹ.

Tôi cho rằng, Trump sẽ thúc đẩy Cục Dự trữ Liên bang áp dụng chính sách tiền tệ ôn hòa một cách quyết liệt nhất, nhằm đạt được mục tiêu đồng đô la yếu, cho đến khi rủi ro lạm phát buộc chính sách phải đảo ngược. Hầu hết các nhà đầu tư giả định rằng Cục Dự trữ Liên bang ôn hòa luôn có lợi cho thị trường chứng khoán, nhưng giả định này chỉ đúng khi nền kinh tế có khả năng chống chịu. Một khi chính sách ôn hòa gây ra sự điều chỉnh các vị thế vốn xuyên biên giới, logic này sẽ sụp đổ.

Nếu bạn đã theo dõi nghiên cứu của tôi, bạn sẽ biết rằng lãi suất dài hạn luôn định giá sai sót trong chính sách của ngân hàng trung ương. Khi Cục Dự trữ Liên bang giảm lãi suất quá mạnh, lợi suất dài hạn sẽ tăng lên, và đường cong lợi suất sẽ xuất hiện hiện tượng dốc lên (bear steepening) để chống lại sai sót trong chính sách. Lợi thế hiện tại của Cục Dự trữ Liên bang là kỳ vọng lạm phát (xem biểu đồ: hoán đổi lạm phát 2 năm) đã giảm liên tục trong một tháng, điều này đã thay đổi sự cân bằng rủi ro, cho phép họ có thể giữ lập trường ôn hòa trong ngắn hạn mà không gây ra áp lực lạm phát đáng kể.

Với sự giảm dự báo lạm phát, chúng ta đã nhận được thông tin về người đứng đầu mới của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, người sẽ nhậm chức vào năm tới và có thể nhất quán hơn với quan điểm của Miran, thay vì quan điểm của các thành viên khác trong Hội đồng Cục Dự trữ Liên bang:

Nếu Cục Dự trữ Liên bang điều chỉnh lãi suất cuối cùng (hiện đang phản ánh trong hợp đồng SOFR thứ tám) sao cho phù hợp hơn với sự thay đổi của kỳ vọng lạm phát, điều này sẽ bắt đầu làm giảm lãi suất thực và làm suy yếu đồng đô la hơn nữa: (bởi vì rủi ro lạm phát vừa mới giảm, Cục Dự trữ Liên bang có không gian để làm điều này).

Chúng tôi đã thấy rằng, sự gia tăng lãi suất thực tế gần đây (đường màu trắng) đã làm chậm xu hướng giảm của đồng đô la Mỹ (đường màu xanh), nhưng điều này đang tạo ra sự mất cân bằng lớn hơn, mở đường cho việc cắt giảm lãi suất hơn nữa, và điều này rất có thể sẽ thúc đẩy đồng đô la tiếp tục giảm.

Nếu Trump muốn đảo ngược sự mất cân bằng thương mại toàn cầu và chống lại Trung Quốc trong cuộc xung đột kinh tế và cạnh tranh trí tuệ nhân tạo, ông cần một đồng đô la yếu hơn đáng kể. Thuế quan cung cấp cho ông đòn bẩy đàm phán, cho phép ông đạt được các thỏa thuận thương mại phù hợp với chiến lược đô la yếu, trong khi vẫn duy trì sự thống trị của Hoa Kỳ.

Vấn đề là, Trump và Bessent phải tìm ra sự cân bằng giữa nhiều thách thức: tránh những kết quả có thể gây hại về mặt chính trị trước cuộc bầu cử giữa nhiệm kỳ, quản lý một Cục Dự trữ Liên bang có nhiều quan điểm không quá ôn hòa, trong khi hy vọng chiến lược đô la yếu không kích thích các nhà đầu tư nước ngoài bán tháo cổ phiếu Mỹ, từ đó mở rộng chênh lệch tín dụng và gây ảnh hưởng đến thị trường lao động yếu ớt. Sự kết hợp này rất dễ đẩy nền kinh tế đến bờ vực suy thoái.

Rủi ro lớn nhất là, hiện tại mức định giá thị trường đang ở mức cực đoan lịch sử, điều này khiến cho thị trường chứng khoán nhạy cảm với những thay đổi về tính thanh khoản hơn bao giờ hết. Đó là lý do tại sao tôi nghĩ rằng chúng ta đang gần đến một điểm chuyển mình quan trọng trong vòng 12 tháng tới. Các yếu tố kích thích tiềm năng có thể gây ra sự bán tháo trên thị trường chứng khoán đang gia tăng mạnh mẽ.

“Có những sự thật quan trọng nào mà rất ít người đồng ý với bạn?”

Thị trường đang bước vào một rủi ro cấu trúc gần như không có người định giá trong một trạng thái gần như mộng du: sự suy giảm giá trị đô la do con người thao túng, điều này sẽ biến những yếu tố thuận lợi mà nhà đầu tư nghĩ rằng sẽ giúp họ thành nguồn biến động chính trong năm tới. Cảm xúc tự mãn xung quanh đô la yếu, giống như cảm xúc tự mãn xung quanh các khoản thế chấp trước năm 2008, và đây chính là lý do tại sao một sự suy giảm giá trị đô la có chủ ý sẽ gây ra cú sốc lớn hơn cho tài sản rủi ro so với những gì nhà đầu tư mong đợi.

Tôi tin chắc rằng đây là rủi ro bị bỏ qua và hiểu lầm nhất trên thị trường toàn cầu. Tôi đã tích cực xây dựng các mô hình và chiến lược xung quanh sự kiện đuôi đơn này để có thể bán khống thị trường một cách quy mô khi sự sụp đổ cấu trúc thực sự xảy ra.

Nắm bắt thời điểm chuyển biến vĩ mô

Điều tôi muốn làm bây giờ là liên kết những ý tưởng này với những tín hiệu cụ thể có thể tiết lộ khi nào các rủi ro nhất định đang gia tăng, đặc biệt là khi dòng vốn xuyên biên giới bắt đầu thay đổi cấu trúc thanh khoản vĩ mô.

Trong thị trường chứng khoán Mỹ, việc điều chỉnh vị thế (positioning unwinds) thường xuyên xảy ra, nhưng việc hiểu các yếu tố thúc đẩy đằng sau nó quyết định mức độ áp lực bán ra. Nếu việc điều chỉnh được thúc đẩy bởi dòng vốn xuyên biên giới, thì sự mong manh của thị trường sẽ lớn hơn, và mức độ cảnh giác đối với rủi ro cũng cần được nâng cao đáng kể.

Hình dưới đây cho thấy khoảng thời gian chính mà vị thế tài chính xuyên biên giới bắt đầu tạo ra áp lực bán lớn hơn đối với thị trường chứng khoán Mỹ. Việc theo dõi điều này sẽ rất quan trọng:

Lưu ý, kể từ khi đồng Euro tăng giá so với đô la Mỹ (EURUSD) trong đợt bán tháo thị trường vào tháng 3, độ nghiêng quyền chọn mua (call skew) đã tăng vọt và thị trường đã duy trì một mức độ cơ sở độ nghiêng quyền chọn mua cao hơn. Mức độ cơ sở cao này gần như chắc chắn liên quan đến rủi ro vị thế cấu trúc tiềm ẩn trong dòng chảy vốn xuyên biên giới.

Bất kỳ lúc nào, khi dòng tiền xuyên biên giới trở thành nguồn mở rộng hoặc thu hẹp tính thanh khoản, điều này liên quan trực tiếp đến dòng chảy ròng thông qua ngoại hối (FX). Việc hiểu rõ vị trí cụ thể của các nhà đầu tư nước ngoài trong việc gia tăng và giảm bớt cổ phần tại thị trường chứng khoán Mỹ là rất quan trọng, vì điều này sẽ trở thành tín hiệu cho sự gia tăng rủi ro.

Tôi khuyên mọi người theo dõi động thái này chủ yếu thông qua các mô hình yếu tố (factor models) được cung cấp bởi https://www.liquidationnation.ai/. Hiệu suất cơ bản của các yếu tố, ngành và chủ đề là tín hiệu quan trọng để hiểu cách dòng vốn hoạt động trong hệ thống.

Điều này đặc biệt quan trọng đối với chủ đề trí tuệ nhân tạo (AI), vì ngày càng nhiều vốn đang tập trung một cách không tương xứng vào lĩnh vực này:

Để giải thích thêm về mối liên hệ của các dòng tiền này, tôi sẽ phát hành một cuộc phỏng vấn với Jared Kubin cho người đăng ký trong tuần đầu tiên của tháng 12 (bạn nên theo dõi anh ấy trên Twitter: liên kết). Anh ấy là người sáng lập https://www.liquidationnation.ai/ và cũng là một tài nguyên quý giá trong hành trình học tập của tôi.

Các tín hiệu chính cho việc bán tháo xuyên biên giới bao gồm

Đô la Mỹ giảm giá so với các loại tiền tệ chính, trong khi đó, độ biến động ngụ ý qua các tài sản đang tăng lên.

Quan sát độ lệch (skew) của các cặp tiền tệ chính sẽ là tín hiệu xác nhận quan trọng.

Khi đồng đô la giảm, thị trường chứng khoán cũng xuất hiện tình trạng bán tháo.

Áp lực giảm của thị trường chứng khoán có thể do các cổ phiếu có giá trị beta cao (high beta) hoặc các lĩnh vực chủ đề dẫn đầu, trong khi các cổ phiếu chất lượng thấp sẽ chịu tác động lớn hơn (đó cũng là lý do tại sao bạn nên chú ý đến https://www.liquidationnation.ai/) .

Sự tương quan giữa các tài sản và xuyên biên giới có thể gần tới 1.

Ngay cả một sự điều chỉnh nhỏ trong sự mất cân bằng lớn nhất toàn cầu cũng có thể dẫn đến sự liên kết cao giữa các tài sản. Việc quan sát thị trường chứng khoán và hiệu suất các yếu tố của các quốc gia khác sẽ rất quan trọng.

Tín hiệu cuối cùng: Sự bơm thanh khoản của Cục Dự trữ Liên bang lại dẫn đến việc đồng đô la tiếp tục giảm và làm gia tăng áp lực bán tháo trên thị trường chứng khoán.

Nếu sự giảm giá đồng đô la do chính sách gây ra dẫn đến áp lực trì trệ kinh tế trong nước, tình huống này sẽ trở nên nguy hiểm hơn.

Mặc dù vàng và bạc đã tăng nhẹ trong thời gian bán tháo xuyên biên giới đầu năm nay, nhưng chúng vẫn chịu áp lực bán trong một sự sụp đổ thị trường thực sự do chúng được thế chấp chéo với toàn bộ hệ thống. Mặc dù việc nắm giữ vàng và bạc có thể có tiềm năng tăng giá, nhưng chúng sẽ không cung cấp lợi suất phân tán khi VIX (Chỉ số Biến động) bùng nổ thực sự. Cách duy nhất để có lợi nhuận là giao dịch chủ động, nắm giữ các vị thế phòng ngừa, bán khống đô la và mua vào biến động.

Vấn đề lớn nhất là: hiện tại đang trong một giai đoạn của chu kỳ kinh tế, tỷ suất sinh lợi thực của việc nắm giữ tiền mặt đang trở nên ngày càng thấp. Tình huống này hệ thống buộc vốn phải di chuyển dọc theo đường cong rủi ro để thiết lập vị thế mua ròng trước khi có sự chuyển đổi thanh khoản. Nắm bắt thời điểm chuyển đổi này là vô cùng quan trọng, vì rủi ro không nắm giữ cổ phiếu trong chu kỳ tín dụng là nghiêm trọng như rủi ro không có biện pháp phòng hộ hoặc nắm giữ tiền mặt trong thị trường gấu.

Kết thúc vĩ mô (The Macro End Game)

Thông tin cốt lõi rất đơn giản: Thị trường toàn cầu đang bỏ qua rủi ro đơn lẻ quan trọng nhất trong chu kỳ này. Việc đồng đô la cố tình bị giảm giá, kết hợp với sự mất cân bằng nghiêm trọng xuyên biên giới và định giá quá cao, đang chuẩn bị cho một sự kiện biến động; tâm lý tự mãn này giống như những gì chúng ta đã thấy trước năm 2008. Mặc dù bạn không thể xác định tương lai, nhưng bạn có thể phân tích đúng đắn hiện tại. Và tín hiệu hiện tại đã chỉ ra rằng áp lực đang dần tích tụ dưới bề mặt.

Hiểu những cơ chế này là rất quan trọng, vì nó có thể cho bạn biết bạn nên chú ý đến những tín hiệu nào, và khi rủi ro đến gần, những tín hiệu này sẽ trở nên rõ ràng hơn. Sự nhận thức chính là một lợi thế. Hầu hết các nhà đầu tư vẫn giả định rằng sự yếu kém của đô la sẽ tự động có lợi cho thị trường. Giả định này hiện nay là nguy hiểm và sai lầm, giống như niềm tin vào năm 2007 rằng các khoản thế chấp “quá an toàn”. Đây là khởi đầu im lặng của kết cục vĩ mô, cấu trúc thanh khoản toàn cầu và động lực tiền tệ sẽ trở thành động lực quyết định cho mọi loại tài sản.

Hiện tại, tôi vẫn lạc quan về cổ phiếu, vàng và bạc. Nhưng bão tố đang hình thành. Khi mô hình của tôi bắt đầu cho thấy sự gia tăng dần dần của rủi ro này, tôi sẽ chuyển sang quan điểm bi quan về cổ phiếu và ngay lập tức thông báo cho người đăng ký về sự thay đổi này.

Nếu năm 2008 đã dạy chúng ta điều gì, đó là các tín hiệu cảnh báo luôn có thể được phát hiện, miễn là bạn biết phải tìm ở đâu. Theo dõi các tín hiệu đúng, hiểu được động lực phía sau, khi dòng chảy thay đổi, bạn sẽ sẵn sàng.