Зниження фондового ринку: четвертий удар — знищення очікувань

前面第一期講了殺估值，

第二期講殺邏輯，

第三期講殺業績。

今天要說的是殺預期，

即便當前的數據表現不錯，

但市場對未來的預期變差，

比如認為宏觀經濟會收縮、

利率會提高，

進而導致訂單減少等情況，

股價就會先下跌一波。

這是由於對未來不確定性產生擔憂，

這就是所謂的殺預期。

殺預期可以說是投資中最隱蔽、

最詭異的一種股價下跌情形。

公司還沒傳出壞消息，

報表沒出來，

或者財報看起來還不錯的時候，

股價卻莫名開始下跌。

這種財報不錯但股價下跌的情況表明，

市場對未來的預期在降低。

那麼為什麼市場預期會下跌呢？有人認為是投資邏輯發生了變化，

而這種變化只存在於部分人的認知中，

普通散戶並不知曉。

比如基金經理們認為投資邏輯出現問題，

就會開始拋售。

當大家聚在一起討論，

彼此確認這種想法時，

這個邏輯就開始得到強化，

第二波殺邏輯可能就會接踵而至。

所以第一波殺預期，

往往是最聰明的人先賣出，

等他們賣得差不多了，

這種情況才開始逐漸顯現。

這並非陰謀論，

通常殺預期的人也是最早買入的人，

殺預期也是賺預期。

殺預期就是這樣，

當大家都覺得股價跌很厲害，

認為公司不行、

行業不行的時候，

比如跨境電商股價跌到一定程度，

有人覺得差不多了，

認為情況不會更糟，

預期反而變好，

而此時其他人正處於恐慌之中，

這個人可能就會買入。

而那些賣出的人，

往往是在大家都貪婪的時候開始行動。

所以這類人往往是投資中最聰明的，

最早買入也最早賣出，

所以殺預期這是投資中聰明老手幹的隱蔽又詭秘的事兒。

常常會出現這樣的情況：財報看起來不錯，

股價卻還在下跌。

等大家都意識到是投資邏輯發生變化，

開始殺邏輯，

再過幾個月或者半年，

果然業績不行，

就開始殺業績了。

殺業績是後知後覺，

而殺預期是先知先覺。

所以殺預期指的是公司當前業績並沒有明顯變差，

但市場對其未來的增長、

盈利甚至政策環境等預期發生了負面轉變。

例如，

公司的上游主要是能源，

如果認為會發生戰爭之類的情況，

能源價格會上漲，

就會覺得這家依賴能源的公司不行了，

即便公司經營本身當時看起來沒什麼問題，

但因為成本預期增加，

股價可能就會大幅下跌。

又比如，

當行業整體股價跌得厲害，

大家覺得很多公司可能會倒閉，

但有人反而認為剩下的幾家公司會擁有定價權，

這種對預期的判斷就與大眾相反，

不過這往往也是後知後覺的。

這會兒我主要講股價下跌，

暫不談上漲。

也就是說，

公司當前業績並沒有明顯變差，

但市場對其未來增長、

盈利以及政策環境的預期發生了負面轉變，

從而導致投資者開始拋售股票，

而且往往是在股票已經漲了很多之後。

換句話說，

不是公司當下不行，

而是市場不再看好公司的未來，

這就是殺預期的典型特徵。

就像前面提到的，

當前數據不錯，

股價卻下跌，

財報沒問題，

跌幅還很大，

分析師也開始悄悄下調評級目標價。

當然，

也有分析師會上調價格，

但那通常是後知後覺的分析師。

往往在還沒有重大公告的時候，

調研的口吻就已經開始變化。

看分析師的觀點不能盲目，

要關注真正有質量的分析師，

比如在這個行業已經做了一二十年的。

遺憾的是，

大多數分析師是名校畢業，

干了幾年就轉去做基金經理，

離開了分析師行業，

至少在華爾街，

這個行業人員周轉率很高。

所以，

能留下來做二十年以上分析師的人特別少，

這類分析師可謂是多年的媳婦熬成婆，

久病成良醫，

該犯的幼稚錯誤都犯過了，

他們的分析報告還是值得一看的，

其他分析師的觀點很多都可以直接扔進垃圾堆。

在網上查看美國分析師的評價，

一看年齡，

如果在35歲以下，

基本就不用看了，

就算偶爾碰對，

也不靠譜。

殺預期還體現在賽道情緒開始整體降溫，

整個行業被看衰，

進而帶動行業內各股票下跌。

另外，

長期預期也會調整，

比如市場認為原本高增長的行業會轉變為平庸增長。

像一些互聯網線上平台，

以前是高增長，

後來增速放緩，

阿里等企業就出現了這種情況。

大家都能看到，

阿里即便管理出色、

企業文化優秀，

但作為平台型企業，

一旦發現獲客成本越來越高，

或者市場滲透率已經超過80%，

後面只剩下20%的增長空間，

除非開拓海外市場，

不然增長預期就擺在那兒，

大家都會覺得這種增長不可持續。

雖然當前可能還有40%的增長率，

給出40倍的高市盈率，

但預計未來三年增長率可能只有25%，

那時市盈率可能就只有25倍，

這種預期變化就會導致殺預期，

促使投資者調整投資決策。

那麼，

觸發殺預期的出發點有哪些呢？首先，

行業景氣度下行往往是一個觸發點。

例如新能源車，

在中國一線城市，

電動車市場滲透率可能已經達到三分之一，

在美國滲透率還沒那麼高。

當市場滲透率達到一定程度，

就可能預示著行業景氣度開始下降，

進而引發殺預期。

以半導體、

消費電子行業為例，

它們當前的財務數據看上去還行，

但投資者可能通過宏觀經濟數據、

人口使用情況以及市場調查等方式，

從自下而上分析出行業增速開始放緩，

儘管具體財務數據還未公布。

在行業景氣度下行的前夜，

這種預期變化就可能出現。

另外，

管理層的表現也會影響市場預期。

如果管理層比較保守，

講話時透露出謹慎態度，

市場可能解讀為信心不足。

不過，

其實謹慎的管理層還是有可取之處的。

還有政策不明朗也會帶來不確定性，

比如出口補貼能否持續、

監管是否會收緊等。

像平台壟斷問題，

15年前就有所提及，

但當時未嚴格監管，

而房地產也曾被警示要收縮，

卻沒有立即實施，

等到真正實施時，

就會引發各種不確定性，

導致市場預期調整。

有些人能夠未雨綢繆，

提前做出反應，

這往往是一些大型機構投資者。

能做到大型機構管理者的，

通常都比較成功，

因為大型機構在挑選經理人時有很大的選擇空間，

一定會選擇經驗豐富、

認知水平高的人。

所以他都先走一步，

賣得最厲害。

除非出現特殊情況，

這些管理者往往能在數據公布前就推斷出行業變化趨勢，

並非依靠內部消息。

這種殺預期的情況，

就像中文裡常說的“價格與消息的背離”。

公司公布好消息，

利潤看似不錯，

但股價卻在下跌，

這是很可怕的信號，

說明有先知先覺者提前行動，

而且這些人手中往往持有大量基金，

對市場有較大影響力。

過幾個月後，

業績開始下跌，

後知後覺者才明白緣由，

發現之前高估了公司價值，

股價便一步步下跌。

股市就如同傳銷一樣，

有人先知先覺，

有人後知後覺。

先知先覺者憑借較高的認知水平，

賺取認知帶來的收益。

在股市中，

賺錢不一定靠資金多，

認知厲害就能獲利，

而且不需要依靠關係，

這是股市的關鍵特點。

數據變化方面，

比如企業新增訂單是否放緩、

存貨是否開始上升等都值得關注。

研究企業不能只看自身，

還要關注其上下游產業鏈的經濟情況。

如果下游經濟開始惡化、

發展減緩，

作為上游企業也可能受到影響。

同時，

也要關注上游是否存在周期變化，

因為這會決定成本高低，

進而影響利潤。

雖然這些情況可能還未反映在報表中，

但遲早會產生影響。

所以研究預期時，

需要關注產業鏈上下游，

不僅要研究行業內的競爭關係，

還要參考波特模型等工具，

通過觀察同行報表、

預期，

以及上下游周期（包括上游成本、

下游需求等），

如果產業鏈足夠長，

這些都能為投資者提供先見之明，

以便提前做出決策。

而像利率是否上升、

消費指數是否下降、

國際政治是否波動等因素，

同樣會對市場預期產生影響，

這裡就不展開細說了。

殺預期的案例有很多。

比如說在2023—2024年，

中國有不少企業從事蘋果產業的加工，

像立訊精密、

藍思科技等，

它們業績很穩定，

但股價卻持續下跌。

原因在於市場預期蘋果產品的銷量會下滑，

iPhone全球市場已趨於飽和，

全球消費市場增長開始放緩，

大家基本上都有手機了。

這其實殺的是對未來爆款產品驅動增長的信心。

所以研究立訊精密、

藍思科技這類企業，

就一定要關注其下游蘋果手機的市場飽和度等情況，

這樣能更好地理解市場變化。

再看白酒行業，

在2022—2023年，

貴州茅台、

五糧液的市場地位依舊穩固，

但估值卻不斷下降。

以前茅台可能被給予35倍估值，

後來市場給到25倍。

這是因為市場認為高端白酒已接近發展天花板，

銷售渠道越來越難拓展，

消費信心因中美貿易戰、

疫情等因素受到影響。

而且當時房地產市場遇冷，

中國白酒行業與房地產等行業關聯緊密，

也受到波及。

同時，

60年代出生的消費主力逐漸步入老年，

消費能力有所下降。

這些因素使得市場对白酒長期穩定增長的預期發生改變，

雖未完全反轉，

但增長預期大幅降低，

投資者因此調整对白酒股的估值。

還有港股市場，

在2021—2022年，

阿里、

騰訊的利潤仍然很高，

但其股價卻腰斬。

這是因為市場認為電商和社交平台已趨於飽和，

線上擴張的空間有限，

對平台未來無限擴張的信心不再。

此外，

國家監管加強、

國際環境變化，

以及拼多多等競爭對手的沖擊，

都使得市場對阿里、

騰訊未來的發展預期降低，

殺的就是這種預期空間，

而非當前的盈利情況，

從報表上看，

它們的盈利還在增長。

由此可見，

殺預期的判斷最大困難，

需要對整個行業上下游有較為全面、

宏觀的認識，

既要關注同行之間的競爭與發展，

也要把握行業自身以及上下游的周期變化，

所需考量的因素眾多。

與前面提到的殺估值、

殺邏輯、

殺業績相比，

它們各有不同。

殺估值比較常見，

是因為市場覺得股價太貴。

殺邏輯則是原本的投資邏輯破裂，

如同信仰崩塌，

往往帶來慘烈的後果。

殺業績屬於後知後覺，

當公司業績變差受到沖擊時，

股價會在短期內暴跌。

而殺預期同樣常見，

它在公司基本面還未被質疑時，

股價就開始緩慢下跌或提前下跌，

這種情況最為隱蔽，

卻是一種預警信號。

作為投資人，

每當看到好消息、

好報表公布後股價卻下跌，

你就得思考：是誰在賣呢？肯定不是散戶，

因為散戶看到好消息通常不會賣。

那究竟是誰在賣呢？必然是那些決策更具前瞻性、

認知水平較高的人。

這就好比在賭場上對賭，

A和B對賭，

你肯定希望押注在水平更高的一方。

在股市中，

當大家普遍看好，

帳面數據也很好，

但股價卻下跌時，

這就涉及到預期問題，

你需要重新審視其中的邏輯。

這裡我不談價值投資，

僅探討博弈策略。

即便你不了解股票本身，

至少要明白“smart money”（聰明錢）的概念。

股市裡除了聰明錢，

還有“傻錢”。

“傻錢”往往在市場熱度最高的時候湧入，

他們不是賣出，

而是買入，

是最後一批進場的，

這一點一定要格外小心，

因為市場存在較大的博弈成分。

那麼應對殺預期的策略有哪些呢？首先要看預期差。

如果公司實際公布的情況並沒有那麼糟糕，

但股價跌幅卻過大，

可能是被錯殺了；反之，

如果公司預期很好，

但股價卻突然大幅下跌，

而市場表現其實沒那麼差，

這種情況也一定要小心，

不要輕易認為股價被過度拋售了，

除非這些股票都在那些近乎賭徒心態的股民手中，

那就是另一回事了。

另外，

要預判預期能否修復。

比如公司推出新產品、

管理層給出積極指引或者出現行業反轉信號等，

這些因素是否能助力預期恢復，

這也是需要考量的。

遇到這種情況，

不用過於緊張，

但這確實提醒你要重新審視投資邏輯。

如果是高估值的股票，

那就更要小心了，

因為很可能會同時面臨殺估值的風險。

殺預期就如同地震前的輕微晃動，

而殺業績則像是地震後的餘震。

在大的危機（殺業績）來臨之前，

可能先有一些微妙的變化（殺預期），

雖然當時看似影響不大，

但後續發展難以預料，

所以對於高估值股票，

在殺預期出現時就得格外警惕。

如果投資邏輯不是那麼清晰，

特別是當你能力有所欠缺的時候，

最好早點賣掉股票或者減倉。

因為殺預期之後很可能會出現殺邏輯的情況，

只是你還沒察覺到。

先知先覺的人明白其中的邏輯，

但不會把股票的內在邏輯寫在臉上告訴你，

新邏輯出現的時候只能靠自己慢慢理解，

等你在網上看到相關分析文章時，

往往已經錯過時機了。

不過，

如果在殺預期階段，

公司基本面仍然很強勁，

這有時候可能是建倉的機會，

但這也很難說，

需要耐心等待。

殺業績某種程度上就像是現實對市場預期的“打臉”，

先知先覺者發現市場預期與現實不符。

而殺預期是先知先覺者的信心崩塌，

殺業績後有可能會被修復，

但是殺預期，

後面需要等待新的故事。

是不是殺過多了，

還是只是剛剛開始？