Світовий найбільший хедж-фонд Bridgewater, засновник Ray Dalio, опублікував щорічне роздуми, вказуючи, що у 2025 році найбільшим переможцем буде золото, а не американські акції, всі фіатні валюти знецінюються. Одночасно він попереджає, що AI знаходиться на ранніх стадіях бульбашки, і прогнозує, що п’ять основних сил — борги, валюта, політика, геополітика та технології — знову переформують глобальну картину. Цей матеріал підготовлений, перекладений і написаний BitpushNews.
(Передісторія: Bridgewater Dalio: моя частка у біткойнах залишилася незмінною! Стейблкоїни — не вигідно зберігати багатство)
(Додатковий контекст: Bridgewater Dalio закликає до зниження долара «золото дійсно безпечніше»: я відчуваю, що ринок бульбашковий)

Зміст статті

• 1. Зміни у вартості валюти
• 2. Значне відставання американських акцій від неамериканських ринків і золота
• 3. Оцінка та очікування на майбутнє
• 4. Зміни у політичному порядку
• 5. Глобальний порядок і технології
• Підсумки

Як системний глобальний макроінвестор, прощаючись із 2025 роком, я природно розмірковую про внутрішні механізми подій, особливо про поведінку ринків. Саме цим і присвячена ця роздуми.

Хоча факти та доходність беззаперечні, моя точка зору на проблему відрізняється від більшості.

Хоча більшість вважає, що американські акції, особливо AI-компанії, є найкращими інвестиціями у 2025 році і основною історією року, безспірним є факт, що найбільший прибуток ( і справжні головні новини ) приходять з:

1. Зміни у вартості валюти (Найважливіше — долар, інші фіатні валюти та золото)

2. Американські акції значно відстають від неамериканських ринків і золота (Золото — найкращий з основних ринків). Це зумовлено фіскальним і монетарним стимулюванням, підвищенням продуктивності та масштабним перерозподілом активів з американського ринку.

У цих роздумах я хочу зробити крок назад і подивитися, як минулорічна динаміка валюти / боргів / ринків / економіки працювала, а також коротко торкнутися інших чотирьох рушіїв — політики, геополітики, природних процесів і технологій — і їх впливу на глобальну картину у контексті постійно змінюваного «Великого циклу (Big Cycle)».

1. Зміни у вартості валюти

Щодо вартості валюти: долар США подешевшав щодо японської йени на 0.3%, щодо юаня — на 4%, щодо євро — на 12%, щодо швейцарського франка — на 13%, а щодо золота — на 39% (Золото — друга за резервами валюта і єдина основна не-кредитна валюта).

Отже, всі фіатні валюти знецінюються. Найбільша історія року і ринкова волатильність виникають через найбільше падіння найслабкішої валюти і найбільше зростання найміцнішої / найжорсткішої валюти. Найуспішнішою інвестицією минулого року було довге положення у золото (Рентабельність у доларах — 65%), що перевищує прибутковість S&P 500 (Рентабельність у доларах — 18%), на 47 відсоткових пунктів. Або інакше кажучи, у валюті, прив’язаній до золота, індекс S&P фактично знизився на 28%.

Згадаймо кілька ключових принципів, що стосуються поточного стану:

• Коли національна валюта знецінюється, це робить активи, оцінені у цій валюті, вигіднішими. Іншими словами, дивлячись через призму слабкої валюти, інвестиційна дохідність здається більшою, ніж вона є насправді. У такій ситуації індекс S&P для інвесторів у доларах становить 18%, для японської йени — 17%, для юаня — 13%, але для євро — лише 4%, для швейцарського франка — 3%, а для інвесторів у золото — -28%.
• Зміни валюти мають вирішальне значення для перерозподілу багатства і напрямку економіки. Знецінення валюти знижує багатство і купівельну спроможність, роблячи товари і послуги дешевшими у валюті інших, і навпаки. Це впливає на інфляцію і торговельні відносини, хоча й із запізненням.
• Чи ви хеджуєте валютний ризик (Currency Hedged) — дуже важливо. Якщо ні, що робити? Завжди потрібно хеджуватися у валюті з найменшим ризиком і тактично коригувати позиції, коли відчуваєте, що можете зробити це добре. Пізніше я поясню, як саме я це роблю.

Щодо облігацій (боргових активів): оскільки облігації — це зобов’язання платити валюту, при зниженні вартості валюти їх реальна вартість зменшується, навіть якщо номінальна ціна зростає. Минулого року 10-річні американські облігації з доходністю у доларах склали 9% (приблизно половина — від доходності, половина — від цін), у юанях — 9%, у юанях — 5%, у євро і франках — -4%, у золото — -34% — і готівка є ще гіршою інвестицією.

Можна зрозуміти, чому іноземні інвестори не люблять доларові облігації і готівку (якщо не хеджують валютний ризик).

Поки що дисбаланс між попитом і пропозицією на облігації не є критичним, але у майбутньому очікується великий обсяг боргів (близько 10 трлн доларів), що потребує пролонгації. Водночас Федеральна резервна система схиляється до зниження ставок, щоб знизити реальні ставки. Тому боргові активи втрачають привабливість, особливо довгострокові, і ймовірно, криві доходності стануть ще крутішими, але я сумніваюся, що політика ФРС зможе підтримати таку високу оцінку.

2. Значне відставання американських акцій від неамериканських ринків і золота

Як вже згадувалося, хоча американські акції у доларах демонструють сильний результат, у сильних валютах вони значно відстають і суттєво поступаються іноземним ринкам. Очевидно, інвестори більше прагнуть володіти неамериканськими акціями і боргами, ніж активами США.

Конкретно, європейські ринки обігнали американські на 23%, китайські — на 21%, британські — на 19%, японські — на 10%. Ринки нових Emerging Markets показали ще кращий результат — 34%, доходність облігацій у доларах Emerging Markets — 14%, а у валюті цих ринків — 18%. Іншими словами, багатство масово перетікає з США у інші країни, що може спричинити додаткове переважання і переоцінку активів.

Щодо минулорічних американських акцій, їхній сильний результат пояснюється зростанням прибутків і розширенням P/E (P/E).

Зокрема, прибутки у доларах зросли на 12%, P/E — приблизно на 5%, а разом із дивідендами близько 1%, загальний показник S&P становить близько 18%. Топ-7 технологічних гігантів, що займають близько 1/3 ринкової капіталізації, у 2025 році показали зростання прибутків на 22%, а решта 493 компанії — на 9%.

Зростання прибутків на 57% пояснюється зростанням продажів (зростанням 7%), а 43% — підвищенням маржі (зростанням 5.3%). Значна частина підвищення маржі, ймовірно, зумовлена підвищенням технологічної ефективності, але через обмеження даних важко зробити остаточний висновок.

У будь-якому разі, покращення прибутковості зумовлене здебільшого зростанням «економічного пирога», а капіталісти отримали більшу частку, тоді як працівники — меншу. У майбутньому важливо стежити за рівнем прибутковості, оскільки ринок наразі очікує, що цей тренд триватиме, а ліві політичні сили намагаються повернути собі більшу частку.

( 3. Оцінка та очікування на майбутнє

Хоча минуле легко передбачити, майбутнє — важко, але розуміння причинно-наслідкових зв’язків допомагає робити прогнози. Зараз P/E знаходиться на високому рівні, а кредитний спред — дуже низький, що свідчить про переоцінку. Історія показує, що це передвіщає низьку доходність у майбутньому. За поточними прибутками і рівнем продуктивності мої довгострокові очікування доходності акцій — лише 4.7% )на історично низькому рівні###, що дуже низько порівняно з доходністю облігацій у 4.9%, тому ризикова премія у акціях дуже мала.

Це означає, що з урахуванням ризиків, кредитних спредів і ліквідності вже важко отримати значний прибуток. Якщо інфляція через знецінення валюти підвищить попит і пропозицію, що підвищить ставки, це матиме серйозний негативний вплив на кредитний і фондовий ринки.

Політика ФРС і зростання продуктивності — два головні ризики. Новий голова ФРС і комітет схиляються до зниження номінальних і реальних ставок, що підтримує ціни і підсилює бульбашки. У 2026 році продуктивність зросте, але скільки з цього перетвориться у прибутки, а скільки буде використано для оподаткування або підвищення зарплат — ще невідомо, класичні ліві й праві питання (.

У 2025 році зниження ставок і політика кількісного пом’якшення знизили дисконтування, підтримуючи ціни на акції і золото. Зараз ці ринки вже не є дешевими. Варто зазначити, що ці заходи з повернення інфляції не допомогли венчурним інвестиціям )VC(, приватним фондам )PE( і нерухомості, які мають меншу ліквідність. Якщо борги цих активів будуть змушені рефінансуватися за вищими ставками, це спричинить значне падіння їхньої вартості порівняно з ліквідними активами.

) 4. Зміни у політичному порядку

У 2025 році політика стала ключовим фактором у формуванні ринків:

• Внутрішня політика адміністрації Трампа: це стратегія підвищення ролі капіталізму, підтримки американського виробництва і AI.
• Зовнішня політика: відлякала частину іноземних інвесторів, побоювання щодо санкцій і конфліктів підтримували диверсифікацію інвестицій і купівлю золота.
• Розрив у багатстві: топ-10% капіталістів володіють більшою кількістю акцій і мають швидший приріст доходів, вони не вважають інфляцію проблемою, тоді як решта 60% населення відчуває себе затиснутими.

«Проблема вартості / купівельної спроможності валюти» стане головною політичною темою наступного року, що може призвести до втрати контролю демократами у Палаті представників і викликати хаос у 2027 році. 1 січня Зоран Мамдані, Берні Сандерс і АОС об’єдналися під прапором «Демократичного соціалізму», що передвіщає боротьбу за багатство і гроші.

( 5. Глобальний порядок і технології

У 2025 році глобальний порядок чітко перейшов від багатостороннього до одностороннього )сила понад усе###. Це призвело до зростання військових витрат, збільшення боргів, посилення протекціонізму і деглобалізації. Попит на золото зріс, тоді як попит на американські борги і доларові активи зменшився.

У технологічній сфері хвиля AI наразі перебуває на ранніх стадіях бульбашки. Скоро я опублікую свій звіт про індекс бульбашки.

Підсумки

Загалом, я вважаю, що борги / валюта / ринки / економіка, внутрішня політика, геополітика (військові витрати), природні сили ###клімат( і нові технології )AI( залишатимуться головними рушіями переформування глобальної картини. Ці сили в цілому відповідатимуть моєму «Великому циклу», викладеному у книзі.

Щодо інвестиційної стратегії, я не хочу бути вашим радником, але хочу допомогти вам інвестувати краще. Найголовніше — це здатність приймати незалежні рішення. Ви можете зробити висновки з моєї логіки щодо напрямку моїх позицій. Якщо хочете навчитися робити це краще, рекомендую курс «Принципи ринку» від Університету управління багатством у Сінгапурі )WMI(.