Голова SEC Пол Аткінс переосмислює регулювання шифрування: детальний аналіз рамки класифікації токенів

12 листопада 2025 року голова Комісії з цінних паперів та бірж США (SEC) Пол С. Аткінс на конференції з фінансових технологій у Федеральному резервному банку Філадельфії оголосив про рамки класифікації токенів, чітко визначивши, що більшість крипто токенів не повинні вважатися цінними паперами. Нові правила, засновані на тесті Хауі, виключають цифрові товари, цифрові колекційні предмети та цифрові інструменти з-під юрисдикції SEC, залишаючи лише токенізовані цінні папери як об'єкт регулювання. Водночас SEC запровадить механізм попереднього попередження, надаючи крипто-компаніям максимальний термін у 6 місяців для виправлення, що знаменує історичний перехід від стратегії правозастосування попереднього голови Гері Генслера до чіткого визначення правил.

Основні принципи класифікаційної рамки токенів

Класифікаційна система голови Аткінаса була створена на основі місяців галузевих консультацій та сотень громадських думок, вперше надаючи передбачувані регуляторні рекомендації для шифрованих активів. Ця структура поділяє токени на чотири чіткі категорії, з яких перші три не вважаються цінними паперами: цифрові товари (мережеві токени), пов'язані з функціональними децентралізованими блокчейн-мережами; цифрові колекційні предмети, включаючи мистецтво, музику та меми монети; цифрові інструменти охоплюють практичні функціональні токени, такі як членство, квитки тощо.

Ключові критерії класифікації токенів SEC

Цифрові товари: працюють на основі децентралізованих мереж, їхня вартість не залежить від управлінських зусиль третьої сторони.

Цифрові колекційні предмети: для колекціонування та використання, без очікування прибутку

Цифрові інструменти: практичні функціональні Токени, такі як квитки, ідентифікаційні документи

токенізація цінних паперів: блокчейн-активи, що представляють право власності на традиційні фінансові інструменти

Єдине, що класифікується як цінний папір, - це токенізовані цінні папери, тобто токени, які представляють право власності на фінансові інструменти, такі як акції, облігації тощо, перераховані в визначенні цінних паперів. Аткінс підкреслив, що “цінні папери, незалежно від того, існують вони у формі паперових сертифікатів, записів рахунків DTCC або токенів блокчейна, завжди є цінними паперами”, в той же час принцип економічної сутності має перевагу над назвою етикетки, що забезпечує, що регулювання не втратить свою силу через зміни в технологічній формі.

Нове тлумачення тесту Хауі та терміни інвестиційного контракту

Аткінс у своїй інноваційній інтерпретації тесту Хауі вирішив проблему “вічних цінних паперів”, яка тривалий час турбувала галузь. Він чітко вказав, що інвестиційний контракт може мати початок і кінець, і не буде автоматично зберігати статус цінного папера лише тому, що токени продовжують торгуватися на блокчейні. Коли емітент виконує зобов'язання, не виконує зобов'язання або зобов'язання закінчується, відносини інвестиційного контракту закінчуються, і подальша торгівля токенами більше не автоматично є цінними паперами.

Цю точку зору підтримують історичні випадки. Аткінс наводить приклад еволюції земель цитрусових садів компанії Хауі — від об'єкта інвестиційного контракту до гольф-полю та житлового комплексу, сьогодні ніхто не вважає цю нерухомість цінними паперами. Так само, після зрілості криптографічної мережі, завершення розгортання коду та децентралізації контролю, покупці токенів більше не можуть розумно покладатися на ключові управлінські зусилля випускників, у цьому випадку токени повинні позбутися статусу цінних паперів.

Шифрування правоохоронної політики та термін для відповідності

Значна зміна в стратегії правозастосування SEC відображена в новій системі попереджень. Тепер криптові компанії отримують попередження про порушення і мають до 6 місяців для вирішення регуляторних питань, перш ніж зіткнуться з правозастосуванням. Цей підхід співпраці замінює стратегію прямих позовів часів Генслера, знижує невизначеність у дотриманні норм компаніями та зменшує витрати ресурсів SEC.

Аткінс чітко зазначив, що нова структура не означає толерантності до шахрайських дій. Антифродні положення все ще застосовуються до хибних заяв і пропусків в продажу інвестиційних контрактів, навіть якщо базовий актив сам по собі не є цінним папером. Водночас, як товар у міжштатній торгівлі, токени все ще підпадають під юрисдикцію CFTC щодо боротьби з шахрайством та маніпуляціями, формуючи багаторівневу систему захисту інвесторів.

Міжінституційна співпраця та законодавча підтримка

SEC активно співпрацює з CFTC, банківськими регуляторами та Конгресом, щоб забезпечити належну регуляторну основу для нецінних криптоактивів. Аткінс особливо підкреслив тісну співпрацю з номінантом на посаду голови CFTC Майком Селігом для спільного просування двопартійного законодавства про структуру ринку до кінця року. Така міжвідомча координація є життєво важливою для уникнення регуляторного арбітражу та створення узгодженого політичного середовища.

Законодавчий процес Конгресу отримує повну підтримку SEC. Аткинс вважає, що розумне тлумачення, надане комісією, не може замінити законодавство, і ризик зміни позиції SEC в майбутньому завжди існує. Тому він підтримуватиме ціль президента Трампа щодо ухвалення законодавства про структуру крипторинку до кінця року, щоб забезпечити галузі тривалу правову визначеність і захистити від “бунтівних регуляторів”, які можуть довільно змінювати правила.

Вплив на ринок та реакція галузі

Підвищення ясності регулювання миттєво спричинило позитивну реакцію на ринку. Ціни на основні крипто токени в цілому зросли після виступу, особливо на мережеві токени, такі як Ethereum та Solana, які були чітко виключені з цінних паперів. Оператори бірж зітхнули з полегшенням, тепер вони можуть впевненіше запускати нецінні токени, не побоюючись раптових правоохоронних дій.

Вплив ринкової класифікації токенів

Регуляторна визначеність: основні токени, такі як Ефір, чітко визначені як нецінні папери

Операція біржі: зниження ризику відповідності для нецінних токенів

Інновації проекту: зменшено бар'єри фінансування для практичних токен-проектів

Участь установ: зменшення занепокоєння традиційних фінансових компаній

Галузеві організації вітали цю зміну політики. Виконавчий директор Асоціації блокчейну Крістін Сміт зазначила: “Це переломний момент у регулюванні криптовалют у США, який надає термінову ясність для відповідальних інновацій.” Водночас деякі організації з захисту споживачів нагадали, що зниження регуляторних бар'єрів потребує потужнішої освіти для інвесторів, щоб допомогти громадськості розрізняти ризикові характеристики різних Токен.

Глобальна конкуренція та інноваційна структура

Зміна регуляторної позиції США відбувається на фоні загострення глобальної конкуренції в сфері шифрування. Регламент MiCA Європейського Союзу вже повністю впроваджено, а фінансові центри, такі як Сінгапур, Гонконг та ОАЕ, активно залучають шифрувальні компанії. Аткінс попередив, що якщо США наполягатимуть на тому, щоб кожна інновація в ланцюгу проходила через зону ризику законодавства про цінні папери, ці інновації перемістяться до юрисдикцій, які готові розмежовувати типи активів та заздалегідь розробляти правила.

Новий каркас повертає США привабливість для інновацій. Проекти тепер можуть обирати відповідний шлях відповідності згідно з функцією передзамовлення токенів, не змушуючи всі токени проектувати як цінні папери для уникнення регуляторних ризиків. Ця гнучкість особливо вигідна для проектів у сферах DeFi, ігор та соціальних мереж, які зазвичай випускають утилітарні, а не інвестиційні токени.

Графік впровадження та перспективи

Аткінс попросив співробітників підготувати пропозиції щодо дозволу торгівлі токенами, пов'язаними з інвестиційними контрактами, на платформах, що не регулюються SEC, включаючи зареєстровані платформи CFTC або державні регуляторні системи. Водночас розробляється система спеціальних випусків для криптоактивів, яка спростить процес формування капіталу, дозволяючи інноваторам зосередитися на розробці, а не на навігації в регуляторних лабіринтах.

В найближчі кілька місяців SEC офіційно розгляне створення системи класифікації токенів та ухвалить супутні правила. Учасники галузі повинні скористатися майбутнім періодом збору думок, щоб надати зворотний зв'язок, особливо щодо пропозицій щодо конкретних меж різних категорій та вимог до відповідності. У середовищі з підвищеною регуляторною чіткістю проекти, які зосереджені на суттєвих інноваціях, а не на регуляторному арбітражі, врешті-решт переможуть, просуваючи всю екосистему до більш зрілого напряму.