Trump'un getirebileceği "düzenleme kaldırma" beklentisi altında, uzun zamandır sessiz olan tokenleştirilmiş hisse senedi alanı, 2025'te RWA'nın yeni yüzüyle yeniden ateşleniyor. Dünyanın en likit varlıkları olan Amerikan hisse senetlerini kripto sektörüne dahil ederek, tüm dünya kripto kullanıcılarının her an her yerde işlem yapabilmesini sağlamak, kuşkusuz büyük ve çekici bir anlatı.
Ancak bu yol düz bir yol değil. Erken dönem STO kavramından, DeFi Yaz'ındaki sentetik varlık deneylerine ve FTX ile Binance'ın kısa süreli denemelerine kadar, tokenleştirilmiş hisse senetleri tarihi iniş çıkışlarla dolu. Artık, düzenleyici ortamın karmaşık değişiklikleriyle birlikte yeni bir yarış başlamış durumda.
Bu yarışmada, üç güç yüzeye çıkıyor ve bunlar üç tamamen farklı yolu temsil ediyor: İnternet aracı kurumu devlerinden Robinhood’un "boyut düşürme saldırısı", DeFi kökenli xStocks (Backed Finance tarafından ihraç edilen, Kraken gibi platformlar tarafından dağıtılan) "açık LEGO" ve Sequoia Capital gibi kuruluşların desteklediği gizemli yeni yetme StableStocks’un "karma modeli".
Bu makale, bu üç ana motoru derinlemesine inceleyecek, hukuki çekirdeklerini, iş modellerini ve temel farklılıklarını ayrıntılı bir şekilde açıklayacak ve bu yüksek riskli oyunda en yüksek kazancı elde etme olasılığı en yüksek olanları tartışacaktır.
Bir, Tokenleştirilmiş Hisse Senetlerinin Dört Dalgası
Bugünkü rekabet ortamını anlamak için tarihi gözden geçirmek gerekiyor. Tokenleştirilmiş hisse senetlerinin gelişimi kabaca dört aşamadan geçti:
STO Fidan Aşaması (2017-2018): STO (Menkul Kıymet Tabanlı Token İhracı) kavramı ortaya çıktı ve geleneksel menkul kıymetlerin uyumlu bir şekilde blok zincirine aktarılmasını amaçladı. Ancak, standart eksikliği, yüksek uyum maliyetleri ve ikincil piyasa likiditesinin yetersizliği nedeniyle bu girişim kısa sürede sona erdi.
Sentetik Varlık Deneme Dönemi (2020 DeFi Yazı ): Synthetix ve Mirror Protocol gibi projeler, aşırı teminatlı kripto varlıklar aracılığıyla Amerikan hisse senedi fiyatlarına bağlı “sentetik varlıklar” oluşturmayı denedi. Bu model, hisse senetlerini doğrudan tutmanın düzenleyici sorunlarını aşmayı amaçlıyordu, ancak nihayetinde PMF bulamadığı için başarısız oldu. Zincir üzerindeki ticaret talebinin yetersizliği, piyasa yapıcıların motivasyonunu azalttı, likidite kurudu ve sonunda çoğu proje “düzenleyici kaygılar” nedeniyle ilgili varlıkları kaldırdı.
CEX Deneme Dönemi (2020-2021): FTX ve Binance gibi merkezi borsa platformları, lisanslı finansal kuruluşlarla iş birliği yaparak merkezi saklama hizmetine sahip tokenleştirilmiş hisse senetleri sundular. Bu model, bir dönem önemli bir işlem hacmi çekti (FTX, Ekim 2021'de aylık işlem hacmini 94 milyon dolara ulaştırdı), ancak Nasdaq gibi geleneksel borsalarla doğrudan rekabet etmesi nedeniyle hızla büyük bir düzenleyici baskıyla karşılaştı. Binance'ın hizmetleri yalnızca üç ay hizmette kaldıktan sonra durduruldu, FTX'in faaliyetleri de imparatorluğunun çöküşüyle sona erdi.
RWA Rönesansı ( Şu An ): Yeni düzenleyici beklentiler altında, alan yeniden başlatılıyor. Bu sefer, temel anlatı RWA haline geldi ve gerçek hisse senetleri ile 1:1 desteklenen tokenlerin, uyumlu bir yasal çerçeve aracılığıyla ihraç edilmesine vurgu yaparak, varlık güvenliğini ve şeffaflığı ön planda tutuyor.
İki, Mevcut Pazar Yapısının Genel Görünümü
RWA.xyz verilerine göre, mevcut RWA hisse senedi pazarının toplam arzı yaklaşık 374 milyon dolar, ancak büyüme yavaş. Pazar yapısı parçalı bir özellik göstermektedir:
Exodus (EXOD): En büyük piyasa değeri (yaklaşık 258 milyon dolar) ile daha sembolik bir modele sahip. Kullanıcılar, NYSE'de işlem gören EXOD hisselerini Algorand ağına taşıyabilirler, ancak bu sadece bir "dijital ikizdir", herhangi bir zincir içi hak içermemektedir ve zincir üzerinde işlem görüp dolaşamaz.
Dinari: Bu, uyumlu keşif için bir örnektir. Şirket Amerika'da kayıtlıdır ve değerli bir aracılık-tacir lisansı almıştır. Ancak, sıkı düzenlemeleri karşılamak için, ihraç ettiği dShares'in zincir üzerinde serbestçe işlem görmesine izin verilmez; tüm alım satımlar, resmi web sitesi üzerinden ABD borsa işlem saatlerinde gerçekleştirilmelidir. Bu, ürün deneyimini Futu gibi geleneksel aracılara kıyasla avantajlı kılmamaktadır; daha çok kripto parayı para yatırma kanalı olarak kullanan geleneksel bir aracı gibi görünmektedir, bu nedenle piyasa büyüklüğü her zaman sınırlı kalmıştır.
Montis Group: Montis Group, yaklaşık 55 milyon dolar piyasa değerine sahip, Birleşik Krallık merkezli bir dijital varlık ihraççısıdır ve Avrupa'daki hisse senetleri ve tahviller gibi gerçek varlıkları "blok zincirine" taşımaya odaklanmaktadır. Ancak, Exodus durumunda olduğu gibi, Montis şu anda yalnızca kendi hisselerinin tokenleştirilmesini gerçekleştirmiştir ve bu tokenlar zincir üzerinde serbestçe işlem görememektedir. Likidite ve birleştirilebilirlik arayan Web3 yatırımcıları için bu modelin mevcut aşamadaki pratik önemi pek büyük değildir.
Böyle bir ortamda, Robinhood, xStocks ve StableStocks'un girişi, pazara üç daha hayal gücü yüksek paradigma getirdi.
Üç, Üçlü Atlı - Üç Modun Derin Yapısal Analizi
Bu üç büyük oyuncuyu hukuk çekirdeği, iş modeli ve birleştirilebilirlik üç boyutundan inceleyeceğiz.
Hukuki Çerçeve ve Uyum Yolu: Küresel ölçekte "kripto + hisse senedi" kombinasyonunu araştıran şirket sayısı az değil, ancak Robinhood'un yaklaşımı oldukça farklı. Doğrudan hisse mülkiyetini temsil eden tokenler ihraç etmeyi seçmedi, bunun yerine pazara daha esnek bir şekilde girerek: türev ürünler aracılığıyla temel varlıkları haritalamayı başardı. Avrupa'da piyasaya sürülen ürün, aslında bir menkul kıymet ticareti değil, Avrupa Birliği MiFID II çerçevesine dayalı olarak ihraç edilen tezgah üstü finansal sözleşmelerdir. Diğer bir deyişle, kullanıcıların satın aldığı şey "hisse tokeni" değil, belirli hisse fiyat dalgalanmalarını takip eden dijital bir belgedir. Bu hukuki tasarım, Robinhood'un karmaşık menkul kıymet uyum engellerinden kaçınmasına olanak tanıyarak, en az dirençle yurtdışı pazarına girmesini sağladı.
Teknik Mimari ve "Çitli Bahçe":
Altyapı Zinciri Seçimi: Teknik seçimde, Robinhood Arbitrum'u uygulama ağı olarak kullanıyor. Ethereum ana ağına kıyasla daha yüksek performans, daha düşük işlem maliyeti elde ediyor ve aynı zamanda olgun Ethereum güvenliğini de miras alıyor. Sadece birkaç dolarlık Gas maliyetiyle yüzlerce token'ın dağıtımını tamamlayarak, verimlilik avantajı gözle görülür hale geliyor.
Yetki Kontrolü: Ancak, bu sistem açık bir DeFi cenneti değildir. Akıllı sözleşmenin içinde katı beyaz liste kuralları yazılmıştır ve tüm işlemler, alıcının Robinhood'un uyum sertifikasını geçip geçmediğini doğrulamak zorundadır. Diğer bir deyişle, bu tipik bir “kontrollü alan”dır; kullanıcıların girebilmesi için KYC işlemlerini tamamlaması gerekmektedir. Ekosistem, Robinhood tarafından sıkı bir şekilde kontrol edilmektedir ve bu nedenle dış DeFi dünyası ile etkileşim kaybedilmiştir.
Gelecek Hırsı: Robinhood'un bir sonraki hamlesi daha da ilgi çekici. Şirket, Arbitrum teknoloji yığınına dayanan kendi Layer 2 ağı - Robinhood Chain'i başlatmayı planlıyor. Bu hamle sadece maliyetleri düşürmekle kalmıyor, aynı zamanda daha güçlü bir mesaj veriyor: Robinhood, temel teknolojide kontrolü elinde tutmak istiyor ve gelecekteki büyük ölçekli RWA stratejisi için özel bir ortam sağlamak istiyor.
Stratejik Derinlik ve Vizyon: Bu modeli yalnızca "kapalı bahçe" olarak anlamak, Robinhood'un hırsını küçümsemek olur. CEO Vlad Tenev, şirketin vizyonunun "Capital as a Service" (Sermaye Hizmet Olarak) olduğunu defalarca dile getirdi. Tokenleştirme sadece bir aldatmaca değil, Robinhood'un finansal demokratikleşmeyi ilerletmek için önemli bir aracıdır, özellikle de uzun süre yüksek net değerli bireylerin elinde tutulan likit olmayan varlıklara yönelik. Düşünün ki, sıradan kullanıcılar, türev tokenler aracılığıyla SpaceX veya OpenAI gibi halka açık olmayan devlerin hisse senedi maruziyetine dolaylı olarak ulaşabilirlerse, sermaye piyasalarının güç yapısı yeniden şekillenecektir.
Elbette, gerçekler tamamen iyimser değil. Önde gelen özel sermaye şirketleri genellikle fon sıkıntısı çekmediklerinden, neredeyse bireysel yatırımcıları "davet etmek" için aktif olarak çaba sarf etmeleri mümkün değil. Bu, tokenleştirme çözümlerinin geleneksel ihraç mantığını aşması gerektiği anlamına geliyor, böylece sıradan yatırımcılara ulaşabiliyorlar. Ancak bu modelin de gizli riskleri var: Robinhood, OpenAI ile ilgili tokenleri piyasaya sürdükten sonra, şirket hemen bununla ilgisi olmadığını belirten bir açıklama yaptı; bu da şu sorunu ortaya çıkardı - türev ürün modeli, bilgi şeffaflığı ve yatırımcı anlayışı açısından büyük bir uçurum barındırabilir.
Diğer platformlarla bir karşılaştırma yapıldığında, Robinhood'un yaklaşımı geleneksel zincir üstü menkul kıymet denemelerinden (örneğin Synthetix'in sentetik varlıkları veya Polymarket'in tahmin piyasaları) farklıdır. DeFi'nin tamamen açık olmasını vurgulamak yerine, "güçlü uyum + yüksek kullanıcı deneyimi" kombinasyonu ile pazarı ele geçirmeye çalışmaktadır. Mantığı daha çok bir finansal teknoloji platformunun uzantısı gibidir, tamamen zincir üstü köktenciliğin bir örneği değildir.
Eğer düzenleyiciler sessiz kalır veya yavaş yavaş kabul ederse , Robinhood, perakende yatırımcılar, uyum ve RWA'yı kapsayan süper bir giriş noktası oluşturacak ve hatta Avrupa ve ABD'deki perakende yatırımcıların tokenleştirilmiş finansmana girmesi için ilk durak haline gelebilir.
Bir cümleyle değerlendirme: Robinhood'un denemesi, sadece "hisseleri blok zincirine taşımak" değil, geleneksel türev ürün dağıtım modelini yeniden şekillendirmek için bir kripto teknolojisi kullanma deneyidir. Blok zincirini, ürün teslimatı ve uyum verimliliğini artırmak için kullanıyor, hedefi yalnızca kripto dünyasıyla sınırlı değil, gerçek anlamda tüm küresel finans sisteminin yeniden tanımlanmasına yöneliktir.
Hukuk Çerçevesi ve Uyum Yolu: Tokenleştirilmiş hisse senetleri alanında xStocks'un konumu oldukça benzersizdir. Sadece fiyat eşleştirmesi sunan bazı türev platformların aksine, gerçek varlıkların tam eşleşmesi yolunu izlemektedir. Tüm yapı, İsviçre uyum ekibi Backed Finance tarafından oluşturulmuş olup, İsviçre'nin DLT hukuk çerçevesine uymakta ve Liechtenstein'da kurulan özel amaçlı araç (SPV) aracılığıyla gerçek hisse senetlerini saklamaktadır. Bu SPV'nin tek sorumluluğu, temel varlıkları kendisiyle tutmak ve yasal olarak ihraççı ve ticaret platformu ile tamamen izole olmaktır. Başka bir deyişle, işletme tarafında bir sorun çıkarsa, yatırımcıların hakları bağımsız olarak korunabilir. Yatırımcılar, bir "sözleşme kağıdı" almak yerine, gerçek varlıkla ilişkili öncelikli teminat alacak belgesini alırlar.
Teknik Mimari ve Şeffaflık:
Altyapı zinciri seçimi: Teknik açıdan, xStocks token ihracını Solana üzerinde gerçekleştirmektedir. Bunun nedeni anlaşılması zor değil: yüksek işlem hızı, düşük maliyet ve çok düşük onay gecikmesi, bu özellikler sıklıkla işlem yapma ve DeFi kombinasyon oyunları için doğal olarak uygundur.
Şeffaflık Temeli: Yatırımcıların tokenlarının gerçekten gerçek rezervlerle desteklendiğine güvenmesini sağlamak için, xStocks Chainlink'in rezerv kanıtını uygulamıştır, böylece herkes istediği zaman zincir üzerinde rezerv durumunu doğrulayabilir, bu da "varlık tokenı" için bir şeffaflık onayı ekler.
Açık Sözleşme: Öte yandan, standart SPL tokeni olarak xStocks tokeni Solana üzerinde serbestçe dolaşabilir, Jupiter, Kamino gibi yerel DeFi protokolleriyle kolayca entegre edilebilir ve tamamen bileşenlenebilirlik özelliklerine sahiptir.
Stratejik Derinlik ve Vizyon: Ticari yol açısından, xStocks doğrudan C tarafına yönelik kapalı bir döngü değil, B2B2C dağıtım mantığı benimsemektedir. Birinci piyasada token alım satımı Backed Finance tarafından kurumlar aracılığıyla gerçekleştirilirken, ikinci piyasadaki işlemler Kraken, Bybit gibi borsalara dayanmaktadır. Bu sayede hem profesyonel kurumları çekmekte, hem de olgun borsalar aracılığıyla geniş bir bireysel yatırımcı kitlesine ulaşmakta, nihayetinde açık bir ekosistemde likidite sağlamaktadır. Veriler bu modelin potansiyelini kanıtlamıştır: Ana akım platform desteği aldıktan sonra, günlük işlem hacmi bir dönem 6 milyon doları aşmıştır. Daha uzun vadeli vizyon, bu modeli "tokenizasyon hizmeti" haline getirerek finansal kurumlara standartlaştırılmış varlık zincirleme araçları sunmaktır.
xStocks'ın yaklaşımı, Robinhood ile belirgin bir tezat oluşturuyor. Robinhood'un modeli daha çok "finansal türevlerin dijitalleşmesi" gibi, kontrollü beyaz liste mekanizmasına dayanarak kullanıcıları kilitliyor; oysa xStocks gerçek varlıkları zincir üzerine alıyor ve DeFi ile tam bir birlikte çalışabilirlik sağlıyor. Bu, Web3'ün "açık Lego" anlatısıyla doğal olarak daha uyumlu olduğu anlamına geliyor, ancak aynı zamanda açık bir ortamda düzenleyici gri alanlar ve risk sızıntısı sorunlarını da üstlenmesi gerekiyor.
Bu modelin uygulanabilirliği iki faktöre bağlıdır:
Gerçekten derin likidite oluşturabilir mi? Eğer tokenize edilmiş varlıklar yalnızca tek yönlü olarak ihraç ediliyorsa ve yeterli işlem karşıtı ve arbitraj mekanizmaları yoksa, o zaman piyasa anlamı oldukça sınırlı olacaktır.
Uzun vadeli düzenleyici hoşgörü kazanabilir mi? Mevcut SPV yapısı yasal olarak ayrılmış durumda, ancak gelecekte ülkelerin "tokenleştirilmiş menkul kıymetler" konusundaki tanımları henüz birleştirilmiş değil. Bir düzenleyici çatışma ortaya çıktığında, ekosistem büyük dalgalanmalara maruz kalabilir.
Dikkate değer ki, xStocks'un modeli daha geniş uygulama senaryolarını ilham verebilir. Örneğin, bu, stabilcoinler dışındaki "varlık destekli tokenlar" için kopyalanabilir bir paradigma sunmaktadır, özellikle tahviller, ETF'ler ve hatta sanat fonlarının tokenizasyonu için uygundur. Tek bir borsa tarafından sunulan "kontrollü tokenlar"ın aksine, DeFi modülleriyle serbest kombinasyon üzerine vurgu yaparak, tüm kripto ekosistemine yeni bir likidite kaynağı enjekte etmektedir.
Bir cümlelik değerlendirme: xStocks, borsayı yeniden şekillendirmiyor, DeFi'ye yeni bir varlık altyapısı sunuyor. Geleneksel finansın değerini gerçek ve şeffaf bir şekilde zincire taşımayı ve açık kombinasyonlar aracılığıyla yeni bir piyasa ekosistemi oluşturmayı hedefliyor. Eğer Robinhood'un yönü "işleri zincire taşımak" ise, xStocks'un mantığı daha çok "varlıkları zincire taşımak" şeklindedir.
Hukuk Çerçevesi: StableStocks, benzersiz bir "temsilci hisse + faydalanıcı" modeli benimsemektedir. Platform, özel bir SPV kurarak ve lisanslı menkul kıymetler firması (örneğin, Avustralya'daki HABIT TRADE) ile işbirliği yaparak kurumsal hesaplar açmakta, hisse senetlerini gerçek anlamda satın almakta ve saklamaktadır. Nihai yatırımcılar doğrudan hisse senedi tutmamaktadır, bunun yerine faydalanıcı olarak ilgili haklardan yararlanmaktadır. Bu düzenleme, StableStocks'un tam bir aracılık lisansına doğrudan sahip olmadan, ortaklarının uyum sistemine dayanarak faaliyet göstermesini sağlamakta, uyumluluk ile esnekliği bir arada sunmaktadır.
İş Modeli: StableStocks'un konumu tipik bir B2C modelidir, para yatırma, işlem yapma, saklama ve türev işlemleri hepsini kendi platformunda paketler. B2B2C çözümlerine yönelen bazılarıyla karşılaştırıldığında, StableStocks daha çok doğrudan son kullanıcıya hizmet vermeyi tercih etmektedir. Ekosistem açısından, Binance ve BNB Chain ile sıkı bir şekilde bağlıdır.
Modülerlik: StableStocks'un temel farkı, tamamen açık bir dış modülerlik peşinde koşmaması, aksine iç modüler bir kapalı sistem kurmasıdır. Kullanıcıların sahip olduğu hisse senedi hak token'ları, platformun "StableVault"una daha sonra yatırılabilir, ardından kazanç özellikli stStock'lar oluşturulabilir. Bu, "çitli bir finansal oyun alanı" mantığıdır - oyun kuralları sınırlıdır, ancak deneyim daha kontrol edilebilir.
Daha sistematik bir bakış açısıyla, StableStocks'un model zinciri beş ana aşamaya ayrılabilir:
Hisse Senedi Edinimi ve Kaynağı
Lisanslı aracı kurumdan gelen gerçek hisse senetleri:
Avustralya Habit Trade (%70 hisse) ABD borsa kanallarından sorumludur
Geleneksel bankalar (örneğin, ANZ, DBS) ise fiat para birimi düzenlemeleri ve fon kanalı desteği sunmaktadır.
Hisse senetleri gerçek kaynaktan gelmektedir, sentetik varlık değildir.
Ödeme ve Saklama Mekanizması
Hisseler, SPV tarafından merkezi olarak saklanır, riskler izole edilir;
Nasdaq'ın takas merkezi ile iş birliği yaparak, temel varlıkların dolaşımının uyumlu ve istikrarlı olmasını sağlamak.
1:1 eşleşme sağlamak, karşı tarafın temerrüt riskini azaltmak.
Token ihraç işlemleri BNB Chain üzerinde gerçekleştirilmektedir ve Binance cüzdanı ile işlem ekosisteminden destek alır;
Her tokenin arkasında gerçek varlıklar bulunmaktadır, bu standart bir varlık destekli tokendir.
Stablecoin ve Kripto Para Girişi
Coinbase ile stabilcoin kanalı entegrasyonu, kullanıcıların USDC ile doğrudan hisse senedi token'ı değiş tokuş etmesine olanak tanır;
Fiat kullanıcıları ile kripto kullanıcıları arasındaki para dönüşüm engelini çözdü.
Kullanıcı tarafı kullanımı ve genişletme
Hisse senedi tokenleri Binance cüzdanında tutulabilir, işlem yapılabilir;
Yatırımın yanı sıra, StableStocks'un kendi geliştirdiği DeFi modüllerine (staking, getiri artırma) de entegre edilebilir.
Kullanıcı deneyimi, "Robinhood + DeFi-lite" birleşiminin daha yakın bir hali.
StableStocks, "orta yol" izliyor - ne Robinhood gibi sadece ticarete kapalı, ne de xStocks gibi tamamen açık ve tüm DeFi Lego'suyla birleşmiş durumda, bunun yerine yarı açık bir sistem inşa ediyor. Geleneksel finans yatırımcıları için, zincir üstü pazara yeni bir giriş yolu sunuyor; kripto kullanıcıları için ise Tesla, Apple, McDonald's gibi mavi çip hisse senetlerine kolay erişim sağlıyor. Temel satış noktası şudur:
Uyum: Lisanslı aracı kurum sistemi kullanımı;
Stabil: Likidatör + SPV Emaneti;
Kullanımı Kolay: B2C Kapalı Çember;
İnovasyon: Dahili olarak birleştirilebilir DeFi-lite.
Bir cümlelik değerlendirme: StableStocks, Robinhood'un kapalı kullanım kolaylığı ile xStocks'un açık karmaşıklığı arasında bir denge bulmaya çalışan bir orta yol. Kullanıcıların, DeFi'nin sağladığı kazanç artışını yaşayabilirken, açık DeFi'nin tüm risk ve karmaşıklığını üstlenmek zorunda kalmadıkları 'DeFi-lite' bir deneyim istediklerine bahis yapıyor.
Üçgen Karşılaştırma: StableStocks vs xStocks vs Robinhood
Dört, Aşılması Zor Yapısal Engeller
Farklı modeller olmasına rağmen, mevcut aşamada tüm hisse senedi tokenizasyon planları, kısa vadede çözülmesi zor birkaç ortak yapısal engelle karşı karşıya kalıyor:
Değer önerisi ve gerçek likidite arasındaki çelişki: Şu anda tüm platformlar klasik bir "önce tavuk mu yoksa önce yumurta mı" ikilemiyle karşı karşıya. Bir yandan, ABD hisse senetlerini kolayca işlem yapabilen kullanıcılar için, tokenleştirilmiş hisse senetlerinin değer önerisi belirsiz. Zincir üzerindeki işlemler, daha iyi bir ücret sunmak bir yana, likidite eksikliği nedeniyle daha yüksek işlem kaymalarıyla sonuçlanmakta ve deneyim, olgun internet aracı kurumlarına kıyasla oldukça geride kalmaktadır. Öte yandan, büyük ölçekli kullanıcıları ve sermayeyi çekmek için yeterince güçlü bir değer önerisinin olmaması nedeniyle, zincir üzerindeki likidite hâlâ derinleşememekte ve kendini pekiştiren bir olumsuz geri bildirim döngüsü oluşturmakta: kullanıcı yoksa likidite yok, likidite yoksa kullanıcı çekmek daha da zor. Mevcut kullanıcılara yedeklenemez bir yeni fayda sunulmadığı sürece, bu çıkmazı aşmak zor olacaktır.
Yapısal Hatalar: Mevcut tokenleştirilmiş hisse senetleri esasen gerçek hisse senetlerinin "dijital ikizi"dir, ancak bu kopyalama temel bir hataya sahiptir. İlk olarak, 24/7 ticaret vaadi büyük ölçüde hayalidir. Temel hisse senedi piyasası (örneğin, Nasdaq) kapalıyken, zincir üzerindeki piyasa yapıcılar risk maruziyetlerini hedge edemez, sadece aşırı bir şekilde spread'i genişleterek veya doğrudan likiditeyi çekerek riski bertaraf etmeye çalışır, bu da hafta sonu ve mesai sonrası ticaretin etkinliğini büyük ölçüde azaltır. İkincisi, bu tokenler tam hissedar haklarını ortadan kaldırır. Kullanıcılar, oy verme hakkını içermeyen tam mülkiyet yerine hisse senedinin ekonomik değerine karşı bir talep hakkı elde eder.
“Merkeziyetsiz” görünüm altındaki merkezi riskler: Merkeziyetsiz bir blok zincirinde çalışmasına rağmen, bu RWA modellerinin güven temeli bir dizi off-chain varlıkta yüksek derecede merkezileşmiştir. İster tokenleri yayımlayan SPV, ister varlık saklamasından sorumlu üçüncü taraf bankalar, ister işlemleri gerçekleştiren iş ortakları, isterse fiat parayı kripto dünyasıyla bağlayan köprü olsun, her bir aşama potansiyel bir merkezi hata noktasıdır. Bu merkezi varlıkların herhangi birinde operasyonel başarısızlık, hukuki ihtilaf veya iflas gerçekleşirse, zincir üzerindeki tokenlar anında değer desteğini kaybedebilir.
DeFi'nin Kombinasyon Potansiyelinin Paradoksu: xStocks gibi açık modeler için nihai vizyon, DeFi dünyasının “para Lego'su” haline gelmektir. Ancak bu kombinasyon, zorlu bir paradoksla karşı karşıyadır. Bir DeFi kredi protokolü, TSLAx'in teminat olarak kabul edilip edilmeyeceğini değerlendirirken, yalnızca Tesla hisselerinin fiyat dalgalanma riskini değerlendirmekle kalmaz, aynı zamanda tokenleştirilmiş yapısının getirdiği platform riski - yani ihraççı Backed Finance veya onun saklayıcısının temerrüde düşme riskini de değerlendirmelidir. Bu “varlık riski + platform riski” çift risk maruziyeti, DeFi protokollerinin bu RWA varlıkları entegre ederken son derece temkinli olmasına neden olmaktadır. Ayrıca, bu tokenların belirsiz yasal statüsü, DeFi protokollerinin “yasadışı menkul kıymet ticareti” nedeniyle düzenleyici baskılarla karşılaşma korkusuyla harekete geçmesini engellemektedir. Bu durum, şu ana kadar hiç bir ana akım DeFi protokolünün bunları temel teminat olarak kullanmamasının nedenini açıklamaktadır; gerçek kombinasyonluluğa giden yolları hâlâ uzun bir mesafede kalmaktadır.
Sonuç: Üç model geleceği kim kazanacak?
Bu yarışmanın sonu, kimin hukuki yapısının daha karmaşık olduğu değil, kimin kullanıcılar için öncelikle yerine getirilemez bir değer yaratabileceği ile ilgili olabilir.
Robinhood'un zafer yoluölçeklenebilirlik üzerinedir. Eğer hedefi sadece tanıdık bir varlık sınıfını, yenilikçi bir biçimde on milyonlarca mevcut kullanıcıya sunmaksa, muhtemelen kullanıcı sayısında galip gelecektir.
xStocks'un zafer yolu, eko-sistemleşme üzerinedir. Eğer "finansal Lego" anlatısı geçerliyse, gelecekte birçok DeFi protokolü bunu temel teminat veya varlık olarak alacak ve on-chain opsiyonlar, kredi verme ve yapılandırılmış ürünler inşa edeceklerse, o zaman Web3'ün geleceğini kazanacaktır.
StableStocks'un zafer yolu, deneyim odaklı olmaktadır. Eğer "DeFi-lite"ın gerçekten var olan bir pazar olduğunu kanıtlayabilirse, tek duraklı, düşük giriş engelli "işlem + getiri" deneyimi sunarak, ana akım kullanıcılar ile hardcore DeFi kullanıcıları arasında bir mavi okyanus yaratabilir.
Temelinde, "zincir üzerindeki Amerikan borsası" hala deneysel bir aşamada bulunuyor, şu anda daha çok düzenleme boşlukları altında bir finansal paketleme biçimi gibi ve olgun bir piyasa aracı değil. Oyun kurallarını gerçekten değiştirebilecek düğüm, bir kavram kanıtını kimin önce geçirdiği değil, zincir üzerinde spot ticaret, açığa satış, kaldıraç ve risk yönetimini bir araya getiren eksiksiz bir ticaret sistemi sunabilen kimin olduğu ile ilgilidir. Ancak zincir üzerindeki hisse senetlerinin finansal oynanabilirliği ve işlevselliği gerçekten Wall Street'in köklü aracı kurumları ile boy ölçüşmeye veya onları aşmaya başladığında, bu dönüşüm gerçek bir aşamaya girmiş sayılabilir. Mevcut durumda, öncüler sadece tekerleği pistte kaydırmaya başladılar, gerçek yarış henüz başlamadı.
Bu makale/blog yalnızca referans amaçlıdır, yazarın kişisel görüşlerini temsil eder ve Movemaker'ın duruşunu yansıtmaz. Bu makale, yatırım tavsiyesi veya önerisi sunmayı amaçlamamaktadır: (i) dijital varlıkların alım, satım veya tutulması için teklif veya teşvik; veya (ii) finansal, muhasebe, hukuki veya vergi tavsiyesi. Dijital varlıkları tutmanın, stabilcoinler ve NFT dahil, çok yüksek risk taşıdığı, fiyat dalgalanmalarının büyük olabileceği ve hatta tamamen değersiz hale gelebileceği unutulmamalıdır. Kendi mali durumunuza dayanarak, dijital varlıklarla işlem yapmanın veya bunları tutmanın sizin için uygun olup olmadığını dikkatlice değerlendirmelisiniz. Belirli durumlarla ilgili herhangi bir sorunuz varsa, lütfen hukuki, vergi veya yatırım danışmanınıza danışın. Bu makalede sağlanan bilgiler (piyasa verileri ve istatistikler dahil, varsa) yalnızca genel referans içindir. Bu verileri ve grafikleri derlerken makul özen gösterilmiştir, ancak içerdikleri herhangi bir gerçek hata veya eksiklikten sorumluluk kabul edilmez.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Amerikan borsasında tokenizasyonun üç atı kim öne geçecek? StableStocks, xStocks ve Robinhood arasındaki farkların detaylı açıklaması.
Yazar: @BlazingKevin_, Movemaker'da Araştırmacı
Trump'un getirebileceği "düzenleme kaldırma" beklentisi altında, uzun zamandır sessiz olan tokenleştirilmiş hisse senedi alanı, 2025'te RWA'nın yeni yüzüyle yeniden ateşleniyor. Dünyanın en likit varlıkları olan Amerikan hisse senetlerini kripto sektörüne dahil ederek, tüm dünya kripto kullanıcılarının her an her yerde işlem yapabilmesini sağlamak, kuşkusuz büyük ve çekici bir anlatı.
Ancak bu yol düz bir yol değil. Erken dönem STO kavramından, DeFi Yaz'ındaki sentetik varlık deneylerine ve FTX ile Binance'ın kısa süreli denemelerine kadar, tokenleştirilmiş hisse senetleri tarihi iniş çıkışlarla dolu. Artık, düzenleyici ortamın karmaşık değişiklikleriyle birlikte yeni bir yarış başlamış durumda.
Bu yarışmada, üç güç yüzeye çıkıyor ve bunlar üç tamamen farklı yolu temsil ediyor: İnternet aracı kurumu devlerinden Robinhood’un "boyut düşürme saldırısı", DeFi kökenli xStocks (Backed Finance tarafından ihraç edilen, Kraken gibi platformlar tarafından dağıtılan) "açık LEGO" ve Sequoia Capital gibi kuruluşların desteklediği gizemli yeni yetme StableStocks’un "karma modeli".
Bu makale, bu üç ana motoru derinlemesine inceleyecek, hukuki çekirdeklerini, iş modellerini ve temel farklılıklarını ayrıntılı bir şekilde açıklayacak ve bu yüksek riskli oyunda en yüksek kazancı elde etme olasılığı en yüksek olanları tartışacaktır.
Bir, Tokenleştirilmiş Hisse Senetlerinin Dört Dalgası
Bugünkü rekabet ortamını anlamak için tarihi gözden geçirmek gerekiyor. Tokenleştirilmiş hisse senetlerinin gelişimi kabaca dört aşamadan geçti:
İki, Mevcut Pazar Yapısının Genel Görünümü
RWA.xyz verilerine göre, mevcut RWA hisse senedi pazarının toplam arzı yaklaşık 374 milyon dolar, ancak büyüme yavaş. Pazar yapısı parçalı bir özellik göstermektedir:
Böyle bir ortamda, Robinhood, xStocks ve StableStocks'un girişi, pazara üç daha hayal gücü yüksek paradigma getirdi.
Üç, Üçlü Atlı - Üç Modun Derin Yapısal Analizi
Bu üç büyük oyuncuyu hukuk çekirdeği, iş modeli ve birleştirilebilirlik üç boyutundan inceleyeceğiz.
1. Robinhood: Türev Sözleşmeler + B2C + Kontrollü Ekosistem
Hukuki Çerçeve ve Uyum Yolu: Küresel ölçekte "kripto + hisse senedi" kombinasyonunu araştıran şirket sayısı az değil, ancak Robinhood'un yaklaşımı oldukça farklı. Doğrudan hisse mülkiyetini temsil eden tokenler ihraç etmeyi seçmedi, bunun yerine pazara daha esnek bir şekilde girerek: türev ürünler aracılığıyla temel varlıkları haritalamayı başardı. Avrupa'da piyasaya sürülen ürün, aslında bir menkul kıymet ticareti değil, Avrupa Birliği MiFID II çerçevesine dayalı olarak ihraç edilen tezgah üstü finansal sözleşmelerdir. Diğer bir deyişle, kullanıcıların satın aldığı şey "hisse tokeni" değil, belirli hisse fiyat dalgalanmalarını takip eden dijital bir belgedir. Bu hukuki tasarım, Robinhood'un karmaşık menkul kıymet uyum engellerinden kaçınmasına olanak tanıyarak, en az dirençle yurtdışı pazarına girmesini sağladı.
Teknik Mimari ve "Çitli Bahçe":
Elbette, gerçekler tamamen iyimser değil. Önde gelen özel sermaye şirketleri genellikle fon sıkıntısı çekmediklerinden, neredeyse bireysel yatırımcıları "davet etmek" için aktif olarak çaba sarf etmeleri mümkün değil. Bu, tokenleştirme çözümlerinin geleneksel ihraç mantığını aşması gerektiği anlamına geliyor, böylece sıradan yatırımcılara ulaşabiliyorlar. Ancak bu modelin de gizli riskleri var: Robinhood, OpenAI ile ilgili tokenleri piyasaya sürdükten sonra, şirket hemen bununla ilgisi olmadığını belirten bir açıklama yaptı; bu da şu sorunu ortaya çıkardı - türev ürün modeli, bilgi şeffaflığı ve yatırımcı anlayışı açısından büyük bir uçurum barındırabilir.
Diğer platformlarla bir karşılaştırma yapıldığında, Robinhood'un yaklaşımı geleneksel zincir üstü menkul kıymet denemelerinden (örneğin Synthetix'in sentetik varlıkları veya Polymarket'in tahmin piyasaları) farklıdır. DeFi'nin tamamen açık olmasını vurgulamak yerine, "güçlü uyum + yüksek kullanıcı deneyimi" kombinasyonu ile pazarı ele geçirmeye çalışmaktadır. Mantığı daha çok bir finansal teknoloji platformunun uzantısı gibidir, tamamen zincir üstü köktenciliğin bir örneği değildir.
Eğer düzenleyiciler sessiz kalır veya yavaş yavaş kabul ederse , Robinhood, perakende yatırımcılar, uyum ve RWA'yı kapsayan süper bir giriş noktası oluşturacak ve hatta Avrupa ve ABD'deki perakende yatırımcıların tokenleştirilmiş finansmana girmesi için ilk durak haline gelebilir.
Bir cümleyle değerlendirme: Robinhood'un denemesi, sadece "hisseleri blok zincirine taşımak" değil, geleneksel türev ürün dağıtım modelini yeniden şekillendirmek için bir kripto teknolojisi kullanma deneyidir. Blok zincirini, ürün teslimatı ve uyum verimliliğini artırmak için kullanıyor, hedefi yalnızca kripto dünyasıyla sınırlı değil, gerçek anlamda tüm küresel finans sisteminin yeniden tanımlanmasına yöneliktir.
2. xStocks : Varlık destekli token + B2B2C + Tamamen birleştirilebilirlik
xStocks'ın yaklaşımı, Robinhood ile belirgin bir tezat oluşturuyor. Robinhood'un modeli daha çok "finansal türevlerin dijitalleşmesi" gibi, kontrollü beyaz liste mekanizmasına dayanarak kullanıcıları kilitliyor; oysa xStocks gerçek varlıkları zincir üzerine alıyor ve DeFi ile tam bir birlikte çalışabilirlik sağlıyor. Bu, Web3'ün "açık Lego" anlatısıyla doğal olarak daha uyumlu olduğu anlamına geliyor, ancak aynı zamanda açık bir ortamda düzenleyici gri alanlar ve risk sızıntısı sorunlarını da üstlenmesi gerekiyor.
Bu modelin uygulanabilirliği iki faktöre bağlıdır:
Gerçekten derin likidite oluşturabilir mi? Eğer tokenize edilmiş varlıklar yalnızca tek yönlü olarak ihraç ediliyorsa ve yeterli işlem karşıtı ve arbitraj mekanizmaları yoksa, o zaman piyasa anlamı oldukça sınırlı olacaktır.
Uzun vadeli düzenleyici hoşgörü kazanabilir mi? Mevcut SPV yapısı yasal olarak ayrılmış durumda, ancak gelecekte ülkelerin "tokenleştirilmiş menkul kıymetler" konusundaki tanımları henüz birleştirilmiş değil. Bir düzenleyici çatışma ortaya çıktığında, ekosistem büyük dalgalanmalara maruz kalabilir.
Dikkate değer ki, xStocks'un modeli daha geniş uygulama senaryolarını ilham verebilir. Örneğin, bu, stabilcoinler dışındaki "varlık destekli tokenlar" için kopyalanabilir bir paradigma sunmaktadır, özellikle tahviller, ETF'ler ve hatta sanat fonlarının tokenizasyonu için uygundur. Tek bir borsa tarafından sunulan "kontrollü tokenlar"ın aksine, DeFi modülleriyle serbest kombinasyon üzerine vurgu yaparak, tüm kripto ekosistemine yeni bir likidite kaynağı enjekte etmektedir.
Bir cümlelik değerlendirme: xStocks, borsayı yeniden şekillendirmiyor, DeFi'ye yeni bir varlık altyapısı sunuyor. Geleneksel finansın değerini gerçek ve şeffaf bir şekilde zincire taşımayı ve açık kombinasyonlar aracılığıyla yeni bir piyasa ekosistemi oluşturmayı hedefliyor. Eğer Robinhood'un yönü "işleri zincire taşımak" ise, xStocks'un mantığı daha çok "varlıkları zincire taşımak" şeklindedir.
3. StableStocks: Temsilci Hisse + B2C + Platform İçindeki Kombinasyon Mekanizması
Daha sistematik bir bakış açısıyla, StableStocks'un model zinciri beş ana aşamaya ayrılabilir:
StableStocks, "orta yol" izliyor - ne Robinhood gibi sadece ticarete kapalı, ne de xStocks gibi tamamen açık ve tüm DeFi Lego'suyla birleşmiş durumda, bunun yerine yarı açık bir sistem inşa ediyor. Geleneksel finans yatırımcıları için, zincir üstü pazara yeni bir giriş yolu sunuyor; kripto kullanıcıları için ise Tesla, Apple, McDonald's gibi mavi çip hisse senetlerine kolay erişim sağlıyor. Temel satış noktası şudur:
Bir cümlelik değerlendirme: StableStocks, Robinhood'un kapalı kullanım kolaylığı ile xStocks'un açık karmaşıklığı arasında bir denge bulmaya çalışan bir orta yol. Kullanıcıların, DeFi'nin sağladığı kazanç artışını yaşayabilirken, açık DeFi'nin tüm risk ve karmaşıklığını üstlenmek zorunda kalmadıkları 'DeFi-lite' bir deneyim istediklerine bahis yapıyor.
Üçgen Karşılaştırma: StableStocks vs xStocks vs Robinhood
Dört, Aşılması Zor Yapısal Engeller
Farklı modeller olmasına rağmen, mevcut aşamada tüm hisse senedi tokenizasyon planları, kısa vadede çözülmesi zor birkaç ortak yapısal engelle karşı karşıya kalıyor:
Sonuç: Üç model geleceği kim kazanacak?
Bu yarışmanın sonu, kimin hukuki yapısının daha karmaşık olduğu değil, kimin kullanıcılar için öncelikle yerine getirilemez bir değer yaratabileceği ile ilgili olabilir.
Temelinde, "zincir üzerindeki Amerikan borsası" hala deneysel bir aşamada bulunuyor, şu anda daha çok düzenleme boşlukları altında bir finansal paketleme biçimi gibi ve olgun bir piyasa aracı değil. Oyun kurallarını gerçekten değiştirebilecek düğüm, bir kavram kanıtını kimin önce geçirdiği değil, zincir üzerinde spot ticaret, açığa satış, kaldıraç ve risk yönetimini bir araya getiren eksiksiz bir ticaret sistemi sunabilen kimin olduğu ile ilgilidir. Ancak zincir üzerindeki hisse senetlerinin finansal oynanabilirliği ve işlevselliği gerçekten Wall Street'in köklü aracı kurumları ile boy ölçüşmeye veya onları aşmaya başladığında, bu dönüşüm gerçek bir aşamaya girmiş sayılabilir. Mevcut durumda, öncüler sadece tekerleği pistte kaydırmaya başladılar, gerçek yarış henüz başlamadı.
Bu makale/blog yalnızca referans amaçlıdır, yazarın kişisel görüşlerini temsil eder ve Movemaker'ın duruşunu yansıtmaz. Bu makale, yatırım tavsiyesi veya önerisi sunmayı amaçlamamaktadır: (i) dijital varlıkların alım, satım veya tutulması için teklif veya teşvik; veya (ii) finansal, muhasebe, hukuki veya vergi tavsiyesi. Dijital varlıkları tutmanın, stabilcoinler ve NFT dahil, çok yüksek risk taşıdığı, fiyat dalgalanmalarının büyük olabileceği ve hatta tamamen değersiz hale gelebileceği unutulmamalıdır. Kendi mali durumunuza dayanarak, dijital varlıklarla işlem yapmanın veya bunları tutmanın sizin için uygun olup olmadığını dikkatlice değerlendirmelisiniz. Belirli durumlarla ilgili herhangi bir sorunuz varsa, lütfen hukuki, vergi veya yatırım danışmanınıza danışın. Bu makalede sağlanan bilgiler (piyasa verileri ve istatistikler dahil, varsa) yalnızca genel referans içindir. Bu verileri ve grafikleri derlerken makul özen gösterilmiştir, ancak içerdikleri herhangi bir gerçek hata veya eksiklikten sorumluluk kabul edilmez.