Les sept années de New City Holdings, les difficultés de Wang Xiaosong

（Source : Beijing Business Today）

Plusieurs indicateurs clés poursuivent leur baisse, et Newcity Holdings n’est plus le cheval noir qui faisait tourner les têtes de l’année-là. Récemment, Newcity Holdings a dévoilé son rapport de performance annuel 2025. Le chiffre d’affaires annuel s’élève à 53,012 milliards de yuans, en baisse de 40,44 % en glissement annuel ; le bénéfice net attribuable aux actionnaires est au plus bas des cinq dernières années. À la période considérée, Newcity Holdings a comptabilisé 1,657 milliard de yuans de provisions pour dépréciation d’actifs, ce qui pèse davantage sur la rentabilité.

Wang Xiaosong, qui avait redressé la situation dans l’affaire Wang Zhenhua, n’a pas réussi à stabiliser le contexte grâce au temps et à l’espace apportés par « le malheur abrite la bénédiction ». Au contraire, après des manœuvres d’allocations d’actifs, la crise de Newcity Holdings ne cesse de s’aggraver. Dans un délai d’un an, les dettes financières à intérêt arrivant à échéance atteignent 12,748 milliards de yuans ; la trésorerie librement mobilisable ne s’élève qu’à 4,477 milliards de yuans, et le manque de liquidités à court terme dépasse 8,271 milliards de yuans. Wang Xiaosong a placé son dernier espoir sur les centres commerciaux Wuyue Plaza : titrisation d’actifs, financement hypothécaire, tous les outils disponibles ont été utilisés. Mais au 31 décembre 2025, plus de 90 % des biens immobiliers à vocation locative ont déjà été donnés en garantie, et les cartes exploitables ne sont plus nombreuses.

De 12,6 milliards de yuans gagnés par an à 680 millions

En 2025, Newcity Holdings a réalisé un chiffre d’affaires de 53,012 milliards de yuans, en baisse de 40,44 % en glissement annuel. Parmi lesquels, le chiffre d’affaires de l’activité de vente-développement immobilier s’établit à 39,004 milliards de yuans, en baisse de 48,71 % en glissement annuel. Du côté de la société, l’explication est très simple : les revenus issus de la vente de biens immobiliers ont diminué.

Remontons à 2019. Cette année-là, le montant des ventes contractuelles de Newcity Holdings a atteint 270,801 milliards de yuans, en hausse de 22,48 %, et constitue le moment le plus brillant de l’histoire de l’entreprise. C’est également à la seconde moitié de cette année que le fondateur, Wang Zhenhua, a subi une crise personnelle soudaine, et que Wang Xiaosong a repris les rênes. La première chose qu’il a faite en prenant la direction n’a pas été de continuer à accélérer la taille, mais de stopper l’acquisition de terrains.

Selon des informations publiques, en 2022, Newcity Holdings n’a ajouté que 2 parcelles, pour un montant d’acquisition de 2,77 milliards de yuans. En 2023, la société n’en a acquis qu’une seule, un terrain à Hangzhou, pour 2,537 milliards de yuans. À l’époque, des voix sur le marché se demandaient : continue-t-on d’acheter des terrains ? La réponse de l’entreprise était intrigante : « il ne s’agit que d’y participer, pour comprendre la température du marché ». Par la suite, Newcity Holdings n’a plus ajouté aucune parcelle.

Les conséquences de l’arrêt des acquisitions de terrains et des réserves foncières se sont rapidement reflétées dans les ventes. En 2025, le montant des ventes contractuelles de Newcity Holdings n’était que de 19,27 milliards de yuans, en baisse de 92,88 % par rapport au pic de 2019 ; la surface des ventes atteint 2,5358 millions de mètres carrés, contre 2019 avec une baisse de 89,57 %.

Dans le même temps, la marge bénéficiaire brute des activités de location et de gestion immobilière poursuit sa descente. En 2025, la marge bénéficiaire brute de cette activité s’établit à 69,77 %, en baisse de 0,4 point de pourcentage en glissement annuel, et au plus bas des cinq dernières années. Et de 2021 à 2024, ce chiffre s’établissait respectivement à 72,64 %, 72,6 %, 69,9 % et 70,17 % : une série de fluctuations vers le bas, sans jamais faire demi-tour.

S’appuyant sur une analyse de Yang Yuejin, vice-directeur de l’Institut de recherche sur l’immobilier de Shanghai Eju, les immeubles commerciaux sont entrés dans l’ère de l’exploitation des actifs existants ; la reprise de la consommation demeure lente, et les acteurs du même secteur font généralement face à une pression sur les loyers et à une hausse rigide des coûts d’exploitation, entraînant une baisse structurelle de la marge bénéficiaire brute. Les Wuyue Plaza sont principalement implantés dans les villes des niveaux trois et quatre, où le pouvoir d’achat est plus fortement touché ; en outre, la qualité des projets ouverts pendant la phase de croissance rapide initiale variait beaucoup, ce qui a réduit l’efficacité globale d’exploitation et le niveau des bénéfices, reflétant un déséquilibre par étapes entre l’expansion d’échelle et l’exploitation de manière plus fine.

Avec un recul global de l’activité principale, le bénéfice net attribuable aux actionnaires ne peut naturellement pas être bon. En 2025, ce chiffre n’est que de 680 millions de yuans, en baisse encore de 9,61 % en glissement annuel. Le Beijing Business News, en examinant les rapports annuels des années précédentes, constate que le bénéfice net attribuable aux actionnaires de Newcity Holdings était encore de 12,598 milliards de yuans en 2021, puis qu’en 2025, il ne reste plus que 680 millions de yuans, soit une chute de 94,6 %. L’argent gagné à l’époque ne représente désormais même pas une fraction du total.

Le terrain pris à l’époque est devenu aujourd’hui un piège

Après son entrée en fonction, Wang Xiaosong a continué à réduire, mais même s’il réduisait très vite, il ne pouvait pas réduire aussi vite la pagaille laissée par l’expansion de l’époque. Ces terrains conquis avec des primes élevées sont devenus des blessures que la société doit rouvrir chaque année dans ses états financiers.

En 2016, Newcity Holdings, née dans la province du Jiangsu à Changzhou, a lancé le « Plan stratégique des mille milliards » et a établi la stratégie « 1+3 » : « avec Shanghai comme pivot, le delta du Yangtsé comme cœur, et une expansion vers le delta de la rivière des Perles, le bassin de la mer Bohai et les régions de l’ouest et du centre ». Le delta de la rivière des Perles est l’objectif prioritaire. En seulement six mois, Newcity a remporté 8 projets dans le delta de la rivière des Perles, et Foshan a été sa première étape.

En décembre 2016, Newcity Holdings a remporté pour 4,274 milliards de yuans une parcelle à Nanhai, Shishan, à Foshan, avec un taux de surenchère de 274 %, un prix de construction de 9 854 yuans par mètre carré, battant à l’époque le record des prix des terrains de Shishan. Or, à la même période, le prix des appartements en vente dans cette zone était d’environ 9 000 yuans par mètre carré : le prix de construction était même plus élevé que le prix des appartements.

Selon les informations publiques, ce terrain a ensuite été développé en Newcity Jincheng, avec plus de 3 000 unités disponibles. En décembre 2017, la première mise en vente a eu lieu avec un prix moyen de 15 000 à 16 000 yuans par mètre carré. Les prix ont fluctué, mais n’ont jamais réussi à dépasser 20 000 yuans par mètre carré. Plus tard, le projet est tombé à environ 11 000 yuans par mètre carré, et a quasiment été écoulé au prix du terrain.

Ce n’est pas un cas isolé. À mesure que le marché immobilier entrait dans une période d’ajustement en profondeur, la valeur des actifs de ces projets acquis autrefois avec des surenchères élevées a continué de décroître. En 2025, Newcity Holdings a comptabilisé au total environ 1,657 milliard de yuans de provisions pour dépréciation de divers actifs : dont 506 millions de yuans pour provisions pour créances irrécouvrables et 1,151 milliard de yuans pour provisions pour dépréciation des stocks. Cette comptabilisation réduit directement le bénéfice net attribuable aux actionnaires de 1,557 milliard de yuans sur l’année.

La provision pour dépréciation des stocks est le plus grand « assassin de profits ». Le Beijing Business News a fait le tri : de 2021 à 2024, Newcity Holdings a constitué des provisions pour dépréciation des stocks de 4,851 milliards de yuans, 5,966 milliards de yuans, 5,563 milliards de yuans et 1,635 milliard de yuans respectivement ; sur quatre ans, le total atteint 18,015 milliards de yuans. En ajoutant les 1,151 milliard de yuans pour 2025, le total sur cinq ans approche les 20 milliards de yuans. Chaque année, ces chiffres rappellent une leçon : l’audace d’antan finit toujours par exiger un paiement de quelqu’un.

Yang Yuejin indique que les promoteurs immobiliers devraient instaurer une discipline d’investissement centrée sur la sécurité des flux de trésorerie, abandonner le modèle de course à l’échelle alimenté par un levier élevé, et se tourner vers une exploitation plus fine en se concentrant sur des opportunités déterministes dans des villes de plus haut niveau. Pour les réserves foncières à coûts élevés déjà constituées et la pression de dépréciation, il faut procéder résolument à un « amincissement » par des moyens tels que l’accélération de la mise sur le marché et la cession d’actifs, tout en continuant à « faire du sang » grâce aux revenus d’exploitation, tels que l’exploitation commerciale. Ainsi, au fil du développement, l’entreprise pourra progressivement absorber le fardeau des actifs existants et éviter d’entraîner de plus grands risques de liquidité à cause de l’atermoiement.

Il ne reste que 4,477 milliards de yuans d’argent « vivant » sur le compte ; comment rembourser 12,7 milliards de dettes ?

Ce qui rend la situation difficile à tenir, en plus de la baisse des bénéfices, ce sont les flux de trésorerie. Au 31 décembre 2025, Newcity Holdings affiche un encours de dettes portant intérêt de 50,974 milliards de yuans, soit 2,676 milliards de yuans de moins qu’en 2024. Mais la pression de remboursement à court terme est au contraire plus forte : les dettes portant intérêt arrivant à échéance dans un an atteignent 12,748 milliards de yuans, en hausse de 6,34 % par rapport aux 11,988 milliards de yuans de 2024.

Fin 2025, la trésorerie et les équivalents de trésorerie détenus par Newcity Holdings s’élèvent à 6,803 milliards de yuans, contre 10,296 milliards de yuans en 2024, soit une baisse de plus de 30 %. Parmi lesquels, les fonds grevés de restrictions représentent 2,326 milliards de yuans ; les fonds réellement librement disponibles ne sont que 4,477 milliards de yuans. En faisant le calcul, le déficit de dettes à court terme atteint 8,271 milliards de yuans. Ce calcul, Wang Xiaosong le refait tous les jours.

Concernant les dispositions futures de remboursement, le Beijing Business News a envoyé une demande d’entretien à Newcity Holdings. Newcity Holdings répond que la société fera les ajustements de trésorerie correspondants afin d’assurer le paiement normal de chaque dette arrivant à échéance. Pour les dispositions spécifiques de fonds et le plan de remboursement, la société indique qu’elle ne peut pas divulguer l’information au public.

En même temps, la capacité de la société à « produire du sang » s’affaiblit également. En 2025, le flux de trésorerie net provenant des activités d’exploitation s’élève à 1,425 milliard de yuans, en baisse de 5,79 % en glissement annuel. Le business de développement ne se vend pas, la pression sur les dettes augmente jour après jour, et Wang Xiaosong ne peut transférer tout son espoir que sur les Wuyue Plaza.

Les Wuyue Plaza deviennent le dernier « lest ». Le 7 mars 2026, Newcity Holdings a annoncé que son projet de REITs d’actifs immobiliers commerciaux avait été accepté par la CSRC et la bourse de Shanghai. Les actifs sous-jacents sont le Changzhou Tianning Wuyue Plaza et le Nantong Qidong Wuyue Plaza. Auparavant, en novembre 2025, Newcity Holdings avait émis un produit ABS d’actifs immobiliers en prenant comme actifs sous-jacents le Shanghai Qingpu Wuyue Plaza, mobilisant 616 millions de yuans.

Par ailleurs, Newcity Holdings continue d’utiliser Wuyue Plaza pour financer via des prêts hypothécaires. En 2024, le volume des prêts d’actifs immobiliers à revenus d’exploitation et autres financements gagés par Wuyue Plaza représentait environ 20,5 milliards de yuans, avec un taux d’intérêt moyen pondéré de 4,97 % et un taux de nantissement d’environ 50 %. En 2025, environ 12,5 milliards de yuans supplémentaires ont encore été ajoutés, avec un taux d’intérêt moyen pondéré de 4,93 %, et un ratio de nantissement également autour de 50 %.

Mais le problème est qu’un bon actif ne supporte pas des nantissements répétés autant de fois. Au 31 décembre 2025, la valeur comptable des biens immobiliers à vocation locative de Newcity Holdings s’élève à 121,069 milliards de yuans, dont 109,445 milliards de yuans sont déjà restreints en raison de financements sous nantissement ; les actifs non nantis ne représentent plus que 116,24 millions de yuans. En d’autres termes, le « capital de départ » que l’entreprise peut encore transformer en argent en le sortant de la poche est quasiment à sec.

Le président de l’Institut de recherche sur l’immobilier urbain de Chine, Xie Yifeng, indique que, pour la plupart des promoteurs immobiliers, les actifs de qualité pouvant être utilisés pour des prêts hypothécaires commerciaux ont déjà été presque entièrement épuisés, et que le modèle de financement reposant sur la conversion en espèces des actifs commerciaux existants n’a pas de viabilité durable. Les intérêts et le principal des prêts hypothécaires doivent être remboursés à l’échéance avant de pouvoir lancer un nouveau cycle de financement ; si les retours de trésorerie des ventes accusent du retard et si la mise sur le marché et l’écoulement ne répondent pas aux attentes, ou si les fonds des autres canaux de financement ne parviennent pas à temps, l’entreprise risque fortement de tomber dans une dépendance excessive au financement par conversion des actifs commerciaux.

Xie Yifeng souligne que les prêts hypothécaires sur biens immobiliers à revenus d’exploitation ne constituent qu un outil temporaire lancé par la Banque populaire de Chine, et que la période d’exécution de la politique se termine le 31 décembre 2026 ; quant à savoir si elle sera prolongée, il existe encore une incertitude. Il indique que si, en 2027, les politiques concernées cessent, les promoteurs ne pourront pas créer de nouveaux prêts sur biens commerciaux existants ; et les financements existants devront continuer à être remboursés conformément aux échéances du principal et des intérêts, ce qui crée un scénario de double pression sur les fonds dans les deux sens. Par conséquent, d’un point de vue de la durabilité du modèle, ce trajet de financement a du mal à perdurer.

À une époque, Newcity Holdings a percé dans l’industrie grâce à une double locomotive « logements + commerce ». Aujourd’hui, l’activité de développement ralentit, la croissance du segment commercial atteint un sommet ; et les mines enfouies par une expansion agressive dans le passé éclatent les unes après les autres. Les profits sont engloutis, la trésorerie est en crise, et la carte maîtresse Wuyue Plaza est aussi en voie de se terminer.

Après avoir pris en charge Newcity Holdings pendant sept ans, Wang Xiaosong a utilisé toutes les stratégies disponibles, vendu tout ce qui pouvait être vendu, et mis en gage tout ce qui pouvait être mis en gage. Au final, ce cheval noir de l’industrie se retrouve encore au bord d’un précipice où il est difficile de savoir comment avancer ou se retirer.

Beijing Business News, Li Han

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