Les résultats du quatrième trimestre de Netflix : des bénéfices solides ne peuvent pas dissimuler la crise de croissance derrière l'acquisition de WBD

Netflix a publié ses résultats du T4 2025 le 20 janvier, offrant une performance financière qui masque un défi plus profond : le moteur de croissance principal du géant du streaming ralentit, et son pari de 55 milliards de dollars pour acquérir Warner Bros. Discovery indique à quel point la direction est devenue inquiète quant à l’élan futur.

Les chiffres semblent initialement solides. Le chiffre d’affaires du T4 a atteint 12,1 milliards de dollars, en hausse de 18 % par rapport à l’année précédente, et les bénéfices ont dépassé les attentes. Mais en creusant un peu, un tableau préoccupant apparaît. La croissance des utilisateurs ralentit — la société a ajouté des abonnés pour dépasser les 325 millions au total, ce qui ne représente qu’une croissance de 8 % en glissement annuel. Comparez cela au taux de croissance de 15 % que Netflix connaissait il y a seulement quelques années, et le problème devient évident.

Le T4 dépasse les attentes mais la croissance des abonnés stagne

La forte rentabilité de Netflix au T4 provient en grande partie des augmentations de prix et de la dernière saison de Stranger Things, qui est devenue un moment culturel et a stimulé les indicateurs d’engagement. Le bénéfice d’exploitation a bondi à près de 3 milliards de dollars, dépassant les prévisions des analystes. Cependant, la direction a rapidement reconnu la réalité : la croissance du chiffre d’affaires a bénéficié de manière disproportionnée des augmentations de prix plutôt que d’une expansion organique des utilisateurs.

Avec plus de 300 millions d’abonnés dans des marchés matures comme l’Amérique du Nord et l’Europe, de plus en plus résistants aux nouvelles augmentations de prix, Netflix fait face à un dilemme fondamental. La société a augmenté ses prix trois fois en une seule année, notamment récemment en Argentine où les fluctuations monétaires ont contraint la société à réagir. Chaque augmentation génère des gains de revenus à court terme, mais risque de repousser les utilisateurs sensibles au prix dans des régions non matures, en particulier en Asie où le paiement par habitant reste inférieur à la moitié de celui de l’Amérique du Nord.

Ce ralentissement de la croissance des abonnements explique un changement critique dans la stratégie de Netflix. Pendant des années, la société a adopté une philosophie de « Builders over Buyers » (les bâtisseurs plutôt que les acheteurs), préférant croître par la création de contenu original plutôt que par des acquisitions. L’accord avec WBD a brisé ce principe, indiquant que Netflix ne peut plus atteindre de manière fiable ses objectifs de croissance de plus de 15 % du chiffre d’affaires et de plus de 20 % des bénéfices par des moyens traditionnels.

Pourquoi l’avantage de monopole de Netflix sur les marchés matures a ses limites

Netflix détient une position dominante dans le streaming, bénéficiant d’un quasi-monopole dans les marchés développés. Cette position a historiquement permis à la société de fixer des prix plus élevés que ses concurrents et de maintenir son pouvoir de fixation des prix même lorsque la fatigue des abonnements s’est répandue dans l’industrie. Cependant, cet avantage de monopole a ses limites.

Sur des marchés matures saturés après des années d’acquisition agressive d’abonnés, le monopole de Netflix ne peut extraire qu’un certain montant de revenus via des augmentations de prix avant de rencontrer une résistance des utilisateurs. La direction de la société croit fermement que l’acquisition de la vaste bibliothèque de contenu de WBD — avec des franchises comme DC Comics, des séries prestigieuses de HBO, et d’autres propriétés intellectuelles emblématiques — est essentielle pour justifier de nouvelles augmentations de prix et pour conserver les abonnés.

Ce qui est également préoccupant, c’est le pipeline d’innovation en contenu. Ces dernières années, Netflix a lancé relativement peu de franchises originales de niveau S. Squid Game et Wednesday se démarquent, mais la plupart des succès récents sont des suites ou des continuations de propriétés établies : Stranger Things, You, Bridgerton, Money Heist. Avec des attentes des spectateurs en hausse et une base d’abonnés qui mûrit, Netflix a besoin de contenus blockbuster pour soutenir sa croissance — et ces contenus deviennent de plus en plus coûteux à produire.

La mise en jeu de WBD : les nouvelles bibliothèques IP peuvent-elles sauver la croissance endogène de Netflix ?

En acquérant WBD, Netflix obtient un accès immédiat à des milliers d’heures de contenu établi et, surtout, à une immense bibliothèque de propriétés intellectuelles ayant une audience prouvée. Plus important encore, la société dispose de l’infrastructure pour monétiser ces IP au-delà du cinéma et de la télévision — pensez aux jeux vidéo, aux parcs à thème, aux produits dérivés, et aux expériences interactives qui peuvent générer des revenus auprès du même public à plusieurs reprises.

Pour Netflix, cela représente une réinitialisation stratégique fondamentale. La société a déjà lancé une plateforme de jeux, et une acquisition de cette envergure témoigne de l’ambition de Netflix de devenir un conglomérat de divertissement plutôt qu’un simple service de streaming. Le secteur de la publicité, qui a généré 1,5 milliard de dollars en 2025, devrait également connaître une croissance significative cette année avec le déploiement mondial de la publicité programmatique. Cependant, cette croissance pourrait ne pas suffire à compenser le ralentissement des revenus issus des abonnements principaux.

Les marchés internationaux, notamment en Asie, représentent une autre frontière de croissance, mais l’économie y est difficile. Si l’Asie a connu une forte croissance des utilisateurs l’année dernière, la monétisation par utilisateur reste nettement inférieure à celle de l’Amérique du Nord. Un abonné Netflix en Inde ou en Indonésie ne génère qu’une fraction des revenus d’un abonné nord-américain, ce qui signifie que la croissance du volume dans ces régions ne peut à elle seule compenser la croissance plus lente dans les marchés premium.

Flux de trésorerie sous pression : comment la dette liée à l’acquisition de WBD change la donne

La pression financière de l’acquisition de WBD en numéraire est sévère et immédiate. Netflix entre en 2026 avec seulement 9 milliards de dollars de trésorerie nette sur son bilan, tout en s’engageant dans de nouvelles obligations financières importantes. La société a augmenté son prêt relais de 5,9 milliards à 6,72 milliards de dollars et lève 2,5 milliards de dollars supplémentaires en crédit senior non garanti. Le solde actuel du prêt relais s’élève à 4,22 milliards de dollars, avec des coûts d’intérêt annuels qui dépassent les 2-3 milliards de dollars d’économies en licences de contenu que la société espère réaliser grâce à l’accord WBD.

Ce fardeau de la dette crée une vulnérabilité critique. Si l’approbation réglementaire de l’acquisition traîne pendant des mois ou des années, Netflix risque de faire face à une pression croissante sur ses flux de trésorerie. La société a généré près de 10 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible en 2025 et prévoit 11 milliards pour 2026, mais cela avant de prendre en compte la charge d’intérêt totale liée au service de milliards de dette nouvelle.

De plus, Netflix a suspendu ses rachats d’actions pour préserver sa trésorerie. Au T4 seulement, la société a dépensé 2,1 milliards de dollars pour racheter 18,9 millions d’actions, laissant 8 milliards de dollars autorisés pour de futurs rachats. Ce capital n’est plus disponible, ce qui montre que la préservation de la trésorerie prime désormais sur le retour de capital aux actionnaires à court terme.

Les investissements en contenu rencontrent également des vents contraires. Netflix a promis une augmentation de 10 % de ses dépenses en contenu pour 2026, ce qui représenterait environ 19,5 milliards de dollars, mais la société a une tendance à modérer ses investissements lorsque ses flux de trésorerie se resserrent. L’année dernière, Netflix a dépensé 17,7 milliards de dollars — 300 millions de dollars en dessous de son objectif déclaré de 18 milliards — ce qui suggère que les dépenses réelles pourraient à nouveau être inférieures aux prévisions si la pression sur la trésorerie s’intensifie.

Perspectives 2026 : augmentations de prix, publicité et course aux revenus non issus des abonnements

Pour 2026, la trajectoire de Netflix repose sur trois paris stratégiques. D’abord, la société prévoit une croissance accélérée des revenus publicitaires avec le déploiement mondial de plateformes de publicité programmatique dans la seconde moitié de l’année. Les offres avec publicité ont gagné du terrain, mais leur impact sur le revenu reste une fraction de celui des abonnements, et la croissance publicitaire dépend d’une reprise économique plus large et de la confiance des annonceurs.

Ensuite, Netflix mise sur le fait que les augmentations de prix dans certains marchés continueront à stimuler les revenus sans provoquer de churn massif. Les premiers indicateurs du T4 suggèrent que cette stratégie a fonctionné sur les marchés matures, mais la société doit faire face à un dilemme : augmenter trop les prix pourrait entraîner des coupures de câble et des pertes d’abonnés qui compromettraient toute la proposition de valeur.

Troisièmement, Netflix accélère sa diversification au-delà des abonnements. Les revenus issus des jeux vidéo sont encore naissants mais en croissance, et l’acquisition de WBD ouvre la voie à la licence, aux produits dérivés, et aux partenariats avec des parcs à thème qui pourraient, à terme, rivaliser avec les revenus d’abonnement en pourcentage de l’ensemble de l’activité. Cependant, ces initiatives nécessitent des investissements importants et plusieurs années pour devenir des contributeurs de revenus significatifs.

À court terme, la prévision pour le T1 2026 reste modérée — une croissance de 15,3 % du chiffre d’affaires est attendue — ce qui indique que la direction reste prudente face aux vents contraires à court terme. La prévision pour l’ensemble de 2026 se situe dans une fourchette de 12 à 14 %, une décélération importante par rapport à la croissance de 18 % réalisée en 2025.

La défiance du marché face à la vision à long terme de Netflix

La faiblesse du cours de l’action Netflix au T4 reflète plus que l’annonce de l’acquisition WBD. Elle traduit des questions fondamentales sur la capacité de Netflix à continuer à générer les taux de croissance qui justifiaient autrefois sa valorisation premium. La société se négocie actuellement à environ 26 fois le PER basé sur les prévisions 2026, une valorisation supérieure à ce que le taux de croissance des bénéfices sous-jacent devrait justifier.

Pourtant, ce moment représente aussi un point d’inflexion. Si la direction de Netflix a raison que l’acquisition WBD débloque de nouvelles voies de monétisation, diversifie les sources de revenus, et fournit la puissance IP pour soutenir la croissance des abonnés, alors la société pourrait émerger avec un modèle d’affaires beaucoup plus résilient. À l’inverse, si l’acquisition ne génère pas les synergies promises et si les retards réglementaires s’éternisent, la pression sur ses flux de trésorerie s’intensifiera considérablement.

Pour les investisseurs, c’est fondamentalement une question de confiance dans la vision stratégique à long terme de Netflix. Les perspectives à court terme sont indéniablement difficiles, avec un ralentissement de la croissance, une pression sur les marges due au service de la dette, et un risque d’exécution sur une acquisition transformationnelle. Mais si la société parvient à intégrer avec succès le contenu et les actifs IP de WBD tout en accélérant la publicité et les revenus non issus des abonnements, le potentiel de hausse pourrait justifier le risque actuel. Les prochains trimestres révéleront si la mise en jeu de Netflix pour sortir de sa tradition de « Builders over Buyers » a été une stratégie de maître ou un mouvement désespéré né de l’anxiété de croissance.