La partie de la prime de stratégie est-elle terminée ? La crise de valorisation allant de 2x à 1x

Strategy（anciennement MicroStrategy） traverse actuellement une crise de valorisation. La prime mNAV, qui soutenait autrefois le cours de l’action bien au-delà de la hausse du Bitcoin, est passée de plus de 2 fois à 1,03-1,04 fois, ce qui signifie que le moteur de financement de cette “entreprise native de Bitcoin” commence à ralentir. Lorsque la marge de valorisation s’érode presque totalement, la question est de savoir si le marché financier sera toujours prêt à continuer à soutenir cette structure de financement complexe basée sur le Bitcoin, ce qui constitue la plus grande incertitude.

La transition de la prime du paradis à la parité

Comment fonctionnait autrefois le moteur de financement

Strategy a été négociée pendant deux ans avec une prime mNAV de plus de 2 fois, ce qui lui a fourni une arme de financement puissante. La logique est la suivante :

• Une prime élevée permet à l’entreprise d’émettre des actions ordinaires, des obligations convertibles et des actions privilégiées à faible coût
• Les fonds levés sont utilisés pour augmenter la détention de Bitcoin
• La croissance des actifs en Bitcoin soutient encore plus la valorisation de l’entreprise
• Créant ainsi un cercle vertueux

Ce modèle a bien fonctionné en 2024-2025. La quantité de Bitcoin détenue par Strategy est passée de quelques dizaines de milliers à 673 783 coins (environ 63 milliards de dollars), avec une réserve en dollars portée à 2,25 milliards de dollars. Michael Saylor et son équipe ont ainsi transformé Strategy en le plus grand détenteur de Bitcoin coté au monde.

Impact concret de la disparition de la prime

Mais la situation a changé. La prime mNAV est tombée à 1,03-1,04 fois, ce qui signifie que la prime du marché sur l’action Strategy a presque totalement disparu. Ce n’est pas une simple correction, mais une rupture fondamentale du mécanisme de financement.

Voici quelques données clés en comparaison :

Au quatrième trimestre 2025, Strategy a enregistré une perte latente non réalisée de plus de 17 milliards de dollars, avec une perte annuelle de plus de 5 milliards de dollars. Bien que ces chiffres soient comptabilisés comme pertes sur le papier, leur contexte de disparition de la prime a eu un impact réel sur la confiance du marché. Plus dur encore, la performance récente de MSTR sur un mois, six mois et un an a été inférieure à celle du Bitcoin lui-même, ce qui remet en question la logique centrale selon laquelle “posséder des actions est supérieur à détenir directement du Bitcoin ou un ETF”.

Le cœur du désaccord du marché : sous-estimé ou risque déjà intégré ?

La disparition de la prime a déclenché deux visions diamétralement opposées.

Arguments des optimistes

Certains investisseurs pensent qu’un mNAV d’environ 1 fois offre en réalité une zone d’entrée idéale. Leurs arguments incluent :

• Même avec une petite prime, on peut amplifier l’exposition au Bitcoin
• Strategy se transforme en “support de Bitcoin à rendement”, via des actions privilégiées STRC avec un rendement annuel d’environ 11 %, qui financent l’achat futur de Bitcoin
• Tant que le temps est long et que la monnaie continue de se déprécier, ce modèle ne dépend pas d’une hausse à court terme du prix du coin

Selon les dernières actualités, Strategy a investi 116 millions de dollars la semaine dernière pour acheter 1 287 Bitcoin, une action qui, dans un environnement de faible prime, continue d’accroître ses positions, ce qui semble soutenir cette vision.

Préoccupations des risques

Mais les risques sont également évidents. Après le recul de la prime spéculative, plusieurs problèmes émergent :

• Le coût de financement augmente, la croissance ralentit. Sans prime élevée, l’émission d’actions et d’obligations devient plus coûteuse
• La performance du cours de l’action continue de sous-performer, ce qui réduit l’enthousiasme du marché
• La accumulation de pertes latentes, bien que comptables, impacte la psychologie des investisseurs
• Si la demande du marché financier ne se redresse pas, ce modèle de financement pourrait s’essouffler

Deux scénarios pour l’avenir

La situation actuelle est claire : Strategy subit une véritable épreuve de résistance.

Chemin 1 : Reconnaissance du modèle de financement — Si la politique monétaire reste accommodante, avec des attentes de baisse des taux et une appréciation à long terme du Bitcoin, le marché pourrait à nouveau valoriser la “stratégie de levier sur Bitcoin”. Dans ce cas, la prime pourrait progressivement revenir, et le moteur de financement repartir.

Chemin 2 : La croissance stagne — Si le marché reste froid, la hausse des coûts de financement limitera fortement la cadence d’accroissement de Strategy. La société pourrait être contrainte de ralentir son expansion, devenant un simple “stockage de Bitcoin” passif.

En résumé

La baisse de la prime mNAV de plus de 2 fois à 1 fois ne semble être qu’un changement d’indicateur de valorisation, mais en réalité, elle reflète une réévaluation fondamentale du mécanisme de financement de Strategy par le marché. La vieille logique de “financement à faible coût avec prime élevée pour augmenter la détention de Bitcoin” ne fonctionne plus, et la capacité d’expansion future de l’entreprise dépend entièrement de la volonté du marché de retrouver confiance dans ce modèle.

La question cruciale n’est pas de savoir si le Bitcoin va continuer à monter, mais : le marché financier, dans un contexte de calme, sera-t-il toujours prêt à continuer à valoriser la “stratégie de levier sur Bitcoin” ? La réponse déterminera directement si Strategy pourra poursuivre ses acquisitions agressives ou si elle sera contrainte de ralentir.