Les sociétés détenant des réserves de bitcoins collectivement "sous l’eau" ? Piège ou opportunité d’achat ?

Question

Récemment, une série de données frappantes a circulé dans la cryptosphère : plus de 12 sociétés cotées spécialisées dans la gestion de trésoreries crypto (DAT) affichent aujourd’hui un ratio de capitalisation boursière sur valeur de leurs actifs crypto (mNav) inférieur à 1,0. Autrement dit : la valeur boursière de l’entreprise < la valeur en dollars de ses avoirs en BTC/ETH.

Qui est en dessous de la valeur nette ? Vue d’ensemble en chiffres

Équipe trésorerie BTC :

Strategy : détient 641 692 BTC (65 milliards $), capitalisation boursière de seulement 63,7 milliards, mNav 0,979
Metaplanet : détient 30 823 BTC (3,1 milliards $), capitalisation 3,0 milliards, mNav 0,968
Semler Scientific : détient 5 048 BTC (510 millions $), capitalisation 3,7 milliards, mNav 0,73
Empery Digital : détient 4 081 BTC (410 millions $), capitalisation 2,4 milliards, mNav 0,595

Côté trésorerie ETH, c’est encore pire :

BitMine Immersion : détient 3,52 millions d’ETH (12 milliards $), capitalisation 11,4 milliards, mNav 0,946
The Ether Machine : détient 496 700 ETH (1,7 milliard $), capitalisation de seulement 171 millions — ratio mNav aberrant de 0,08

La vérité derrière la décote

Ce n’est pas un hasard. Le business model des DAT repose sur une boucle de levier : lever des fonds → acheter des cryptos → hausse du cours de l’action → nouvelle levée → réachat de cryptos. Tant que le prix des cryptos monte, la boucle fonctionne.

Mais le problème est le suivant :

Si le prix des cryptos baisse, la boucle s’inverse. La valeur des actifs détenus chute → la valeur boursière de l’entreprise baisse aussi → la capacité de financement diminue → la pression de la dette augmente.

Pire encore, certaines entreprises sont contraintes de vendre des cryptos pour rembourser leurs dettes. Par exemple, Sequans Communications a vendu 970 BTC début novembre pour rembourser des obligations convertibles, divisant sa dette par deux (de 189 millions à 95 millions). C’est un signal d’alerte : dès que ces sociétés vendent leurs coins, la pression vendeuse arrive sur la blockchain.

Combien de temps Strategy peut-elle tenir ?

Strategy fait figure de « bon élève », son CEO Saylor est connu pour être un « diamond hand », répétant qu’il ne vendra jamais ses cryptos. Mais alors — que se passera-t-il à l’échéance de la dette ?

Selon les analyses, Strategy devra rembourser 1 milliard de dollars d’obligations convertibles d’ici septembre 2027. Sans vendre de BTC, le cours de l’action doit atteindre au moins 183 $ pour pouvoir échanger en cash/actions. Cela impliquerait un BTC à 91 500 $.

L’idéal est beau, la réalité est dure : Strategy bénéficie de puissantes capacités de financement et du soutien des marchés de capitaux, mais les autres sociétés en décote n’ont pas cet atout. Par exemple, ETHZilla a tenté de racheter ses propres actions en vendant 40 millions $ d’ETH pour faire remonter son mNav à 1,0, mais son action a chuté encore plus vite qu’ETH — son mNav reste bloqué à 0,82.

Le pire scénario

Si la décote persiste, ces sociétés pourraient faire face à :

Difficultés de financement — Wall Street perd confiance, le coût du capital grimpe
Vente forcée de cryptos — Pour rembourser la dette ou maintenir l’activité
Concentration des risques — Saylor ou de grands capitaux pourraient racheter à bas prix, menant à une centralisation accrue du BTC/ETH

Aucune société n’a encore répliqué le succès de Strategy. Si la majorité des DAT devaient être rachetées ou faire faillite, le marché crypto pourrait subir une vague de ventes institutionnelles.

Faut-il acheter les actions DAT en bas de cycle ?

À court terme : pessimisme. Ces sociétés ont besoin d’un prix des cryptos stable ou haussier pour rebondir, tout en attirant le soutien des institutions TradFi. Pour l’instant, ce n’est pas le cas.

À long terme : optimisme. Si l’administration Biden adopte une politique favorable aux cryptos (c’est la rumeur), la demande institutionnelle pourrait revenir. BitMine et d’autres leaders DAT ont déjà été achetés par Ark, BlackRock, Vanguard, preuve que les grands capitaux n’ont pas totalement abandonné.

L’essentiel : le prix des cryptos pourra-t-il se maintenir entre 80 000 et 100 000 $ l’année prochaine, pour laisser le temps aux trésoreries crypto de se ressaisir ? Sinon, cette « vague de décote » pourrait se transformer en nouvelle crise de concentration pour le marché crypto.