USDe a provoqué l'effondrement de l'univers de la cryptomonnaie ! La vérité sur l'effet de levier derrière la liquidation de 20 milliards de dollars.

Le 11 octobre 2025, le marché des cryptomonnaies a connu des secousses sans précédent, avec un total de plus de 20 milliards de dollars en contrats liquidés sur l'ensemble du réseau. Le Bitcoin a chuté de 15 % en une seule journée, tandis que de nombreux alts ont subi un flash crash de 80 % à 90 %.

La source de cette crise n'est pas un facteur externe unique, mais plutôt un risque systémique déjà présent à l'intérieur du marché des cryptomonnaies : le contrôle collectif des stratégies de prêt circulaire de l'USDe.

01 Aperçu de la crise, les droits de douane enflamment le baril de poudre du levier

L'élément déclencheur de cette crise provient des déclarations sur les réseaux sociaux de l'ancien président américain Donald Trump. Il a annoncé son intention d'imposer des droits de douane supplémentaires de 100 % sur tous les produits importés de Chine à partir du 1er novembre.

Le marché mondial a chuté, avec l'indice Nasdaq enregistrant une chute de plus de 3,5 % et l'indice S&P 500 en baisse de près de 3 %.

Comparé aux marchés financiers traditionnels, le marché des cryptomonnaies réagit beaucoup plus violemment. Le prix du Bitcoin a chuté de 15 % par rapport à son sommet quotidien, tandis que de nombreux alts ont subi un flash crash catastrophique, avec des prix tombant de 70 % à 90 % en peu de temps.

Cependant, le choc des politiques macroéconomiques n'est qu'une apparence, le véritable risque est déjà enfoui à l'intérieur du marché des cryptomonnaies — une structure de trading trop fortement levier et une pyramide financière fragile construite sur le prêt circulaire d'USDe.

02 Piège de l'USDe, la chanson de sirène du rendement

USDe, lancé par Ethena Labs, est un stablecoin “synthétique en dollars”, dont la capitalisation boursière a augmenté pour atteindre environ 14 milliards de dollars avant le crash, devenant ainsi le troisième stablecoin au monde.

Contrairement à l'USDT ou à l'USDC, l'USDe ne repose pas sur des réserves de dollars équivalentes, mais maintient la stabilité des prix grâce à une stratégie appelée “couverture delta neutre”.

La stratégie consiste à détenir une position longue en spot sur Ethereum, tout en vendant à découvert des contrats à terme perpétuels équivalents en ETH sur une bourse de produits dérivés.

USDe peut offrir un taux de rendement de base annualisé de 12 % à 15 %, principalement provenant des frais de financement des contrats perpétuels.

Ce qui pousse réellement le risque à son extrême est la soi-disant stratégie de “prêts circulaires”, qui peut amplifier le taux de rendement annuel à un incroyable 18% à 24%, certains affirmant même qu'il peut atteindre 40% à 50%.

03 Mécanisme de prêt cyclique, usine de fabrication de superlevier

Le processus d'opération de prêt circulaire est comme un tour de magie financière soigneusement conçu :

• Les investisseurs utiliseront les USDe qu'ils détiennent comme garantie dans le protocole de prêt.
• En fonction du ratio de valeur de prêt de la plateforme, prêtez une autre stablecoin, comme l'USDC.
• Échanger les USDC empruntés contre des USDe sur le marché.
• Déposer à nouveau le USDe nouvellement acquis dans le protocole de prêt, augmentant ainsi la valeur totale des garanties.
• Répétez les étapes ci-dessus 4 à 5 fois, le capital initial peut être multiplié par près de quatre.

Avec un capital initial de 100 000 dollars, après cinq cycles, il est possible de mobiliser plus de 360 000 dollars de position totale.

La vulnérabilité fondamentale de cette structure réside dans le fait que dès que la valeur totale de la position en USDe subit une légère baisse (par exemple, une chute de 25 %), cela suffit à éroder complètement 100 % du capital initial, déclenchant ainsi une liquidation forcée de l'ensemble de la position.

04 Processus de crash, réaction en chaîne de la liquidation en spirale

Lorsque les nouvelles sur les droits de douane ont provoqué une chute initiale du marché, les gros investisseurs utilisant des alts comme garantie pour emprunter des stablecoins afin de participer au prêt circulaire USDe ont été les premiers touchés.

La valeur des actifs en altcoin utilisés comme garantie a chuté, entraînant une augmentation du ratio LTV dans le premier niveau de levier. À mesure que le ratio LTV approchait le seuil de liquidation, ils ont reçu une notification de marge supplémentaire.

Pour faire face aux exigences de marge supplémentaire, ces gros investisseurs ont commencé à décomposer leurs positions de prêt circulaire en USDe. Cela a déclenché une énorme pression de vente de USDe sur le marché des échanges contre USDC/USDT.

En raison de la liquidité relativement faible des échanges au comptant de l'USDe sur les bourses, cette pression de vente concentrée a instantanément écrasé son prix, entraînant un désancrage sévère de l'USDe sur plusieurs plateformes, le prix tombant à un moment donné entre 0,62 et 0,66 dollar.

Pire encore, au moment clé du krach, la fonction de retrait d'ETH sur la plateforme Binance a été entravée. Les utilisateurs ne pouvaient pas retirer des USDe pour un rachat en chaîne, ce qui a interrompu le chemin d'arbitrage.

Cela a créé une “île de prix” pour le prix de l'USDe sur Binance, rendant impossible le rétablissement de l'ancrage par des mécanismes d'arbitrage conventionnels, aggravant ainsi la tendance à la chute.

05 Rôle des teneurs de marché, créateurs de vide de liquidité

Les market makers sont à l'origine des fournisseurs de liquidité sur le marché, mais leur quête d'une efficacité du capital extrême a fait de leur structure de “compte unifié” un vecteur d'effondrement du levier passif en période de crise.

Les teneurs de marché utilisent généralement des comptes unifiés ou un mode de marge totale fournis par des CEX de premier plan, en utilisant tous les actifs comme garantie unifiée pour leurs positions dérivées.

Ils ont l'habitude d'utiliser des alts avec une liquidité plus faible comme garantie principale pour maximiser l'efficacité du capital.

Lorsque le prix des collatéraux des alts subit une chute importante, la valeur de la marge des comptes des market makers diminue instantanément, augmentant passivement leur ratio de levier effectif de plus d'un facteur deux (par exemple, passant de 2x à 4x), déclenchant la liquidation par le moteur de risque de l'échange.

Le moteur de liquidation de l'échange a été lancé, il a non seulement liquidé les garanties dont la valeur a chuté, mais il vendra également de manière forcée tout actif liquide dans les comptes des teneurs de marché (comme les spots BNSOL, WBETH) pour combler le déficit de marge.

Alors que son propre compte était liquidé, le système de trading automatisé du teneur de marché a également exécuté son ordre de gestion des risques principal : retirer la liquidité du marché.

Ils ont annulé massivement des ordres d'achat sur des milliers de paires de trading d'alts, récupérant des fonds. Cela a causé un “vide de liquidité” catastrophique.

Au moment où le marché est inondé de nombreuses ordres de vente, le principal soutien des acheteurs a soudainement disparu. Cela explique parfaitement pourquoi les alts ont connu une chute aussi brutale : en raison du manque d'ordres d'achat sur le carnet de commandes, un ordre de vente au prix du marché relativement important suffit à faire chuter le prix de 80 % à 90 % en quelques minutes.

06 Résonance historique, l'ombre de la crise Luna

L'incident de dépegging de l'USDe rappelle aux investisseurs ayant vécu le marché baissier de 2022 une sensation de déjà-vu. Cette année-là, en mai, l'empire des cryptomonnaies nommé Luna s'est effondré en l'espace de sept jours.

Le cœur de l'événement Luna est un stablecoin algorithmique appelé UST. Il promet un rendement annuel allant jusqu'à 20 %, attirant des centaines de milliards de dollars.

Mais son mécanisme de stabilité repose entièrement sur la confiance du marché dans un autre jeton, LUNA. Lorsque l'UST s'est décorrélé en raison d'une énorme vente, la confiance s'est effondrée, le mécanisme d'arbitrage a échoué, entraînant finalement une émission illimitée de jetons LUNA, le prix passant de 119 dollars à moins de 0,0001 dollar, soit environ 60 milliards de dollars de capitalisation boursière anéantie.

En plaçant l'événement USDe à côté de l'événement Luna, nous pouvons découvrir des similitudes étonnantes. Les deux ont utilisé des rendements bien supérieurs à la normale comme appât pour attirer d'importants fonds à la recherche de revenus stables.

Les deux ont exposé la fragilité de leurs mécanismes dans des environnements de marché extrêmes, et ont finalement sombré dans une spirale de la mort de “chute des prix, effondrement de la confiance, vente à découvert, chute supplémentaire des prix”.

07 Leçons et expériences, règles de survie à l'ère du levier

Ce krach du marché est une exposition classique d'un risque systémique intersectoriel dans l'histoire de la finance cryptographique. Il révèle clairement le “piège à rendement” du prêt circulaire USDe dans la DeFi, la vulnérabilité de la structure “compte unifié” des échanges CeFi, ainsi que comment la frontière floue entre les deux forme des chemins de contagion de risque complexes.

Pour les investisseurs ordinaires, cet événement offre quelques enseignements clés :

• La règle d'or des marchés financiers ne changera jamais : le risque et le rendement sont toujours proportionnels.
• Des situations extrêmes se produiront toujours. Que ce soit la crise financière mondiale de 2008 ou l'effondrement de Luna en 2022, ces soi-disant événements “cygnes noirs” surviennent toujours lorsque les gens s'y attendent le moins.
• L'effet de levier est une arme à double tranchant, il peut amplifier vos gains pendant un marché haussier, mais il doublira également vos pertes pendant un marché baissier.

Lorsque quelqu'un vous promet des “risques faibles et des rendements élevés”, il est soit un escroc, soit vous n'avez pas encore compris où se situe le risque.

Perspectives d'avenir

Dans la forêt obscure du marché des cryptomonnaies, des rendements élevés sont toujours un camouflage pour des risques élevés. Lorsque le prêt circulaire USDe offre un rendement annuel de 50 %, de nombreux investisseurs ignorent les risques de levier qui se cachent derrière.

L'effet de levier est comme un ressort, plus la pression est forte, plus la force de rebond lors de la montée est dévastatrice. Dans un marché haussier, les succès successifs peuvent anesthésier la conscience du risque, et quand ceux qui vous entourent gagnent de l'argent, peu de gens peuvent résister à la tentation.

Mais le marché finira toujours par rappeler à tous les participants, de la manière la plus cruelle : il n'y a pas de déjeuner gratuit sur le marché financier.