RWA行业报告：传统金融与去中心化金融的融合

前言

加密货币总市值已突破兆美元，比特币和以太坊占据超过50%的市场份额。然而，主流大类资产与大宗商品的市值仍远超加密货币总市值。

在此背景下，2023年以来"RWA"(现实世界资产)概念在加密领域火热。RWA指将现实世界资产代币化并引入区块链，如商业地产、债券、汽车等几乎任何可被代币化的储值资产。这使资产的存储和转移无需中央中介，可将价值映射到区块链上实现交易流通。虽然RWA对扩大加密货币总市值有极大想象空间，但其定义、优势及发展趋势仍需探讨。

一方面，有观点认为RWA不过是市场炒作，经不起深入探讨；另一方面，也有人对RWA充满信心，看好其未来。本文将深入探讨和分析RWA的现状和未来。

核心观点如下：

• RWA的未来发展方向应是现实世界和虚拟世界的双向融合：在多个不同辖区、监管体系下，布置在许可链上使用DLT技术的全新金融体系。

• 理性对待RWA化：并非所有资产都适合RWA化，有些在现实世界不受欢迎的资产，转变为RWA后也不会受到市场欢迎。

• 全球众多国家正积极推进区块链相关的法律与监管框架。同时，区块链的基础设施如跨链协议、预言机、中间件等也在迅速完善。

• 不同标的资产的RWA项目原理和面临的挑战与障碍十分相似，但在具体运行机制上又有各自的解决方案和侧重点。

一、资产代币化背景

资产代币化是指将特定资产的所有权记录到可在区块链上持有、买卖和交易的数字代币的过程。产生的代币代表了对底层资产的所有权份额。理论上，任何资产都可以被数字化，无论是有形资产如房地产，还是无形资产如公司股票。将这些资产转化为数字代币使其更易分割，实现部分所有权，使更多人能够参与投资，这反过来又可以使这些资产的市场更具流动性。资产数字化还可以使传统资产能够直接在点对点平台上交易，无需中介，并为市场带来更高的安全性和透明度。

资产代币化的基本原理如下：

• 现实世界中的资产获取
• 这些资产在链上的代币化
• RWA向链上用户的分发

RWA不是新概念。截至2023年，目前的资产代币化市场规模估计约为6000亿美元。受区块链技术进步及各资产类别对流动性需求增加的推动，该市场预计于2024年至2032年将以40.5%的复合年增长率增长。RWA代币是去中心化金融代币中增长最快的资产类别。

RWA市场虽处于发展早期阶段，但增速可观，且已能看到越来越多的RWA在Web3协议被采用。截止2024年11月25日，DefiLlama平台数据显示，RWA代币资产TVL已达65.12亿美元。TVL能够衡量在DeFi协议中锁定了多少加密货币，TVL的攀升一定程度说明代币资产在Web3世界的认可度和畅通性。

目前，关于RWA代币化的认知主要存在两种不同看法，本文将其称为Crypto视角下的RWA和TradFi视角下的RWA，本文重点讲述TradFi视角下的RWA。

1. Crypto视角下的RWA

传统DeFi领域一直在努力实现收益生成，但DeFi的底层收益产生机制仅在价格上涨时才有效，在加密寒冬背景下，链上活动的萎靡直接导致了链上收益率下降。DeFi协议中的TVL自市场高峰以来的1800亿美元下降到500亿美元最能反映出不可持续的收益模式。随着收益率暴跌，对"实际收益率"的追求愈演愈烈，促使DeFi协议将RWA代币整合为更稳定的收入来源。这就是为什么链上美债是近期最热门的赛道。

因此，Crypto视角下的RWA可概括为Crypto世界对现实世界金融资产收益率的单方面需求，主要背景是在美联储不断加息缩表的大背景下，美国国债收益率稳步小幅上升，同时加息抽取加密市场流动性导致DeFi市场收益率不断下降。其中最热门的莫过于MakerDAO宣布计划将其10亿美元的储备投资于代币化的美国国债产品。

MakerDAO购买美元国债的意义在于DAI可借助外部信用的能力使其背后支持的资产多元化，并且借助美国国债带来的长期额外收益可帮助DAI稳定自身汇率，增加发行量的弹性，并且在资产负债表中掺入美国国债的成份可以降低DAI对USDC的依赖程度。同时，通过投资于代币化的美国国债，MakerDAO可获得稳定的收益来源，事实上MakerDAO近期也通过将其美债的部分收益分享出来，将DAI的利率提升至8%来提高DAI的需求，Maker的治理代币MKR也因此上涨了5%。

2. TradFi视角下的RWA

若从Crypto代币的视角来看代币RWA，其主要表达的是加密世界对传统金融世界资产收益率的单边需求，仅仅是寻找一个新的资产销售渠道。而从传统金融（TradFi）视角看，RWA是传统金融与去中心化金融（DeFi）之间的双向融合，RWA不仅为加密货币市场引入了价值，同时将加密货币的优势赋能给了现实资产。

对传统金融世界而言，基于智能合约自动执行的DeFi金融服务是一种革新的金融科技工具。TradFi领域的RWA更加关注的是如何结合DeFi技术来实现资产的代币化，以赋能传统金融体系。具体而言：

提高交易效率：RWA可将传统IPO中的多个环节（如服务商、券商、托管等）转移到区块链上，一次性完成交易，避免了不同地点和主体之间的繁琐流程，并且不受交易所时间限制，支持直接在加密钱包之间进行交易。

降低融资成本：通过STO（证券型代币发行）管道，RWA可为一些热度较低的产业提供融资，降低投行费用（从5-6%降至3%），吸引那些因银行不感兴趣而难以获得贷款的项目（例如中小企业融资难问题），帮助它们找到感兴趣的投资者。

简化投资门槛：RWA使用户只需一个账户即可投资全球的股票、房产和其他资产，解决了跨平台购买金融产品时需要多个账户的问题，降低了投资的门槛和复杂性。

本文认为区分RWA的逻辑是必要的。因为不同视角下的RWA，其背后的底层逻辑和实现路径大相径庭。首先，在选择区块链的类型上，两者有着不同的实现路径。传统金融的RWA走的是基于许可链（PermissionChain）的路径，而加密世界的RWA则是基于公共链（Public Chain）的路径。

由于公共链具备无准入要求、去中心化、匿名性等特性，加密金融的RWA不仅项目方将面临较大的合规阻碍，公链的技术漏洞或智能合约的缺陷也可能导致用户的资产损失或交易失败，因此公链可能并不适合大量的现实世界资产在上面进行代币化发行和交易；而许可链允许只有经过授权的参与者访问网络，这样可以确保只有合规的金融机构、监管机构和其他相关方能够参与交易和数据访问，这为不同国家和地区的法律合规提供了基本前提条件。另外，不同于公链，在准许链上机构发行的资产可以是原生链上资产而不是与链下已经存在的资产进行映射，这种原生链上金融资产的RWA带来的变革潜力将是巨大的。

总结而言，RWA的未来发展方向应该是现实世界和虚拟世界的双向融合：具体而言将会是在多个不同辖区、监管体系的准许链格局下，布置在准许链/私有链上的使用DLT技术的全新金融体系。

二、RWA如何颠覆传统金融？

传统金融体系中，股票、债券和房地产等资产通常以纸质证书的形式存在，随后转变为中心化金融机构持有的数字记录。这些记录涵盖所有权、负债、条件和契约等方面，它们通常分散在独立运作的不同系统或账本中，这些机构保持和验证财务数据，使得人们能够信任这些数据的准确性和完整性。但由于每个中介机构都持有不同的拼图碎片，金融系统需要进行大量事后协调以对账并结算交易确保所有相关的金融数据的一致性。可想而知，这一传统体系面临诸多挑战：

• 由于存在多个中介机构（包括经纪人和托管人），交易成本较高。
• 结算时间延长，尤其是跨境交易，通常需要几天才能完成。
• 投资机会有限，只有高净值个人和机构投资者才能参与某些资产类别。

区块链作为一种分布式账本技术在解决传统金融体系中普遍存在的效率问题方面展现出巨大的潜力。它通过提供一个统一的、共享的账本，直接解决了由多个独立账本带来的信息割裂问题，极大地提升了信息的透明度、一致性及实时更新能力。而智能合约的应用进一步增强了这一优势，允许交易条件和契约被编码并在满足特定条件时自动执行，显著提高了交易效率并缩减了结算时间和成本，特别是在处理复杂的多方或跨境交易的场景下。因此，对于传统金融体系来说，RWA的意义在于通过区块链上创建现实世界资产（如股票、金融衍生品、货币、权益等）的数字表示形式，将分布式账本技术的好处扩展到广泛范围的资产类别实现交换和结算。纽约梅隆银行2022年进行的一项研究表明，代币化产品在机构投资者中很受欢迎。在对271名机构投资者进行调查后，纽约梅隆银行发现，超过90%的受访者表示他们有兴趣将资金投入代币化产品，97%的受访者同意"代币化将彻底改变资产管理"，并"对行业有利"。代币化的好处包括消除价值转移中的摩擦（84%）和增加大众富裕和散户投资者的准入（86%）。

为了深入探讨RWA对于传统金融体系的变革力量，以下是更细致的分析框架：

1. 市场可及性助力投资策略的多元化

代币化通过将高价值资产（如房地产和艺术品）分割成可交易的代币，实现了部分所有权，使小型投资者能够参与之前因高成本而无法进入的市场，从而使投资机会更加民主化。

想象一下，传统上流动性较差的资产，比如一栋房子，通过代币化，原本需要按套买卖的房产可