可可市場面臨結構性逆風，過剩供應與需求疲軟相撞

全球可可市場正陷入雙重緊縮：產量激增，而消費者需求卻逐漸消失。近期的價格走勢說明了一切——上週五，可可期貨在多年的低點附近盤整，基本面因素持續施壓這個曾經具有韌性的商品。這一轉變標誌著交易者和巧克力製造商的關鍵轉折點，背後由結構性失衡推動，短期內似乎難以解決。

全球可可供應過剩達到危急水平

可可困境的根源在於供應過剩與需求疲軟的碰撞。預測機構現正預估全球將出現大幅過剩，與數月前市場的短缺形成鮮明對比。StoneX預計2025/26年度將有287,000公噸的過剩，2026/27年度則預估再多出267,000公噸，與早前預期的赤字形成劇烈反轉。

儲存設施凸顯供應過剩的嚴重程度。ICE監控的可可庫存量在近期交易中飆升至1.5年來的高點——297萬袋，為價格下行提供了充足的實物支撐。同時，國際可可組織（ICCO）報告顯示，截至一月底，全球可可庫存較去年同期增加4.2%，達到110萬公噸，反映出產量增加與需求吸收乏力的雙重因素。

當將這一逆轉放在歷史背景中觀察時，情況更為清楚。ICCO曾預估2023/24年度將出現創紀錄的494,000公噸赤字——這是60多年來最大的一次赤字，曾推動價格達到歷史高點。然而，2024/25年度的產量大幅回升，較去年同期增長7.4%，達到4.69百萬公噸，創造了四年來的首次盈餘。Rabobank及其他商品研究機構不得不多次下調盈餘預估，因為產量持續超出預期。

主要消費區域需求崩潰

比起供應過剩，更令人擔憂的是幾乎所有可可消費區域的需求萎縮。巧克力製造商屢次表示消費者對價格的抗拒，直接導致可可業務的銷售量下降。

全球最大散裝巧克力製造商報告其可可業務在截至11月30日的季度中銷售量下降22%，明確將疲軟歸因於“市場需求疲軟與向高回報細分市場轉移的優先策略”。這並非孤立事件。磨粉數據——一個直接反映下游可可消費的指標——在所有主要地區都顯示出疲軟：

• 歐洲地區：第四季可可磨粉量較去年同期下降8.3%，至304,470公噸，為12年來最低季度表現，遠低於分析師預期的-2.9%。

• 亞洲地區：第四季磨粉量較去年同期下降4.8%，至197,022公噸，即使在快速成長的新興經濟體中需求也在放緩。

• 北美市場：第四季磨粉量僅微增0.3%，達到103,117公噸，基本持平，顯示該區域需求穩定。

這些地區同步出現的下滑，描繪出一個真實的需求破壞圖景，而非季節性或區域性波動。高價環境已成功將消費者排除在市場之外，儘管品牌強大，但產業產出仍在下降。

地區產量信號混雜，支持有限

在供應方面，主要生產國的不同信號使價格走向變得複雜。全球最大可可生產國象牙海岸，當前市場年度的出口速度放緩。截至2月初，農民已出口123萬公噸，比去年同期下降4.7%。這一溫和的下降提供了一定的價格支撐，尤其是在惡劣天氣可能干擾收成時。

然而，西非的有利生長條件使這種支撐顯得有限。Tropical General Investments Group指出，2-3月的收成前景較為樂觀，農民報告的豆莢數量較去年同期更大、更健康。巧克力製造商Mondelez則表示，豆莢數量比五年平均高出7%，且明顯高於去年產量，暗示主要收成已經在積極展開。

相較之下，全球第五大可可生產國奈及利亞，正面臨實質性的產量困難。11月出口量較去年同期下降7%，至35,203公噸，而奈及利亞可可協會預測2025/26年度產量將大幅下降11%，僅為305,000公噸，低於預期的344,000公噸（2024/25）。這種結構性緊縮的次級供應，對全球供需平衡略有支撐，但不足以抵消過剩預期與需求崩潰的雙重壓力。

展望：結構性失衡或將持續

近期從多年度低點反彈的價格，主要由美元走弱引發，促使空頭回補可可期貨市場。然而，技術性反彈掩蓋不了基本面持續的壓力：可可正面臨過剩，消費者卻在積極尋找高價巧克力的替代品。

對於追蹤商品分析平台的交易者來說，關鍵問題是需求破壞是否已觸底，或若價格未進一步下跌，是否仍會持續惡化。250,000-287,000公噸的年度盈餘與4-8%的年度磨粉量下降，顯示市場已從供不應求的溢價轉向供應管理模式。在天氣導致產量大幅下降或價格足夠下跌以刺激需求回升之前，可可價格可能將在目前的低迷區間內震盪——這與過去兩年由供應危機主導的心理形成了鮮明對比。