Ethena 的資本運作與穩定幣市場格局

2023 年 8 月，某借貸協議向 DAI 提供 8% 的年化收益，引發了大量資金湧入。一位投資者累計投入 23 萬枚 stETH，一度佔該協議存款量的 15% 以上。這迫使相關機構緊急提案，將利率下調至 5%。

原本旨在提升 DAI 使用率的補貼計劃，險些淪爲個別投資者的高收益工具。

2025 年 7 月，Ethena 通過創新的財庫策略，將 sUSDe 的年化收益率迅速提升至約 12%，同時 ENA token 單日漲幅達 20%。

這種源於比特幣生態的財庫策略，在經歷了多個項目的嘗試後，最終在 USDe 上得到了充分發揮。Ethena 成功地利用資本市場，在鏈上和傳統股市中打造了 ENA 和 USDe 的雙向增長模式。

穩定幣市場的競爭格局

目前，穩定幣市場已形成鮮明的競爭格局：某知名穩定幣開創了這一領域，另一主流穩定幣則以合規性贏得用戶信任，而 USDe 則憑藉其資本運作能力脫穎而出。

Ethena 的創新之處在於嘗試打破"雙幣"系統的固有模式。傳統上，鏈上穩定幣發行方往往需要在協議代幣價格和穩定幣市場份額之間做出取舍。

通過對比多個項目的表現，我們可以看到維持這兩者平衡的困難：

• 某借貸平台的代幣三個月內漲幅達 83.4%，但其穩定幣發行量僅 3 億美元。
• 另一平台的代幣三個月漲幅爲 43.2%，其穩定幣發行量達 75 億美元。
• Ethena 的 ENA 代幣三個月漲幅高達 94.2%，USDe 發行量達 76 億美元。

這種困境的根本原因在於協議收入有限，難以同時滿足市場份額和代幣價格的需求。

Ethena 的創新策略

Ethena 採取了獨特的方法來應對這一挑戰。它通過激勵機制，將 ENA 作爲未來利潤的"期權"分享給合作夥伴，同時優先保護 USDe 持有人的分紅權。

據某研究機構估算，Ethena 自成立以來，已通過 sUSDe 形式向 USDe 持有人分享了約 4 億美元的利潤，這一做法突破了傳統穩定幣設置的進入門檻。

Ethena 不僅在穩定幣市場份額上超越了部分競爭對手，在主要代幣的表現上也優於某些知名項目。這一成功並非偶然，而是 Ethena 深度改造雙幣系統價值傳遞方式的結果。

StablecoinX 策略解析

Ethena 推出的 StablecoinX 策略，是對傳統財庫策略的創新應用。它通過鏈上實體注資和募資，投入 2.6 億美元購買 8% 的 ENA 流通量，刺激 ENA 價格漲。

這一策略的核心在於減少 ENA 流通量，刺激二級市場銷售增長。Ethena 與主要投資方的密切關係，使得這一操作的溝通成本可控。

真實採用的挑戰

盡管 Ethena 在資本運作上取得了顯著成功，但 USDe 在實際應用方面仍面臨挑戰。與主流穩定幣相比，USDe 在跨境支付、代幣化基金、交易所計價等領域的應用還較爲有限。

Ethena 正在通過鏈上和鏈下兩條路徑推動 USDe 的應用：

• 鏈上：與 Pendle 等平台合作，發展鏈上利率市場。
• 鏈下：與機構合作，發行合規穩定幣，瞄準機構級應用。

然而，要真正實現大規模採用，Ethena 還需在日常支付和機構應用等方面取得突破。

未來展望

Ethena 的創新爲穩定幣和生息穩定幣項目提供了新思路。然而，資本刺激只是起點，真正的持續發展還需依靠實際應用帶來的穩定收入。

隨着費用分享機制的逐步引入，Ethena 將面臨如何平衡 USDe 持有人和 ENA 持有人利益的新挑戰。只有真正成爲主流穩定幣的替代品，ENA 才能進入可持續的良性循環。

Ethena 的發展道路仍在探索中，其未來走向將對整個穩定幣市場產生深遠影響。