Cục Dự trữ Liên bang "phanh gấp": Khủng hoảng thanh khoản sau sự sụp đổ của ngân hàng encajes

Dưới mức tâm lý chuẩn bị dự trữ, thị trường cảnh báo

2.93 nghìn tỷ USD—con số này đã trở thành chỉ số được giới Wall Street quan tâm nhất vào cuối năm 2025. Tính đến tuần ngày 18 tháng 12, dư nợ dự trữ của hệ thống ngân hàng Fed đã lập mức thấp mới kể từ tháng 6, giảm 40.1 tỷ USD so với tuần trước. Từ đỉnh cao 3.2 nghìn tỷ USD vào cuối năm ngoái, trong vòng nửa năm, Fed đã rút khỏi hệ thống ngân hàng 270 tỷ USD thanh khoản.

Điều đáng lo hơn là, con số này kể từ lần đầu tiên giảm xuống dưới mức tâm lý 3 nghìn tỷ USD vào cuối tháng 9, đã không thể phục hồi lại. Dư nợ dự trữ, từng được xem là chỉ số kỹ thuật, nay đã biến thành chỉ báo về khủng hoảng thanh khoản toàn cầu.

Ba năm “cắt máu”: Toàn bộ quá trình thu hẹp bảng cân đối của Fed

Để hiểu tại sao hiện nay lại căng thẳng như vậy, cần quay lại chính sách chuyển hướng quyết liệt năm 2022.

Năm đó, kinh tế Mỹ bị tấn công bởi áp lực lạm phát chưa từng thấy trong nhiều thập kỷ. Fed đã tung ra chiến lược lớn—Thu hẹp bảng cân đối (QT). Nói đơn giản, là để các trái phiếu đáo hạn và chứng khoán thế chấp (MBS) tự hết hạn mà không gia hạn. Ở giai đoạn đỉnh điểm, mỗi tháng:

• Trái phiếu chính phủ đáo hạn 6 tỷ USD
• MBS đáo hạn 3.5 tỷ USD
• Tổng cộng, tối đa 9.5 tỷ USD thanh khoản bị rút khỏi hệ thống

Nhịp rút máu này kéo dài gần ba năm. Đến tháng 6 năm 2024, Fed mới bắt đầu chậm lại, giảm lượng đáo hạn trái phiếu từ 6 tỷ xuống còn 2.5 tỷ. Tháng 4 năm nay, tiếp tục giảm xuống còn 0.5 tỷ, trong khi MBS vẫn giữ ở mức 3.5 tỷ. Đến tháng 10 năm 2025, bảng cân đối của Fed đã từ đỉnh 8.96 nghìn tỷ USD vào tháng 4 năm 2022, thu hẹp còn 6.54 nghìn tỷ USD—tổng cộng thu hẹp 2.42 nghìn tỷ USD.

Dư dự trữ của hệ thống ngân hàng, trong quá trình “rút lui có trật tự” này, đã dần bị xói mòn.

Điểm ngoặt: Fed cuối cùng đã thừa nhận thất bại

Đến tháng 10, tín hiệu “cầu cứu” của thị trường bắt đầu trở nên rõ ràng không thể bỏ qua.

Ngày 15 tháng 10, công cụ SRF của Fed (cơ chế mua lại vĩnh viễn) đã được kích hoạt với số tiền 6.75 tỷ USD—điều này hiếm gặp trong bình thường. Ngày hôm sau còn mạnh hơn, đạt 8.35 tỷ USD, lập kỷ lục lớn nhất kể từ cuối quý trong đại dịch.

Điều này nói lên điều gì? Rằng các ngân hàng đã bắt đầu không còn tin tưởng vào thị trường tài chính, buộc phải quay lại “cửa sổ” của Fed để cầu cứu. Khả năng tự điều chỉnh của thị trường đang sụp đổ.

Chủ tịch Fed Powell nhận thấy nguy hiểm. Ngày 30 tháng 10, Fed công bố quyết định quan trọng: dừng thu hẹp bảng cân đối từ ngày 1 tháng 12. Đây là bước dừng gấp của chính sách thu hẹp kéo dài ba năm.

Trong buổi họp báo sau đó, Powell đã dành 42 phút để giải thích lý do đằng sau quyết định này—nói rõ là: nếu tiếp tục rút máu, huyết áp của hệ thống tài chính Mỹ sẽ bị vỡ. Lời ông là: “Tiếp tục thu hẹp bảng cân đối sẽ gây thiếu hụt dự trữ, gián đoạn truyền dẫn chính sách tiền tệ tới nền kinh tế thực, đe dọa sự ổn định tài chính.”

Chính sách này có bốn điểm thay đổi lớn:

1. Dừng cơ chế thu hẹp thụ động — không để trái phiếu đáo hạn không gia hạn nữa
2. Đầu tư lại trái phiếu chính phủ từ dài hạn sang ngắn hạn — tối ưu cấu trúc thanh khoản
3. Điều chỉnh quy mô bảng cân đối theo từng thời kỳ — dựa trên nhu cầu dự trữ, tăng trưởng GDP, mục tiêu ổn định tài chính
4. Chính thức nhấn mạnh đây không phải là QE — nhưng thị trường rõ ràng hiểu rõ điều này

Quản lý dự trữ (RMP): Đổi tên “bơm tiền kiểu khác”

Sau khi dừng thu hẹp tháng 12, Fed còn dự kiến ra mắt một chương trình mới vào tháng 1 năm 2026 gọi là RMP (Repo Management Purchases—Mua lại quản lý dự trữ).

Chính thức, Fed nói đây là “hoạt động kỹ thuật”, nhằm đảm bảo hệ thống có đủ thanh khoản. Nhưng thị trường hiểu rõ: đây chính là QE khoác áo mới.

Nguyên nhân căn bản thực ra rất đau lòng—ngân hàng sẵn sàng vay vốn với chi phí cao hơn trên thị trường, cũng không muốn dùng dự trữ gửi tại Fed. Điều này cho thấy gì? Rằng hệ thống dự trữ hiện tại đang gặp tắc nghẽn cấu trúc.

Thành viên Ủy ban giám sát Fed Stephen Meren đã đề xuất khái niệm gọi là “ưu thế của quy định”—quy tắc mới yêu cầu ngân hàng phải giữ lượng tài sản thanh khoản cao vượt xa nhu cầu thực tế. Trong tính toán chỉ số giám sát, tiền mặt thường được xem là “đáng giá” hơn trái phiếu chính phủ. Vì vậy, các ngân hàng tích trữ tiền mặt, làm giảm hiệu quả dự trữ của hệ thống.

Sóng chấn động: phản ứng dây chuyền của các loại tài sản

Việc Fed “thua cuộc” này đã bắt đầu tạo ra những làn sóng trong thị trường.

Thị trường trái phiếu phản ứng ngay lập tức. Lợi suất trái phiếu chính phủ 10 năm từ trước cuộc họp ngày 30 tháng 10 là 4.28%, nhanh chóng giảm xuống còn 4.08%. Trái phiếu 30 năm từ 4.55% giảm còn 4.38%. Chênh lệch lợi suất dài hạn và ngắn hạn thu hẹp, thể hiện rõ xu hướng “bơm tiền” dự kiến.

Thị trường bất động sản hưởng lợi trực tiếp. Các nhà kinh tế của Fannie Mae dự đoán, vào năm 2025, lãi suất vay thế chấp cố định 30 năm có thể giảm xuống còn 6.3%, thấp hơn trung bình năm 2024 khoảng 70 điểm cơ bản. Đây là tin vui lớn cho thị trường nhà đất đã bị kìm nén lâu nay.

Môi trường vay vốn doanh nghiệp rõ ràng được cải thiện. Quý 3 năm 2025, tổng lượng phát hành trái phiếu đầu tư cấp cao đạt 450 tỷ USD, cao nhất kể từ Quý 1 năm 2023. Trái phiếu có lợi suất cao phát hành 11 tỷ USD, chênh lệch tín dụng từ cuối năm 2024 là 450 điểm cơ bản, đến tháng 10 giảm còn 300 điểm. Chi phí vay vốn doanh nghiệp giảm rõ rệt.

Điều ẩn sau đó là một chuỗi logic cực kỳ quan trọng nhưng thường bị bỏ qua: Fed in tiền tăng thanh khoản → Tăng giá tài sản mã hóa và Bitcoin; Fed thu hẹp bảng cân đối rút thanh khoản → Bitcoin giảm giá.

Giờ đây, khi thu hẹp bảng cân đối dừng lại, cánh cửa thanh khoản mở ra, “mùa mưa” của các tài sản rủi ro thực sự sắp đến.

Trật tự mới của thị trường: Từ “bơm máu” sang “bơm chính xác từng giọt”

Từ tháng 12 năm nay đến tháng 1 năm sau, vai trò của bảng cân đối của Fed đang chuyển đổi một cách chất lượng.

Nó không còn là “máy rút tiền” không phân biệt nữa, mà sẽ trở thành một hệ thống cung cấp chính xác theo nhu cầu thực tế của hệ thống ngân hàng. Dự trữ thiếu bao nhiêu sẽ bổ sung bấy nhiêu, giống như truyền dịch trong bệnh viện.

Điều này có ý nghĩa gì đối với thị trường crypto? Có nghĩa là chu kỳ áp lực do thu hẹp bảng cân đối trước đây chính thức kết thúc. Ngược lại, một chu kỳ mở rộng thanh khoản mới đang hình thành.

Điều cốt lõi là: khi Fed chuyển từ “rút máu thụ động” sang “bơm chủ động”, khi dự trữ của hệ thống ngân hàng không còn giảm mạnh theo “quy mô quý”, khi chi phí vay vốn trên thị trường chung giảm—toàn bộ hệ sinh thái tài sản rủi ro sẽ bước vào giai đoạn định giá mở rộng.

Câu nói của Powell “để xem sao” nghe có vẻ tùy ý, nhưng thị trường đã hiểu rõ: từ QT sang RMP không chỉ là điều chỉnh kỹ thuật, đây là sự khởi động lại toàn diện khung chính sách của Fed.