Рост очереди заказов Microsoft: понимание оставшихся обязательств по выполнению и инвестиционный потенциал

Microsoft только что опубликовала результаты второго финансового квартала, и один показатель выделяется особенно ярко: коммерческие обязательства по выполнению оставшихся работ (RPO) компании резко выросли до $625 миллиардов. Этот скачок более чем вдвое по сравнению с прошлым годом свидетельствует о сильном спросе на услуги компании, особенно в связи с инициативами в области искусственного интеллекта и облачных вычислений. Однако инвесторам необходимо внимательно анализировать, что на самом деле означает рост этого бэклога для будущего ускорения доходов и прибыльности.

Что такое обязательства по выполнению оставшихся работ и почему они важны

Обязательства по выполнению оставшихся работ представляют собой долларовую стоимость контрактных работ, которые Microsoft обязалась выполнить, но еще не признала в качестве дохода в своих финансовых отчетах. Проще говоря, RPO служит индикатором будущего потока доходов — он показывает, какую сумму Microsoft ожидает получить в будущем по существующим соглашениям с клиентами.

Для Microsoft эти обязательства становятся все более важными для мониторинга, особенно на фоне бумa в области искусственного интеллекта. В последнем квартале коммерческие RPO компании выросли на 110% по сравнению с прошлым годом, превысив более чем в два раза рост на 51% в предыдущем квартале. Переход с $392 миллиардов в первом квартале до $625 миллиардов во втором квартале демонстрирует, насколько быстро ускорился спрос на услуги Microsoft. Этот рост частично обусловлен спросом клиентов на Azure и другие облачные сервисы, которые поддерживают задачи ИИ, поскольку предприятия спешат развивать свои возможности в области искусственного интеллекта.

Основные детали роста бэклога

Хотя основные показатели выглядят впечатляюще, есть несколько важных нюансов, требующих внимания инвесторов. Во-первых, обязательства по выполнению оставшихся работ — это многолетние контракты, реализация которых займет значительное время, прежде чем они превратятся в фактический доход. Это ключевое отличие: RPO показывает будущий спрос, но не превращается сразу в прибыль. Microsoft сообщила, что часть своих коммерческих RPO, которую она ожидает признать в течение следующих 12 месяцев, выросла всего на 39% по сравнению с прошлым годом — значительно медленнее, чем общий рост бэклога в 110%. Кроме того, компания ожидает, что только 25% от общего объема коммерческих RPO будет конвертировано в доход в течение следующих 12 месяцев, то есть большая часть этого бэклога будет реализовываться за пределами ближайшего горизонта.

Доходы от Azure и других облачных сервисов, напрямую связанных с облачными вычислениями, в действительности замедлились во втором квартале. Этот сегмент вырос на 38% по сравнению с прошлым годом в постоянной валюте, снизившись с 39% в предыдущем квартале. Этот показатель особенно показательен: несмотря на расширение бэклога с ускоряющимися темпами, текущая способность компании превращать контрактные обязательства в доход остается ограниченной.

Четыре критических вопроса о доверии к росту бэклога

Инвесторам следует с осторожностью относиться к впечатляющим обязательствам по выполнению оставшихся работ Microsoft. Есть несколько структурных проблем, заслуживающих внимания.

Риск концентрации клиентов: OpenAI составляет 45% коммерческого бэклога Microsoft — огромная концентрация в рамках одного клиента. Такая зависимость создает значительную уязвимость. Исключая OpenAI, рост RPO Microsoft составляет всего 28% по сравнению с прошлым годом, что значительно ниже основной цифры и ближе к историческим показателям роста. Этот риск концентрации означает, что любое нарушение в отношениях с OpenAI может существенно снизить привлекательность бэклога Microsoft.

Проблемы с конвертацией: замедление роста Azure при ускорении роста бэклога указывает на возможные препятствия в превращении контрактных работ в доход. Неясно, связано ли это с ограничениями по мощности, более длительными сроками реализации или изменением приоритетов клиентов. Существует риск, что текущие RPO потребуют значительно больше времени для монетизации, чем ожидает руководство.

Давление на маржу: капитальные затраты Microsoft во втором квартале достигли $37,5 миллиарда, что на 66% больше по сравнению с прошлым годом. Компания активно инвестирует в развитие облачной инфраструктуры и вычислительных мощностей. Если экономика превращения бэклога в доход окажется менее благоприятной, чем ожидалось, или сроки реализации затянутся, эти крупные инвестиции могут снизить прибыльность и рентабельность капитала.

Экономическая неопределенность: между оптимистичным сценарием (когда инвестиции в инфраструктуру Microsoft в конечном итоге ускорят превращение бэклога в доход и обеспечат высокие маржи) и пессимистичным (когда конвертация займет больше времени, чем ожидалось, и экономика разочарует) сохраняется значительная неопределенность. Текущий курс развития компании дает ограниченное представление о том, какой сценарий реализуется.

Оценка инвестиционной привлекательности Microsoft сегодня

Финансовые показатели Microsoft за второй квартал остаются стабильными по традиционным меркам. Доход вырос на 17% по сравнению с прошлым годом, а скорректированная прибыль на акцию увеличилась на 24% — что свидетельствует о росте прибыли, опережающем рост доходов. Для компании с мультипликатором примерно 27 по прибыли эта оценка кажется разумной относительно темпов роста.

Однако инвесторам следует принимать решения, основываясь на текущих результатах, а не на спекуляциях о будущем превращении бэклога. Рост капитальных затрат и концентрация RPO в рамках одного клиента создают существенные риски, которые не стоит недооценивать. Хотя бэклог Microsoft безусловно отражает сильный краткосрочный спрос, повышенные уровни расходов и риски исполнения требуют осторожного подхода и более консервативной позиции в портфеле.

Данные по обязательствам по выполнению оставшихся работ безусловно положительны — они подтверждают, что предприятия продолжают выделять значительные бюджеты на облачные и ИИ-проекты. Однако разрыв между ростом бэклога и доходов, а также ускорение капитальных затрат, заставляют инвесторов сосредоточиться на подтвержденных финансовых результатах компании, а не делать ставки на неопределенное будущее по реализации растущего бэклога.