Падение фондового рынка: четвертая из семи ножей — уничтожение ожиданий

前面第一期讲了杀估值，

第二期讲杀逻辑，

第三期讲杀业绩。

今天要说的是杀预期，

即便当前的数据表现不错，

但市场对未来的预期变差，

比如认为宏观经济会收缩、

利率会提高，

进而导致订单减少等情况，

股价就会先下跌一波。

这是由于对未来不确定性产生担忧，

这就是所谓的杀预期。

杀预期可以说是投资中最隐蔽、

最诡异的一种股价下跌情形。

公司还没传出坏消息，

报表没出来，

或者财报看起来还不错的时候，

股价却莫名开始下跌。

这种财报不错但股价下跌的情况表明，

市场对未来的预期在降低。

那么为什么市场预期会下跌呢？有人认为是投资逻辑发生了变化，

而这种变化只存在于部分人的认知中，

普通散户并不知晓。

比如基金经理们认为投资逻辑出现问题，

就会开始抛售。

当大家聚在一起讨论，

彼此确认这种想法时，

这个逻辑就开始得到强化，

第二波杀逻辑可能就会接踵而至。

所以第一波杀预期，

往往是最聪明的人先卖出，

等他们卖得差不多了，

这种情况才开始逐渐显现。

这并非阴谋论，

通常杀预期的人也是最早买入的人，

杀预期也是赚预期。

杀预期就是这样，

当大家都觉得股价跌很厉害，

认为公司不行、

行业不行的时候，

比如跨境电商股价跌到一定程度，

有人觉得差不多了，

认为情况不会更糟，

预期反而变好，

而此时其他人正处于恐慌之中，

这个人可能就会买入。

而那些卖出的人，

往往是在大家都贪婪的时候开始行动。

所以这类人往往是投资中最聪明的，

最早买入也最早卖出，

所以杀预期这是投资中聪明老手干的隐蔽又诡秘的事儿。

常常会出现这样的情况：财报看起来不错，

股价却还在下跌。

等大家都意识到是投资逻辑发生变化，

开始杀逻辑，

再过几个月或者半年，

果然业绩不行，

就开始杀业绩了。

杀业绩是后知后觉，

而杀预期是先知先觉。

所以杀预期指的是公司当前业绩并没有明显变差，

但市场对其未来的增长、

盈利甚至政策环境等预期发生了负面转变。

例如，

公司的上游主要是能源，

如果认为会发生战争之类的情况，

能源价格会上涨，

就会觉得这家依赖能源的公司不行了，

即便公司经营本身当时看起来没什么问题，

但因为成本预期增加，

股价可能就会大幅下跌。

又比如，

当行业整体股价跌得厉害，

大家觉得很多公司可能会倒闭，

但有人反而认为剩下的几家公司会拥有定价权，

这种对预期的判断就与大众相反，

不过这往往也是后知后觉的。

这会儿我主要讲股价下跌，

暂不谈上涨。

也就是说，

公司当前业绩并没有明显变差，

但市场对其未来增长、

盈利以及政策环境的预期发生了负面转变，

从而导致投资者开始抛售股票，

而且往往是在股票已经上涨了很多之后。

换句话说，

不是公司当下不行，

而是市场不再看好公司的未来，

这就是杀预期的典型特征。

就像前面提到的，

当前数据不错，

股价却下跌，

财报没问题，

跌幅还很大，

分析师也开始悄悄下调评级目标价。

当然，

也有分析师会上调价格，

但那通常是后知后觉的分析师。

往往在还没有重大公告的时候，

调研的口吻就已经开始变化。

看分析师的观点不能盲目，

要关注真正有质量的分析师，

比如在这个行业已经做了一二十年的。

遗憾的是，

大多数分析师是名校毕业，

干了几年就转去做基金经理，

离开了分析师行业，

至少在华尔街，

这个行业人员周转率很高。

所以，

能留下来做二十年以上分析师的人特别少，

这类分析师可谓是多年的媳妇熬成婆，

久病成良医，

该犯的幼稚错误都犯过了，

他们的分析报告还是值得一看的，

其他分析师的观点很多都可以直接扔进垃圾堆。

在网上查看美国分析师的评价，

一看年龄，

如果在35岁以下，

基本就不用看了，

就算偶尔碰对，

也不靠谱。

杀预期还体现在赛道情绪开始整体降温，

整个行业被看衰，

进而带动行业内各股票下跌。

另外，

长期预期也会调整，

比如市场认为原本高增长的行业会转变为平庸增长。

像一些互联网线上平台，

以前是高增长，

后来增速放缓，

阿里等企业就出现了这种情况。

大家都能看到，

阿里即便管理出色、

企业文化优秀，

但作为平台型企业，

一旦发现获客成本越来越高，

或者市场渗透率已经超过80%，

后面只剩下20%的增长空间，

除非开拓海外市场，

不然增长预期就摆在那儿，

大家都会觉得这种增长不可持续。

虽然当前可能还有40%的增长率，

给出40倍高市盈率，

但预计未来三年增长率可能只有25%，

那时市盈率可能就只有25倍，

这种预期变化就会导致杀预期，

促使投资者调整投资决策。

那么，

触发杀预期的出发点有哪些呢？首先，

行业景气度下行往往是一个触发点。

例如新能源车，

在中国一线城市，

电动车市场渗透率可能已经达到三分之一，

在美国渗透率还没那么高。

当市场渗透率达到一定程度，

就可能预示着行业景气度开始下降，

进而引发杀预期。

以半导体、

消费电子行业为例，

它们当前的财务数据看上去还行，

但投资者可能通过宏观经济数据、

人口使用情况以及市场调查等方式，

从自下而上分析出行业增速开始放缓，

尽管具体财务数据还未公布。

在行业景气度下行的前夜，

这种预期变化就可能出现。

另外，

管理层的表现也会影响市场预期。

如果管理层比较保守，

讲话时透露出谨慎态度，

市场可能解读为信心不足。

不过，

其实谨慎的管理层还是有可取之处的。

还有政策不明朗也会带来不确定性，

比如出口补贴能否持续、

监管是否会收紧等。

像平台垄断问题，

15年前就有所提及，

但当时未严格监管，

而房地产也曾被警示要收缩，

却没有立即实施，

等到真正实施时，

就会引发各种不确定性，

导致市场预期调整。

有些人能够未雨绸缪，

提前做出反应，

这往往是一些大型机构投资者。

能做到大型机构管理者的，

通常都比较成功，

因为大型机构在挑选经理人时有很大的选择空间，

一定会选择经验丰富、

认知水平高的人。

所以他都先走一步，

卖得最厉害。

除非出现特殊情况，

这些管理者往往能在数据公布前就推断出行业变化趋势，

并非依靠内部消息。

这种杀预期的情况，

就像中文里常说的“价格与消息的背离”。

公司公布好消息，

利润看似不错，

但股价却在下跌，

这是很可怕的信号，

说明有先知先觉者提前行动，

而且这些人手中往往持有大量基金，

对市场有较大影响力。

过几个月后，

业绩开始下跌，

后知后觉者才明白缘由，

发现之前高估了公司价值，

股价便一步步下跌。

股市就如同传销一样，

有人先知先觉，

有人后知后觉。

先知先觉者凭借较高的认知水平，

赚取认知带来的收益。

在股市中，

赚钱不一定靠资金多，

认知厉害就能获利，

而且不需要依靠关系，

这是股市的关键特点。

数据变化方面，

比如企业新增订单是否放缓、

存货是否开始上升等都值得关注。

研究企业不能只看自身，

还要关注其上下游产业链的经济情况。

如果下游经济开始恶化、

发展减缓，

作为上游企业也可能受到影响。

同时，

也要关注上游是否存在周期变化，

因为这会决定成本高低，

进而影响利润。

虽然这些情况可能还未反映在报表中，

但迟早会产生影响。

所以研究预期时，

需要关注产业链上下游，

不仅要研究行业内的竞争关系，

还要参考波特模型等工具，

通过观察同行报表、

预期，

以及上下游周期（包括上游成本、

下游需求等），

如果产业链足够长，

这些都能为投资者提供先见之明，

以便提前做出决策。

而像利率是否上升、

消费指数是否下降、

国际政治是否波动等因素，

同样会对市场预期产生影响，

这里就不展开细说了。

杀预期的案例有很多。

比如说在2023—2024年，

中国有不少企业从事苹果产业的加工，

像立讯精密、

蓝思科技等，

它们业绩很稳定，

但股价却持续下跌。

原因在于市场预期苹果产品的销量会下滑，

iPhone全球市场已趋于饱和，

全球消费市场增长开始放缓，

大家基本上都有手机了。

这其实杀的是对未来爆款产品驱动增长的信心。

所以研究立讯精密、

蓝思科技这类企业，

就一定要关注其下游苹果手机的市场饱和度等情况，

这样能更好地理解市场变化。

再看白酒行业，

在2022—2023年，

贵州茅台、

五粮液的市场地位依旧稳固，

但估值却不断下降。

以前茅台可能被给予35倍估值，

后来市场给到25倍。

这是因为市场认为高端白酒已接近发展天花板，

销售渠道越来越难拓展，

消费信心因中美贸易战、

疫情等因素受到影响。

而且当时房地产市场遇冷，

中国白酒行业与房地产等行业关联紧密，

也受到波及。

同时，

60年代出生的消费主力逐渐步入老年，

消费能力有所下降。

这些因素使得市场对白酒长期稳定增长的预期发生改变，

虽未完全反转，

但增长预期大幅降低，

投资者因此调整对白酒股的估值。

还有港股市场，

在2021—2022年，

阿里、

腾讯的利润仍然很高，

但其股价却腰斩。

这是因为市场认为电商和社交平台已趋于饱和，

线上扩张的空间有限，

对平台未来无限扩张的信心不再。

此外，

国家监管加强、

国际环境变化，

以及拼多多等竞争对手的冲击，

都使得市场对阿里、

腾讯未来的发展预期降低，

杀的就是这种预期空间，

而非当前的盈利情况，

从报表上看，

它们的盈利还在增长。

由此可见，

杀预期的判断难度最大，

需要对整个行业上下游有较为全面、

宏观的认识，

既要关注同行之间的竞争与发展，

也要把握行业自身以及上下游的周期变化，

所需考量的因素众多。

与前面提到的杀估值、

杀逻辑、

杀业绩相比，

它们各有不同。

杀估值比较常见，

是因为市场觉得股价太贵。

杀逻辑则是原本的投资逻辑破裂，

如同信仰崩塌，

往往带来惨烈的后果。

杀业绩属于后知后觉，

当公司业绩变差受到冲击时，

股价会在短期内暴跌。

而杀预期同样常见，

它在公司基本面还未被质疑时，

股价就开始缓慢下跌或提前下跌，

这种情况最为隐蔽，

却是一种预警信号。

作为投资人，

每当看到好消息、

好报表公布后股价却下跌，

你就得思考：是谁在卖呢？肯定不是散户，

因为散户看到好消息通常不会卖。

那究竟是谁在卖呢？必然是那些决策更具前瞻性、

认知水平较高的人。

这就好比在赌场上对赌，

A和B对赌，

你肯定希望押注在水平更高的一方。

在股市中，

当大家普遍看好，

账面数据也很好，

但股价却下跌时，

这就涉及到预期问题，

你需要重新审视其中的逻辑。

这里我不谈价值投资，

仅探讨博弈策略。

即便你不了解股票本身，

至少要明白“smart money”（聪明钱）的概念。

股市里除了聪明钱，

还有“傻钱”。

“傻钱”往往在市场热度最高的时候涌入，

他们不是卖出，

而是买入，

是最后一批进场的，

这一点一定要格外小心，

因为市场存在较大的博弈成分。

那么应对杀预期的策略有哪些呢？首先要看预期差。

如果公司实际公布的情况并没有那么糟糕，

但股价跌幅却过大，

可能是被错杀了；反之，

如果公司预期很好，

但股价却突然大幅下跌，

而市场表现其实没那么差，

这种情况也一定要小心，

不要轻易认为股价被过度抛售了，

除非这些股票都在那些近乎赌徒心态的股民手中，

那就是另一回事了。

另外，

要预判预期能否修复。

比如公司推出新产品、

管理层给出积极指引或者出现行业反转信号等，

这些因素是否能助力预期恢复，

这也是需要考量的。

遇到这种情况，

不用过于紧张，

但这确实提醒你要重新审视投资逻辑。

如果是高估值的股票，

那就更要小心了，

因为很可能会同时面临杀估值的风险。

杀预期就如同地震前的轻微晃动，

而杀业绩则像是地震后的余震。

在大的危机（杀业绩）来临之前，

可能先有一些微妙的变化（杀预期），

虽然当时看似影响不大，

但后续发展难以预料，

所以对于高估值股票，

在杀预期出现时就得格外警惕。

如果投资逻辑不是那么清晰，

特别是当你能力有所欠缺的时候，

最好早点卖掉股票或者减仓。

因为杀预期之后很可能会出现杀逻辑的情况，

只是你还没察觉到。

先知先觉的人明白其中的逻辑，

但不会把股票的内在逻辑写在脸上告诉你，

新逻辑出现的时候只能靠自己慢慢理解，

等你在网上看到相关分析文章时，

往往已经错过时机了。

不过，

如果在杀预期阶段，

公司基本面仍然很强劲，

这有时候可能是建仓的机会，

但这也很难说，

需要耐心等待。

杀业绩某种程度上就像是现实对市场预期的“打脸”，

先知先觉者发现市场预期与现实不符。

而杀预期是先知先觉者的信心崩塌，

杀业绩后有可能会被修复，

但是杀预期，

后面需要等待新的故事。

是不是杀过多了，

还是只是刚刚开始？

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