В мире стейблкоинов назревают перемены: пришли ли плохие времена для Tether и Circle?

Данные говорят: $1.1B годовой доход был просто отдан

На Solana, BSC и Arbitrum сейчас лежит около $30B USDC и USDT, при доходности 4% эти деньги приносят Circle и Tether $1.1B дохода от процентов в год. Что это за цифра? Это на 40% больше, чем все доходы от торговых сборов этих 5 цепочек.

Посмотрим на это с другой стороны: Solana каждый год бесплатно работает на Circle, зарабатывая $500M, при этом $908M через Coinbase идет к Base (конкуренту Solana). Как это называется? Это называется многократное сердечное разочарование.

Почему “защитные стены” Tether и Circle рушатся?

Три причины, разрушающие старый порядок:

1. Каналы распределения стоят дороже сетевых эффектов

Сотрудничество Coinbase и Circle является лучшим доказательством — Coinbase напрямую забирает 50% доходов от резервов USDC. Это означает, что платформы с высокой способностью распределения теперь предпочитают выпускать свои собственные токены, а не платить налог на интеллект Tether и Circle.

2. Кросс-цепочная инфраструктура превращает стейблкоины в товары

LayerZero, протокол сообщений Chainlink и различные агрегаторы умных маршрутов делают стоимость использования разных стабильных монет почти нулевой. Пользователям совершенно не важно, используете ли вы USDC или другую соответствующую стабильную монету, главное, чтобы ликвидность была достаточной, а цена оставалась близкой к $1.

3. Уточнение регулирования снизило барьеры для входа

С выходом американского закона «GENIUS Act» была определена структура для соответствующих стабильных монет. Производители белых марок также ведут ценовые войны, а доходность государственных облигаций продолжает соблазнять всех на «арбитраж». Результат: стабильные монеты полностью коммерциализировались.

Сигналы экосистемного самоисцеления уже появились

Случай “Бунта” Hyperliquid

На этой платформе биржи лежит $5.5B USDC, каждый год $220M дохода бесследно уходит в Circle и Coinbase — для Hyperliquid это просто дармовые деньги. Что делать? Просто участвовать в аукционе! Введен нативный стабильный коин USDH, Native Markets выиграли этот аукцион.

Ключевой дизайн: 50% резервных доходов напрямую возвращается в экосистему Hyperliquid, остальные 50% используются для ликвидности. Это впервые в DeFi приложениях происходит крупномасштабная конкуренция стабильных монет, сигнал очень четкий — ценность начинает перемещаться от эмитента к экосистемным приложениям.

Режим белого лейбла стабильной монеты взлетает

Игровая механика Ethena “Stablecoin-as-a-Service” теперь полностью развернута по всей цепочке:

• Sui: Запуск sUSDe и USDi одновременно в сотрудничестве с Ethena
• Юпитер: JupUSD уже создан, глубоко интегрирован в Perps и Lend
• MegaETH: Субсидирование затрат sequencer с доходов в USDm

Эти проекты все делают одно и то же: оставляют деньги, которые изначально должны были быть переданы Tether, в экосистеме. Используются для выкупа токенов, субсидирования пользователей, стимулирования разработчиков — все зависит от экономического дизайна самого проекта.

Парадокс ценообразования: денежные потоки приложений против переоценки публичных цепей

Пришла интересная аналогия:

Уровень приложений (настоящие деньги)

• Pump.fun: $724M годовой доход, $38.8B FDV → 53-кратный коэффициент цена/выручка
• Hyperliquid: $667M годовой доход, $38B FDV → 57-кратная рыночная капитализация

Слой публичной цепи (виртуальная оценка)

• Solana: $1.3B годовой доход, $105B рыночная капитализация → 80-кратный коэффициент продаж, 166-кратный коэффициент сборов
• Большинство других L1: от нескольких сотен до нескольких тысяч раз…

Что это означает? Приложения с сильной дистрибуцией и реальной отдачей стоят дешевле. В то время как публичные сети продолжают поддерживать свою оценку за счет “неявной прибыли” — эта история становится все менее убедительной.

Переменные ожидания: Движется ли Solana?

Sui уже на борту, Jupiter начинает действовать, но официальные представители Solana все еще бездействуют. Главная причина: боюсь разрушить имидж “нейтрального”.

Солана должна стремиться к признанию таких учреждений, как BlackRock, и не хочет, чтобы ее считали предвзятой к какому-либо проекту в экосистеме. Но проблема в том, что: ничего не делать – тоже выбор, и цена этого выбора накапливается каждый день. С каждым новым пользователем, который по умолчанию использует USDC, стоимость перехода в будущем будет расти.

Основной вопрос: сможет ли это продержаться до коллективных действий на уровне приложений? Если Jupiter + Pump.fun + другие ведущие протоколы подключатся, вынужден ли будет Solana в конечном итоге уступить?

Изменение базовой логики

Из “Кто выпускает токены” в “Кто контролирует распределение”.

Tether и Circle построили империю благодаря “перв mover advantage”, но сейчас:

• Стейблкоины стали товаром (ликвидность близка к без成本ному обмену)
• Регуляторная структура стала ясной (порог входа значительно снизился)
• Белый маркер решения стал зрелым (стоимость продолжает снижаться)

Результат таков: платформы с сильной пользовательской базой, высокой вовлеченностью и зрелыми моделями монетизации сейчас задаются одним вопросом — почему мы должны отдавать эти деньги кому-то другому?

Hyperliquid вернула $220M годовой прибыли, Jupiter собирается глубоко интегрировать JupUSD…… Эта волна не является революцией новых технологий, это просто перераспределение власти и доходов.

Уроки для инвесторов

Следующий этап требует изменения стандартов для цепочки и приложений:

❌ Старая проблема: “Сколько активности на этой цепочке?”

✅ Новый вопрос: “Сможет ли он решить проблему экосистемной координации и действительно удержать доходы от стабильных монет?”

Если можно “интегрировать” годовой доход в размере 1-2 миллиарда долларов в систему для выкупа, стимулов и сборов протокола — это будет наличный поток, который можно непосредственно использовать в качестве кредитного плеча. Провалившиеся проекты продолжают платить “налог на стабильные монеты”, наблюдая за сжатием своей оценки.

Настоящая возможность заключается не в покупке акций Tether и не в ставках на токены стабильных монет с высокой рыночной капитализацией. Главное — найти те цепочки и приложения, которые могут завершить этот переход — превратить “пассивные финансовые потоки” в “активные источники дохода”.