USDe циклические кредиты вызвали крах в мире криптовалют! 20 миллиардов долларов ликвидации за кулисами истинный рычаг

11 октября 2025 года крипторынок пережил беспрецедентные колебания, общая сумма ликвидаций по всем контрактам составила более 20 миллиардов долларов, Биткойн за один день упал на 15%, множество альтов мгновенно обрушились на 80% до 90%.

Корень этого кризиса не является единственным внешним фактором, а представляет собой системный риск, который уже давно существует внутри крипторынка — коллективная утрата контроля над стратегией циклического кредитования USDe.

!

01 Обзор кризиса, тарифы разжигают пороховую бочку рычага

Этой кризисной ситуации предшествовало заявление бывшего президента США Дональда Трампа в социальных сетях. Он объявил о намерении с 1 ноября ввести 100%-ные дополнительные тарифы на все товары, импортируемые из Китая.

Глобальный рынок отреагировал падением, индекс Nasdaq упал более чем на 3,5%, индекс S&P 500 снизился почти на 3%.

В отличие от традиционного финансового рынка, реакция крипторынка гораздо более резкая. Цена Биткойна упала на 15% от дневного максимума, в то время как многие альты столкнулись с катастрофическим флеш-падением, цена которых упала на 70% до 90% за короткое время.

Тем не менее, макроэкономические шоки — это лишь поверхностные проявления, настоящая угроза давно зарыта внутри крипторынка — чрезмерно левереджированная торговая структура и хрупкая финансовая пирамида, построенная на циклическом кредитовании USDe.

02 Ловушка USDe, песня морской сирены доходности

USDe, выпущенный Ethena Labs, является стабильной монетой “синтетический доллар”, чья рыночная капитализация до падения возросла до примерно 14 миллиардов долларов, став третьей по величине стабильной монетой в мире.

В отличие от USDT или USDC, USDe не зависит от эквивалентного долларового резерва, а поддерживает стабильность цены с помощью стратегии, называемой “Дельта-нейтральное хеджирование”.

Стратегия заключается в следующем: держать длинную позицию по спотовым эфириумам, одновременно открывая короткую позицию по эквивалентному бессрочному контракту ETH на деривативной бирже.

USDe сам по себе может предоставить базовую годовую доходность от 12% до 15%, в основном за счет процентной ставки по бессрочным контрактам.

Настоящим риском является так называемая стратегия «циклического кредитования», которая может увеличить годовую доходность до потрясающих 18% до 24%, а некоторые даже утверждают, что она может достигать 40% до 50%.

03 Механизм циклического займа, фабрика супер-рычага

Процесс циклического заимствования похож на тщательно спроектированное финансовое волшебство:

• Инвесторы будут использовать USDe, который они держат, в качестве залога в кредитном соглашении.
• В соответствии с соотношением займа платформы, одолжите другую стабильную монету, такую как USDC.
• Обменять взятый в долг USDC обратно на USDe на рынке.
• Вновь внести полученный USDe в кредитный договор, увеличив общую стоимость залога.
• Повторите шаги 4 и 5 4-5 раз, начальный капитал может увеличиться почти в четыре раза.

В качестве примера с первоначальным капиталом в 100000 долларов, после пяти кругов циклов можно задействовать более 360000 долларов общего объема.

Основная уязвимость этой структуры заключается в том, что даже небольшое падение общей стоимости позиции в USDe (например, на 25%) может полностью иссосать 100% начального капитала, что приведет к принудительной ликвидации всей позиции.

04 Процесс краха, цепная реакция спиральной ликвидации

Когда новость о пошлинах вызвала первоначальное падение рынка, крупные игроки, использующие альты в качестве залога для заимствования стабильных токенов и участия в USDe круговом кредите, первыми ощутили влияние.

Стоимость альткоинов, используемых в качестве обеспечения, снизилась, что привело к увеличению коэффициента LTV в первом уровне кредитного плеча. Когда коэффициент LTV приблизился к порогу ликвидации, они получили уведомление о требовании дополнительного обеспечения.

Чтобы справиться с требованиями по дополнительным залогам, эти крупные игроки начали распродажу своих циклических кредитных позиций в USDe. Это вызвало огромное давление на продажу USDe на рынке биржи по отношению к USDC/USDT.

Из-за относительно слабой ликвидности спотовой торговли USDe на бирже, это сосредоточенное давление продаж мгновенно обрушило его цену, что привело к тому, что USDe на нескольких платформах сильно отклонился от курса, цена упала до 0,62 доллара до 0,66 доллара.

Хуже всего то, что в критический момент падения функция вывода ETH на платформе Binance была заблокирована. Пользователи не могли вывести USDe для ончейна выкупа, арбитражный путь был прерван.

Это привело к тому, что цена USDe на Binance образовала “островок цен”, не смогла восстановить привязку через обычные арбитражные механизмы, что усугубило тенденцию падения.

05 Роль маркет-мейкера, производитель ликвидных вакуумов

Создатели рынка изначально являются поставщиками ликвидности на рынке, но их стремление к максимальной капиталов эффективности сделало их структуру “единого счета” пассивным носителем краха рычагов в условиях кризиса.

Мейкеры обычно используют унифицированные счета или маржинальную модель полного обеспечения, предоставляемые основными CEX, и используют все активы в качестве единого залога для своих деривативных позиций.

Они привыкли использовать альты с низкой ликвидностью в качестве основного залога, чтобы максимизировать эффективность капитала.

Когда цена залога альтов резко упала, стоимость маржи на счетах маркетмейкеров мгновенно сократилась, что пассивно увеличило их эффективный коэффициент кредитного плеча более чем вдвое (например, с 2х до 4х), что вызвало ликвидацию со стороны риск-движка биржи.

Запуск механизма расчета на бирже не только ликвидировал обесцененные залоги, но и принудительно продал любые ликвидные активы на счетах маркетмейкеров (такие как BNSOL, WBETH спот), чтобы восполнить дефицит маржи.

В то время как собственный счет был ликвидирован, автоматизированная торговая система маркетмейкера также выполнила свою основную инструкцию по управлению рисками: вывести ликвидность с рынка.

Они массово отменили ордера на покупку на тысячах торговых пар альтов, чтобы вернуть средства. Это привело к катастрофической “ликвидной вакууме”.

В момент, когда рынок переполнен большим количеством продаж, основной покупательский спрос на рынке внезапно исчез. Это идеально объясняет, почему альткоины испытывают такие резкие флеш-падения: из-за нехватки покупок в книге заказов одна большая рыночная продажа может опустить цену на 80% до 90% всего за несколько минут.

06 Истор echo, тень кризиса Luna

Событие с обесцениванием USDe вызывает у инвесторов, переживших медвежий рынок 2022 года, чувство дежавю. В мае того года империя криптовалюты под названием Luna рухнула всего за семь дней.

Суть события Luna заключается в алгоритмическом стейблкоине под названием UST. Он обещал доходность до 20% годовых, что привлекло сотни миллиардов долларов.

Но его механизм стабильности полностью зависит от доверия рынка к другому токену LUNA. Когда UST отклонился из-за огромной распродажи, доверие рухнуло, арбитражный механизм перестал работать, что в конечном итоге привело к бесконечному выпуску токенов LUNA, цена упала с 119 долларов до менее 0,0001 доллара, и рыночная капитализация в размере около 60 миллиардов долларов исчезла.

Сопоставив событие USDe с событием Luna, мы можем обнаружить удивительное сходство. Оба использовали доходность, значительно превышающую обычную, в качестве приманки, привлекая большое количество средств, стремящихся к стабильному доходу.

Обе стороны продемонстрировали хрупкость своих механизмов в условиях экстремального рыночного окружения и в конечном итоге оказались в смертельной спирали “падение цен, крах доверия, ликвидационные продажи, дальнейшее падение цен”.

07 Уроки и выводы, правила выживания в эпоху кредитного плеча

Этот рыночный крах стал классическим примером системного риска, проявившегося в криптофинансовой истории. Он ясно показал “ловушку дохода” циклического кредитования USDe в DeFi, уязвимость структуры “унифицированного счета” в CeFi, а также как размытая граница между ними создает сложные пути передачи рисков.

Для обычных инвесторов это событие предоставляет несколько ключевых выводов:

• Железное правило финансового рынка никогда не изменится: риск и доходность всегда пропорциональны.
• Экстремальные ситуации обязательно произойдут. Будь то глобальный финансовый кризис 2008 года или крах Luna в 2022 году, эти так называемые “черные лебеди” всегда приходят в самые неожиданные моменты.
• Кредитное плечо является двойным мечом, оно может увеличить вашу прибыль на бычьем рынке, но также обязательно удвоит ваши убытки на медвежьем рынке.

Когда кто-то обещает вам “низкий риск, высокая доходность”, он либо обманщик, либо вы еще не поняли, где риск.

Перспективы будущего

В темном лесу крипторынка высокая доходность всегда является маской высокого риска. Когда кредитование USDe предлагает 50% годовых, многие инвесторы игнорируют связанные с этим риски кредитного плеча.

Рычаг, как пружина: чем больше давление, тем сильнее разрушительная сила при отскоке. В бычьем рынке постоянные успехи могут притупить рискованное сознание человека; когда все вокруг зарабатывают, немногие могут устоять перед искушением.

Но рынок всегда в какой-то момент самым жестоким образом напоминает всем участникам: на финансовом рынке нет бесплатных обедов.