Вчерашние данные снова перевернули рынок с ног на голову: число рабочих мест в несельскохозяйственном секторе в августе составило всего 22 тысячи, при прогнозе в 75 тысяч, разница значительная. Данные за июнь были пересмотрены до отрицательных значений, с +27 тысяч до –13 тысяч, уровень безработицы также увеличился с 4,2% до 4,3%.

Я не видел таких данных уже несколько лет, вчера вечером был немного в недоумении, вероятно, ставка будет понижена на 50 базисных пунктов, что указывает на плохую внутреннюю экономику и сильные ожидания коррекции. Ранее говорили о рецессии, которая не была учтена в ценах, вероятность снижения процентной ставки в этом году также растет.
Согласно логике, плохие новости способствуют снижению ставок, это должно быть большим пакетом. Рынок облигаций действительно резко вырос, золото также взлетело до нового рекорда, доллар резко упал. Но реакция американских акций выглядит странной, акции AMD и Nvidia сильно упали, и это то, о чем я хочу поговорить: почему одно и то же данные интерпретируются рынком совершенно по-разному?
В первые годы моего выхода на рынок данные по занятости вне сельского хозяйства были одними из самых жестких.
Нонфарм хорошо → означает, что экономика сильная, компании нанимают людей, потребительская способность высока, фондовый рынок растет, доллар растет, рынок облигаций падает.
Негативные данные по занятости → указывают на ослабление экономики, увеличивается риск рецессии, фондовый рынок падает, доллар падает, рынок облигаций растет.
Данные отражают экономику, экономика отражает рынок, поэтому, если бы это произошло десять лет назад, такие данные, как вчера вечером, безусловно, вызвали бы панику на рынке:
Уровень занятости стал таким плохим → Экономика должна пойти на спад → Американские акции в ужасном состоянии, доллар ослабевает, рынок облигаций резко растет из-за укрытия.
Но последние два года были совершенно другими, после пандемии рынок полностью изменился,核心矛盾是利率水平。
Это легко понять. В 2020 году, когда вспыхнула пандемия, Федеральная резервная система США провела экстремальную денежно-кредитную политику, снизив процентные ставки до нуля и запустив бесконечное количественное смягчение (QE), что привело к безумному росту рынка и избытку денег. Затем в 2022 году инфляция вышла из-под контроля, и Федеральная резервная система снова резко повысила процентные ставки с 0 до более 5%, что мгновенно высосало ликвидность, и фондовый рынок также обвалился с пика.
Так что за последние несколько лет рынок следит за одним вопросом: когда Федеральная резервная система изменит свою политику?
Логика изменилась на:
Данные хорошие → ФРС не имеет оснований для снижения ставок, процентные ставки высокие → Рынок акций под давлением, доллар укрепляется.
Данные ухудшаются → ФРС возможно придется спасать → Ожидания снижения ставок растут → Рынок акций и облигаций сильно растут, доллар слабеет.
Таким образом, возник волшебный результат: плохие новости стали хорошими новостями.
Вчерашние несельскохозяйственные данные - это классический пример, данные были ужасными, но первая реакция рынка заключалась не в том, что экономика закончилась, а в том, что ФРС обязательно снизит процентные ставки в сентябре, золото выросло, доходность государственных облигаций США упала, доллар упал.
Но проблема в том, что фондовый рынок не успевает за этим. Поскольку данные настолько плохи, что это вызывает опасения, что дело не в замедлении, а в жесткой посадке. Это то, о чем я говорил ранее: плохие новости могут быть упакованы в хорошие новости, но когда они становятся настолько плохими, логика переворачивается.
Здесь стоит упомянуть одно мнение из отчета Goldman Sachs: роль доллара переключается.
Раньше сила или слабость доллара в значительной степени зависела от самой экономики США. Экономика сильна — доллар силен; экономика слаба — доллар слаб. Это интуитивная логика, ничего сложного.
Но в последние два года доллар больше походил на производное от политики Федеральной резервной системы.
Слабые данные → Ожидания рынка о смягчении политики ФРС → Слабый доллар;
Данные сильные → Рынок беспокоится, что Федеральная резервная система продолжит ужесточение → Доллар крепнет.
Иными словами, доллар стал индикатором не экономической мощи, а ожиданий политики, а вчерашние события на рынке это подтвердили.
Для меня это изменение особенно важно, поскольку оно означает, что многие старые логики больше не актуальны. Раньше, рассматривая данные по занятости вне сельского хозяйства, мы оценивали состояние экономики; теперь же мы оцениваем ожидания в отношении политики.
ок, вернёмся к прошлой ночи, почему золото и рынок облигаций отреагировали так сильно, а фондовый рынок не движется?
Мое толкование таково: для долгового рынка снижение процентных ставок — это огромный позитив, доходность резко снижается.
Для золота логика вполне ясна: падение доллара и снижение реальных процентных ставок.
Но фондовый рынок не такой. Если данные по занятости вне сельского хозяйства окажутся крайне плохими, прогнозы по прибыли компаний будут сильно снижены, особенно в таких отраслях, как чипы, которые чрезвычайно чувствительны к спросу. Оценки упадут, как только выйдут отчеты Broadcom, NVIDIA и AMD будут прижаты к земле, вот такая экономическая реальность.
Таким образом, фондовый рынок застрял посередине: с одной стороны, ожидания снижения процентных ставок положительно влияют на оценку, с другой стороны, ожидания рецессии сказываются на прибыли. Рынок не знает, чему верить, и движется неуверенно.
Мой текущий вывод состоит в том, что логика рынка изменилась.
Традиционная логика: данные по занятости вне сельского хозяйства → состояние экономики → ценообразование на рынке.
Логика последних двух лет: данные по занятости вне сельского хозяйства → ожидания политики → направление ликвидности → ценообразование на рынке.
Вот почему одни и те же данные на разных этапах рынка могут интерпретироваться совершенно по-разному.
Вчерашний вечер был典型ным: данные слишком плохие → высокая вероятность снижения процентной ставки → бум на рынке облигаций и золота; но настолько плохие → тень рецессии подавляет фондовый рынок → реакция американского рынка акций слаба.
Это означает, что рынок сейчас колеблется между двумя измерениями: поддержка ликвидности против опасений рецессии.
Меня больше всего беспокоит, что в будущем может возникнуть такая ситуация: рынок труда упадет, а инфляция останется на высоком уровне. В то время Федеральная резервная система не сможет помочь, пространство для снижения процентных ставок будет ограничено. Плохие новости будут означать рецессию, и не приведут к смягчению. В тот момент плохие новости снова станут чисто плохими новостями.
Другими словами, сейчас плохие новости все еще могут быть упакованы на рынке как хорошие новости, потому что все ставят на то, что у ФРС есть пространство для спасения, но если наступит день, когда этого пространства не останется, рынок действительно начнет паниковать.
Раньше было прямо, теперь всё с поворотами, вчера такая ситуация лучше всего иллюстрирует проблему: одни и те же данные в разных логических рамках могут интерпретироваться рынком как полностью противоположные результаты.