Под предвкушением «дерегуляции», которую может принести Трамп, давно затихшая дорожка токенизированных акций в 2025 году вновь разжигает пламя в новом облике RWA. Введение наиболее ликвидных активов в мире — американских акций — в криптоиндустрию, позволяющее крипто-пользователям по всему миру торговать в любое время и в любом месте, безусловно, является грандиозным и заманчивым повествованием.
Тем не менее, этот путь не безоблачен. От ранней концепции STO до экспериментов с синтетическими активами во время лета DeFi, а затем до краткосрочных попыток FTX и Binance, история токенизированных акций полна перипетий. Сегодня, в связи с тонкими изменениями в регуляторной среде, началась новая волна соревнования.
В этом соревновании три силы начинают проявляться, представляя три совершенно разных пути: "поразительное снижение" от гиганта интернет-брокеров Robinhood, "открытый LEGO" от DeFi-нативного xStocks (выпущенного Backed Finance и распределяемого такими платформами, как Kraken), и "гибридная модель" от загадочного новичка StableStocks, поддерживаемого такими учреждениями, как Matrix Partners.
В данной статье будет подробно проанализировано три основных аспекта, будет раскрыта их юридическая основа, бизнес-модель и ключевые различия, а также рассмотрено, кто с наибольшей вероятностью сможет одержать победу в этой рискованной игре.
Одно. Четыре волны токенизированных акций
Чтобы понять сегодняшнюю конкурентную среду, необходимо обратиться к истории. Развитие токенизированных акций прошло примерно четыре этапа:
Этап зарождения STO (2017-2018): Концепция STO (эмиссия токенов, относящихся к ценным бумагам) возникла с целью перевести традиционные ценные бумаги в соответствие с требованиями блокчейна. Однако из-за отсутствия единого стандарта, высоких затрат на соблюдение норм и нехватки ликвидности на вторичном рынке эта попытка быстро закончилась.
Экспериментальный период синтетических активов (2020 DeFi Summer): Проекты, такие как Synthetix и Mirror Protocol, пытались создать «синтетические активы», привязанные к ценам акций США, путем избыточной залога криптоактивов. Эта модель обошла регуляторные проблемы, связанные с прямым владением акциями, но в конечном итоге провалилась из-за невозможности найти PMF. Недостаточный спрос на торговлю в сети привел к тому, что маркетмейкеры не имели стимула, ликвидность иссякла, и в конечном итоге большинство проектов убрали связанные активы под предлогом «регуляторных соображений».
Пробный период CEX (2020-2021): Централизованные биржи, такие как FTX и Binance, путем сотрудничества с лицензированными финансовыми учреждениями запустили централизованное хранение токенизированных акций. Эта модель на какое-то время привлекла значительные объемы торгов (месячный объем торгов FTX в октябре 2021 года составил 94 миллиона долларов), но вскоре столкнулась с огромным регуляторным давлением, так как конкурировала с традиционными биржами, такими как Nasdaq. Услуги Binance были приостановлены всего через три месяца после запуска, и бизнес FTX также завершился вместе с крахом его империи.
RWA Ренессанс ( сейчас ): В условиях новых ожиданий регулирования трек перезапускается. На этот раз основной нарратив становится RWA, подчеркивая выпуск токенов, поддерживаемых реальными акциями 1:1, через соблюдающую нормы правовую структуру, при этом безопасность активов и прозрачность ставятся на первое место.
Два. Обзор текущей рыночной конфигурации
Согласно данным RWA.xyz, текущая общая эмиссия акций на рынке RWA составляет около 374 миллионов долларов, но рост происходит медленно. Рыночная структура демонстрирует признаки фрагментации:
Exodus (EXOD): Самая высокая рыночная стоимость (около 258 миллионов долларов), но её модель более символична. Пользователи могут переносить акции EXOD,上市 на Нью-Йоркской фондовой бирже, на блокчейн Algorand, но это лишь "цифровое подобие", не содержащее никаких прав на блокчейне и не подлежащее торговле на блокчейне.
Dinari: Это образец соблюдения нормативных требований. Компания зарегистрирована в США и получила ценную лицензию брокера-дилера. Однако, чтобы соответствовать строгим требованиям регулирования, выпущенные ею dShares не могут свободно торговаться в сети, все покупки и продажи должны осуществляться через ее официальный сайт в часы торгов на фондовом рынке США. Это делает ее продуктовый опыт не лучше, чем у традиционных брокеров, таких как Futu, и больше похоже на традиционного брокера, использующего криптовалюту в качестве канала для ввода средств, поэтому рынок остается ограниченным.
Montis Group: Montis Group является эмитентом цифровых активов, расположенным в Великобритании, с рыночной капитализацией около 55 миллионов долларов, сосредотачиваясь на «выводе на цепочку» реальных активов, таких как акции и облигации в Европе. Однако, как и в случае с Exodus, Montis в настоящее время также реализовала только токенизацию своих собственных акций, и эти токены не могут свободно торговаться на цепочке. Для Web3-инвесторов, ищущих ликвидность и совместимость, такая модель на данном этапе имеет небольшое практическое значение.
На таком фоне приход Robinhood, xStocks и StableStocks принес три более креативных парадигмы на рынок.
Три. Три основных направления — глубокая деконструкция трех моделей
Мы разберем этих трех крупных игроков с трех аспектов: юридическое ядро, бизнес-модель и комбинируемость.
Юридическое ядро и пути соблюдения: По всему миру существует немало компаний, исследующих пути сочетания "криптовалюты + акции", но подход Robinhood выглядит особенным. Они не выбрали прямую эмиссию токенов, представляющих право собственности на акции, а вместо этого более гибко вошли на рынок: с помощью производных инструментов реализовали отображение базового актива. Продукты, запущенные в Европе, по сути, не являются сделками с ценными бумагами, а представляют собой внебиржевые финансовые контракты, выпущенные в рамках MiFID II Европейского Союза. Иными словами, пользователи покупают не "токены акций", а цифровой сертификат, который отслеживает колебания конкретной цены акций. Эта юридическая структура позволила Robinhood избежать сложных барьеров соблюдения правил в области ценных бумаг и с минимальными препятствиями выйти на зарубежные рынки.
Техническая архитектура и «закрытые сады»:
Выбор базового цепочки: В выборе технологии Robinhood использует Arbitrum в качестве сети развертывания. По сравнению с основной сетью Ethereum, она обеспечивает более высокую производительность и более низкие транзакционные издержки, при этом сохраняя зрелую безопасность Ethereum. За несколько долларов затрат на Gas было развернуто более ста различных токенов, что наглядно демонстрирует преимущества эффективности.
Контроль доступа: Однако эта система не является открытым DeFi раем. Внутри смарт-контракта написаны строгие правила белого списка, все транзакции требуют проверки, прошел ли получатель соответствующую сертификацию от Robinhood. Другими словами, это типичная "контролируемая зона", пользователи должны пройти KYC, чтобы войти, экосистема строго контролируется самой Robinhood, что, следовательно, жертвует взаимосвязью с внешним миром DeFi.
Будущие амбиции: Более интригующим является следующий шаг Robinhood. Компания готовит запуск собственной Layer 2 сети — Robinhood Chain, основанной на технологии Arbitrum. Этот шаг не только направлен на снижение затрат, но и посылает более мощный сигнал: Robinhood хочет взять под контроль базовые технологии, чтобы создать индивидуальную среду для будущей масштабной стратегии RWA.
Стратегическая глубина и видение: Если рассматривать эту модель как «закрытый сад», то это на самом деле недооценка амбиций Robinhood. Генеральный директор Влад Тенев многократно упоминал, что видение компании – это «Капитал как услуга» (Capital as a Service). Токенизация не является просто рекламным трюком, а важным инструментом Robinhood для продвижения финансовой демократизации, особенно для тех, кто долгое время был связан с неликвидными активами, находящимися в руках состоятельных людей. Представьте себе, если обычные пользователи смогут косвенно получить доступ к акциям таких не上市 гигантов, как SpaceX или OpenAI, через токены производных финансовых инструментов, структура власти на капитальном рынке будет переосмыслена.
Конечно, реальность не совсем оптимистична. Ведущие инвестиционные компании, как правило, не испытывают нехватки в финансах, поэтому практически невозможно активно "пригласить мелких инвесторов". Это означает, что токенизированные схемы должны обойти традиционную логику выпуска, чтобы достичь обычных инвесторов. Но такая модель также скрывает риски: после запуска токенов, связанных с OpenAI, компания Robinhood сразу же выпустила заявление, уточняющее, что это не имеет к ним отношения, что также выявляет проблему — между производными инструментами может существовать огромный разрыв в прозрачности информации и понимании со стороны инвесторов.
Если сравнить с другими платформами, подход Robinhood отличается от традиционных попыток внедрения на цепочке, таких как синтетические активы Synthetix или прогнозные рынки Polymarket. Он не акцентирует внимание на полной открытости DeFi, а вместо этого захватывает рынок с помощью комбинации "строгого соблюдения норм + высокого пользовательского опыта". Его логика больше похожа на расширение финансово-технологической платформы, а не на радикальный цепочный фундаментализм.
Если регуляторы будут молчаливыми или даже постепенно примут это, Robinhood первым создаст супер-вход, охватывающий розничных инвесторов, соблюдение норм и RWA, и, возможно, станет первой остановкой для европейских и американских розничных инвесторов в токенизированные финансы.
Одно предложение обзор: Попытка Robinhood не является чисто «переносом акций на блокчейн», а представляет собой эксперимент по использованию криптографических технологий для перестройки традиционной модели распределения производных финансовых инструментов. Он использует блокчейн для повышения эффективности доставки продуктов и соблюдения норм, его цель выходит далеко за пределы криптоиндустрии и действительно направлена на переопределение всей глобальной финансовой системы.
**Юридическое ядро и путь к соблюдению норм: ** В области токенизированных акций позиционирование xStocks весьма уникально. В отличие от некоторых платформ производных финансовых инструментов, которые предлагают только ценовое отображение, она идет по пути полного отображения физических активов. Вся структура создана швейцарской командой Compliance Backed Finance, соблюдающей рамки DLT законодательства Швейцарии, и через специальное инвестиционное средство (SPV), созданное в Лихтенштейне, для хранения реальных акций. Это SPV отвечает только за одну задачу — хранение базовых активов и полностью юридически изолировано от эмитента и торговой платформы. Другими словами, даже если у оператора возникнут проблемы, права инвесторов могут быть защищены независимо. Инвесторы получают не «документ контракта», а приоритетный обеспеченный долговой сертификат, соответствующий реальным активам.
Техническая архитектура и прозрачность:
Выбор базового блока: С технической точки зрения, xStocks выпускает токены на Solana. Причины несложны: высокая пропускная способность, низкие затраты, очень низкая задержка подтверждения – эти характеристики идеально подходят для частой торговли и комбинаций DeFi.
Камень прозрачности: Чтобы инвесторы доверяли своим токенам, которые действительно имеют реальную поддержку резервов, xStocks внедрил доказательство резервов Chainlink, которое позволяет любому в любое время проверять состояние резервов в блокчейне, придавая дополнительный уровень прозрачности их "токенам активов".
Открытые контракты: С другой стороны, как стандартный SPL токен, токен xStocks может свободно циркулировать на Solana, легко интегрируясь с такими нативными DeFi протоколами, как Jupiter, Kamino, и обладает полной совместимостью.
Стратегическая глубина и видение: С коммерческой точки зрения, xStocks не является замкнутым циклом, ориентированным непосредственно на конечного потребителя, а использует логистику дистрибуции B2B2C. Первичный рынок токенов и их выкуп осуществляется Backed Finance для институциональных клиентов, в то время как сделки на вторичном рынке зависят от таких бирж, как Kraken и Bybit. Таким образом, он может привлечь профессиональные учреждения и через зрелые биржи достичь большого числа розничных инвесторов, в конечном итоге высвобождая ликвидность в открытой экосистеме. Данные уже доказали потенциал этой модели: после получения поддержки от основных платформ, его суточный объем торгов однажды преодолел 6 миллионов долларов. Более дальновидное видение заключается в том, чтобы развить эту модель в "токенизацию как услугу", предоставляя финансовым учреждениям стандартизированные инструменты для токенизации активов.
Метод xStocks резко контрастирует с Robinhood. Модель Robinhood больше похожа на "цифровизацию финансовых деривативов", полагаясь на контролируемый механизм белого списка для блокировки пользователей; в то время как xStocks действительно размещает реальные активы в блокчейне и поддерживает полную совместимость с DeFi. Это означает, что он естественно больше соответствует нарративу Web3 "открытого конструктора LEGO", но при этом также должен нести ответственность за серые зоны регулирования и проблемы с рисками в открытой среде.
Эта модель сможет ли пройти, зависит от двух моментов:
Можно ли действительно создать глубокую ликвидность. Если токенизированные активы представляют собой лишь односторонний выпуск, и им не хватает достаточного числа контрагентов и арбитражных механизмов, то их рыночное значение будет весьма ограниченным.
Можно ли добиться долгосрочной терпимости со стороны регуляторов. В настоящее время структура SPV юридически обеспечивает изоляцию, но в будущем не существует единого подхода к определению "токенизированных ценных бумаг" в разных странах. Если возникнут регуляторные конфликты, экосистема может столкнуться с серьезными колебаниями.
Важно отметить, что модель xStocks может вдохновить на более широкие сценарии применения. Например, она предлагает воспроизводимую парадигму для «токенов, обеспеченных активами», выходящими за рамки стейблов, особенно подходящую для токенизации облигаций, ETF и даже фондов искусства. В отличие от «контролируемых токенов», выпущенных одной биржей, она подчеркивает свободную комбинацию с модулями DeFi, что вносит новый источник ликвидности в всю криптоэкосистему.
Краткий обзор: xStocks не переосмысляет биржу, а предоставляет новые базовые активы для DeFi. Он пытается перенести реальную и прозрачную ценность традиционных финансов на блокчейн и сформировать новую рыночную экосистему через открытые комбинации. Если направление Robinhood заключается в «переносе бизнеса на блокчейн», то логика xStocks больше похожа на «перенос активов на блокчейн».
3. StableStocks: агентское владение акциями + B2C + механизм组合 внутри платформы
Правовая основа: StableStocks использует уникальную модель "агентского владения + бенефициара". Платформа создает специализированный SPV и сотрудничает с лицензированными брокерами (например, австралийским HABIT TRADE) для открытия институциональных счетов, фактически покупая и храня акции. Конечные инвесторы не владеют акциями напрямую, а выступают в качестве бенефициаров,享有 соответствующие права. Эта схема позволяет StableStocks функционировать, полагаясь на систему соблюдения правил партнера, не имея при этом полного брокерского лицензирования, сочетая соответствие и гибкость.
Бизнес-модель: StableStocks позиционируется как типичная B2C модель, которая объединяет депозиты, торговлю, хранение и производные инструменты на собственной платформе. В отличие от некоторых решений B2B2C, StableStocks более склонен напрямую обслуживать конечных пользователей. В экосистеме он тесно связан с Binance и BNB Chain.
Комбинируемость: Основное отличие StableStocks заключается в том, что он не стремится к полностью открытой внешней комбинируемости, а создает внутреннюю комбинируемую замкнутую систему. Акции, которые пользователи держат в виде токенов, можно дополнительно депонировать в «StableVault» платформы, чтобы затем создать stStock с доходными свойствами. Это логика «финансовой игровой площадки с ограждениями» — игровые механики имеют ограничения, но опыт более контролируем.
С более системной точки зрения, модельная цепочка StableStocks может быть разбита на пять ключевых этапов:
Получение и источники акций
Реальные акции от лицензированных брокеров:
Австралия Habit Trade (владение 70%) отвечает за канал акций США
Традиционные банки (такие как ANZ, DBS) предлагают поддержку расчетов в фиатной валюте и каналы для перевода средств.
Источник акций реальный, не синтетический актив.
Механизм расчета и хранения
Акции централизованно хранятся SPV, изолируя риски;
Сотрудничество с клиринговыми организациями NASDAQ для обеспечения соответствия и стабильности оборота базовых активов.
Обеспечьте 1:1 соответствие, чтобы снизить риск дефолта контрагента.
Токенизация и выпуск на блокчейне
StableStocks будет хранить акции в форме токенов акций;
Выпуск токенов осуществляется на BNB Chain, поддерживаемом кошельком Binance и торговой экосистемой;
Каждый токен поддерживается реальными активами и относится к стандартным токенам, обеспеченным активами.
Стейблкоины и вход в криптомир
Интеграция с стабильной монетой Coinbase, пользователи могут напрямую обменивать USDC на токены акций;
Решена барьер в конвертации средств между пользователями фиатной валюты и пользователями криптовалют.
Использование и расширение на стороне пользователя
Токены акций можно хранить и торговать в кошельке Binance;
Кроме самих инвестиций, они могут быть встроены в DeFi-модуль, созданный StableStocks (ставки, увеличение дохода).
Пользовательский опыт более близок к сочетанию «Robinhood + DeFi-lite».
StableStocks идет по "среднему пути" — он не так закрыт, как Robinhood, который предлагает только торговлю, и не так открыт, как xStocks, который полностью интегрируется с DeFi Lego, а строит полуоткрыту систему. Для традиционных финансовых инвесторов он предлагает новый способ входа на рынок блокчейна; для крипто пользователей он предоставляет удобный доступ к таким голубым фишкам, как Tesla, Apple, McDonald's. Его основное преимущество заключается в:
Соответствие: использование системы лицензированных брокеров;
Стабильность: клиринговая компания + хранение SPV;
Легкость использования: закрытая петля B2C;
Инновации: внутренний комбинируемый DeFi-lite.
Краткий обзор: StableStocks является промежуточным решением, которое пытается найти баланс между закрытой простотой Robinhood и открытой сложностью xStocks. Оно делает ставку на то, что пользователи хотят "DeFi-lite" опыт — наслаждаясь преимуществами, которые приносит DeFi, но не неся все риски и сложности открытого DeFi.
Треугольное сравнение: StableStocks против xStocks против Robinhood
!
Четыре. Непреодолимые структурные барьеры
Несмотря на различные модели, на данном этапе все схемы токенизации акций сталкиваются с несколькими общими структурными барьерами, которые трудно решить в краткосрочной перспективе:
Противоречие между ценностным предложением и реальной ликвидностью: В настоящее время все платформы сталкиваются с классической дилеммой «что было первым: курица или яйцо». С одной стороны, для пользователей, которые уже могут удобно торговать акциями на американских рынках, ценностное предложение токенизированных акций неясно. Торговля в сети не только не предлагает лучшие тарифы, но и, наоборот, из-за нехватки ликвидности приводит к большему проскальзыванию сделок, а опыт значительно уступает зрелым интернет-брокерам. С другой стороны, именно из-за отсутствия достаточно мощного ценностного предложения для привлечения массовых пользователей и капиталовложений, сеть ликвидности не может углубиться, создавая самоподдерживающийся негативный обратный цикл: без пользователей нет ликвидности, без ликвидности еще сложнее привлечь пользователей. Если не удастся предоставить существующим пользователям уникальные новые преимущества, будет сложно преодолеть этот тупик.
Структурные недостатки: Текущие токенизированные акции по сути являются всего лишь «цифровыми двойниками» реальных акций, но такое копирование имеет фундаментальные недостатки. Во-первых, обещание торговли 24/7 в значительной степени является иллюзией. Когда базовый рынок акций (например, NASDAQ) закрыт, ликвидность на блокчейне не может хеджировать свои рисковые позиции и вынуждена либо значительно расширять спред, либо напрямую выводить ликвидность, чтобы избежать рисков, что значительно снижает эффективность торговли в выходные и после рабочего времени. Во-вторых, эти токены лишают полных прав акционеров. Пользователи получают право требовать экономическую ценность акций, а не полное владение, включая право голоса.
Риски централизации под "деконцентрированной" оболочкой: Несмотря на то, что эти модели RWA работают на децентрализованном блокчейне, их доверительная основа сильно сосредоточена в ряде оффлайн-сущностей. Будь то SPV, выпускающие токены, третьи стороны-банки, ответственные за хранение активов, брокеры, исполняющие сделки, или мосты, соединяющие фиатные деньги с криптомиром, каждый из этих этапов является потенциальной точкой централизованного сбоя. Если эти централизованные сущности потерпят неудачу в управлении, столкнутся с юридическими спорами или даже обанкротятся, токены на блокчейне могут мгновенно утратить свою ценностную поддержку.
Потенциальный парадокс совместимости DeFi: Для открытых моделей, таких как xStocks, конечная цель – стать «деньгами LEGO» в мире DeFi. Однако эта совместимость сталкивается с серьезным парадоксом. DeFi-кредитный протокол, рассматривая возможность принятия TSLAx в качестве залога, должен не только оценить риски волатильности цен акций Tesla, но и оценить платформенные риски, возникающие из-за токенизированной структуры — то есть риск дефолта со стороны эмитента Backed Finance или его управляющего. Эта двойная риск-экспозиция «активный риск + платформенный риск» заставляет DeFi-протоколы проявлять крайнюю осторожность при интеграции этих RWA активов. Более того, нечеткий правовой статус этих токенов также удерживает DeFi-протоколы от действий, поскольку существует опасение, что это может привести к регуляторным последствиям за «незаконное ведение деятельности с ценными бумагами». Это объясняет, почему до сих пор ни один основной DeFi-протокол не использует их в качестве основных залогов, и путь к истинной совместимости остается долгим.
Вывод: какая из трех моделей сможет выиграть будущее?
Исход этого соревнования, возможно, зависит не от того, чья правовая структура более изящна, а от того, кто сможет первым создать для пользователей уникальную ценность.
Путь победы Robinhood заключается в масштабировании. Если его цель состоит лишь в том, чтобы предложить знакомую категорию активов в новой форме десяткам миллионов существующих пользователей, то он, вероятно, одержит победу по количеству пользователей.
Путь к победе xStocks заключается в экологичности. Если нарратив «финансового Лего» окажется правдой, в будущем может появиться множество DeFi-протоколов, которые будут использовать его в качестве основного залога или базового актива для создания ончейновых опционов, кредитования и структурированных продуктов, тогда он завоюет будущее Web3.
Путь к успеху StableStocks заключается в опыте. Если он сможет доказать, что "DeFi-lite" является реальным рынком, предлагая единое, доступное по входному порогу "торговлю + доход" опыт, он может открыть синее море между мейнстримными пользователями и хардкорными пользователями DeFi.
В конечном счете, так называемые "цепочные американские акции" все еще находятся на стадии экспериментов; на данный момент они больше напоминают финансовую упаковку в условиях регуляторной лакуны, а не зрелый рыночный инструмент. Настоящие игроки, способные изменить правила игры, не те, кто первым реализует концепцию, а те, кто сможет на цепи предоставить полную торговую систему, объединяющую наличие активов, короткие продажи, кредитное плечо и управление рисками. Только когда финансовая играбельность и функциональность цепочных акций действительно сравнятся с или даже превзойдут предложения старых брокеров Уолл-стрит, эта трансформация можно будет считать вступившей в реальную фазу. На данный момент те, кто первыми вышел на рынок, только начали движение, настоящая гонка еще не началась.
Данная статья/блог предназначена только для ознакомления, отражает личное мнение автора и не представляет позицию Movemaker. Данная статья не предназначена для предоставления: (i) инвестиционных советов или рекомендаций; (ii) предложений или призывов к покупке, продаже или удержанию цифровых активов; или (iii) финансовых, бухгалтерских, юридических или налоговых советов. Удержание цифровых активов, включая стейблкоины и NFT, связано с высокими рисками, значительными колебаниями цен и даже возможностью полной утраты стоимости. Вы должны внимательно рассмотреть, подходит ли вам торговля или удержание цифровых активов, исходя из вашего финансового положения. Если у вас есть конкретные вопросы, пожалуйста, проконсультируйтесь с вашим юридическим, налоговым или инвестиционным консультантом. Информация, представленная в данной статье (включая рыночные данные и статистику, если таковые имеются), предназначена исключительно для общего ознакомления. При составлении этих данных и графиков было проявлено разумное внимание, однако мы не несем ответственности за любые фактические ошибки или пропуски, содержащиеся в них.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
Кто сможет вырваться вперед в токенизации американских акций? Подробное объяснение различий между StableStocks, xStocks и Robinhood.
Автор: @BlazingKevin_, исследователь в Movemaker
Под предвкушением «дерегуляции», которую может принести Трамп, давно затихшая дорожка токенизированных акций в 2025 году вновь разжигает пламя в новом облике RWA. Введение наиболее ликвидных активов в мире — американских акций — в криптоиндустрию, позволяющее крипто-пользователям по всему миру торговать в любое время и в любом месте, безусловно, является грандиозным и заманчивым повествованием.
Тем не менее, этот путь не безоблачен. От ранней концепции STO до экспериментов с синтетическими активами во время лета DeFi, а затем до краткосрочных попыток FTX и Binance, история токенизированных акций полна перипетий. Сегодня, в связи с тонкими изменениями в регуляторной среде, началась новая волна соревнования.
В этом соревновании три силы начинают проявляться, представляя три совершенно разных пути: "поразительное снижение" от гиганта интернет-брокеров Robinhood, "открытый LEGO" от DeFi-нативного xStocks (выпущенного Backed Finance и распределяемого такими платформами, как Kraken), и "гибридная модель" от загадочного новичка StableStocks, поддерживаемого такими учреждениями, как Matrix Partners.
В данной статье будет подробно проанализировано три основных аспекта, будет раскрыта их юридическая основа, бизнес-модель и ключевые различия, а также рассмотрено, кто с наибольшей вероятностью сможет одержать победу в этой рискованной игре.
Одно. Четыре волны токенизированных акций
Чтобы понять сегодняшнюю конкурентную среду, необходимо обратиться к истории. Развитие токенизированных акций прошло примерно четыре этапа:
Два. Обзор текущей рыночной конфигурации
Согласно данным RWA.xyz, текущая общая эмиссия акций на рынке RWA составляет около 374 миллионов долларов, но рост происходит медленно. Рыночная структура демонстрирует признаки фрагментации:
На таком фоне приход Robinhood, xStocks и StableStocks принес три более креативных парадигмы на рынок.
Три. Три основных направления — глубокая деконструкция трех моделей
Мы разберем этих трех крупных игроков с трех аспектов: юридическое ядро, бизнес-модель и комбинируемость.
1. Robinhood: производные контракты + B2C + контролируемая экосистема
Юридическое ядро и пути соблюдения: По всему миру существует немало компаний, исследующих пути сочетания "криптовалюты + акции", но подход Robinhood выглядит особенным. Они не выбрали прямую эмиссию токенов, представляющих право собственности на акции, а вместо этого более гибко вошли на рынок: с помощью производных инструментов реализовали отображение базового актива. Продукты, запущенные в Европе, по сути, не являются сделками с ценными бумагами, а представляют собой внебиржевые финансовые контракты, выпущенные в рамках MiFID II Европейского Союза. Иными словами, пользователи покупают не "токены акций", а цифровой сертификат, который отслеживает колебания конкретной цены акций. Эта юридическая структура позволила Robinhood избежать сложных барьеров соблюдения правил в области ценных бумаг и с минимальными препятствиями выйти на зарубежные рынки.
Техническая архитектура и «закрытые сады»:
Конечно, реальность не совсем оптимистична. Ведущие инвестиционные компании, как правило, не испытывают нехватки в финансах, поэтому практически невозможно активно "пригласить мелких инвесторов". Это означает, что токенизированные схемы должны обойти традиционную логику выпуска, чтобы достичь обычных инвесторов. Но такая модель также скрывает риски: после запуска токенов, связанных с OpenAI, компания Robinhood сразу же выпустила заявление, уточняющее, что это не имеет к ним отношения, что также выявляет проблему — между производными инструментами может существовать огромный разрыв в прозрачности информации и понимании со стороны инвесторов.
Если сравнить с другими платформами, подход Robinhood отличается от традиционных попыток внедрения на цепочке, таких как синтетические активы Synthetix или прогнозные рынки Polymarket. Он не акцентирует внимание на полной открытости DeFi, а вместо этого захватывает рынок с помощью комбинации "строгого соблюдения норм + высокого пользовательского опыта". Его логика больше похожа на расширение финансово-технологической платформы, а не на радикальный цепочный фундаментализм.
Если регуляторы будут молчаливыми или даже постепенно примут это, Robinhood первым создаст супер-вход, охватывающий розничных инвесторов, соблюдение норм и RWA, и, возможно, станет первой остановкой для европейских и американских розничных инвесторов в токенизированные финансы.
Одно предложение обзор: Попытка Robinhood не является чисто «переносом акций на блокчейн», а представляет собой эксперимент по использованию криптографических технологий для перестройки традиционной модели распределения производных финансовых инструментов. Он использует блокчейн для повышения эффективности доставки продуктов и соблюдения норм, его цель выходит далеко за пределы криптоиндустрии и действительно направлена на переопределение всей глобальной финансовой системы.
2. xStocks: Токены, обеспеченные активами + B2B2C + Полная компоновка
Метод xStocks резко контрастирует с Robinhood. Модель Robinhood больше похожа на "цифровизацию финансовых деривативов", полагаясь на контролируемый механизм белого списка для блокировки пользователей; в то время как xStocks действительно размещает реальные активы в блокчейне и поддерживает полную совместимость с DeFi. Это означает, что он естественно больше соответствует нарративу Web3 "открытого конструктора LEGO", но при этом также должен нести ответственность за серые зоны регулирования и проблемы с рисками в открытой среде.
Эта модель сможет ли пройти, зависит от двух моментов:
Можно ли действительно создать глубокую ликвидность. Если токенизированные активы представляют собой лишь односторонний выпуск, и им не хватает достаточного числа контрагентов и арбитражных механизмов, то их рыночное значение будет весьма ограниченным.
Можно ли добиться долгосрочной терпимости со стороны регуляторов. В настоящее время структура SPV юридически обеспечивает изоляцию, но в будущем не существует единого подхода к определению "токенизированных ценных бумаг" в разных странах. Если возникнут регуляторные конфликты, экосистема может столкнуться с серьезными колебаниями.
Важно отметить, что модель xStocks может вдохновить на более широкие сценарии применения. Например, она предлагает воспроизводимую парадигму для «токенов, обеспеченных активами», выходящими за рамки стейблов, особенно подходящую для токенизации облигаций, ETF и даже фондов искусства. В отличие от «контролируемых токенов», выпущенных одной биржей, она подчеркивает свободную комбинацию с модулями DeFi, что вносит новый источник ликвидности в всю криптоэкосистему.
Краткий обзор: xStocks не переосмысляет биржу, а предоставляет новые базовые активы для DeFi. Он пытается перенести реальную и прозрачную ценность традиционных финансов на блокчейн и сформировать новую рыночную экосистему через открытые комбинации. Если направление Robinhood заключается в «переносе бизнеса на блокчейн», то логика xStocks больше похожа на «перенос активов на блокчейн».
3. StableStocks: агентское владение акциями + B2C + механизм组合 внутри платформы
С более системной точки зрения, модельная цепочка StableStocks может быть разбита на пять ключевых этапов:
StableStocks идет по "среднему пути" — он не так закрыт, как Robinhood, который предлагает только торговлю, и не так открыт, как xStocks, который полностью интегрируется с DeFi Lego, а строит полуоткрыту систему. Для традиционных финансовых инвесторов он предлагает новый способ входа на рынок блокчейна; для крипто пользователей он предоставляет удобный доступ к таким голубым фишкам, как Tesla, Apple, McDonald's. Его основное преимущество заключается в:
Краткий обзор: StableStocks является промежуточным решением, которое пытается найти баланс между закрытой простотой Robinhood и открытой сложностью xStocks. Оно делает ставку на то, что пользователи хотят "DeFi-lite" опыт — наслаждаясь преимуществами, которые приносит DeFi, но не неся все риски и сложности открытого DeFi.
Треугольное сравнение: StableStocks против xStocks против Robinhood
!
Четыре. Непреодолимые структурные барьеры
Несмотря на различные модели, на данном этапе все схемы токенизации акций сталкиваются с несколькими общими структурными барьерами, которые трудно решить в краткосрочной перспективе:
Вывод: какая из трех моделей сможет выиграть будущее?
Исход этого соревнования, возможно, зависит не от того, чья правовая структура более изящна, а от того, кто сможет первым создать для пользователей уникальную ценность.
В конечном счете, так называемые "цепочные американские акции" все еще находятся на стадии экспериментов; на данный момент они больше напоминают финансовую упаковку в условиях регуляторной лакуны, а не зрелый рыночный инструмент. Настоящие игроки, способные изменить правила игры, не те, кто первым реализует концепцию, а те, кто сможет на цепи предоставить полную торговую систему, объединяющую наличие активов, короткие продажи, кредитное плечо и управление рисками. Только когда финансовая играбельность и функциональность цепочных акций действительно сравнятся с или даже превзойдут предложения старых брокеров Уолл-стрит, эта трансформация можно будет считать вступившей в реальную фазу. На данный момент те, кто первыми вышел на рынок, только начали движение, настоящая гонка еще не началась.
Данная статья/блог предназначена только для ознакомления, отражает личное мнение автора и не представляет позицию Movemaker. Данная статья не предназначена для предоставления: (i) инвестиционных советов или рекомендаций; (ii) предложений или призывов к покупке, продаже или удержанию цифровых активов; или (iii) финансовых, бухгалтерских, юридических или налоговых советов. Удержание цифровых активов, включая стейблкоины и NFT, связано с высокими рисками, значительными колебаниями цен и даже возможностью полной утраты стоимости. Вы должны внимательно рассмотреть, подходит ли вам торговля или удержание цифровых активов, исходя из вашего финансового положения. Если у вас есть конкретные вопросы, пожалуйста, проконсультируйтесь с вашим юридическим, налоговым или инвестиционным консультантом. Информация, представленная в данной статье (включая рыночные данные и статистику, если таковые имеются), предназначена исключительно для общего ознакомления. При составлении этих данных и графиков было проявлено разумное внимание, однако мы не несем ответственности за любые фактические ошибки или пропуски, содержащиеся в них.