El problema de la salida: por qué los dólares en cadena aún no pueden pagar las cuentas

Artem Tolkachev es el Director de RWA en Falcon Finance.

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La regulación de las stablecoins ha estado en proceso durante mucho tiempo, y finalmente estamos viendo un progreso real en múltiples jurisdicciones importantes. En los EE. UU. en particular, la dirección del viaje se está volviendo más clara, a pesar del debate en curso sobre el rendimiento: estándares más altos para las reservas, requisitos de redención más claros y criterios de elegibilidad más estrictos para emisores y proveedores de servicios.

Para muchos en la industria, esta es una buena noticia. La claridad es mejor que la ambigüedad. Pero la claridad regulatoria para las stablecoins ilumina el próximo gran desafío, que se sitúa en la frontera entre los dólares onchain y el sistema financiero del mundo real. La confianza en las principales stablecoins respaldadas por fiat ha mejorado, incluso después de eventos de estrés como la deslocalización temporal de USDC en marzo de 2023. A medida que la circulación ha crecido y la regulación de las stablecoins de pago como la Ley GENIUS avanza, la restricción se está desplazando del token al puente de la “economía real”: rieles de conversión y pago regulados que pueden mover de manera confiable dólares onchain a cuentas bancarias a gran escala.

La mayoría de las conversaciones sobre stablecoins se centran en la composición de reservas, la frecuencia de auditoría y los mecanismos de redención. Estos son importantes. Pero describen solo la mitad del ciclo de vida de un activo digital denominado en dólares, porque en el momento en que un negocio necesita convertir liquidez onchain en nómina, una factura de proveedor o un pago de impuestos, estas transacciones siguen siendo fragmentadas, costosas y, en muchos corredores, simplemente no están disponibles a escala institucional.

Por eso, los desarrollos más significativos de stablecoins en este momento a menudo no se tratan en absoluto de un nuevo token, sino de la infraestructura que convierte los dólares onchain en pagos regulados.

Para las empresas que necesitan flujos diarios consistentes de seis cifras en la mayoría de los corredores, la infraestructura o no existe a un costo razonable o requiere unir múltiples contrapartes con estándares de cumplimiento inconsistentes.

El resultado es que las organizaciones que operan onchain a menudo mantienen dos funciones de tesorería paralelas: una para activos digitales, otra para pagos tradicionales, con reconciliación manual entre ellas. Las ganancias de eficiencia de la liquidación más rápida onchain se consumen parcialmente por la fricción de devolver el valor al sistema bancario.

Lo que hace que este problema sea más urgente ahora es que la regulación está endureciendo los requisitos para las stablecoins respaldadas por fiat, mientras que la capa de salida está gobernada por un mosaico de regímenes existentes: MSBs, EMIs y bancos. La brecha es menos sobre la ausencia de regulación y más sobre la falta de un modelo operativo estandarizado de extremo a extremo: SLAs consistentes, plazos, informes y reconciliación.

La Ley GENIUS crea reglas para los emisores. Los documentos de consulta de la FCA abordan la emisión, custodia y requisitos prudenciales. Pero la infraestructura que convierte los dólares onchain en pagos regulados, como las EMIs, los negocios de servicios monetarios, los proveedores de liquidación en fiat, opera bajo un conjunto diferente de marcos. Estos son regímenes de servicios financieros existentes en lugar de específicos de criptomonedas.

La brecha entre estos dos conjuntos regulatorios es donde la adopción se detiene. Un emisor de stablecoin puede cumplir completamente con los requisitos de reserva y redención, y sin embargo, el titular de esa stablecoin aún puede tener dificultades para convertirla en euros, libras o dólares a través de un canal regulado sin retrasos, tarifas o fricción de cumplimiento.

Esto es particularmente importante para los dólares sintéticos, que son activos onchain denominados en dólares que mantienen su paridad a través de sobrecolateralización y mecanismos de mercado en lugar de reservas fiat. A diferencia de las stablecoins respaldadas por fiat, los dólares sintéticos no se posicionan como dinero digital. Hacen reclamaciones más estrechas: exposición al dólar, riesgo explícito y rendimiento opcional a través de un mecanismo de staking separado. Esta distinción significa que están fuera de los marcos regulatorios que ahora se están construyendo para las stablecoins de pago.
Eso, para ser claros, no es una evasión. Es una elección de diseño que crea límites de cumplimiento más claros. Un emisor de dólares sintéticos no está compitiendo con depósitos bancarios ni posicionándose como un instrumento de pago. Sus obligaciones regulatorias son diferentes y más contenidas. Pero la consecuencia práctica es la misma que para cualquier dólar onchain: si el titular no puede convertir a fiat a través de infraestructura regulada, la utilidad del activo se limita al entorno onchain.

La solución emergente no puede provenir de un único marco regulatorio que cubra todo, desde la emisión hasta el pago. La forma de lograr el cumplimiento requiere una arquitectura que sea modular, donde cada capa opere dentro de su propio perímetro. La emisión onchain sigue un conjunto de reglas y la conversión de cripto a fiat sigue otro, típicamente a través de un negocio de servicios monetarios registrado o equivalente. Y la capa de pagos en fiat es manejada por una institución financiera autorizada, sujeta a sus propios requisitos prudenciales y de protección al consumidor.

La separación permite que cada componente sea regulado por la autoridad mejor posicionada para supervisarlo, sin requerir que una sola entidad tenga que poseer todas las licencias o satisfacer todos los marcos simultáneamente. También significa que los productos de dólares onchain, ya sean stablecoins respaldadas por fiat o alternativas sintéticas, pueden acceder a rieles de pago del mundo real sin necesidad de convertirse en instituciones de pago.

Para las empresas y los despachos de comercio que utilizan estos instrumentos, significa obtener la capacidad de ganar rendimiento onchain mientras aún pueden pagar a proveedores en euros o libras, sin verse obligados a elegir entre rendimientos de DeFi y obligaciones del mundo real. Ese ha sido el paso que faltaba.

A medida que los marcos regulatorios maduran, las instituciones que proporcionan la salida, como las EMIs, los procesadores de pagos y los proveedores de conversión regulada, obtienen una base legal más clara para manejar los flujos de dólares onchain. Eso, a su vez, reduce el riesgo de cumplimiento que históricamente ha hecho que las instituciones financieras tradicionales sean reacias a tocar la conversión de cripto a fiat.

Es probable que una arquitectura de cumplimiento modular que separe emisión, conversión y pagos en capas distintas e independientemente reguladas se convierta en el patrón de diseño estándar. Las primeras versiones de esta pila modular ya están en el mercado: Visa ha lanzado la liquidación de USDC en EE. UU., Circle ha anunciado CPN para la liquidación de stablecoins FI a FI, y Stripe ha implementado el pago con USDC para comerciantes de Shopify con pagos en fiat estándar. La próxima fase de adopción de dólares onchain no se decidirá por cuáles reservas lucen mejor en papel. Se decidirá por quién puede convertir liquidez onchain en pagos regulados de manera rápida, predecible y a gran escala. Resolver el problema de la salida, y los “dólares onchain” dejan de ser una categoría de producto y comienzan a comportarse como infraestructura financiera.

Acerca del autor

Artem Tolkachev es el Director de RWA en Falcon Finance, donde lidera el desarrollo de infraestructura de activos del mundo real tokenizados y sistemas de dólares sintéticos. Ha pasado más de una década construyendo marcos de activos digitales en Europa y Asia.