حجة إصلاح تحسين السعر

يدور النقاش حول نموذج “الدفع مقابل تدفق الأوامر” بين المشاركين في السوق والجهات التنظيمية والإعلام المالي، لكن يمكن للتغيير الدقيق والقوي في الإفصاحات المتعلقة بالتداول أن يحقق مجموعة من النتائج الإيجابية دون تنفيذ إصلاحات سوقية مُعطِّلة. تتمحور جوهر هذه المداولات حول مقياس تحسين السعر (PI)، الذي يحسبه وسطاء/تجار الجملة حاليًا على أنه الفرق بين سعر التنفيذ وأفضل سعر سوق مُعلن عنه. في الولايات المتحدة، حيث يُسمح بالتداول خارج البورصة، يُقاس التحسين بالاستناد إلى NBBO المُبلَّغ عنه بواسطة مشغّلي الشريط الموحد.

إن السيولة المخفية بين أفضل العروض المُعلنة كبيرة بما يكفي بحيث لا يتمكن الوسطاء من الوفاء فقط بمتطلبات التنفيذ الأمثل، بل يقومون أيضًا بتوجيه أوامر العملاء إلى مزودي السيولة الذين يدفعون أعلى المكافآت (rebates). مقارنةً بأفضل عرض مُعلن، نادرًا ما يكون رقم PI سالبًا، مما يضلل المستثمرين عمليًا عبر الفشل في الإبلاغ عن تكاليف التداول المضمّنة.

بالنسبة للمستثمرين الأفراد، فإن تغييرًا صغيرًا في الصيغة - تحديدًا، استبدال أفضل سعر طلب أو أفضل عرض بأجلٍ وسطي (mid-quote) - من المرجح أن يؤدي إلى تحسينات سعرية سالبة، بما يرفع الوعي بالعمولات والمكافآت الخفية.

بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين، فإن تغيير الصيغة غير مرجح أن يحدث تأثيرًا كبيرًا، نظرًا لأن أوامر غير الأفراد عادةً لا يتم توجيهها إلى مزودي السيولة. علاوة على ذلك، يستخدم المستثمرون المؤسسيون مجموعة متنوعة من التقنيات للتحكم في تكاليف التداول وتحقيق أفضل تنفيذ، باستخدام ما يسمى تحليل تكاليف المعاملات (TCA).

يتيح TCA طريقة لاكتشاف الأوامر غير الكفؤة عبر وضع أسعار التنفيذ في مقابل أسعار المشاركين الآخرين في السوق، مع مراعاة حجم الأوامر وعمق السيولة واتجاه السوق ومعلمات الصفقة الكبيرة (meta-order).

الشكل 1

مثال على أمر بيع غير كفؤ، لم يكتفِ باجتياز نطاق العرض/الطلب (spread) بل اخترق أيضًا عدة مستويات من دفتر أوامر الحدود (limit order book)، تلاه تعافٍ سريع.

تحليل التنفيذ

في تطبيق أساسي، يحتاج المرء إلى مقارنة أسعار تداوله هو مع VWAP لباقي المشاركين خلال فترة زمنية محددة مسبقًا أو عبر حجم محدد مسبقًا بعد كل صفقة. يتطلب ذلك الوصول إلى تقارير الصفقات بصيغة خام، وكذلك إلى سجل تغذية بيانات صفقات عامة يحتوي على طوابع زمنية دقيقة وأرقام صفقات. ستكون تغذية SIP trade feed كافية لإنجاز هذه المهمة. لإزالة أثر السوق (market impact)، يتم استبعاد صفقات المرء هو من السجل العام لحساب VWAP للمنافسين خلال نافذة زمنية محددة مسبقًا. كبديل لنافذة زمنية محددة، يمكن تضمين صفقات المنافسين بحجم مماثل أو أكبر من صفقات المرء هو، مع ضبطها بواسطة معلمة مشاركة الحجم (volume participation parameter).

في تطبيق أكثر تقدمًا، يتم حساب VWAP للمنافسين فقط لأوامر من نفس الاتجاه. يتيح ذلك للمستخدم مقارنة صفقات الشراء الخاصة به مع صفقات الشراء لمشاركين آخرين، بشكل متوافق. ولنوع التحليل هذا، يلزم وجود سجل أوامر كامل يربط الأوامر بالصفقات. سجلات الأوامر الكاملة مثل NYSE Integrated Data Feed تكون خاصة بكل بورصة ولا تتوفر من SIP.

في حال عدم توفر سجل صفقات عام، يمكن إجراء حسابات تقريبية باستخدام أشرطة OHLC بمدة تصل إلى 1 دقيقة كبديل لـ VWAP للمنافسين. إذا كانت سلسلة الأشرطة توفر معلمة VWAP، يمكن طرح القيمة الإجمالية لصفقات المرء هو وإعادة حساب VWAP للمنافسين لتحسين المقارنة.

الجدول 1

يمكن تجميع الفروقات بين أسعار التنفيذ وVWAP للمنافسين للإبلاغ عن النتائج التراكمية لكل أمر ولكل meta-order.

ملاحظة: ينطبق تحليل الصفقات فقط على الأوامر التي تم تنفيذها بالكامل أو بشكل جزئي. الأوامر المُلغاة خارج نطاق هذا التحليل.

تحليل التوجيه (Placement)

يركز تحليل التوجيه على معلمات الأمر (السعر، الكمية، النوع، الشرط، المنصة/مكان التنفيذ، التوقيت) من جهة، وعلى خصائص السيولة المرئية من جهة أخرى. الغرض من هذه التجربة هو اكتشاف فترات تأخر التوجيه (routing latencies) وسوء تكوين الأوامر، مثل الأوامر السوقية الأكبر من اللازم أو أوامر الحدود التي تُكسر عدة مستويات سعرية. يمكن ترميز قواعد وضع الأوامر الأمثل في كتاب قواعد (rule book)، مع إسناد كل قاعدة درجة رقمية لها.

أمثلة قواعد:

2. حجم أمر السوق كبير جدًا.
3. حجم أمر الحد كبير جدًا (تسريب معلومات).
4. سعر أمر الحد عدواني جدًا (تم اجتياز spread أو تم التنفيذ على عدة أسعار).
5. تم تنفيذ أمر Iceberg بينما كان أمر حد أساسي كافيًا (رسوم إضافية).
6. إلغاء أمر Cross (رسوم إضافية).
7. رؤية سعر أفضل في مكان تنفيذ آخر.

بالنسبة لتحليل التوجيه الأساسي، تكون تغذية عروض SIP كافية. لبعض القواعد، يلزم وجود تغذية بيانات Level 2 خاصة (proprietary) أو حتى سجل أوامر كامل لإعادة بناء دفتر الأوامر عند لحظة وصول الأمر.

التدقيق والتقارير

يمكن استخدام كلا نوعي التحليل لإنتاج تقارير عن جودة التنفيذ بشكل منتظم. من خلال إسناد بيانات وصفية (metadata) إلى كل أمر (مثل نوع الخوارزمية وإصدارها، مراجع الحساب والوسيط، إلخ)، يمكن لهذه التقارير تحديد استراتيجيات التداول ضعيفة الأداء وتقليل تكاليف التداول يوميًا، خصوصًا لمحافظ التداول العالية الدوران.

> بالنسبة لفِرق التداول في جهة الشراء (buy-side)، يُعد TCA مفتاحًا لتحسين التنفيذ في أسواق رأس المال التي تتغير بسرعة اليوم. - سيرغي روديونوف، الرئيس التنفيذي، Axibase

لتحقيق هذا الهدف بطريقة تعمل عبر جميع تكاملات OMS وفئات الأصول، غالبًا ما يتعين على العملاء الشروع في مسار حل “ابنِ بنفسك” (build-your-own). مع إضافة وظائف TCA إلى قاعدة بيانات Axibase للبيانات الزمنية (Time-Series Database)، يمكن للعملاء الآن تجنب التكاليف المستمرة والاعتماد على حل صناعي يتضمن أفضل الممارسات لوضع الأوامر، ويوفر تكاملات مع مختلف صيغ عروض/صفقات (quote/trade formats)، ويتضمن محرك تقارير مُجدول مع دعم SQL.