春節休暇期間、人民元の為替レートは強含みの上昇傾向を示し、オフショア人民元は取引中に一気に6.89の節目を突破し、最低6.8813に達し、過去3年で最高水準を更新しました。
実際、2月以降、人民元対米ドルの為替レートは6.98付近から持続的に上昇し、累計で約1.3％の上昇を記録、オンショア・オフショアの為替レートはともに6.9の範囲内に安定しています。主流の見方によると、今回の上昇は主にドル指数の弱含み、米連邦準備制度の利下げ期待の高まり、国内経済の着実な回復、外需の黒字維持といった要因によるものとされています。
人民元の今後の動向について、証券会社は楽観的な見解を示しています。華泰証券はマクロ視点から、人民元は引き続き上昇傾向を維持すると分析しています。銀河証券は、人民元はこれまでの3〜4年の短期サイクルから脱却し、より長期的な上昇サイクルを示すと考え、今はその始まりに過ぎないとしています。西部証券も、中長期的には中国の強力な工業力による輸出競争力が人民元の根本的な推進力だと述べています。
為替レートの変動は資産配分の論理に深く影響し、全体として、人民元の長期上昇局面は資産配分の機会をもたらすと見られています。証券会社は、大きな資産クラスの中でA株や国債など人民元資産を堅実に評価し、株式市場はファンダメンタルズの恩恵、利益率の向上、北向き資金の好みを軸に配置を進めるべきだとしています。コモディティについては、銅などの工業金属の構造的なチャンスに注目し、人民元の上昇トレンドの下で各セクターの恩恵論理を把握することが資産配分の核心となります。
A株とH株は共同で恩恵を受ける
人民元の上昇は株式市場に最も直接的かつ顕著な好影響をもたらし、その核心は為替レートの強化により人民元資産の魅力が大きく高まり、株式リスクプレミアムが低下し、海外資金の流入を持続させる点にあります。
複数の証券会社は、人民元の上昇サイクルにおいて、株式市場全体は好調を維持し、特に香港株は外資の属性が強いため最大の恩恵を受けるとしています。一方、A株は構造的に分化し、成長スタイルや外資の高い好みを持つセクターが好調を示すと見られています。
一方、A株は多角的な伝導を通じて恩恵を受け、成長スタイルが優位とされます。華泰証券は、人民元の上昇がA株の株式資産に与える伝導経路を、相対的なファンダメンタル効果、負債効果、コスト効果、配置効果の4つの側面からまとめています。
ファンダメンタル効果は、人民元のトレンド上昇が中国経済の基本的なサイクルの上昇と伴うことが多く、不動産や先進的製造業などの一階導業界や、非銀行金融などの高β二階導業界が市場リスク志向の高まりとともに最初に恩恵を受けるとしています。
負債効果では、バイク、自動車部品、建設機械、太陽光発電設備など、ドル建て有息負債比率の高い業界は、負債圧縮と為替差益の両面で恩恵を受け、企業の当期利益を直接押し上げます。
コスト効果は、電子化学品、種子業、冶金原料など外需依存度の高い業界に恩恵をもたらし、人民元の購買力向上により輸入原材料の本国通貨コストが低下し、業界の毛利率が大きく改善する見込みです。
配置効果では、海外資金の中国株への関心が高まり、北向き資金の流入方向が業界配置の重要な指標となります。
中信証券は、市場取引と収益改善の観点から三つの配置ヒントを示しています。一つは航空、ガス、製紙など「筋肉の記憶」を持つ業界で、これらの業界は人民元の上昇前や重要ポイント突破時に株価弾性が特に顕著です。二つは鉄鋼、非鉄金属、石油精製など輸入依存度が高く輸出依存度が低い業界で、コスト削減が利益率の向上を促進し、農産品、航運、建設機械も同時に恩恵を受けます。三つは免税店や不動産開発業者など、金融緩和期待の恩恵を受ける品種や、証券、保険などのグローバル展開可能な非銀行金融セクターで、政策と為替の両面から促進されるとしています。
国聯民生研究は、人民元の上昇サイクルにおいて、全A指数は一般的に上昇傾向を示し、多くの業界株価が正の影響を受けているとし、鉄鋼、不動産、軽工業、交通運輸などが上位に挙げられます。スタイル面では、成長スタイルが価値スタイルよりも全体的に強く、大盤と小盤の間に明確な優劣は見られません。
資金面では、北向き資金の動きが重要な手掛かりとなり、2025年12月末以降、北向き資金の単日取引額は著しく増加し、2025年第4四半期には有色金属、電力設備、電子などの一次産業の純流入がトップとなり、バッテリー、半導体、太陽光発電設備などの二次産業は連続3四半期外資の増加を続けており、これらの業界は上昇局面における資金配置の中心となっています。
もう一つ、香港株は外資流入の後押しを受け、テクノロジーセクターの追い上げも期待と銀河証券は指摘します。オンショア・オフショアの株式の観点から、香港株は人民元の上昇によりより恩恵を受けやすいとし、A株と比較して外資の参加度が高いため、人民元の上昇による外資の純流入効果も顕著です。現在の香港株の評価は歴史的に低水準にあり、人民元資産の魅力が高まる背景で、評価修復の余地は大きいとしています。
長城証券は、最近の南向き資金の香港株への流入規模は2025年第1・3四半期に比べて縮小しているものの、外資による香港株の配置は今後さらに高まる可能性があり、特に景気動向や確実性の高いテクノロジーセクターには明確な追い上げのチャンスがあると分析しています。
ただし、香港株の内部業界のパフォーマンスは大きく分化する見込みで、華泰証券は、外資の好みが強い白物電器、電池、建設機械、電力設備、飲料乳品などの業界は外資流入の恩恵を大きく受ける一方、南向き資金の好みが強い石炭、石油化学、医薬品などのセクターは資金の流出圧力に直面する可能性があると指摘しています。
債券市場は二方向の力が作用し、利回りは区間内で揺れ動く
人民元の上昇は債券の利回りに明確な二方向の影響をもたらし、下向きの圧力と上向きの引き戻しが共存し、二つの力の綱引きにより債券市場はトレンドを形成しにくい状況となっています。
銀河証券は、人民元の上昇は中国の金融緩和余地を拡大し、短期債の利回りを下げる一方、長期債の利回りも下向きの圧力を受けると指摘します。一方、人民元の上昇は株式リスクプレミアムを低下させ、国際資本の中国株への流入を促進し、市場のリスク志向を高めるため、株式と債券の間のバランスは一時的に債券に圧力をかける可能性もあります。
これら二つの力が作用する中、銀河証券は今回の人民元の上昇は中国経済の堅調な回復を示すものではなく、インフレの上昇圧力は限定的であり、信用拡大も阻害されると予測しています。したがって、債券市場は年間を通じた大きな調整には至らず、2026年の10年国債利回りは1.7％〜2.1％の範囲内で狭く振動し、全体的な変動幅は限定的と見られます。
コモディティは分化を示し、工業金属に注目
コモディティ市場は明確な分化を見せており、具体的には品種ごとの動きに差異が顕著です。中でも工業金属は大きな注目点となっています。
銀河証券は、今回の人民元の上昇は弱いドルの国際資本流動によるものであり、国内需要の回復によるものではないため、コモディティはトレンドを形成しにくいと指摘します。AIのナarrative拡散の背景の中で、品種ごとに動きが分かれ、上海銅はより確実な上昇の機会を持つとしています。西部証券も同様に、銅、アルミニウム、ニッケルなどの工業金属に注目しています。
一方、他のコモディティは明確なトレンドチャンスに乏しく、今後の動きは国内需要の回復次第と見られます。伝統的な避難資産としての金は、多くの証券会社が戦略的に組み入れる範囲に入れており、西部証券は金について、戦略的な配分を維持しつつも、短期的な投機取引には慎重さを求めています。
高勝率の方向性を見定め、弱い上昇局面の構造的チャンスを掴む
国海証券は、2015年の「811為替改革」後の8回の人民元上昇局面を振り返り、内需経済の回復の強弱に基づき、人民元の上昇は「強い上昇」と「弱い上昇」の二つに分類できると分析しています。過去8回のうち、6回は弱い上昇だったと指摘します。
現在の市場環境を踏まえ、国海証券は今回の人民元の弱い上昇の可能性が高いと判断し、その主な理由は不動産や消費の修復に時間がかかることと、米連邦準備制度の金融政策が中立に向かうことで人民元の上昇に一定の抑制がかかるためです。
弱い上昇局面では、資産配分のロジックもより明確になり、成長スタイルは「高勝率＋高弾性」の特徴を持ち、資産配分の主軸となります。業界別では、通信、電子は「高勝率＋高弾性」の特性を持ち、全Aを上回る確率は83％に達します。コンピューター、電力設備、家電も「勝率やや高＋高弾性」の特徴を示し、全Aを上回る確率は67％です。
複数の証券会社の見解を踏まえ、この弱い上昇トレンドの中で資産配分の高勝率方向を四つ挙げると、
一つは、テクノロジー成長セクターに焦点を当て、コンピューター、電子、通信、電力設備などを重視。特にコンピューターと電子は景気拡大局面にあり、電力設備は反内巻き込みの好調が続く見込みで、コストパフォーマンスも高い。
二つは、外資の高偏好セクターに注目し、有色金属、電池、建設機械、白物電器など、北向き資金の継続的増加が見込まれる品種に投資。外資流入により評価と業績の両面での向上を期待。
三つは、コスト改善に寄与するセクターに注目し、航空、製紙、鉄鋼、有色金属など、外債比率が高い、または輸入依存度の高い業界で、人民元の上昇によるコスト低減と為替差益の恩恵を享受。
四つは、コアな人民元資産を保有し、A株の優良銘柄や国債などの低リスク資産を中心に、クロスボーダー資本の流入を促進し、長期的な資産配分の柱とすることです。
（出典：財聯社）
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春節以降人民元の為替レートは上昇を続けています。主要資産の配分はどうすればよいでしょうか？
春節休暇期間、人民元の為替レートは強含みの上昇傾向を示し、オフショア人民元は取引中に一気に6.89の節目を突破し、最低6.8813に達し、過去3年で最高水準を更新しました。
実際、2月以降、人民元対米ドルの為替レートは6.98付近から持続的に上昇し、累計で約1.3％の上昇を記録、オンショア・オフショアの為替レートはともに6.9の範囲内に安定しています。主流の見方によると、今回の上昇は主にドル指数の弱含み、米連邦準備制度の利下げ期待の高まり、国内経済の着実な回復、外需の黒字維持といった要因によるものとされています。
人民元の今後の動向について、証券会社は楽観的な見解を示しています。華泰証券はマクロ視点から、人民元は引き続き上昇傾向を維持すると分析しています。銀河証券は、人民元はこれまでの3〜4年の短期サイクルから脱却し、より長期的な上昇サイクルを示すと考え、今はその始まりに過ぎないとしています。西部証券も、中長期的には中国の強力な工業力による輸出競争力が人民元の根本的な推進力だと述べています。
為替レートの変動は資産配分の論理に深く影響し、全体として、人民元の長期上昇局面は資産配分の機会をもたらすと見られています。証券会社は、大きな資産クラスの中でA株や国債など人民元資産を堅実に評価し、株式市場はファンダメンタルズの恩恵、利益率の向上、北向き資金の好みを軸に配置を進めるべきだとしています。コモディティについては、銅などの工業金属の構造的なチャンスに注目し、人民元の上昇トレンドの下で各セクターの恩恵論理を把握することが資産配分の核心となります。
A株とH株は共同で恩恵を受ける
人民元の上昇は株式市場に最も直接的かつ顕著な好影響をもたらし、その核心は為替レートの強化により人民元資産の魅力が大きく高まり、株式リスクプレミアムが低下し、海外資金の流入を持続させる点にあります。
複数の証券会社は、人民元の上昇サイクルにおいて、株式市場全体は好調を維持し、特に香港株は外資の属性が強いため最大の恩恵を受けるとしています。一方、A株は構造的に分化し、成長スタイルや外資の高い好みを持つセクターが好調を示すと見られています。
一方、A株は多角的な伝導を通じて恩恵を受け、成長スタイルが優位とされます。華泰証券は、人民元の上昇がA株の株式資産に与える伝導経路を、相対的なファンダメンタル効果、負債効果、コスト効果、配置効果の4つの側面からまとめています。
ファンダメンタル効果は、人民元のトレンド上昇が中国経済の基本的なサイクルの上昇と伴うことが多く、不動産や先進的製造業などの一階導業界や、非銀行金融などの高β二階導業界が市場リスク志向の高まりとともに最初に恩恵を受けるとしています。
負債効果では、バイク、自動車部品、建設機械、太陽光発電設備など、ドル建て有息負債比率の高い業界は、負債圧縮と為替差益の両面で恩恵を受け、企業の当期利益を直接押し上げます。
コスト効果は、電子化学品、種子業、冶金原料など外需依存度の高い業界に恩恵をもたらし、人民元の購買力向上により輸入原材料の本国通貨コストが低下し、業界の毛利率が大きく改善する見込みです。
配置効果では、海外資金の中国株への関心が高まり、北向き資金の流入方向が業界配置の重要な指標となります。
中信証券は、市場取引と収益改善の観点から三つの配置ヒントを示しています。一つは航空、ガス、製紙など「筋肉の記憶」を持つ業界で、これらの業界は人民元の上昇前や重要ポイント突破時に株価弾性が特に顕著です。二つは鉄鋼、非鉄金属、石油精製など輸入依存度が高く輸出依存度が低い業界で、コスト削減が利益率の向上を促進し、農産品、航運、建設機械も同時に恩恵を受けます。三つは免税店や不動産開発業者など、金融緩和期待の恩恵を受ける品種や、証券、保険などのグローバル展開可能な非銀行金融セクターで、政策と為替の両面から促進されるとしています。
国聯民生研究は、人民元の上昇サイクルにおいて、全A指数は一般的に上昇傾向を示し、多くの業界株価が正の影響を受けているとし、鉄鋼、不動産、軽工業、交通運輸などが上位に挙げられます。スタイル面では、成長スタイルが価値スタイルよりも全体的に強く、大盤と小盤の間に明確な優劣は見られません。
資金面では、北向き資金の動きが重要な手掛かりとなり、2025年12月末以降、北向き資金の単日取引額は著しく増加し、2025年第4四半期には有色金属、電力設備、電子などの一次産業の純流入がトップとなり、バッテリー、半導体、太陽光発電設備などの二次産業は連続3四半期外資の増加を続けており、これらの業界は上昇局面における資金配置の中心となっています。
もう一つ、香港株は外資流入の後押しを受け、テクノロジーセクターの追い上げも期待と銀河証券は指摘します。オンショア・オフショアの株式の観点から、香港株は人民元の上昇によりより恩恵を受けやすいとし、A株と比較して外資の参加度が高いため、人民元の上昇による外資の純流入効果も顕著です。現在の香港株の評価は歴史的に低水準にあり、人民元資産の魅力が高まる背景で、評価修復の余地は大きいとしています。
長城証券は、最近の南向き資金の香港株への流入規模は2025年第1・3四半期に比べて縮小しているものの、外資による香港株の配置は今後さらに高まる可能性があり、特に景気動向や確実性の高いテクノロジーセクターには明確な追い上げのチャンスがあると分析しています。
ただし、香港株の内部業界のパフォーマンスは大きく分化する見込みで、華泰証券は、外資の好みが強い白物電器、電池、建設機械、電力設備、飲料乳品などの業界は外資流入の恩恵を大きく受ける一方、南向き資金の好みが強い石炭、石油化学、医薬品などのセクターは資金の流出圧力に直面する可能性があると指摘しています。
債券市場は二方向の力が作用し、利回りは区間内で揺れ動く
人民元の上昇は債券の利回りに明確な二方向の影響をもたらし、下向きの圧力と上向きの引き戻しが共存し、二つの力の綱引きにより債券市場はトレンドを形成しにくい状況となっています。
銀河証券は、人民元の上昇は中国の金融緩和余地を拡大し、短期債の利回りを下げる一方、長期債の利回りも下向きの圧力を受けると指摘します。一方、人民元の上昇は株式リスクプレミアムを低下させ、国際資本の中国株への流入を促進し、市場のリスク志向を高めるため、株式と債券の間のバランスは一時的に債券に圧力をかける可能性もあります。
これら二つの力が作用する中、銀河証券は今回の人民元の上昇は中国経済の堅調な回復を示すものではなく、インフレの上昇圧力は限定的であり、信用拡大も阻害されると予測しています。したがって、債券市場は年間を通じた大きな調整には至らず、2026年の10年国債利回りは1.7％〜2.1％の範囲内で狭く振動し、全体的な変動幅は限定的と見られます。
コモディティは分化を示し、工業金属に注目
コモディティ市場は明確な分化を見せており、具体的には品種ごとの動きに差異が顕著です。中でも工業金属は大きな注目点となっています。
銀河証券は、今回の人民元の上昇は弱いドルの国際資本流動によるものであり、国内需要の回復によるものではないため、コモディティはトレンドを形成しにくいと指摘します。AIのナarrative拡散の背景の中で、品種ごとに動きが分かれ、上海銅はより確実な上昇の機会を持つとしています。西部証券も同様に、銅、アルミニウム、ニッケルなどの工業金属に注目しています。
一方、他のコモディティは明確なトレンドチャンスに乏しく、今後の動きは国内需要の回復次第と見られます。伝統的な避難資産としての金は、多くの証券会社が戦略的に組み入れる範囲に入れており、西部証券は金について、戦略的な配分を維持しつつも、短期的な投機取引には慎重さを求めています。
高勝率の方向性を見定め、弱い上昇局面の構造的チャンスを掴む
国海証券は、2015年の「811為替改革」後の8回の人民元上昇局面を振り返り、内需経済の回復の強弱に基づき、人民元の上昇は「強い上昇」と「弱い上昇」の二つに分類できると分析しています。過去8回のうち、6回は弱い上昇だったと指摘します。
現在の市場環境を踏まえ、国海証券は今回の人民元の弱い上昇の可能性が高いと判断し、その主な理由は不動産や消費の修復に時間がかかることと、米連邦準備制度の金融政策が中立に向かうことで人民元の上昇に一定の抑制がかかるためです。
弱い上昇局面では、資産配分のロジックもより明確になり、成長スタイルは「高勝率＋高弾性」の特徴を持ち、資産配分の主軸となります。業界別では、通信、電子は「高勝率＋高弾性」の特性を持ち、全Aを上回る確率は83％に達します。コンピューター、電力設備、家電も「勝率やや高＋高弾性」の特徴を示し、全Aを上回る確率は67％です。
複数の証券会社の見解を踏まえ、この弱い上昇トレンドの中で資産配分の高勝率方向を四つ挙げると、
一つは、テクノロジー成長セクターに焦点を当て、コンピューター、電子、通信、電力設備などを重視。特にコンピューターと電子は景気拡大局面にあり、電力設備は反内巻き込みの好調が続く見込みで、コストパフォーマンスも高い。
二つは、外資の高偏好セクターに注目し、有色金属、電池、建設機械、白物電器など、北向き資金の継続的増加が見込まれる品種に投資。外資流入により評価と業績の両面での向上を期待。
三つは、コスト改善に寄与するセクターに注目し、航空、製紙、鉄鋼、有色金属など、外債比率が高い、または輸入依存度の高い業界で、人民元の上昇によるコスト低減と為替差益の恩恵を享受。
四つは、コアな人民元資産を保有し、A株の優良銘柄や国債などの低リスク資産を中心に、クロスボーダー資本の流入を促進し、長期的な資産配分の柱とすることです。
（出典：財聯社）