2025年11月初旬、市場は震撼した：ナスダックは1日で2%以上下落し、Fear & Greed Indexは極端な恐怖を示し(7ポイント)、そしてどこでも「AIバブル」と語られた。これは私たちに1990年代後半のドットコム熱狂の時代を思い起こさせる、非常に劇的に終わった始まりと同じパターンだ。その類似点は驚くべきものであり、教訓的でもある。当時も今も、変革をもたらす技術への魅力が評価額を天文学的な高みに押し上げた。しかし、すべての調整が破滅をもたらすわけではなく、すべての熱狂が不当なわけでもない。私たちが今どこにいるのかを理解するには、まず.comバブルがどのようにして生まれ、なぜあれほど激しく破裂したのかを理解しなければならない。## デジタル革命が投機熱に変わった経緯1990年代半ば、革命的な出来事が起きた：インターネットが技術的な珍品から大衆技術へと変貌したのだ。PCは手頃になり、インターネット接続も普及し、何百万人もの人々が初めてオンラインにアクセスした。企業はその巨大な潜在能力を認識し、新たな世界での地位を争った。これにより膨大なリスク資本が流入した。シリコンバレーのベンチャーキャピタル企業は、あらゆる潜在的な世界を変える企業に投資しようと熱狂的に競争した。プレゼンテーションは詳細な財務予測から、輝くビジョンの物語へと変わった：市場シェア、成長速度、スケーラビリティ。資本が流れれば流れるほど、多くの創業者が現れ、投資家は次のAmazonを逃すことを恐れた。これはFOMO（取り残される恐怖）と群衆心理の悪循環だった。## 1998–1999年：非合理性のピーク1998年までに、市場は完全にインターネット狂乱に没頭していた。ナスダックは飛行機のように上昇し続けた。IPOの絶え間ない流れが株式市場を席巻し、新規公開株は初取引日に価格を倍増または三倍にした。投資家にとってこれは短期的な富の約束だった。創業者にとっては、最小限の審査で何十億も集める手段だった。売上も利益もなく、明確なビジネスモデルもない企業が何十億ドルの評価を受けた。これらの企業の中には、資本を急速に燃やすものもあったが、それは誰も気にしなかった。信念は単純だった：規模がすべて。収益性は後からついてくる。簡単なトリックが効果を発揮した：「.com」を名前につけるだけで、株価は急騰した。従来の評価指標は時代遅れとみなされ、新たな指標としてウェブサイトのトラフィック、ユーザー数、獲得速度が利益やキャッシュフローに取って代わった。メディアはこの熱狂をさらに煽った。CNBCは学生部屋からビジネスマグナートに昇りつめた若き億万長者を称賛した。テック億万長者の神話は火のように広まった。デイトレードは国民的な熱狂となり、人々はオンラインブローカーの口座を開設し、多角化を放棄し、投機的なテック株に資産を集中させた。完璧な投機ブームのすべての要素が揃っていた：無制限の資本、物語の力、メディアのハイプ、FOMOに従う個人投資家たち。## バブル崩壊：真の姿を見せるバブル1999年末、現実はもはや無視できなくなった。テクノロジーセクターの評価は経済の実態から完全に乖離していた。株価収益率（PER）は非合理的な高値に達した。楽観的なシナリオでも、企業の利益が株価を正当化するには何十年もかかると見積もられた。それでも市場は持ちこたえた。古いルールはもう通用しないと信じられた。インターネットが拡大し続ける限り、従来の指標は無意味だと。しかし、表面下には致命的な弱点が潜んでいた。多くのドットコム企業は、ユーザー獲得やインフラ整備、マーケティング資金調達のために絶え間ない資金流入を必要とした。収益性は先送りされただけでなく、到達不可能なものとなった。四半期報告は損失の拡大を示したが、それを警告とみなすのではなく、「ハイパーグロース」の証拠と解釈された。これは経済の根本的な誤解だった：インターネットは企業の資金調達の法則を破壊したと。2000年春、マクロ経済環境が変化した。米連邦準備制度理事会（FRB）は過熱を抑えるために金利を引き上げた。金利上昇は流動性の減少を意味した。収益性のないテック企業は新たな資金調達ができなくなった。同時に、大手テクノロジー企業の多くが失望の結果を報告した。避けられないはずの未来のイメージは崩れ始めた。市場のムードは一変した—熱狂から疑念へ、そしてパニックへ。2000年3月から2002年までに、ナスダックはほぼ78%の価値を失った。無制限の可能性を象徴していた企業は、数ヶ月で時価総額を失った。## 教訓：シスコと生き残った企業たちシスコシステムズはこの時代の典型例だ。ピーク時には、シスコは一時世界で最も価値のある企業だった。株価は82ドルに達し—そして2025年12月までにこの最高値を超えることはなかった、25年以上経った今も。シスコは生き残ったが、その傷は深い。何千ものスタートアップが倒産し、シリコンバレーのオフィスビルは空になった。兆ドル単位の時価総額が蒸発し、多くの個人投資家の預金も失われた。その灰の中からいくつかの企業が蘇った：アマゾンとeBayだ。彼らはビジネスモデルを調整し、運営効率に集中し、収益性を追求した。彼らは重要な教訓を示した：投機的バブルは破裂するが、変革をもたらす技術は生き残る。## 2025年のAI：同じ映画、タイトルだけ変えて？今日、私たちは似たパターンを目にしている。AIの評価は非常に高い。市場の動きの速度と規模は、1990年代後半を思い起こさせる。そして最も危険なナラティブが復活している：「今回は違う」。この言葉は、当時、インターネットがあまりにも革命的で従来の指標では測れないと、天文学的な評価を正当化した。今や同じロジックがAIに適用されている：モデルの性能が指数関数的に成長することは、現在の価格を後から見れば割安に見せる。核心的な問いは：Nvidiaは新しいCiscoなのか？両者はそれぞれの技術の波を牽引している。両者とも重要なインフラを支配している。両者とも驚異的な成長で評価されている。違いはその実態にある：Nvidiaは現在、巨大なキャッシュフローを生み出し、価格設定力を持ち、実際の需要に支えられている。一方、Dotcom時代の多くの企業やCiscoの頂点と比べても、Nvidiaは根本的に異なる。しかし、歴史は教えてくれる：堅実なファンダメンタルズさえも、過剰な投機に覆われることがある。## 永遠の教訓結局、何十年も変わらないルールがある：キャッシュフロー、持続可能性、運営効率、実用的な価値が、物語や短期的な動きに勝る。市場は短期的には、急速な成長とビジョナリーな物語に報いる。しかし、真の価値は、イノベーションを再現可能で収益性の高い結果に変える企業だけが生み出す。人間の心理は変わらない：FOMO、群衆心理、物語の歪みが、価格を合理的な範囲を超えて押し上げる。.comバブルは、現代の投機狂乱の典型例であり、警鐘だ。世界を変える技術も、期待が現実を超えれば、世界を変える調整を経験する。今日の投資家は、注意深く耳を傾けるべきだ。
.comバブルとAI投機：投資家が今日知っておくべきこと
2025年11月初旬、市場は震撼した：ナスダックは1日で2%以上下落し、Fear & Greed Indexは極端な恐怖を示し(7ポイント)、そしてどこでも「AIバブル」と語られた。これは私たちに1990年代後半のドットコム熱狂の時代を思い起こさせる、非常に劇的に終わった始まりと同じパターンだ。
その類似点は驚くべきものであり、教訓的でもある。当時も今も、変革をもたらす技術への魅力が評価額を天文学的な高みに押し上げた。しかし、すべての調整が破滅をもたらすわけではなく、すべての熱狂が不当なわけでもない。私たちが今どこにいるのかを理解するには、まず.comバブルがどのようにして生まれ、なぜあれほど激しく破裂したのかを理解しなければならない。
デジタル革命が投機熱に変わった経緯
1990年代半ば、革命的な出来事が起きた：インターネットが技術的な珍品から大衆技術へと変貌したのだ。PCは手頃になり、インターネット接続も普及し、何百万人もの人々が初めてオンラインにアクセスした。企業はその巨大な潜在能力を認識し、新たな世界での地位を争った。
これにより膨大なリスク資本が流入した。シリコンバレーのベンチャーキャピタル企業は、あらゆる潜在的な世界を変える企業に投資しようと熱狂的に競争した。プレゼンテーションは詳細な財務予測から、輝くビジョンの物語へと変わった：市場シェア、成長速度、スケーラビリティ。資本が流れれば流れるほど、多くの創業者が現れ、投資家は次のAmazonを逃すことを恐れた。これはFOMO（取り残される恐怖）と群衆心理の悪循環だった。
1998–1999年：非合理性のピーク
1998年までに、市場は完全にインターネット狂乱に没頭していた。ナスダックは飛行機のように上昇し続けた。IPOの絶え間ない流れが株式市場を席巻し、新規公開株は初取引日に価格を倍増または三倍にした。
投資家にとってこれは短期的な富の約束だった。創業者にとっては、最小限の審査で何十億も集める手段だった。売上も利益もなく、明確なビジネスモデルもない企業が何十億ドルの評価を受けた。これらの企業の中には、資本を急速に燃やすものもあったが、それは誰も気にしなかった。信念は単純だった：規模がすべて。収益性は後からついてくる。
簡単なトリックが効果を発揮した：「.com」を名前につけるだけで、株価は急騰した。従来の評価指標は時代遅れとみなされ、新たな指標としてウェブサイトのトラフィック、ユーザー数、獲得速度が利益やキャッシュフローに取って代わった。
メディアはこの熱狂をさらに煽った。CNBCは学生部屋からビジネスマグナートに昇りつめた若き億万長者を称賛した。テック億万長者の神話は火のように広まった。デイトレードは国民的な熱狂となり、人々はオンラインブローカーの口座を開設し、多角化を放棄し、投機的なテック株に資産を集中させた。
完璧な投機ブームのすべての要素が揃っていた：無制限の資本、物語の力、メディアのハイプ、FOMOに従う個人投資家たち。
バブル崩壊：真の姿を見せるバブル
1999年末、現実はもはや無視できなくなった。テクノロジーセクターの評価は経済の実態から完全に乖離していた。株価収益率（PER）は非合理的な高値に達した。楽観的なシナリオでも、企業の利益が株価を正当化するには何十年もかかると見積もられた。
それでも市場は持ちこたえた。古いルールはもう通用しないと信じられた。インターネットが拡大し続ける限り、従来の指標は無意味だと。
しかし、表面下には致命的な弱点が潜んでいた。多くのドットコム企業は、ユーザー獲得やインフラ整備、マーケティング資金調達のために絶え間ない資金流入を必要とした。収益性は先送りされただけでなく、到達不可能なものとなった。四半期報告は損失の拡大を示したが、それを警告とみなすのではなく、「ハイパーグロース」の証拠と解釈された。これは経済の根本的な誤解だった：インターネットは企業の資金調達の法則を破壊したと。
2000年春、マクロ経済環境が変化した。米連邦準備制度理事会（FRB）は過熱を抑えるために金利を引き上げた。金利上昇は流動性の減少を意味した。収益性のないテック企業は新たな資金調達ができなくなった。同時に、大手テクノロジー企業の多くが失望の結果を報告した。避けられないはずの未来のイメージは崩れ始めた。
市場のムードは一変した—熱狂から疑念へ、そしてパニックへ。2000年3月から2002年までに、ナスダックはほぼ78%の価値を失った。無制限の可能性を象徴していた企業は、数ヶ月で時価総額を失った。
教訓：シスコと生き残った企業たち
シスコシステムズはこの時代の典型例だ。ピーク時には、シスコは一時世界で最も価値のある企業だった。株価は82ドルに達し—そして2025年12月までにこの最高値を超えることはなかった、25年以上経った今も。
シスコは生き残ったが、その傷は深い。何千ものスタートアップが倒産し、シリコンバレーのオフィスビルは空になった。兆ドル単位の時価総額が蒸発し、多くの個人投資家の預金も失われた。
その灰の中からいくつかの企業が蘇った：アマゾンとeBayだ。彼らはビジネスモデルを調整し、運営効率に集中し、収益性を追求した。彼らは重要な教訓を示した：投機的バブルは破裂するが、変革をもたらす技術は生き残る。
2025年のAI：同じ映画、タイトルだけ変えて？
今日、私たちは似たパターンを目にしている。AIの評価は非常に高い。市場の動きの速度と規模は、1990年代後半を思い起こさせる。そして最も危険なナラティブが復活している：「今回は違う」。
この言葉は、当時、インターネットがあまりにも革命的で従来の指標では測れないと、天文学的な評価を正当化した。今や同じロジックがAIに適用されている：モデルの性能が指数関数的に成長することは、現在の価格を後から見れば割安に見せる。
核心的な問いは：Nvidiaは新しいCiscoなのか？
両者はそれぞれの技術の波を牽引している。両者とも重要なインフラを支配している。両者とも驚異的な成長で評価されている。違いはその実態にある：Nvidiaは現在、巨大なキャッシュフローを生み出し、価格設定力を持ち、実際の需要に支えられている。一方、Dotcom時代の多くの企業やCiscoの頂点と比べても、Nvidiaは根本的に異なる。
しかし、歴史は教えてくれる：堅実なファンダメンタルズさえも、過剰な投機に覆われることがある。
永遠の教訓
結局、何十年も変わらないルールがある：キャッシュフロー、持続可能性、運営効率、実用的な価値が、物語や短期的な動きに勝る。
市場は短期的には、急速な成長とビジョナリーな物語に報いる。しかし、真の価値は、イノベーションを再現可能で収益性の高い結果に変える企業だけが生み出す。
人間の心理は変わらない：FOMO、群衆心理、物語の歪みが、価格を合理的な範囲を超えて押し上げる。.comバブルは、現代の投機狂乱の典型例であり、警鐘だ。世界を変える技術も、期待が現実を超えれば、世界を変える調整を経験する。
今日の投資家は、注意深く耳を傾けるべきだ。