「類国債」STRCを掘り下げる、サイラーのビットコイン豪賭に誰が支払っているのか

ソース: BitMEX Research

元のタイトル：ちょっとしたストレッチ

編集および主催:BitpushNews

（ここで表現される見解は著者の個人的な見解であり、投資判断の基礎として使用されるべきではなく、投資取引への参加を推奨または助言するものとして解釈されるべきではありません。）

要旨:

Stretch（$STRC）について見てみましょう。これは非常に革新的なMSTR債務ツールであり、債務の市場価格に基づいて毎月配当率を調整することで価格の安定性を実現することを目的としています。

したがって、この製品は低リスク製品として宣伝され、短期の米国債と比較されています。これは、サイラー氏がより多くのビットコインを蓄積するために、金融システムのルールにおいて再び「抜け道」を利用したものです。

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私たちはアメリカ証券取引委員会（SEC）の文書を解読した結果、MSTRが望めば、いつでも価格安定の目標を放棄し、毎月配当を最大25ベーシスポイント引き下げることができることがわかりました。

これは、わずか3年余りで配当利回りがゼロになる可能性があることを意味します。したがって、私たちはこの製品の条項がMSTR側に大きく偏っていると考えており、投資の観点からは、そのリスクは短期国債のそれをはるかに上回ります。

###概要

2024年11月、私たちはMSTRに関する投稿を公開しました、つまり「私たちはポンジ数学をやった」という投稿：

これは比較的簡単で、株式だけを見ました。株式の他に、MSTRには投資できる一連の金融商品があります。特に、比較的新しい優先永久証券の波があります：

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この記事では、私たちが最も興味深いと考える4つの製品の中でSTRCに焦点を当てます。

特に、2024年11月にXでの投稿に続いて、STRCは私たちが最も多くの質問を受ける製品です。

問題は例えば：

• 音楽が止まり、新しい資金がMSTRに流入しなくなった場合、何が起こるのか？
• MSTR は STRC の配当支払いをどのように負担しますか？
• MSTRはビットコインを売却せざるを得ないのか？
• STRCはポンジスキームですか？

これらすべての問題を考慮して、私たちはSTRCに関する基本的な見解を述べるこの短い説明を書き下ろすことに決めました。

STRCとは何ですか？

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源：

STRCはMSTR投資製品スイートの中でリスクが最も低い部分として宣伝されています。そのリスクは非常に低く、実際には米国債やステーブルコインと肩を並べることができます。

ただし、利回りはこれらの低リスクの代替品をはるかに上回っています。以下に、MSTR の最近の投資家向けプレゼンテーションの画像があり、STRC が「国債クレジット」と比較されています。

STRCの価格は最近、100ドルの額面価値に達しました。これは、一定の成功を収めたことを示しており、価格は比較的安定しています。

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金利はどのように決まるのですか？

STRCの目標は、取引価格を100ドルに達するか、近づけることのようです。配当は通常毎月支払われ、会社は配当を調整するかどうかを自ら決定できます。

その理念は、STRCの取引価格が100ドル未満の場合、配当支払いを増やすことができ、それがMSTRの価格を押し上げるべきだということです。

別のケースでは、STRCの取引価格が100ドルを超える場合、配当額を減少させることができ、理論的にはこれにより価格が100ドルまで押し下げられるはずです。

したがって、このツールは非常に安定しているはずで、常に100ドル前後で取引されています。これにより、STRCは現金類似のツールとなり、短期国債の代替投資となります。国債との重要な違いの1つは、STRCの発行によって調達された資金がビットコインの購入に使われることです。これは、より多くのビットコインを購入するために金融システムに対して行われた再度のハッキング試みです。

私たちの知る限り、STRCは新しい製品です。他に類似の債務ツールはありません。

債務工具は通常、固定利率または変動利率を持ち、利息は経済内の他の金利（例えば、フェデラルファンド金利）に応じて変化します。

私たちは、債務の市場価格を安定させるために、他の債務ツールの金利が変動することを知りません。

MSTRは、以前に金融システムをハッキング（プレミアム価格で自社の株を売却してビットコインを購入する）した成功に自信を持っているようで、さらに厚かましいハッキング手法を考案しました：債務を発行してビットコインを購入することであり、いくつかの新しいテクニックのおかげで、その債務は短期国債と同じリスクを持っているように見えます。

表面上見えるこの新しい債務発行モデルは、直ちに企業にとって持続不可能である可能性を感じさせる。

もし企業が固定利息があり、困難に陥った場合、その負債は変わらない。

しかし、もし企業が可変利息を持ち、その変化が債務価格を安定させることを目的としている場合、企業が困難に直面し信用リスクが増加すると、債務価格を安定させるために利息支払いを増加させる必要があります。これは、企業が困難に直面するにつれて、その負債が増加することを意味します。

したがって、下向きのデス・スパイラルが発生する可能性があり、企業の信用度が徐々に低下し、最終的には破産に至る可能性があります。そのため、これらの新しいツールは企業の不安定性を高める可能性があります。MSTRに関して言えば、ビットコインの価格下落がSTRCの価値を下げ、それがMSTRの月次支払い負債を増加させ、下向きのスパイラルを引き起こす可能性があります。

利率のルールは何ですか？

上記のメカニズムに鑑み、注目すべきは、月次配当の支払いがどのように設定されているかというルールであり、単にSTRCの価格安定の目標だけではありません。特に、クーポン率の引き下げに関するルールです。ルールは以下のように述べられていますが、法的な言語のために理解が難しいかもしれません。

"しかし、私たちは通常の配当期間に適用される年間月次通常配当率を引き下げることは許可されません：

（i）以下の金額を超える場合、前の通常配当期間に適用される年間月次通常配当率に対して：（1）25ベーシスポイントの合計；および（2）（x）前の通常配当期間の最初の営業日の『月次SOFR年率』（この目論見書の補足書類で定義）を（y）前の通常配当期間の（含む）最初の営業日から（含む）最後の営業日までの営業日で見られる月次SOFR年率の最低値の超過分（もしあれば）を超える部分；

または（ii）次の定期配当率通知が行われる前の営業日に有効な月次SOFR年率を下回る年率に降下すること。"

源：

注：SOFRはアメリカの市場に基づく基準のオーバーナイト金利です。これは、特定の銀行によって操作されやすいLIBORに代わることを目的としています。

私たちの理解では、MSTRは他の状況に関係なく、毎月最大25ベーシスポイントまで配当利回りを絶対的に自主的に引き下げることができます。

STRCの価格やより広範な市場が何が起こっても、配当利回りは毎月25ベ basis points減少する可能性があります。これは、年間で300ベ basis pointsまたは3パーセントに相当します。

したがって、現在の10%の配当利回りに基づき、許容される最大下降速度で金利をゼロに下げるには3年4ヶ月かかります。場合によっては、より広範な経済の市場金利も下がっている場合、会社は毎月より早く配当利回りを下げることができます。

例えば、市場のオーバーナイト金利が1か月以内に100ベーシスポイント（月初から最低点まで）下降した場合、STRC配当利回りは任意の月に100ベーシスポイント + 25ベーシスポイント = 125ベーシスポイント下降する可能性があります。基準金利が下降する場合、これは公平に思え、STRCは調整できるはずです。

MSTRが発表された利息を支払えなかった場合に何が起こるかに関するいくつかの複雑なルールがあります。このような場合、未払いの配当は引き続き累積されます。

私たちの理解では、この累積配当金の未払い残高が支払われるまで、MSTRは「任意の種類の優先株の配当」を支払うことができません。STRC配当も支払う必要があり、これは他の種類の株式の配当を支払うのと同じ割合で、未払いの累積配当金の割合を下回ってはならない。

つまり、未払いの配当が累積するほど、他の種類の株式に対して重要な配当を支払うことがますます困難になります。

したがって、MSTRがSTRCの未払い配当を蓄積し始めると、他の株式ツールへの支払いがより困難になります。ただし、いかなる形の保証や破産リスクもなく、会社が望まなければ、STRC保有者に配当を支払う必要はまったくありません。

STRC はポンジスキームですか？

STRCのメカニズムを理解した今、私たちはそれがポンジスキームと共通の特徴を持っているかどうかの問題を解決できます。もちろん、それは文字通りポンジスキームではありません。なぜなら、それは嘘や詐欺に基づいていないからです。しかし、もしあるものがポンジスキームと多くの共通点を持っている場合、たとえばそれが投資家に明らかに強力で持続的なリターンをもたらすが、そのリターンを提供するために新しい資本がシステムに継続的に流入することに依存している場合、資金の流入が停止するとそのものが深刻に崩壊することになるのであれば、それをポンジスキームと比較することは公平です。

キャッシュフローの観点から見ると、STRCのコストは非常に高く、発行量は約300億ドルであり、10％の利率で計算すると、毎年3億ドルの配当を支払う必要があります。MSTRは新たな資金を調達したりビットコインを売却したりすることなく、この費用を負担することができないため、この意味ではこのツールは少しポンジスキームのようです。

しかし、配当の支払いが会社の絶対的な裁量によって優雅かつ徐々に減少する可能性を考慮すると、配当の支払いが負担可能になるため、これは完全にポンジスキームとは異なります。

したがって、全体的に言えば、STRCは本当にポンジスキームのようではありません。しかし、私たちは100ドルでSTRCに投資することが「投資の目利き」とは言えないと考えています。私たちは、短期の米国債に関連するリスクと比較して、STRCのリスクははるかに大きいと考えています。

まとめ

このゲームが終了し、MSTRが困難に直面したとき、ビットコインを売却する必要は必ずしもありません。むしろ、STRCの安定を追求する以前の言葉を完全に放棄し、より楽な道を選ぶことができます：毎月STRCの配当利回りを25ベーシスポイント引き下げるだけです。現在の10.5%の金利で計算すると、約3年半後には配当がゼロに減少します。この期間中、配当利回りが低下するにつれて、会社の支払い圧力は次第に小さくなります。これはMSTRにとって非常に有利であり、配当の支払いが持続可能で手頃なものになります。

もちろん、これはSTRCの価格が約87%暴落し、今後3年半の配当キャッシュフローの現在価値まで下がる可能性があることも意味します。

MSTRのシナリオは、多くの懐疑論者が予想するものとは異なるかもしれません。私たちの見解では、その債務がビットコインの強制的な売却やスパイラルダウンを引き起こすとは限らず、MSTR自身の破産にもつながるとは限りません。 MSTRのこれらの債務商品は従来の製品ではなく、会社自身が設計し、完全に自社の利益のためにサービスされています。サイラーは決して普通の人物ではなく、彼は現代の資本運用の天才であり、常に自分にとって極めて有利な資金調達プランを設計することができます。

ビットコインの動向や資本環境がどのように変化しても、MSTRは高確率で安泰を保つことができるでしょう。そして、音楽が止まるとき、損失を被るのは投資家である可能性が高いです。STRCはまさにこの論理の完璧な具現化です。