暗号化米国株の狂熱と博弈：プレミアムからアービトラージへ

2025年夏、暗号化米国株は一波の熱潮を迎えました。従来のテクノロジー巨頭とは異なり、ビットコインをバランスシートに取り入れる「戦略的保有」を行う米国株が本当の主役となりました。その中でも、マイクロストラテジー（MSTR）のパフォーマンスは特に目を引き、株価は過去一年で208.7%急騰し、ビットコインの94%の上昇幅を大きく上回りました。

この新しい資本の物語の中で、時価総額/保有コインの純価値のプレミアム（mNAV）、借り入れ金利、空売りポジションなどの指標がトレーダーたちの注目の焦点となっています。本稿では、3人のプロのトレーダーの視点から、"戦略的保有"の米国株における熱狂とゲームについて深く探ります。

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米国株を「戦略的に保有する」ことの真実

多数のトレーダーは「多くのBTC、短いMSTR」という戦略を採用し、暗号化されたボラティリティ（IV）の違いを利用してアービトラージを行っています。この戦略は本質的に「プレミアム回帰範囲」の判断に基づいています。

mNAVプレミアム指数は、この種の企業の評価を測る重要な指標となっています。マイクロストラテジーを例に取ると、2021年から2024年初頭まで、mNAVプレミアムは長期的に1.0倍から2.0倍の間で変動し、歴史的平均は約1.3倍でした。2024年下半期に入ると、プレミアムが上昇し、ある極端な取引日には歴史的な高値である3.3倍に達することさえありました。

プレミアムの合理性については、異なるトレーダーがそれぞれの判断を持っています。2-3倍のプレミアムは合理的だと考える人もいれば、他の人はボラティリティ指標により注目しています。一般的に、低ボラティリティ+低プレミアムの時はロング、 高ボラティリティ+高プレミアムの時はショートを行うというのが一般的なトレーディングロジックとなっています。

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転換社債アービトラージ：ウォール街の成熟した戦略

大口の資金や機関投資家にとって、転換社債アービトラージは重要なアービトラージの空間となっています。マイクロストラテジーが最近発表した「21/21プラン」と頻繁な資金調達活動は、このアービトラージにさらなる機会を提供しています。

具体的な操作として、機関は通常、転換社債を購入し、市場で同等の普通株を借りて売り短くし、デルタニュートラルを実現します。ショート比率を調整し、低く買い高く売ることで、彼らはボラティリティを利益に変換できます。この"デルタニュートラル、ガンマロング"の戦略は、ウォール街で最も成熟したアービトラージゲームの一つです。

しかし、このアービトラージ戦略は一般の投資家にとって友好的ではありません。ヘッジファンドや機関が「増発+アービトラージ」によって市場から資金を引き上げるにつれて、一般の株主はしばしば最後の買い手となります。

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マイクロストラテジーのショートポジションのリスクと機会

マイクロストラテジーのショートは多くのトレーダーの選択肢となっていますが、リスクがないわけではありません。経験豊富なトレーダーは、ショートをする場合は、現物を直接裸売りしたりコールオプションを売ったりするのではなく、プットオプションを購入するなどのリスクを制限した戦略を選ぶことをお勧めします。

市場には、マイクロストラテジーのショートを専門にするダブルインバースETF、SMSTやMSTZが登場しています。しかし、この種の製品は経験豊富な短期トレーダーや既存のポジションをヘッジするために適しており、長期投資には向いていません。

GameStopのようなショートスクイーズが発生するかどうかについて、多くの分析者は、マイクロストラテジーのような数百億ドルの時価総額を持つ企業には、極端なショートスクイーズが再び発生するのは難しいと考えています。それに対して、時価総額が小さく流動性が低い「コイン株」は、ショートスクイーズが発生しやすいかもしれません。

"コイン株"市場の未来

ますます多くの企業が「戦略的ホールドコイン」の陣営に参加する中、市場競争はますます激化しています。しかし、市場の支持を得ることができるのは、持続的な資金調達能力、明確な資産構造、堅実な主業を持つ企業だけです。

投資家にとって、高いプレミアム、最近転換した、または資金調達が2ラウンド未満の企業には慎重に対処する必要があります。最終的に、市場がどのように変化しても、ビットコインは依然として暗号市場で最も希少で最も合意された資産です。

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