トム・リーの最新インタビュー：私たちは誤解されている「スーパーサイクル」にいる

ヌル

ビデオ: Fundstrat

編集/照合:Yuliya、PANews

現在、多くのアナリストが市場に対して慎重または悲観的な態度を持つ時代に、BitMineの会長でありシニアストラテジストのトム・リーは、全く異なる強気の声を上げています。Fundstratの今回のインタビューでは、トム・リーが現在のマクロサイクル、AIスーパーサイクル、市場の感情の変化、インフレリスク、そして暗号資産の未来の動向について深く探求しました。トム・リーは、市場が「スーパーサイクル」の重要な節目にあると考えており、投資家のマクロ信号、利回り曲線、インフレの論理、そしてAI産業サイクルの誤解がシステム的なミスマッチを引き起こしていると指摘しています。彼は米国株の年末の動向について7000から7500ポイントの予測を行い、さらにイーサリアムとビットコインが強力な反発を迎える可能性があるとも述べています。PANewsは今回の対話を文字に起こして整理しました。

私たちは誤解された「スーパーサイクル」の中にいます

司会者：トム、ようこそ。まず、過去3年間で市場は約80%以上上昇したことを振り返りましょう。そしてあなたは、強気の意見を持つ数少ない一人でした。2023年から2024年、さらには今年にかけて、90%のアナリストや弱気派はどこで間違ったのでしょうか？

トム・リー：80％の取引は本質的にマクロ環境に依存しています。過去3年間、投資家はほぼ全てを「マクロトレーダー」として扱ってきましたが、彼らは二つの重要な誤りを犯しました。

まず、彼らは利回り曲線の「科学性」を過信しています。利回り曲線が逆転すると、誰もがこれを経済後退の兆候だと考えます。しかし、私たちはFundstratで説明したように、今回の逆転はインフレ期待によるものであり、短期的にインフレが高いため、短期名目金利は高くなるべきですが、長期的には低下するため、これが曲線の逆転の原因です。

次に、私たちの世代は実際にインフレーションを経験したことがないため、誰もが1970年代の「スタグフレーション」をテンプレートとしているが、私たちが今日、持続的なインフレーションを引き起こすような厄介な条件を備えていないことに気づいていない。

したがって、人々は構造的に弱気であり、「曲線の逆転は景気後退を意味し、スタグフレーションが迫っている」と考えています。彼らは企業がリアルタイムで動的にビジネスモデルを調整し、インフレや連邦準備制度の引き締め政策に対処し、最終的に優れた利益を上げていることを完全に見逃しています。株式市場において、時間は偉大な企業の最良の友であり、平凡な企業の最悪の敵であることは、インフレの時期でも強気市場でも真実です。

司会者：私は、あなたが現在の市場環境が2022年といくつかの点で似ていると考えていることに気付きました。その時、ほとんどの人が弱気に転じていたのに対し、今また市場に不安な感情が再び現れている中で、あなたは再度強気の立場に立っています。あなたは人々が現在の市場の状況について最大の誤解をしているのは何だと思いますか？

トム・リー：人々が最も理解しづらく、把握しづらいのは「スーパーサイクル」です。私たちは2009年に構造的に強気に転じたのは、私たちのサイクル研究が長期的な強気市場が始まっていることを示していたからです。そして2018年には、2つの未来のスーパーサイクルを特定しました：

ミレニアル世代：彼らは黄金の労働年齢に突入しており、これは今後20年間の強力な追い風となるでしょう。

世界の黄金時代における労働力不足：これは一見平凡に聞こえるかもしれませんが、この要因こそが人工知能（AI）の繁栄の基盤を築いています。

なぜAIブームはインターネットバブルとは本質的に異なるのか？

トム・リー：私たちはAIによって駆動される繁栄の中にいます。これにより、資産価格が継続的に上昇しています。これは教科書的なケースです：1991年から1999年にかけて、労働力の不足があり、テクノロジー株が繁栄しました；1948年から1967年にかけても、同様に労働力の不足があり、テクノロジー株は繁栄を迎えました。現在、AIの波がこのパターンを再演しています。

しかし問題は、多くの人々が高いシャープレシオの株をバブルと見なし、Nvidiaのような企業をショートしようとすることですが、この見方には偏りがあるかもしれません。彼らは、今日のAI産業が1990年代のインターネットとは全く異なることを忘れています。当時のインターネットは単なる「資本支出の狂乱」でしたが、AIは「機能の向上」(gain of function)です。

司会者：多くの人が現在のAIブームを90年代末のインターネットバブルと比較し、さらにはNvidiaを当時のCiscoに例えています。あなたはその時代を実際に体験しましたが、両者の本質的な違いは何だと思いますか？

トム・リー：この比較は興味深いが、根本的な誤りがある。通信キャピタル支出（シスコ）とGPU（Nvidia）のライフサイクルは完全に異なる。

人々は忘れてしまったが、90年代末、資本支出の繁栄の核心は通信業界であり、光ファイバーの敷設であって、インターネットそのものではなかった。当時、新興市場の通信支出はGDP成長に連動しており、この熱潮はアメリカにまで広がり、Questなどの企業は鉄道沿いや道路の下に狂ったように光ファイバーを敷設し、Global Crossingは世界中に海底光ケーブルを敷設した。問題は、インターネットがこれらの光ファイバーを消費する速度が、その敷設速度には到底追いつかなかったことであり、ピーク時にはほぼ99%の光ファイバーが未使用の「ダークファイバー」となっていた。

しかし、今日の状況は全く逆です。Nvidiaのチップの市場需要は依然として旺盛で、現在そのGPUの稼働率はほぼ100%に達しており、即座に使用可能で、市場の需要を完全に満たしています。Nvidiaのチップの供給は需要を大きく下回っており、たとえ生産能力が50%増加しても、すべてのチップは迅速に売り切れてしまいます。現在、業界は3つの主要な制約に直面しています：Nvidiaチップの供給、関連するシリコン材料、そしてエネルギー供給です。これらの要因が市場の拡大速度を制約しています。同時に、AI技術の機能向上速度は予想を大きく上回り、ハードウェアへの需要をさらに加速させています。しかし、資本支出はこのトレンドに追いついておらず、業界全体は依然として供給不足の状態にあります。言い換えれば、AIの資本支出は依然として「革新プロセスに遅れをとっています」。

暗号通貨の可能性を秘めた年末の市場予測

司会者：あなたは何度も、S&P 500指数が年末には7000点、さらには7500点に達する可能性があると述べています。あなたが期待している年末の相場の中で、どのセクターが人々に最も大きなサプライズをもたらすと思いますか？

トム・リー：まず、過去数週間の市場の感情は非常に悲観的になっています。政府のシャットダウンが一時的に経済から資金を引き上げ、財務省も支払いを行っていないため、流動性が収縮し、株式市場が揺れています。S&P 500指数が2-3%下落したり、AI株が5%下落したりすると、人々は非常に慎重になります。私は、強気の感情の基盤が非常に不安定であり、皆が市場のピークが近いと感じていると思います。しかし、私が強調したいのは、皆がピークが来ると思っているときには、ピークは形成されないということです。インターネットバブルのピークが形成されたのは、その時誰もが株が下がるとは思っていなかったからです。

次に、過去6か月間、市場は強いパフォーマンスを示しましたが、人々のポジションは大きく偏っています。これは株式の潜在的な需要が非常に大きいことを意味します。今年4月、関税問題により、多くの経済学者がリセッションが近づいていると主張し、機関投資家もそれに基づいて取引を行い、実際には大規模なベアマーケットに備えていました。この誤ったポジションは6か月で調整できるものではありません。

現在、年末に入っており、80%の機関投資家がベンチマーク指数に対してパフォーマンスが劣っています。これは過去30年間で最悪の成績です。彼らには取り戻すための10週間しか残されておらず、これは彼らが株を買わなければならないことを意味します。

だから、年末までにいくつかのことが起こると思います：

AI取引が強力に復帰する：最近は揺らいでいるものの、AIの長期的な見通しには影響がなく、企業は2026年の展望において重要な発表を行う見込みです。

金融株と小型株：もし連邦準備制度が12月に利下げを行い、緩和サイクルに入ることを確認すれば、金融株と小型株には非常に好影響を与えるでしょう。

暗号通貨：暗号通貨はテクノロジー株、金融株、小型株と高度に関連しています。したがって、私は大規模な暗号通貨の反発が訪れると考えています。

司会者：暗号通貨について言及されたので、年末までにビットコインはどのくらいの水準に達すると考えていますか？

トム・リー：ビットコインに対する人々の期待は低下していますが、その一因はビットコインが横ばい状態にあり、10万ドルを超えた際に一部の初期のビットコイン保有者（OG）が売却したためです。しかし、それでもビットコインは大きく過小評価されている資産クラスです。年末までに、ビットコインは10万ドル台の高値に達する可能性があり、場合によっては20万ドルに達するかもしれません。

しかし、私にとっては、年末までにイーサリアムが大幅に価格上昇する可能性が明らかです。「木の女」キャシー・ウッドでさえ、ステーブルコインとトークン化された金がビットコインの需要を侵食していると書いています。そして、ステーブルコインとトークン化された金は、イーサリアムのようなスマートコントラクトブロックチェーン上で機能しています。さらに、ウォール街は積極的に戦略を立てており、ブラックロックのCEOラリー・フィンクはすべてをブロックチェーン上でトークン化したいと考えています。これは、人々がイーサリアムの成長を期待していることを意味します。当社のテクニカルストラテジストのマーク・ニュートンは、来年の1月までにイーサリアムの価格が9000ドルから12000ドルに達する可能性があると考えています。私はこの予測が妥当だと思います。これは、イーサリアムが今から年末または来年の1月までに価格が倍増することを意味します。

過大評価されたインフレと制御可能な地政学

司会者：あなたは、恐怖と貪欲の指数が先週の金曜日に21で、「極度の恐怖」の範囲にあると指摘しました；CMEの連邦準備制度観測ツールは、12月の利下げ確率が70％に達することを示しています。あなたは、このような業績のプレッシャーが機関資金をイーサリアムやビットコインなどの暗号通貨に流入させる要因になると考えていますか？

トム・リー：はい、そう思います。過去3年間、S&P 500は3年連続で二桁の上昇を記録し、今年はさらに20％を超える可能性があります。しかし、2022年末にはほとんど誰も楽観的ではありませんでした。その時、裕福な人々やヘッジファンドは顧客に現金や代替資産――プライベートエクイティ、プライベートクレジット、ベンチャーキャピタル――への移行を勧めていましたが、結果的にこれらの資産クラスはS&Pに圧倒されました。この「ミスマッチ」が機関に反発しています。

したがって、2026年は熊市の年として見るべきではありません。むしろ、投資家はNvidiaなどの高成長株を再び追い求めるでしょう。なぜなら、それらの利益は依然として50％以上の成長を続けているからです。

一方で、暗号市場も恩恵を受けるでしょう。市場は一般的にビットコインの四年周期が終わり、調整に入るべきだと考えていますが、この判断はマクロ環境を無視しています。しかし、彼らは連邦準備制度が間もなく利下げを始めることを忘れています。我々の研究では、ISM製造業指数とビットコイン価格の相関性は、金融政策よりも高いことが分かりました。ISM指数が60に達する前に、ビットコインがピークに達することは難しいでしょう。

現在、暗号通貨市場は通貨の流動性不足に悩まされており、米連邦準備制度の量的引き締め政策（QT）は12月に終了する見込みですが、まだ緩和の明確なシグナルは出ていません。これにより、投資家は混乱しています。しかし、これらのマクロ要因が徐々に明らかになるにつれて、暗号通貨市場はより積極的なパフォーマンスを期待できるでしょう。

司会者：あなたの見解では、現在の市場で最も過大評価されているリスクは何ですか？

トム・リー：私が最も過大評価されているリスクだと思うのは「インフレーションの回帰」です。あまりにも多くの人々が金融緩和やGDP成長がインフレーションを引き起こすと考えていますが、インフレーションは非常に神秘的なものです。私たちは何年にもわたって緩和的な金融政策を経験しましたが、インフレーションはありませんでした。現在、労働市場は冷え込み、住宅市場も弱まっており、インフレーションの三大ドライバーである住宅、労働コスト、商品はいずれも上昇していません。私は、ある連邦準備制度の関係者がコアサービス業のインフレーションが回復していると言っているのを聞きましたが、私たちが確認したところ、それは完全に間違いでした。PCEコアサービス業のインフレーションは現在3.2%で、長期平均の3.6%を下回っています。したがって、インフレーションが強まっているという見方は誤りです。

司会者：もし地政学的な問題、戦争、またはサプライチェーンの問題によって原油価格が急騰するような予期せぬ事態が発生した場合、それはあなたが弱気に転じる要因になりますか？

トム・リー：確かにその可能性はあります。もし原油価格が十分に高く上昇すれば、衝撃を引き起こす可能性があります。過去の3回の非連邦準備制度による経済衝撃を振り返ると、すべてがコモディティ価格の衝撃でした。しかし、石油が家庭にとって重い負担となるには、その価格が非常に高い水準に達する必要があります。過去数年間、経済のエネルギー集約度は実際に低下しています。

つまり、石油価格は200ドルに近づく必要があり、そのような衝撃を引き起こすことができます。石油価格が100ドルに達したことは以前にありましたが、それは衝撃を引き起こしませんでした。実際、石油価格が3倍になる必要があります。今年の夏、アメリカはイランの核施設を爆撃しましたが、その際に200ドルに急騰するという予測がありましたが、結果的に石油価格はほとんど変動しませんでした。

司会者：はい、地政学はアメリカ経済やアメリカの株式市場を長期的に低迷させたことはありません。局所的な衝撃はありましたが、地政学が原因でアメリカが本格的な経済不況や大規模な株式暴落に見舞われたことはありません。

トム・リー：全くその通りです。地政学は不安定な経済体を破壊する可能性があります。しかし、アメリカにおいて重要な問題は、企業の利益が地政学的緊張によって崩壊するかどうかです。それが起こらないのであれば、地政学を熊市の主要な理由として考慮すべきではありません。

恐れと欲望を克服する方法

司会者：もし12月に連邦準備制度理事会のパウエル議長が予想外に利下げをしなかった場合、市場はどう反応するでしょうか？

トム・リー：短期的には、これはネガティブなニュースになります。しかし、パウエル議長は仕事をうまくこなしていますが、現政府内ではあまり人気がありません。もし彼が12月に利下げをしなければ、ホワイトハウスは連邦準備制度理事会の議長を交代させる計画を加速させる可能性があります。一旦交代すれば、連邦準備制度には「影の連邦準備制度」が現れる可能性があり、この新しい「影の連邦準備制度」は独自の金融政策を確立するでしょう。したがって、私はネガティブな影響はそれほど長続きしないと考えています。なぜなら、新しい議長は連邦準備制度内部のさまざまな声に縛られず、金融政策の実行方法が変わる可能性があるからです。

司会者：私は2022年から現金を保有している多くの友人がいて、彼らは今非常に悩んでいます。市場が高すぎるのを恐れ、さらに多くを逃すのを恐れています。このようなジレンマに対するあなたのアドバイスは何ですか？

トム・リー：これは良い質問です。なぜなら、多くの人々がこのジレンマを抱えているからです。投資家が株を売るとき、実際には2つの決定を下す必要があります。1つは売却すること、もう1つはより良い価格で再度市場に入るタイミングです。戦術的に再入市できることが保証されない場合、パニック売却は長期的な複利収益を逃す原因となる可能性があります。投資家は市場の変動に対してパニック売却を避けるべきです。市場の危機は実際には売却のタイミングではなく、投資の機会です。

次に、市場機会を逃した投資家には、「ドルコスト平均法」を通じて徐々に市場に戻ることをお勧めします。一度に大きな額を投資するのではなく、投資を12ヶ月以上の期間に分けて、毎月固定の割合で資金を投入することが推奨されます。これにより、市場が下落しても、分割購入によってより良いコストアドバンテージを得ることができます。多くの投資家が同様の考えを抱いているため、市場が調整された後に再入市を待つべきではありません。これにより、さらなる機会の損失を招く可能性があります。

司会者：個人投資家と機関投資家の役割についてどう思いますか？今回の強気市場は主に個人投資家によって推進されていると考える人もいます。

トム・リー：私が一般的な誤解を正したいのは、小口投資家の市場でのパフォーマンスは機関投資家に劣らないということです。特に、長期的な投資観点を持つ個人投資家についてです。小口投資家の中には、長期的な視点に基づいて株式投資を行っている人が多く、これが市場の動向を正しく把握するのを容易にしています。それに対して、機関投資家は短期的に業界のパフォーマンスを上回る必要があるため、市場のタイミングを捉える傾向が強く、特定の株の長期的な価値を見落とす可能性があります。市場を長期的な視点で操作するすべての人は「スマートマネー」と見なされ、こうした投資家は小口投資家のグループにより集中しています。

司会者：PalantirのようにPERが3桁に達する企業について、多くの人が高すぎると考えています。どのような場合に、3桁のPERが長期投資家にとって依然として合理的だと思いますか？

トム・リー：私は企業を二つのカテゴリに分けています。第一のカテゴリは、利益を上げていないが、PERが100倍の会社（約4,000社の上場企業の中で40％を占めています）で、これらのほとんどはひどい投資です。

2番目の円は、いわゆるN = 1企業です。

1.これらの会社は、巨大な長期的なストーリーの基盤を築いているため、現在は利益を上げていません；

2.創設者が新しい市場を絶えず創出しているため、現在の利益の流れが未来を反映していない場合。

テスラとパランティアはその例です。彼らは非常に高い評価倍率を享受すべきです。なぜなら、あなたは彼らの未来に対して割引を行っているからです。もしあなたがテスラに対して10倍のPERしか支払わないのであれば、過去7、8年の機会を逃すことになります。これらのユニークで創業者主導の企業を見つけるためには、異なる考え方をする必要があります。

得られた教訓と最終的な推奨事項

司会者：多くの人が、今回の反発は少数の株、例えばNVIDIAに過度に集中していると言っています。これはバブルの大きな兆候です。この見方に同意しますか？

トム・リー：人工知能はスケールのビジネスであり、巨額の資金を投入する必要があるということです。あなたも私も、ガレージでOpenAIと競える製品を作り出すことはできません。

スケール化された産業は、エネルギーや銀行業界のようなものです。世界には主要な石油会社が八社しかありません。もし誰かが、「石油は循環型ビジネスだ」と言ったら、世界には八社しか石油を購入していないのに、それが奇妙に思えるでしょう。なぜなら、石油を掘るためには十分な規模が必要だからです。AIも同様で、スケール化されたビジネスなのです。これが現在の市場の状況が示していることです。私たちは、NVIDIAが何千もの小さな会社と取引することを望むのでしょうか？私は、成果を提供し、財務の実行可能性を確保できる大企業と取引してほしいと思います。ですから、現在の集中現象は理にかなっていると思います。

司会者：あなたはこの業界で40年働いていますが、過去2年間の市場はあなたにとって最も重要な教訓を何にもたらしましたか？

トム・リー：過去2年間は大衆の「集団的誤読/誤解」が長続きすることを示しています。最初に話したように、多くの人々は利回り曲線の逆転により景気後退を信じ込んでいますが、企業のデータはそれを支持していません。それでも彼らは自分のアンカリングに基づく考えを信じることを好んでいます。その結果、企業は慎重になり戦略を調整しましたが、利益は依然として優れています。多くの場合、人々はデータと自分の意見が対立したとき、自分を信じることを選びます。

ファンドストラットが強気を維持できる理由は、私たちが自分の見解に固執していないからです。私たちが重視しているのは利益であり、利益データが最終的にすべてを証明します。人々は私たちを「永久的なブル市場論者」と呼びますが、利益自体はずっと「永久的に上昇」しています。私は何を言えるでしょうか？私たちはただ異なるセットのデータに従っているだけで、それが最終的に株価を駆動するのです。

「信念（conviction）」と「頑固（stubborn）」を区別する必要があります。頑固とは、自分が市場よりも賢いと感じることを指しますが、信念は正しい事柄に基づいているため、揺るぎません。部屋にいる天才たちの前では、自分がせいぜい平均レベルにしかなれないことを忘れないでください。

司会者：ピーター・リンチは「損失を修正するために待つお金は、修正そのものの損失のお金よりも多い」と言っています。あなたはどう思いますか？

トム・リー：市場には、ピーター・リンチ、デイビッド・テッパー、スタン・ドレッカンミラーのような逆行動の達人が少数存在します。彼らは市場の感情が低迷しているときに果断な決断を下すことが得意です。例えば、Nvidiaの場合、株価が8ドルに下落したとき、多くの人々は恐怖から購入を躊躇しました。その後、株価が10%下落するごとに、投資家のためらいがさらに悪化しました。トム・リーは、このような感情的な固執は、非合理的な判断ではなく、確固たる信念の欠如に起因することが多いと考えています。

司会者：多くの投資者が市場の下落時に示す感情的な反応、つまりファンダメンタルズに基づいていない反応をどのように説明しますか？

トム・リー：これは行動学の問題です。「危機」は「危険」（danger）と「機会」（opportunity）の二つの言葉から成り立っています。ほとんどの人は危機の中で危険にしか目を向けません。市場が下落すると、人々は自分の投資ポートフォリオが直面しているリスクのことしか考えず、「ああ、私は確実に何かを見逃しているに違いない、だって私が信じている良いアイデアは毎日上昇しなければならないはずだから」と考えます。

しかし実際には、彼らはこれを機会と見なすべきです。なぜなら市場は常にあなたにチャンスを与えてくれるからです。今年の2月から4月の関税危機の時期はその良い例です。多くの人々はもう一つの極端に走り、私たちは不況を迎えるだろうとか、すべてが終わったと思っていますが、彼らは危険しか見ておらず、機会を見ていません。

さらに、感情と政治的偏見が市場の見方に与える影響は顕著であり、以前の消費者感情調査では、66%の回答者が民主党に傾いており、これらの回答者は経済に対してより否定的な反応を示すことがわかりました。一方、株式市場はこの政治的所属の違いを認識できません。企業や市場自体は政治的見解から独立しており、投資家は感情や政治的偏見を超える必要があります。投資における「ファン心理」と自尊心の要因は、意思決定の偏りを引き起こす可能性があります。たとえば、投資家は自分の好きな会社に賭ける傾向があるか、株価が上昇したときに確認感を得て、下落したときに挫折感を感じることがあります。機械でも偏見を完全に排除することはできません。なぜなら、その設計には依然として人間的な特性が含まれているからです。これらの影響により、投資家はAI分野のNvidiaやPalantirの使命のようなスーパーサイクルや長期トレンドに注目する必要があります。たとえ株価が短期的に変動しても、その長期的な潜在能力は変わりません。

司会者：最後に、もし未来12ヶ月の株式市場を一言で表現するなら、どう言いますか？

トム・リー：私は言うだろう、「シートベルトを締めてください。」

過去6年間、市場は大幅に上昇しましたが、私たちは4回のベアマーケットを経験しました。これは、ほぼ毎年ベアマーケットを経験することを意味し、あなたの決意が試されることになります。したがって、私は人々が準備を整えるべきだと考えています。来年の状況は何も変わらないでしょう。2025年には、ある時点で20%の下落がありましたが、最終的には年間で20%上昇する可能性があります。このような事態が再び発生する可能性が高いことを忘れないでください。

司会者：2023年以降に市場に入って、実際の大きな調整を見たことがない新しい投資家に対して、何かアドバイスはありますか？

トム・リー：まず、市場が上昇しているときは素晴らしい気分ですが、将来には非常に長い苦しい時期があり、自分自身を疑うことになるでしょう。しかし、まさにその時こそ、あなたは決意と信念を最も必要とします。なぜなら、底値で投資して得たお金は、高値で取引して得たお金よりもはるかに多いからです。

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