ETF dorongan di batas SEC dalam perlombaan untuk membeli saham dan utang swasta

Penyedia dana yang diperdagangkan di bursa mulai mendorong batas kepemilikan aset yang sulit diperdagangkan saat mereka berusaha memberikan akses kepada investor ritel ke saham swasta dan utang yang sedang tren.

Dua ETF AS telah membangun eksposur terhadap perusahaan roket tidak terdaftar milik Elon Musk, SpaceX, yang melebihi batas 15 persen dari Securities and Exchange Commission (SEC) untuk sekuritas tidak likuid dalam dana semacam itu. Sebuah ETF yang dikelola oleh State Street diluncurkan tahun lalu dengan niat memiliki eksposur terhadap modal swasta hingga 35 persen.

Sejumlah dana lain telah mengakumulasi saham tidak terdaftar di startup Musk, xAI — yang baru-baru ini dibeli oleh SpaceX — serta grup AI Anthropic, perusahaan teknologi pertahanan Anduril Industries, dan perusahaan analitik data Databricks.

Pembelian ini terjadi saat kelompok dana berlomba membuka aset perusahaan swasta — yang selama ini menjadi domain investor institusional dan kaya — kepada investor ritel, yang berharap dapat mengakses perusahaan-perusahaan yang berkembang pesat dan memilih tetap swasta lebih lama.

Namun, gelombang ini memicu kekhawatiran di kalangan komentator tentang potensi ketidaksesuaian antara kepemilikan yang tidak likuid dan struktur ETF yang sangat dapat diperdagangkan.

“Kami melihat ETF mendorong batas-batas aturan SEC,” kata Bryan Armour, direktur riset strategi pasif untuk Amerika Utara di Morningstar.

Baron First Principles ETF, yang diluncurkan pada Desember dan berfokus pada “bisnis pertumbuhan yang dipimpin oleh pemimpin visioner dan berintegritas tinggi”, membangun eksposur hampir 27 persen ke SpaceX dan xAI sebelum arus masuk yang kuat mengencerkan ini menjadi 16,9 persen.

Baron Capital percaya bahwa saham SpaceX tidak tunduk pada aturan 15 persen SEC karena menganggap saham tersebut sebagai “kurang likuid”, kategori terpisah dalam sistem klasifikasi SEC dari “tidak likuid”, kata seseorang yang akrab dengan pemikiran perusahaan tersebut.

Baron menolak berkomentar.

Menurut definisi “kurang likuid”, sebuah dana harus “dengan wajar mengharapkan dapat menjual atau melepas [kepemilikan] dalam kondisi pasar saat ini dalam waktu tujuh hari kalender atau kurang tanpa penjualan atau pelepasan tersebut secara signifikan mengubah nilai pasar dari investasi”.

SEC mengatakan bahwa mereka “menolak berkomentar tentang perusahaan tertentu”.

Sebuah ETF yang dikelola oleh ERShares telah meningkat empat kali lipat menjadi 1,5 miliar dolar sejak Desember setelah membangun eksposur ke SpaceX melalui kendaraan tujuan khusus, yang saat ini menjadi kepemilikan terbesarnya sebesar 17,7 persen dari dana tersebut. Dana ini juga memegang saham di Anduril, perusahaan pertahanan yang dipimpin oleh Palmer Luckey.

Joel Shulman, pendiri dan kepala investasi perusahaan, mengatakan tentang ETF Private-Public Crossover-nya: “Kerangka kerja pengelolaan likuiditas dana dirancang sedemikian rupa sehingga penebusan oleh pemegang saham dipenuhi terutama melalui sekuritas publik yang likuid, sesuai dengan kerangka kerja investasi dan manajemen risiko yang diungkapkan dana tersebut.”

Ini terjadi setelah sebuah dana dari State Street diluncurkan tahun lalu dengan niat memiliki eksposur modal swasta hingga 35 persen, meskipun sejauh ini belum melewati batas 15 persen.

Aturan SEC menyatakan bahwa jika lebih dari 15 persen dari aset dana berada dalam investasi tidak likuid, dana tersebut tidak dapat membeli aset serupa lebih lanjut sementara pelanggaran batas tersebut harus dilaporkan ke dewan dan disertai rencana untuk mengurangi aset tidak likuid di bawah batas.

Armour dari Morningstar mengatakan: “Kami tidak melihat SEC menentang hal ini sama sekali, jadi tidak mengherankan jika lebih banyak ETF mendorong batasan tersebut.”

“Tidak jelas bagaimana SEC mendekati hal ini secara berbeda atau apakah perusahaan dana hanya menyadari bahwa tidak sebanyak yang dipikirkan sebelumnya ada keinginan untuk menegakkan aturan,” tambahnya.

Desakan terhadap saham SpaceX muncul menjelang penawaran umum perdana yang besar yang ditargetkan miliarder Musk untuk pertengahan Juni. Namun, sementara perusahaan tetap swasta, perdagangan pasar sekunder terbatas, selain tawaran tender sesekali untuk saham perusahaan, yang memungkinkan karyawan menjual saham dan pihak luar tertentu membelinya.

Di antara dana lain yang membeli saham swasta, KraneShares Artificial Intelligence and Technology ETF menampilkan SpaceX dan perusahaan AI Anthropic di antara 10 kepemilikan teratasnya, sementara Alger AI Enablers & Adopters ETF memiliki saham di perusahaan perangkat lunak Databricks dan perusahaan robot Figure AI.

Analis mengungkapkan kekhawatiran tentang bagaimana penilaian aset swasta dalam ETF dilakukan, mengingat kurangnya transparansi dalam penetapan harga mereka. Bahkan ketika perdagangan pasar sekunder terjadi, hal ini sering kali dibatasi — misalnya, harus mendapatkan izin dari perusahaan untuk membeli atau menjual saham, atau perusahaan memiliki hak penolakan pertama untuk membelinya kembali. Hal ini dapat menyebabkan harga yang diperdagangkan tidak selalu mencerminkan nilai sebenarnya dari grup tersebut.

Armour mengatakan bahwa arus masuk atau keluar dari ETF juga dapat mempengaruhi kepemilikan aset swasta. Arus masuk yang kuat dapat mengencerkan eksposur terhadap aset swasta kecuali dana mampu membeli lebih banyak. Sebaliknya, jika terjadi penebusan besar-besaran, manajer mungkin terpaksa menjual aset publik yang lebih likuid, sehingga meningkatkan bobot aset swasta.

“Ini adalah hal yang baik bahwa investor dapat mengakses beberapa perusahaan yang berkembang pesat tetapi belum menjadi perusahaan publik melalui ETF,” kata Todd Rosenbluth, kepala riset di konsultan TMX VettaFi, tetapi dia menambahkan bahwa karena perusahaan swasta kurang likuid, investor harus “sadar” akan kesulitan yang mungkin dihadapi manajer dalam menjual aset tersebut.

Elisabeth Kashner, direktur analitik dana global di FactSet, mengatakan bahwa ETF kemungkinan dapat melepas kepemilikan swastanya jika diperlukan saat terjadi penarikan dana, tetapi menambahkan bahwa situasinya bisa menjadi rumit.

“Segala sesuatu dapat diperdagangkan dengan harga tertentu,” kata Kashner. “Anda selalu dapat menjualnya, tetapi mungkin tidak menyukai harganya.”