Perp DEXの台頭が示す本当の意味：オンチェーン派生商品の構造的転換

Fenomena perdagangan derivatif yang bergerak dari bursa terpusat ke on-chain bukan hanya pergeseran teknis, tetapi juga redistribusi modal dan kekuasaan di pasar aset kripto. Yang mendasari kenaikan ini bukan hanya pematangan infrastruktur, tetapi juga spesialisasi basis trader dan pergeseran mendasar dalam model kepercayaan untuk protokol.

Mengapa Perpetual Futures Beralih dari CEX ke On-Chain

Secara tradisional, perdagangan berjangka abadi telah menjadi sumber pendapatan terkuat untuk CEX (bursa terpusat). Dengan mekanisme penyerapan arus kas tiga kali lipat dari biaya transaksi, tingkat pendanaan, dan pendapatan tambahan dari likuidasi, platform secara sistematis mengekstraksi nilai dari pelaku pasar. Bagi DeFi, mengembangkan pasar ini bukanlah pertanyaan tentang “lakukan”, tetapi pertanyaan tentang “bisakah itu direalisasikan”.

Pada tahap awal, on-chain menghadapi kendala mendasar. Karena melonjaknya biaya gas, penundaan transaksi, dan penundaan pembaruan oracle, semua produk dengan leverage langsung dihancurkan oleh arbiter. Tidak peduli seberapa baik upaya teknisnya, tidak mungkin untuk meniru pengalaman menggunakan CEX dan manajemen risiko.

Titik balik tersebut ditimbulkan oleh pembangunan infrastruktur setelah tahun 2024. Dengan proliferasi Layer 2 dan munculnya rantai berkinerja tinggi, kendala fisik throughput dan latensi telah meningkat secara dramatis. Pada saat yang sama, pengguna yang telah mengalami beberapa siklus pasar telah berevolusi dari sekadar “peserta penambangan” menjadi “pedagang profesional yang sensitif terhadap kualitas eksekusi”.

Dan faktor terpenting adalah krisis kepercayaan CEX itu sendiri. Risiko pembekuan aset, potensi penyalahgunaan, dan ketidakpastian peraturan telah memaksa pedagang institusional dan frekuensi tinggi untuk memikirkan kembali biaya “kustodian”. Tekanan ini telah menciptakan permintaan untuk opsi baru yang disebut Perp DEX.

Intinya, kebangkitan Perp DEX adalahProses di mana arus kas dari derivatif didistribusikan kembali dari lembaga pusat ke peserta on-chainArtinya.

Masalah Mendasar Perp DEX Memecahkan: Kepercayaan, Transparansi, dan Bagi Hasil

Banyak orang memahami Perp DEX sebagai “CEX terdesentralisasi”, tetapi ini mengabaikan esensi dari acara tersebut. Alih-alih mereplikasi sistem yang ada, Perp DEX membentuk kembali logika fundamental perdagangan derivatif.

Yang pertama adalah perubahan model kepercayaan. Di Perp DEX, dana pengguna selalu disimpan dalam kontrak pintar, dan tidak mungkin protokol tersebut sesuai secara sewenang-wenang. Logika manajemen risiko, perhitungan margin, dan mekanisme likuidasi semuanya terekspos pada kode dan dapat diaudit oleh siapa saja. Ini mengubah ketergantungan “mempercayai platform” menjadi mekanisme “memvalidasi aturan itu sendiri”.

Yang kedua adalah transparansi harga. Stop-loss CEX, harga mark, dan tingkat pendanaan pada dasarnya adalah kotak hitam. Di sisi lain, on-chain, parameter ini ditetapkan dengan jelas oleh kontrak pintar, memungkinkan semua orang untuk memverifikasi aturan likuidasi pasar dan metode penyeimbangan ulang terlebih dahulu.

Yang ketiga adalah demokratisasi struktur pendapatan. Alih-alih memusatkan semua pendapatan perdagangan di tingkat protokol, Perp DEX mengembalikan arus kas yang dihasilkan oleh derivatif kepada pengguna melalui formulir seperti LP, Vault, dan token tata kelola. Ini menawarkan kemungkinan untuk menjadi “pemilik protokol” pada saat yang sama dengan seorang pedagang.

Dari perspektif ini, Perp DEX bukan hanya front-end perdagangan, tetapi sistem manajemen risiko on-chain itu sendiri.

Evolusi Mekanisme dan Perubahan Kualitatif pada Trader

Pengembangan Perp DEX mengikuti lintasan spesialisasi yang jelas. Protokol awal mengadopsi model vAMM untuk memecahkan masalah peluncuran dingin dengan kumpulan likuiditas virtual. Namun, ada keterbatasan seperti slippage dalam transaksi besar dan ketergantungan pada arbitrageur.

Seiring dengan meningkatnya volume perdagangan, model buku pesanan akan diperkenalkan secara bertahap. Buku pesanan on-chain (atau semi-on-chain) memungkinkan pembuat pasar untuk secara langsung menempatkan harga batas, secara dramatis meningkatkan kemampuan penemuan harga. Pada kenyataannya, banyak protokol telah memilih untuk berkompromi. Melalui pencocokan off-chain + penyelesaian on-chain, atau kombinasi AMM + limit order, ia mencari keseimbangan antara desentralisasi dan kinerja perdagangan.

Yang penting, di balik model ini, penyedia likuiditas (LP) menanggung risiko nyata. LP pada dasarnya berdagang relatif terhadap semua pedagang, mendapatkan komisi dan tingkat pendanaan sambil juga mengambil risiko arah pasar. Jika protokol dirancang dengan buruk, keuntungan jangka panjang pedagang profesional pada akhirnya akan berubah menjadi kerugian LP.

Itu sebabnya Perp DEX yang matang menginvestasikan banyak upaya dalam mekanisme likuidasi, dana asuransi, dan penyesuaian parameter. Likuidasi bukanlah hukuman, tetapi persyaratan untuk menjaga stabilitas sistem. Protokol yang dapat dilikuidasi dengan cepat dan akurat di pasar ekstrem memenuhi syarat untuk bertahan di pasar dalam jangka panjang.

Spesialisasi Ekstrem dalam Hyperliquid: Masa Depan Perp On-Chain

Jika sebagian besar Perp DEX memiliki titik awal tentang “cara mereplikasi pengalaman CEX di lingkungan DeFi”, pendekatan Hyperliquid benar-benar berbeda. Alih-alih “menempatkan Perp” pada rantai yang ada, kami mendesain ulang seluruh infrastruktur yang mendasarinya untuk kasus penggunaan masa depan abadi yang sangat terspesialisasi.

Pilihan Hyperliquid untuk mengembangkan rantai L1-nya sendiri bersifat berani, tetapi logikanya jelas. Ini adalah trade-off dari mengorbankan keserbagunaan untuk keahlian untuk mencocokkan efisiensi, latensi, dan kepastian dalam manajemen risiko. Ini pasti berarti bahwa audiens targetnya bukanlah pengguna DeFi pada umumnya, tetapi pedagang frekuensi menengah dan tinggi yang sangat sensitif terhadap kualitas eksekusi, slippage, dan efisiensi modal.

Dalam hal mekanisme transaksi, Hyperliquid mengadopsi buku pesanan full-on-chain daripada vAMM atau pencocokan semi-off-chain. Ini berarti bahwa proses penemuan harga mendekati bursa derivatif tradisional, dan pada saat yang sama, ini juga berarti bahwa persyaratan untuk kinerja sistem, mesin kliring, dan manajemen risiko sangat tinggi. Hyperliquid telah membuat likuidasi dan manajemen risiko yang telah dibangun sebelumnya di tingkat sistem, yang membuat perilaku di pasar ekstrem lebih dapat diprediksi.

Mengamati dari data on-chain, yang paling berharga untuk penelitian di Hyperliquid bukanlah indikator tunggal, tetapi “hubungan kombinasi” antar indikator. Apa yang dapat dilihat di DefiLlama adalah bahwa Hyperliquid mempertahankan rasio “volume perdagangan harian/TVL” yang sangat tinggi secara konsisten. Ini bukan hasil dari “hiasan volume”, tetapi sinyal yang jelas bahwa likuiditas tidak dikumpulkan menunggu subsidi, tetapi sering digunakan dan intens. Efisiensi modal yang tinggi sering menunjukkan tingkat kualitas trader yang tinggi.

Selanjutnya, menganalisis struktur pengguna aktif di Dune, kita dapat melihat bahwa jumlah pengguna aktif harian dan mingguan di Hyperliquid relatif lancar dan berkelanjutan, daripada lonjakan sementara selama airdrop atau periode kampanye. Pola kurva semacam ini biasanya menunjukkan “penggunaan terus menerus sebagai alat” dan berbeda dari “partisipasi penambangan”. Untuk analisis investasi, ini adalah titik balik yang sangat penting.

Ketika kita menggabungkan Nansen untuk mengamati perilaku akun besar, kita dapat melihat dengan lebih jelas penghalang sebenarnya untuk masuk Hyperliquid. Ada lapisan akun profesional dalam sistem yang terus berpartisipasi, dan perilaku perdagangan mereka bukan satu kali tetapi konsistensi strategis. Ini menunjukkan bahwa apa yang terjadi dengan Hyperliquid bukanlah “undangan uji coba untuk pengguna” tetapi “migrasi lokasi perdagangan utama trader”.

Dalam jangka panjang, risiko Hyperliquid bukan dalam bentuk produk, tetapi dalam kesulitan lini ini. Mempertahankan rantai berkinerja tinggi, buku pesanan, dan pedagang profesional menempatkan tuntutan yang sangat tinggi pada operasi, manajemen risiko, dan stabilitas sistem. Namun, begitu roda gila ini mulai berputar, tingkat retensi pengguna dan biaya migrasi akan jauh melebihi DEX Perp biasa.

Kerangka Data untuk Menentukan Kesehatan

Analisis investasi Perp DEX memiliki kerangka evaluasi yang relatif jelas. Hubungan antara volume perdagangan dan TVL mencerminkan efisiensi modal, dan membandingkan P&L trader secara keseluruhan dengan pendapatan LP menunjukkan apakah manajemen risiko berhasil. Stabilitas tingkat pendanaan dan tingkat diversifikasi likuidasi seringkali merupakan sinyal yang lebih penting daripada volume perdagangan satu hari.

Selain itu, jumlah pedagang aktif dan struktur pendapatan protokol akan membantu menentukan apakah platform membangun retensi pengguna yang sebenarnya daripada akumulasi data melalui insentif jangka pendek.

“Rasio volume/TVL harian yang terus-menerus tinggi,” “pengguna aktif berada pada kurva yang mulus,” dan “ada konsistensi strategis dalam perilaku pedagang besar” – sinyal majemuk ini merupakan indikator kesehatan berkelanjutan.

Diagnosis Risiko dan Bakat yang Perlu Diketahui Sebelum Masuk

Banyak risiko muncul dari detail sistem, bukan leverage itu sendiri. Penundaan Oracle dapat diperkuat dalam kondisi pasar yang ekstrem, likuiditas dapat langsung habis selama peningkatan volatilitas, dan penundaan dalam penyesuaian parameter tata kelola dapat menyebabkan reaksi berantai.

Risiko “frekuensi rendah, berdampak tinggi” ini tidak terwujud setiap hari, tetapi begitu terjadi, mereka sering berakibat fatal. Sebagai premis untuk memanfaatkan Perp DEX, penting untuk memahami struktur risiko ini.

Perp DEX cocok untuk trader dengan rasa manajemen risiko yang jelas dan bukan untuk mereka yang mengandalkan manipulasi emosional. Perdagangan on-chain berarti bertanggung jawab penuh atas posisi Anda, tanpa dukungan pelanggan atau campur tangan manusia. Leverage rendah ~ sedang dan strategi stop-loss yang jelas adalah aturan bertahan hidup dasar dari perdagangan on-chain.

Hal yang sama berlaku untuk peserta LP, yang bukan “pengembalian bebas risiko” tetapi “strategi pembuatan pasar pasif”. Biaya penghasilan dan menanggung risiko backside selama fluktuasi pasar adalah dua sisi dari koin yang sama.

Arti Esensial dari Perp DEX dan Prospek Selanjutnya

Perubahan yang dialami oleh ekosistem DEX berjangka abadi selama beberapa tahun terakhir tidak dapat dijelaskan oleh “pertumbuhan” sederhana, tetapi lebih tepatnya, restrukturisasi sistemik struktur perdagangan dan pangsa pasar.

Jika Perp DEX pada tahun 2021~2023 adalah waktu yang dihabiskan untuk verifikasi kelayakan produk dan edukasi pengguna, tahun 2024 dan seterusnya telah bergeser ke “periode di mana efisiensi mengatur segalanya”. Minat pasar dengan cepat bergeser dari “apakah futures perpetual terdesentralisasi layak” menjadi “arsitektur mana yang dapat mendukung perdagangan kelas profesional dalam jangka panjang?”

Arti utama dari kebangkitan Perp DEX adalahMendemokratisasi struktur kekuasaan di pasar derivatif dan membangun mekanisme pengembalian nilai langsung bagi pesertaadalah. Ini bukan hanya evolusi teknologi tetapi perubahan paradigma mendasar dalam sistem keuangan. Selama arus kas positif terbentuk dan trader profesional terus bertahan, Perp DEX akan terus berfungsi sebagai infrastruktur keuangan sejati daripada narasi jangka pendek.