Pertumbuhan pesat ETF kripto tahun 2026 menyembunyikan "Taji Achilles" yang tersembunyi: satu pihak kustodian mengendalikan 85% aset global

SEC新规 membuka pintu, tetapi risiko pun mengikutinya

17 September 2025, Komisi Sekuritas dan Bursa AS(SEC) menyetujui standar listing umum untuk produk aset kripto(ETP), mempercepat siklus persetujuan ETF dari yang sebelumnya memakan waktu lama menjadi hanya 75 hari. Reformasi ini langsung memicu diskusi hangat di industri.

Berdasarkan prediksi Bitwise, hanya di tahun 2026 akan ada lebih dari 100 ETF terkait kripto yang akan diluncurkan secara bertahap. Analis ETF senior Bloomberg James Seyffart meskipun mendukung prediksi ini, juga mengeluarkan peringatan: “Kita akan menyaksikan gelombang likuidasi ETF yang besar.”

Kombinasi ini menimbulkan kekhawatiran—pertumbuhan eksponensial dan eliminasi cepat akan menentukan irama pasar berikutnya. Untuk aset utama seperti Bitcoin($93.06K), Ethereum($3.22K), dan Solana($134.06), aturan baru memperkuat posisi dominasi mereka di pasar. Untuk mata uang lain, ini akan menjadi ujian kelangsungan hidup yang nyata.

Sejarah yang berulang: kisah pasar ETF saham dan obligasi tahun 2019

Standar ini bukan yang pertama kali. Pada 2019, pasar sekuritas AS menyaksikan kejadian serupa—jumlah ETF saham dan obligasi tahunan melonjak dari 117 menjadi lebih dari 370. Apa yang terjadi selanjutnya? Tarif komisi dengan cepat ditekan, puluhan dana kecil ditutup dalam dua tahun.

Kini pasar kripto mengulangi skenario yang sama, tetapi dengan kondisi awal yang lebih buruk.

Risiko sistemik tersembunyi: krisis konsentrasi custodial

Masalah paling mengkhawatirkan adalah konsentrasi ekstrem infrastruktur kustodian.

Berdasarkan data saat ini, satu penyedia kustodian utama mengendalikan hingga 85% aset ETF Bitcoin di seluruh dunia. Ini bukan sekadar angka—ini adalah bom waktu struktural.

Jika penyedia kustodian ini mengalami gangguan operasional, insiden keamanan, atau masalah likuiditas, seluruh ekosistem ETF akan menghadapi risiko berantai. Ratusan dana baru, triliunan dolar modal institusi, jutaan investor ritel—semuanya terhubung melalui satu “bottleneck”.

Penyedia kustodian lain memang berusaha masuk kembali ke pasar. Beberapa bank besar dan penyedia kustodian profesional sedang menilai ulang bisnis kustodian aset kripto, tetapi skala mereka masih terbatas. Masalah utama adalah: tidak ada penyedia kustodian yang mau menanggung biaya keamanan dan asuransi yang tinggi, kecuali mereka dapat mencapai skala ekonomi dengan cepat.

Dimensi multi-layer dari krisis likuiditas

Mekanisme penciptaan/penebusan(Creation/Redemption) yang tampaknya sederhana menyembunyikan beberapa titik bahaya:

1. Kendala Market Maker dan Authorized Participant(AP)

• Peserta pasar ini harus melakukan penetapan harga dan pinjaman di beberapa platform tertentu
• Banyak mata uang kecil kekurangan likuiditas derivatif yang cukup untuk menutup aliran penciptaan/penebusan
• Apa artinya ini? Setiap transaksi besar bisa secara signifikan mempengaruhi harga pasar

2. Reformasi SEC pada 29 Juli 2025

• Regulasi baru mengizinkan trust Bitcoin dan Ethereum melakukan penyelesaian dengan aset nyata bukan tunai
• Kedengarannya bagus, tetapi kenyataannya mengharuskan authorized participant memperoleh, memegang, dan mengelola masalah pajak di setiap keranjang
• Untuk BTC dan ETH yang cukup likuid, ini masih bisa dikelola, tetapi untuk aset dengan likuiditas rendah menjadi mimpi buruk

3. Ancaman nyata dari likuiditas yang mengering

• Ketika ETF baru meluncurkan token kecil tertentu, authorized participant akan meminta spread beli/jual yang lebih lebar, bahkan kadang keluar dari pasar
• ETF yang harus melakukan settlement tunai akan menghasilkan deviasi pelacakan yang lebih besar
• Jika pinjaman menghilang selama volatilitas pasar, authorized participant akan berhenti menciptakan unit baru, dan ETF bisa diperdagangkan dengan premi hingga likuiditas pulih

Infrastruktur mengeluh

Realitas di bursa:

Authorized participant dan market maker mampu menangani volume penciptaan/penebusan yang besar—asal aset cukup likuid. Batas utama mereka adalah ketersediaan pasokan short. Ketika ETF baru meluncurkan token yang langka dipinjamkan, mereka akan meminta biaya lebih tinggi atau keluar dari pasar, akhirnya menyebabkan ETF settle secara tunai dan deviasi pelacakan tinggi.

Bursa dapat menghentikan perdagangan saat harga referensi berhenti diperbarui—risiko ini tetap ada bahkan di jalur persetujuan cepat.

Penguasa indeks memiliki kekuasaan tak terlihat:

Standar umum baru mengaitkan kualifikasi dengan perjanjian pengawasan dan indeks acuan yang sesuai standar bursa. Pada kenyataannya, ini berarti beberapa perusahaan(seperti CF Benchmarks, MVIS, dan S&P) mengendalikan desain indeks.

Pasar kripto meniru model ETF tradisional—platform kekayaan memilih indeks yang mereka akui, dan pendatang baru sekalipun dengan metodologi lebih baik sulit menembusnya.

Lanskap ETF tahun 2026

Produk aset tunggal utama(Klone Bitcoin/Ethereum)

• Kemungkinan: Banyak produk BTC/ETH dengan biaya nol atau rendah dari penerbit sekunder; berbagai varian unit dan lindung nilai mata uang
• Kondisi kustodian: satu kustodian utama masih mengendalikan lebih dari 80% aset ETF BTC/ETH; bank lain mulai masuk tetapi skala terbatas. Risiko konsentrasi tetap tinggi
• Penciptaan/penebusan: Infrastruktur secara dasar “sudah teratasi”, kompetisi utamanya perang tarif
• Perlukah aplikasi 19b-4 baru? Tidak, cukup sesuai standar umum trust komoditas

Mata uang kecil tunggal(Solana, XRP, Litecoin, dll.)

• Kemungkinan: XRP($1.97), ADA($0.37), LTC($70.20), LINK($12.76), DOT($1.97), XLM($0.21), dan lainnya yang sudah atau mendekati memenuhi syarat futures
• Kondisi kustodian: satu kustodian utama dan beberapa ahli. kustodian kecil akan sulit menanggung biaya keamanan yang cukup
• Desain indeks: kekuasaan meningkat di tangan CF, CoinDesk, Bloomberg; market maker menghadapi batasan nyata dalam pinjaman dan short; meskipun diizinkan pengiriman fisik, mencari lindung nilai pinjaman jauh lebih sulit daripada BTC/ETH
• Perlukah aplikasi 19b-4 baru? Biasanya tidak, jika aset dasar memenuhi pengujian umum

Produk keranjang kapitalisasi pasar besar(Top-N index)

• Kemungkinan: “Keranjang kripto kapitalisasi besar”(BTC+ETH+XRP+SOL+ADA), “5 besar kapitalisasi pasar” atau kombinasi serupa
• Risiko: kustodian biasanya dikelola oleh satu penyedia untuk menyederhanakan proses, memperbesar masalah “single point of failure”
• Aturan indeks: dikuasai oleh CF Benchmarks, CoinDesk, dan lain-lain; setiap komponen tetap harus lolos pengujian futures/regulasi terpisah
• Perlukah aplikasi 19b-4 baru? Tidak, jika semua komponen memenuhi standar umum

ETF bertema/strategi(DeFi, L1/L2 smart contract, dll.)

• Kemungkinan: “DeFi blue-chip” atau “Layer1/2” campuran aset yang memenuhi dan tidak memenuhi syarat
• Risiko: pengelolaan multi-penyedia, konflik desain indeks dan regulasi, ketergantungan penciptaan pada banyak token kecil sekaligus
• Perlukah aplikasi 19b-4 baru? Biasanya ya. Jika ada komponen tidak memenuhi syarat, maka kehilangan perlindungan standar umum

Strategi lindung nilai derivatif(Penjualan opsi, pengembalian, dll.)

• Kemungkinan: beli-jual call BTC/ETH(buy-write), strategi terbatas kerugian, put protektif, dll.
• Risiko: kompleksitas operasi, penghentian penciptaan saat volatilitas tinggi, premium NAV permanen
• Perlukah aplikasi 19b-4 baru? Ya. Produk yang aktif dikelola, leverage, atau dengan “fitur baru dan unik” di luar standar umum

Kapan gelombang likuidasi ETF akan tiba

Indeks ETF melaporkan puluhan penutupan dana setiap tahun. Umumnya, dana dengan aset di bawah 50 juta dolar sulit menutup biaya, dan biasanya ditutup dalam dua tahun.

Seyffart memprediksi likuidasi besar-besaran ETF kripto akan terjadi antara akhir 2026 dan awal 2027. Yang paling rentan adalah:

• Produk BTC/ETH berbiaya tinggi yang berulang
• Produk indeks niche
• Fokus tematik, saat pasar dasar berkembang lebih cepat dari kemampuan adaptasi ETF

Efek mematikan perang tarif:

ETF Bitcoin baru yang diluncurkan tahun 2024 dengan biaya 20-25 basis poin(0.20%-0.25%) langsung memotong biaya penerbit awal setengahnya. Dengan penawaran yang terus bertambah, penerbit akan menekan biaya di produk flagship, meninggalkan dana jangka panjang yang tidak mampu bersaing dari segi biaya maupun performa.

** Mekanisme pasar sekunder pertama kali gagal di aset berlikuiditas rendah:**

Ketika token kecil ETF tertentu memiliki pinjaman terbatas, permintaan puncak akan mendorong premi hingga authorized participant mendapatkan cukup token. Jika pinjaman hilang selama volatilitas, AP berhenti menciptakan, dan premi tetap ada.

Beberapa ETF indeks kripto awal mengalami penarikan bersih dan diskon berkelanjutan, sementara investor lebih memilih dana tunggal aset dari mata uang besar, menghindari penetapan harga yang salah.

Efek “pengkeboman” pada mata uang utama

Bagi Bitcoin($93.06K), Ethereum($3.22K), dan Solana($134.06), ledakan ETF berarti cerita yang berbeda.

Setiap ETF baru:

• Membuka jalan baru bagi modal institusi
• Memperkuat pasar pinjaman
• Menyempitkan spread beli/jual
• Menambah daya tarik bagi penasihat(karena mereka dilarang memegang aset digital secara langsung)

Bitwise memperkirakan ketiga aset ini akan menyerap** lebih dari 100% pertumbuhan pasokan bersih**, menciptakan siklus positif: ekosistem ETF yang lebih besar → pasar pinjaman yang lebih cukup → spread yang lebih ketat → daya tarik institusi yang lebih kuat.

Batasan kerangka regulasi dan distribusi kekuasaan

Standar umum meniadakan ETF aktif, leverage, dan “fitur baru dan unik”—yang masih memerlukan proposal 19b-4 terpisah.

Ingin meluncurkan ETF Bitcoin spot pasif? Selesaikan dalam 75 hari. Ingin leverage 2x dengan reset harian? Kembali ke sistem lama.

Anggota SEC Caroline Crenshaw memperingatkan: standar ini bisa membiarkan produk melimpah tanpa review individual, menciptakan ketergantungan yang rapuh—hanya akan terlihat saat krisis.

Masalah utama: siapa yang membuat keputusan?

Aturan ini mendorong peserta besar ke sudut paling likuid dan terinstitusional dari kripto. Taruhannya sederhana:

Pedang bermata dua dari konsentrasi kustodian:

• Ledakan ETF akan memperkuat infrastruktur institusional di beberapa mata uang dan kustodian utama, atau malah menyebar risiko?
• Penyedia kustodian utama yang mengendalikan 85% aset ini kini mendapatkan pendapatan sekaligus menanggung risiko
• Setiap kegagalan titik tunggal bisa menakut-nakuti seluruh ekosistem

Kekuatan skala aset:

• Sebuah kustodian utama memiliki aset kustodian mencapai 300 miliar dolar AS di Q3 2025
• Skala ini menciptakan efek jaringan, tetapi juga kerentanan
• Sampai regulator atau klien memaksa diversifikasi, konsentrasi akan tetap menguntungkan

Perjudian pencipta:

• Penerbit berharap beberapa dana akan bertahan, sementara dana lain mensubsidi mereka
• Authorized participant berharap bisa menarik spread sebelum dana tertentu macet
• Kustodian percaya konsentrasi lebih menguntungkan daripada kompetisi

Kesimpulan: mudah diluncurkan, sulit bertahan

Standar umum menurunkan ambang masuk ETF kripto. Tetapi tidak mengurangi kesulitan mempertahankan hidup.

Untuk mata uang yang sudah terverifikasi dan infrastruktur kelas satu, 2026 akan menjadi momen puncak integrasi institusi. Untuk semua mata uang lain, ini akan menjadi kompetisi mesin pemotong daging—pemenang akan menguasai, sisanya akan menuju likuidasi.

Ujian sebenarnya datang dari tekanan pasar berikutnya—kapan likuiditas menguap, pinjaman mengering, dan risiko konsentrasi tersembunyi muncul ke permukaan.