Siapa yang bisa menjadi pemenang dalam tiga penggerak tokenisasi saham AS? Penjelasan mendetail tentang perbedaan StableStocks, xStocks, dan Robinhood.
Di bawah harapan "pengurangan regulasi" yang mungkin dibawa oleh Trump, jalur saham tokenisasi yang telah lama sepi, pada tahun 2025 sedang menyala kembali dengan wajah baru RWA. Membawa aset dengan likuiditas tertinggi di dunia—saham AS—ke dalam industri kripto, memungkinkan pengguna kripto di seluruh dunia untuk berdagang kapan saja dan di mana saja, ini jelas merupakan narasi yang besar dan menggoda.
Namun, jalan ini tidaklah mulus. Dari konsep STO awal, hingga eksperimen aset sintetis pada DeFi Summer, dan percobaan singkat oleh FTX dan Binance, sejarah tokenisasi saham dipenuhi dengan liku-liku. Kini, dengan perubahan halus dalam lingkungan regulasi, putaran baru kompetisi telah dimulai.
Dalam kompetisi ini, tiga kekuatan sedang muncul, mewakili tiga jalur yang sangat berbeda: "serangan dimensi rendah" dari raksasa pialang internet Robinhood, "LEGO terbuka" dari DeFi asli xStocks (dikeluarkan oleh Backed Finance dan didistribusikan oleh Kraken dan lainnya), serta "mode campuran" dari pendatang baru misterius StableStocks yang didukung oleh institusi seperti Matrix Partners.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam ketiga pilar ini, menjelaskan inti hukum, model bisnis, dan perbedaan inti mereka, serta membahas siapa yang paling mungkin meraih kemenangan dalam permainan berisiko tinggi ini.
I. Empat Gelombang Saham yang Ditokenisasi
Untuk memahami lanskap persaingan hari ini, kita harus meninjau sejarah. Perkembangan saham yang tertokenisasi secara umum telah mengalami empat tahap:
STO Masa Pertumbuhan (2017-2018): Konsep STO (Security Token Offering) muncul, bertujuan untuk membawa sekuritas tradisional ke dalam blockchain dengan mematuhi regulasi. Namun, karena kurangnya standar yang seragam, biaya kepatuhan yang tinggi, dan kurangnya likuiditas di pasar sekunder, upaya ini dengan cepat terhenti.
Masa Percobaan Aset Sintetis (2020 DeFi Summer): Proyek-proyek yang diwakili oleh Synthetix dan Mirror Protocol berusaha untuk mencetak "aset sintetis" yang terikat pada harga saham AS melalui over-collateralized aset kripto. Pola ini menghindari tantangan regulasi dari kepemilikan saham secara langsung, tetapi akhirnya gagal karena tidak dapat menemukan PMF. Permintaan perdagangan di chain yang kurang menyebabkan kurangnya insentif bagi pembuat pasar, likuiditas mengering, dan akhirnya sebagian besar proyek menghapus aset terkait dengan alasan "pertimbangan regulasi."
CEX Masa Percobaan (2020-2021): FTX dan Binance serta bursa terpusat lainnya bekerja sama dengan lembaga keuangan berlisensi untuk meluncurkan saham tokenisasi yang dikelola secara terpusat. Model ini sempat menarik volume perdagangan yang cukup besar (volume perdagangan bulanan FTX mencapai 94 juta USD pada Oktober 2021), tetapi karena langsung bersaing dengan bursa tradisional seperti Nasdaq, segera menghadapi tekanan regulasi yang besar. Layanan Binance hanya bertahan selama tiga bulan sebelum dihentikan, dan bisnis FTX juga berakhir seiring dengan runtuhnya imperi mereka.
RWA Renaisans ( Saat Ini ): Dengan harapan regulasi baru, jalur ini dimulai kembali. Kali ini, narasi inti beralih ke RWA, menekankan penerbitan token yang didukung 1:1 oleh saham nyata melalui kerangka hukum yang sesuai, serta mengutamakan keamanan dan transparansi aset.
II. Tinjauan Struktur Pasar Saat Ini
Menurut data RWA.xyz, total pasokan saham RWA di pasar saat ini sekitar 374 juta dolar AS, tetapi pertumbuhannya lambat. Pola pasar menunjukkan karakteristik yang terfragmentasi:
Exodus (EXOD): Kapitalisasi pasar terbesar (sekitar 258 juta USD), tetapi modelnya lebih simbolis. Pengguna dapat memindahkan saham EXOD yang terdaftar di NYSE ke dalam rantai Algorand, tetapi ini hanyalah "duplikat digital", tidak mencakup hak di rantai mana pun, dan tidak dapat diperdagangkan atau beredar di rantai.
Dinari: Ini adalah contoh eksplorasi kepatuhan. Perusahaan terdaftar di Amerika Serikat dan telah memperoleh lisensi dealer-penjual yang berharga. Namun, untuk memenuhi regulasi yang ketat, dShares yang diterbitkannya tidak dapat diperdagangkan secara bebas di blockchain, semua transaksi harus dilakukan melalui situs resminya selama jam perdagangan saham AS. Ini membuat pengalaman produk mereka tidak lebih unggul dibandingkan dengan pialang tradisional seperti Futu, lebih mirip dengan pialang tradisional yang menggunakan cryptocurrency sebagai saluran setoran, sehingga ukuran pasar tetap terbatas.
Montis Group: Montis Group adalah penerbit aset digital yang berbasis di Inggris, dengan kapitalisasi pasar sekitar 55 juta dolar, yang fokus pada "mengalihkan" aset nyata seperti saham dan obligasi di Eropa ke dalam bentuk blockchain. Namun, mirip dengan kasus Exodus, Montis saat ini hanya telah mewujudkan tokenisasi saham mereka sendiri, dan token ini tidak dapat diperdagangkan secara bebas di blockchain. Untuk investor Web3 yang mencari likuiditas dan komposabilitas, model ini tidak memiliki arti praktis yang besar pada tahap ini.
Dalam konteks seperti ini, masuknya Robinhood, xStocks, dan StableStocks membawa tiga paradigma yang lebih imajinatif ke pasar.
Tiga, Tiga Kuda - Dekonstruksi Mendalam Tiga Mode
Kami akan menganalisis tiga pemain besar ini dari tiga dimensi: inti hukum, model bisnis, dan komposabilitas.
Inti Hukum dan Jalur Kepatuhan: Di seluruh dunia, tidak sedikit perusahaan yang mengeksplorasi jalur kombinasi "kripto + saham", tetapi pendekatan Robinhood tampak berbeda. Mereka tidak memilih untuk langsung menerbitkan token yang mewakili kepemilikan saham, melainkan memasuki pasar dengan cara yang lebih fleksibel: melalui jalur derivatif untuk memetakan aset yang mendasarinya. Produk yang diluncurkan di Eropa pada dasarnya bukan transaksi sekuritas, melainkan kontrak keuangan over-the-counter yang diterbitkan berdasarkan kerangka MiFID II Uni Eropa. Dengan kata lain, apa yang dibeli pengguna bukanlah "token saham", melainkan sertifikat digital yang dapat melacak fluktuasi harga saham tertentu. Desain hukum ini memungkinkan Robinhood untuk menghindari hambatan kepatuhan sekuritas yang rumit dan membuka pasar luar negeri dengan hambatan terendah.
Arsitektur Teknologi dan "Taman Tembok":
Pemilihan Rantai Dasar: Dalam pemilihan teknis, Robinhood menggunakan Arbitrum sebagai jaringan implementasi. Dibandingkan dengan jaringan utama Ethereum, Arbitrum menawarkan kinerja yang lebih tinggi, biaya transaksi yang lebih rendah, dan tetap mewarisi keamanan Ethereum yang sudah matang. Dengan biaya Gas hanya beberapa dolar, telah dilakukan penyebaran ratusan jenis token, dan keunggulan efisiensi sangat jelas.
Kontrol Akses: Namun, sistem ini bukanlah surga DeFi yang terbuka. Kontrak pintar di dalamnya ditulis dengan aturan whitelist yang ketat, semua transaksi perlu memverifikasi apakah penerima telah lulus sertifikasi kepatuhan Robinhood. Dengan kata lain, ini adalah sebuah “zona terkontrol” yang khas, pengguna harus menyelesaikan KYC untuk masuk, ekosistem ini dikuasai dengan ketat oleh Robinhood, dan dengan demikian牺牲了与外部 DeFi 世界的互通性.
Ambisi Masa Depan: Yang lebih menarik adalah langkah selanjutnya dari Robinhood. Perusahaan sedang mempersiapkan untuk meluncurkan Jaringan Layer 2 miliknya—Robinhood Chain berdasarkan tumpukan teknologi Arbitrum. Tindakan ini bukan hanya untuk mengurangi biaya, tetapi juga melepaskan sinyal yang lebih kuat: Robinhood ingin menguasai kendali di teknologi dasar, untuk menyediakan lingkungan yang disesuaikan bagi strategi RWA skala besar di masa depan.
Kedalaman Strategis dan Visi: Jika kita hanya memahami model ini sebagai "kebun tertutup", sebenarnya kita meremehkan ambisi Robinhood. CEO Vlad Tenev telah beberapa kali menyebutkan bahwa visi perusahaan adalah "Capital as a Service" (Modal sebagai Layanan). Tokenisasi bukanlah sekadar gimmick, melainkan alat penting bagi Robinhood untuk mendorong demokratisasi keuangan, terutama untuk aset non-likuid yang terkurung lama di tangan kelompok bernilai tinggi. Bayangkan jika pengguna biasa dapat secara tidak langsung mendapatkan eksposur kepemilikan saham dari raksasa yang belum terdaftar seperti SpaceX atau OpenAI melalui token derivatif, struktur kekuasaan di pasar modal akan dirombak kembali.
Tentu saja, kenyataannya tidak sepenuhnya optimis. Perusahaan investasi swasta terkemuka sering kali tidak kekurangan dana, sehingga hampir tidak mungkin untuk secara aktif "mengundang investor ritel masuk". Ini berarti bahwa skema tokenisasi harus melewati logika penerbitan tradisional agar dapat menjangkau investor biasa. Namun, model ini juga menyimpan risiko: Setelah Robinhood meluncurkan token terkait OpenAI, perusahaan segera mengeluarkan pernyataan untuk menjelaskan bahwa mereka tidak terlibat, yang juga mengungkapkan sebuah masalah — bahwa model derivatif mungkin memiliki kesenjangan besar dalam hal transparansi informasi dan pemahaman investor.
Jika dibandingkan dengan platform lain, pendekatan Robinhood berbeda dari upaya tradisional di sekuritas on-chain (seperti aset sintetis Synthetix, atau pasar prediksi Polymarket). Ini tidak menekankan pada keterbukaan penuh DeFi, melainkan merebut pasar melalui kombinasi "kepatuhan yang kuat + pengalaman pengguna yang tinggi". Logikanya lebih mirip sebagai perpanjangan dari platform fintech, bukan sebagai puritanisme on-chain yang sepenuhnya.
Jika regulator membiarkan bahkan secara bertahap menerima, Robinhood akan menjadi yang pertama membangun super gateway yang mencakup investor ritel, kepatuhan, dan RWA, bahkan mungkin menjadi stasiun pertama bagi investor ritel Eropa dan Amerika untuk memasuki keuangan token.
Ulasan dalam Satu Kalimat: Upaya Robinhood bukan sekadar "memindahkan saham ke blockchain", tetapi merupakan eksperimen untuk merombak model distribusi derivatif tradisional dengan memanfaatkan teknologi kripto. Mereka menggunakan blockchain untuk meningkatkan efisiensi pengiriman produk dan kepatuhan, dengan tujuan yang jauh melampaui ruang lingkup kripto itu sendiri, yang benar-benar mengarah pada redefinisi seluruh sistem keuangan global.
2. xStocks: Token yang didukung aset + B2B2C + Sepenuhnya dapat digabungkan
Inti Hukum dan Jalur Kepatuhan: Di jalur saham tokenisasi, posisi xStocks cukup unik. Berbeda dengan beberapa platform derivatif yang hanya menyediakan pemetaan harga, ia mengambil jalan pemetaan aset fisik secara penuh. Seluruh arsitektur dibangun oleh tim kepatuhan Swiss Backed Finance, mengikuti kerangka hukum DLT Swiss, dan melalui pendirian kendaraan tujuan khusus (SPV) yang didirikan di Liechtenstein untuk mengelola saham nyata. SPV ini hanya bertanggung jawab untuk satu hal—memegang aset dasar itu sendiri, dan secara hukum sepenuhnya terpisah dari penerbit dan platform perdagangan. Dengan kata lain, meskipun operator mengalami masalah, hak investor tetap dapat dilindungi secara independen. Investor tidak menerima "kertas kontrak", melainkan sertifikat utang yang dijamin secara prioritas yang sesuai dengan aset nyata.
Arsitektur Teknologi dan Transparansi:
Pemilihan Rantai Dasar: Secara teknis, xStocks menerbitkan token di Solana. Alasan ini tidak sulit dipahami: throughput tinggi, biaya rendah, dan latensi konfirmasi yang sangat rendah, karakteristik ini secara alami cocok untuk perdagangan frekuensi tinggi dan permainan kombinasi DeFi.
Dasar Transparansi: Untuk membuat investor percaya bahwa token mereka didukung oleh cadangan nyata, xStocks memperkenalkan Bukti Cadangan Chainlink, di mana siapa pun dapat memverifikasi keadaan cadangan di blockchain kapan saja, memberikan lapisan dukungan transparansi tambahan untuk “token aset” mereka.
Kontrak Terbuka: Di sisi lain, sebagai token SPL standar, token xStocks dapat beredar bebas di Solana, terhubung dengan protokol DeFi asli seperti Jupiter, Kamino, dan memiliki kemampuan komposabilitas penuh.
Kedalaman Strategis dan Visi: Dari sudut pandang jalur bisnis, xStocks tidak langsung mengarah pada closed loop untuk konsumen akhir, melainkan mengadopsi logika distribusi B2B2C. Penukaran token di pasar pertama dilakukan oleh Backed Finance untuk lembaga, sementara perdagangan di pasar kedua bergantung pada bursa seperti Kraken, Bybit, dan lainnya. Dengan cara ini, ia dapat menarik lembaga profesional dan menjangkau banyak ritel melalui bursa yang sudah mapan, akhirnya melepaskan likuiditas dalam ekosistem terbuka. Data telah membuktikan potensi model ini: setelah mendapat dukungan dari platform mainstream, volume perdagangan harian sempat melampaui 6 juta dolar. Visi jangka panjangnya adalah mengembangkan model ini menjadi "tokenisasi sebagai layanan", menyediakan alat standar untuk aset di blockchain bagi lembaga keuangan.
Pendekatan xStocks sangat kontras dengan Robinhood. Model Robinhood lebih mirip dengan "digitalisasi derivatif keuangan", yang mengandalkan mekanisme daftar putih yang terkontrol untuk mengunci pengguna; sementara xStocks benar-benar mengalirkan aset nyata ke dalam blockchain, dan tetap sepenuhnya interoperabel dengan DeFi. Ini berarti ia secara alami lebih sesuai dengan narasi "lego terbuka" Web3, tetapi pada saat yang sama juga harus menanggung masalah regulasi di zona abu-abu dalam lingkungan terbuka dan risiko limpahan.
Apakah pola ini dapat berjalan, tergantung pada dua hal:
Apakah benar-benar dapat membangun likuiditas yang mendalam. Jika aset yang ter-tokenisasi hanya diterbitkan satu arah, kekurangan cukup pihak lawan dan mekanisme arbitrase, maka arti pasar dari aset tersebut akan sangat terbatas.
Apakah dapat memenangkan toleransi regulasi jangka panjang? Struktur SPV saat ini telah secara hukum mencapai pemisahan, tetapi pengakuan terhadap "sekuritas token" di berbagai negara belum seragam. Begitu muncul konflik regulasi, ekosistem mungkin mengalami fluktuasi besar.
Perlu dicatat bahwa model xStocks dapat menginspirasi skenario aplikasi yang lebih luas. Misalnya, ia menyediakan paradigma yang dapat direplikasi untuk "token berbasis aset" di luar stablecoin, yang sangat cocok untuk tokenisasi obligasi, ETF, bahkan dana seni. Berbeda dengan "token terkontrol" yang diluncurkan oleh bursa tunggal, ini menekankan kombinasi bebas dengan modul DeFi, yang memberikan sumber likuiditas baru untuk seluruh ekosistem kripto.
Ulasan Singkat: xStocks tidak sedang merombak bursa, tetapi sedang menyediakan dasar aset baru untuk DeFi. Ini mencoba memindahkan nilai keuangan tradisional secara nyata dan transparan ke dalam blockchain, dan membentuk ekosistem pasar baru melalui kombinasi terbuka. Jika arah Robinhood adalah "bisnis di blockchain", maka logika xStocks lebih mirip dengan "aset di blockchain".
Inti Hukum: StableStocks mengadopsi model unik "agen pemegang saham + penerima manfaat". Platform ini mendirikan SPV khusus dan bekerja sama dengan pialang berlisensi (seperti HABIT TRADE di Australia) untuk membuka akun institusi, membeli dan menyimpan saham secara nyata. Investor akhir tidak memegang saham secara langsung, tetapi menikmati hak terkait sebagai penerima manfaat. Pengaturan ini memungkinkan StableStocks untuk beroperasi dengan memanfaatkan sistem kepatuhan mitra, tanpa harus memiliki lisensi pialang secara langsung, menjaga keseimbangan antara kepatuhan dan fleksibilitas.
Model Bisnis: StableStocks memiliki posisi sebagai model B2C yang khas, yang mengemas setoran, perdagangan, kustodian, dan berbagai permainan derivatif semuanya dalam platform miliknya sendiri. Berbeda dengan beberapa solusi yang menggunakan model B2B2C, StableStocks lebih cenderung untuk langsung melayani pengguna akhir. Dalam ekosistem, ia terikat erat dengan Binance dan BNB Chain.
**Kombinabilitas: ** Perbedaan inti dari StableStocks adalah, ia tidak mengejar kombinabilitas eksternal yang sepenuhnya terbuka, melainkan membangun sistem tertutup yang dapat dikombinasikan secara internal. Token ekuitas saham yang dimiliki pengguna dapat disimpan lebih lanjut di "StableVault" platform, kemudian dicetak menjadi stStock yang memiliki atribut hasil. Ini adalah logika "taman bermain keuangan yang terkurung" - cara bermainnya terbatas, tetapi pengalamannya lebih dapat dikontrol.
Dari sudut pandang yang lebih sistematis, rantai model StableStocks dapat dipecah menjadi lima tahap kunci:
Perolehan dan Sumber Saham
Saham nyata dari pialang berlisensi:
Australia Habit Trade (memegang 70% saham) bertanggung jawab atas saluran saham AS
Bank tradisional (seperti ANZ, DBS) menyediakan dukungan penyelesaian mata uang fiat dan saluran dana.
Sumber saham nyata, bukan aset sintetis.
Mekanisme Penyelesaian dan Penitipan
Saham dikelola secara terpusat oleh SPV, mengisolasi risiko;
Bekerja sama dengan lembaga kliring Nasdaq untuk memastikan kepatuhan dan stabilitas peredaran aset dasar.
Pastikan hubungan 1:1, mengurangi risiko wanprestasi dari pihak lawan.
Tokenisasi dan Penerbitan di Blockchain
StableStocks akan mengelola pemetaan saham menjadi token saham;
Penerbitan token berjalan di BNB Chain, didukung oleh dompet Binance dan ekosistem perdagangan;
Setiap token didukung oleh aset nyata, yang merupakan token yang didukung aset standar.
Stablecoin dan Pintu Masuk ke Dunia Koin
Berintegrasi dengan saluran stablecoin Coinbase, pengguna dapat menukar token saham secara langsung dengan USDC;
Mengatasi hambatan konversi dana antara pengguna fiat dan pengguna kripto.
Penggunaan dan Perluasan Pengguna
Token saham dapat disimpan dan diperdagangkan di dompet Binance;
Selain investasi itu sendiri, juga dapat dimasukkan ke dalam modul DeFi yang dibangun sendiri oleh StableStocks (staking, peningkatan hasil).
Pengalaman pengguna lebih mendekati kombinasi "Robinhood + DeFi-lite".
StableStocks mengambil "jalan tengah"—tidak sepenuhnya tertutup untuk perdagangan seperti Robinhood, dan tidak sepenuhnya terbuka untuk integrasi dengan seluruh DeFi seperti xStocks, tetapi membangun sistem semi-terbuka. Bagi investor tradisional, ini menyediakan cara baru untuk memasuki pasar on-chain; bagi pengguna kripto, ini memberikan akses mudah ke saham blue-chip seperti Tesla, Apple, dan McDonald's. Poin penjualan utamanya adalah:
Kepatuhan: Meminjam sistem pialang berlisensi;
Stabil: Pemberi Likuiditas + SPV Custodian;
Mudah digunakan: B2C closed loop;
Inovasi: DeFi-lite yang dapat dikombinasikan secara internal.
Ulasan Singkat: StableStocks adalah jalur tengah yang berusaha menemukan keseimbangan antara kemudahan penggunaan tertutup Robinhood dan kompleksitas terbuka xStocks. Ini bertaruh bahwa apa yang diinginkan pengguna adalah pengalaman "DeFi-lite"—dapat menikmati peningkatan hasil yang dibawa oleh DeFi tanpa harus menanggung semua risiko dan kompleksitas dari DeFi terbuka.
Perbandingan Segitiga: StableStocks vs xStocks vs Robinhood
Empat, Hambatan Struktural yang Sulit Dilewati
Meskipun polanya berbeda-beda, semua skema tokenisasi saham saat ini menghadapi beberapa hambatan struktural yang sama yang sulit diatasi dalam jangka pendek:
Kontradiksi antara proposisi nilai dan likuiditas aktual: Saat ini, semua platform menghadapi dilema klasik "mana yang lebih dulu, ayam atau telur". Di satu sisi, bagi pengguna yang sudah dapat dengan mudah melakukan perdagangan saham AS, proposisi nilai dari saham tokenisasi menjadi tidak jelas. Perdagangan di blockchain tidak hanya tidak menawarkan tarif yang lebih baik, tetapi juga menyebabkan slippage yang lebih tinggi karena kurangnya likuiditas, sehingga pengalaman jauh di bawah pialang internet yang sudah mapan. Di sisi lain, justru karena kurangnya proposisi nilai yang cukup kuat untuk menarik pengguna dan modal dalam skala besar, likuiditas di blockchain lambat untuk mendalam, menciptakan siklus umpan balik negatif yang memperkuat diri: tanpa pengguna tidak ada likuiditas, tanpa likuiditas semakin sulit untuk menarik pengguna. Kecuali dapat memberikan utilitas baru yang tidak dapat digantikan kepada pengguna yang sudah ada, sulit untuk memecahkan kebuntuan ini.
Kekurangan Struktur: Saat ini, saham yang tertokenisasi pada dasarnya hanyalah "kembaran digital" dari saham nyata, tetapi replikasi ini memiliki kekurangan mendasar. Pertama, janji perdagangan 24/7 sebagian besar adalah ilusi. Ketika pasar saham dasar (seperti NASDAQ) tutup, pembuat pasar di blockchain tidak dapat melakukan lindung nilai terhadap eksposur risiko mereka, dan hanya dapat menghindari risiko dengan memperluas spread secara ekstrem atau langsung menarik likuiditas, yang membuat efektivitas perdagangan akhir pekan dan setelah jam perdagangan sangat berkurang. Kedua, token-token ini menghilangkan hak pemegang saham yang lengkap. Pengguna mendapatkan hak klaim atas nilai ekonomi saham, bukan kepemilikan penuh yang mencakup hak suara.
Risiko sentralisasi di balik "decentralized": Meskipun beroperasi di blockchain yang terdesentralisasi, dasar kepercayaan dari model RWA ini sangat terpusat pada serangkaian entitas off-chain. Baik itu SPV yang menerbitkan token, bank pihak ketiga yang bertanggung jawab atas penyimpanan aset, broker yang mengeksekusi transaksi, atau jembatan yang menghubungkan fiat dengan dunia kripto, setiap langkah adalah titik kegagalan sentralisasi yang berpotensi. Jika entitas sentralisasi ini mengalami kegagalan operasional, sengketa hukum, atau bahkan kebangkrutan, token di blockchain dapat kehilangan dukungan nilai dalam sekejap.
Paradox Potensial dari Komposabilitas DeFi: Untuk model terbuka seperti xStocks, visi akhirnya adalah menjadi "Lego Uang" di dunia DeFi. Namun, komposabilitas ini menghadapi paradoks yang serius. Sebuah protokol pinjaman DeFi, saat mempertimbangkan apakah akan menerima TSLAx sebagai jaminan, tidak hanya harus menilai risiko volatilitas harga saham Tesla itu sendiri, tetapi juga harus mengevaluasi risiko platform yang dihasilkan oleh struktur tokenisasi — yaitu risiko default dari penerbit Backed Finance atau kustodian mereka. Risiko "aset + risiko platform" yang ganda ini membuat protokol DeFi sangat berhati-hati dalam mengintegrasikan aset RWA ini. Selain itu, status hukum token-token ini yang tidak jelas juga membuat protokol DeFi ragu, khawatir akan menghadapi tindakan regulasi karena "operasi bisnis sekuritas ilegal". Ini menjelaskan mengapa hingga kini belum ada protokol DeFi mainstream yang menjadikannya sebagai jaminan inti, dan jalan menuju komposabilitas sejati masih panjang.
Kesimpulan: Mode mana yang bisa memenangkan masa depan?
Akhir dari kompetisi ini mungkin tidak bergantung pada siapa yang memiliki kerangka hukum yang lebih cerdik, tetapi pada siapa yang dapat terlebih dahulu menciptakan nilai yang tak tergantikan untuk pengguna.
Jalur Kemenangan Robinhood terletak pada skala. Jika tujuannya hanya untuk menyediakan kategori aset yang sudah dikenal dalam bentuk yang baru kepada puluhan juta pengguna yang ada, maka kemungkinan besar mereka akan menang dalam jumlah pengguna.
Jalur kemenangan xStocks terletak pada ekologisasi. Jika narasi "Lego finansial" terbukti benar, di masa depan akan ada banyak protokol DeFi yang menjadikannya sebagai jaminan inti atau aset dasar, membangun opsi on-chain, peminjaman, dan produk terstruktur, maka ia akan memenangkan masa depan Web3.
Jalur Kemenangan StableStocks terletak pada pengalaman. Jika dapat membuktikan bahwa "DeFi-lite" adalah pasar yang nyata, dengan menawarkan pengalaman "trading + penghasilan" yang terintegrasi dan dengan hambatan yang rendah, mungkin dapat membuka lahan biru antara pengguna mainstream dan pengguna DeFi hardcore.
Berdasarkan sumbernya, apa yang disebut "saham AS di blockchain" masih berada di tahap percobaan, saat ini lebih mirip dengan kemasan keuangan di bawah celah regulasi, bukan alat pasar yang matang. Titik yang benar-benar dapat mengubah aturan permainan bukanlah siapa yang pertama kali menjalankan sebuah konsep, tetapi siapa yang dapat di blockchain menyerahkan sistem perdagangan lengkap yang menggabungkan spot, short selling, leverage, dan manajemen risiko. Hanya ketika kemampuan finansial dan fungsionalitas saham di blockchain benar-benar setara atau bahkan melampaui pialang bandar lama di Wall Street, transformasi ini dapat dianggap memasuki tahap substantif. Saat ini, para pelopor baru saja mulai menempatkan roda mereka di lintasan, perlombaan yang sebenarnya masih jauh dari dimulai.
Artikel/blog ini hanya untuk referensi, mewakili pandangan pribadi penulis, dan tidak mewakili posisi Movemaker. Artikel ini tidak bermaksud memberikan: (i) saran investasi atau rekomendasi investasi; (ii) tawaran atau ajakan untuk membeli, menjual, atau memiliki aset digital; atau (iii) saran keuangan, akuntansi, hukum, atau pajak. Memiliki aset digital, termasuk stablecoin dan NFT, memiliki risiko yang sangat tinggi, dengan fluktuasi harga yang besar, dan bahkan dapat menjadi tidak bernilai sama sekali. Anda harus mempertimbangkan dengan cermat apakah perdagangan atau memiliki aset digital sesuai dengan situasi keuangan Anda. Jika ada pertanyaan terkait situasi tertentu, silakan konsultasikan dengan penasihat hukum, pajak, atau investasi Anda. Informasi yang diberikan dalam artikel ini (termasuk data pasar dan statistik, jika ada) hanya untuk referensi umum. Saat menyusun data dan grafik ini telah dilakukan perhatian yang wajar, tetapi tidak bertanggung jawab atas kesalahan fakta atau kelalaian yang mungkin dinyatakan di dalamnya.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Siapa yang bisa menjadi pemenang dalam tiga penggerak tokenisasi saham AS? Penjelasan mendetail tentang perbedaan StableStocks, xStocks, dan Robinhood.
Penulis: @BlazingKevin_ , Peneliti di Movemaker
Di bawah harapan "pengurangan regulasi" yang mungkin dibawa oleh Trump, jalur saham tokenisasi yang telah lama sepi, pada tahun 2025 sedang menyala kembali dengan wajah baru RWA. Membawa aset dengan likuiditas tertinggi di dunia—saham AS—ke dalam industri kripto, memungkinkan pengguna kripto di seluruh dunia untuk berdagang kapan saja dan di mana saja, ini jelas merupakan narasi yang besar dan menggoda.
Namun, jalan ini tidaklah mulus. Dari konsep STO awal, hingga eksperimen aset sintetis pada DeFi Summer, dan percobaan singkat oleh FTX dan Binance, sejarah tokenisasi saham dipenuhi dengan liku-liku. Kini, dengan perubahan halus dalam lingkungan regulasi, putaran baru kompetisi telah dimulai.
Dalam kompetisi ini, tiga kekuatan sedang muncul, mewakili tiga jalur yang sangat berbeda: "serangan dimensi rendah" dari raksasa pialang internet Robinhood, "LEGO terbuka" dari DeFi asli xStocks (dikeluarkan oleh Backed Finance dan didistribusikan oleh Kraken dan lainnya), serta "mode campuran" dari pendatang baru misterius StableStocks yang didukung oleh institusi seperti Matrix Partners.
Artikel ini akan menganalisis secara mendalam ketiga pilar ini, menjelaskan inti hukum, model bisnis, dan perbedaan inti mereka, serta membahas siapa yang paling mungkin meraih kemenangan dalam permainan berisiko tinggi ini.
I. Empat Gelombang Saham yang Ditokenisasi
Untuk memahami lanskap persaingan hari ini, kita harus meninjau sejarah. Perkembangan saham yang tertokenisasi secara umum telah mengalami empat tahap:
II. Tinjauan Struktur Pasar Saat Ini
Menurut data RWA.xyz, total pasokan saham RWA di pasar saat ini sekitar 374 juta dolar AS, tetapi pertumbuhannya lambat. Pola pasar menunjukkan karakteristik yang terfragmentasi:
Dalam konteks seperti ini, masuknya Robinhood, xStocks, dan StableStocks membawa tiga paradigma yang lebih imajinatif ke pasar.
Tiga, Tiga Kuda - Dekonstruksi Mendalam Tiga Mode
Kami akan menganalisis tiga pemain besar ini dari tiga dimensi: inti hukum, model bisnis, dan komposabilitas.
1. Robinhood: Kontrak Derivatif + B2C + Ekosistem Terkendali
Inti Hukum dan Jalur Kepatuhan: Di seluruh dunia, tidak sedikit perusahaan yang mengeksplorasi jalur kombinasi "kripto + saham", tetapi pendekatan Robinhood tampak berbeda. Mereka tidak memilih untuk langsung menerbitkan token yang mewakili kepemilikan saham, melainkan memasuki pasar dengan cara yang lebih fleksibel: melalui jalur derivatif untuk memetakan aset yang mendasarinya. Produk yang diluncurkan di Eropa pada dasarnya bukan transaksi sekuritas, melainkan kontrak keuangan over-the-counter yang diterbitkan berdasarkan kerangka MiFID II Uni Eropa. Dengan kata lain, apa yang dibeli pengguna bukanlah "token saham", melainkan sertifikat digital yang dapat melacak fluktuasi harga saham tertentu. Desain hukum ini memungkinkan Robinhood untuk menghindari hambatan kepatuhan sekuritas yang rumit dan membuka pasar luar negeri dengan hambatan terendah.
Arsitektur Teknologi dan "Taman Tembok":
Tentu saja, kenyataannya tidak sepenuhnya optimis. Perusahaan investasi swasta terkemuka sering kali tidak kekurangan dana, sehingga hampir tidak mungkin untuk secara aktif "mengundang investor ritel masuk". Ini berarti bahwa skema tokenisasi harus melewati logika penerbitan tradisional agar dapat menjangkau investor biasa. Namun, model ini juga menyimpan risiko: Setelah Robinhood meluncurkan token terkait OpenAI, perusahaan segera mengeluarkan pernyataan untuk menjelaskan bahwa mereka tidak terlibat, yang juga mengungkapkan sebuah masalah — bahwa model derivatif mungkin memiliki kesenjangan besar dalam hal transparansi informasi dan pemahaman investor.
Jika dibandingkan dengan platform lain, pendekatan Robinhood berbeda dari upaya tradisional di sekuritas on-chain (seperti aset sintetis Synthetix, atau pasar prediksi Polymarket). Ini tidak menekankan pada keterbukaan penuh DeFi, melainkan merebut pasar melalui kombinasi "kepatuhan yang kuat + pengalaman pengguna yang tinggi". Logikanya lebih mirip sebagai perpanjangan dari platform fintech, bukan sebagai puritanisme on-chain yang sepenuhnya.
Jika regulator membiarkan bahkan secara bertahap menerima, Robinhood akan menjadi yang pertama membangun super gateway yang mencakup investor ritel, kepatuhan, dan RWA, bahkan mungkin menjadi stasiun pertama bagi investor ritel Eropa dan Amerika untuk memasuki keuangan token.
Ulasan dalam Satu Kalimat: Upaya Robinhood bukan sekadar "memindahkan saham ke blockchain", tetapi merupakan eksperimen untuk merombak model distribusi derivatif tradisional dengan memanfaatkan teknologi kripto. Mereka menggunakan blockchain untuk meningkatkan efisiensi pengiriman produk dan kepatuhan, dengan tujuan yang jauh melampaui ruang lingkup kripto itu sendiri, yang benar-benar mengarah pada redefinisi seluruh sistem keuangan global.
2. xStocks: Token yang didukung aset + B2B2C + Sepenuhnya dapat digabungkan
Pendekatan xStocks sangat kontras dengan Robinhood. Model Robinhood lebih mirip dengan "digitalisasi derivatif keuangan", yang mengandalkan mekanisme daftar putih yang terkontrol untuk mengunci pengguna; sementara xStocks benar-benar mengalirkan aset nyata ke dalam blockchain, dan tetap sepenuhnya interoperabel dengan DeFi. Ini berarti ia secara alami lebih sesuai dengan narasi "lego terbuka" Web3, tetapi pada saat yang sama juga harus menanggung masalah regulasi di zona abu-abu dalam lingkungan terbuka dan risiko limpahan.
Apakah pola ini dapat berjalan, tergantung pada dua hal:
Apakah benar-benar dapat membangun likuiditas yang mendalam. Jika aset yang ter-tokenisasi hanya diterbitkan satu arah, kekurangan cukup pihak lawan dan mekanisme arbitrase, maka arti pasar dari aset tersebut akan sangat terbatas.
Apakah dapat memenangkan toleransi regulasi jangka panjang? Struktur SPV saat ini telah secara hukum mencapai pemisahan, tetapi pengakuan terhadap "sekuritas token" di berbagai negara belum seragam. Begitu muncul konflik regulasi, ekosistem mungkin mengalami fluktuasi besar.
Perlu dicatat bahwa model xStocks dapat menginspirasi skenario aplikasi yang lebih luas. Misalnya, ia menyediakan paradigma yang dapat direplikasi untuk "token berbasis aset" di luar stablecoin, yang sangat cocok untuk tokenisasi obligasi, ETF, bahkan dana seni. Berbeda dengan "token terkontrol" yang diluncurkan oleh bursa tunggal, ini menekankan kombinasi bebas dengan modul DeFi, yang memberikan sumber likuiditas baru untuk seluruh ekosistem kripto.
Ulasan Singkat: xStocks tidak sedang merombak bursa, tetapi sedang menyediakan dasar aset baru untuk DeFi. Ini mencoba memindahkan nilai keuangan tradisional secara nyata dan transparan ke dalam blockchain, dan membentuk ekosistem pasar baru melalui kombinasi terbuka. Jika arah Robinhood adalah "bisnis di blockchain", maka logika xStocks lebih mirip dengan "aset di blockchain".
3. StableStocks: Agen Saham + B2C + Mekanisme Kombinasi Dalam Platform
Dari sudut pandang yang lebih sistematis, rantai model StableStocks dapat dipecah menjadi lima tahap kunci:
StableStocks mengambil "jalan tengah"—tidak sepenuhnya tertutup untuk perdagangan seperti Robinhood, dan tidak sepenuhnya terbuka untuk integrasi dengan seluruh DeFi seperti xStocks, tetapi membangun sistem semi-terbuka. Bagi investor tradisional, ini menyediakan cara baru untuk memasuki pasar on-chain; bagi pengguna kripto, ini memberikan akses mudah ke saham blue-chip seperti Tesla, Apple, dan McDonald's. Poin penjualan utamanya adalah:
Ulasan Singkat: StableStocks adalah jalur tengah yang berusaha menemukan keseimbangan antara kemudahan penggunaan tertutup Robinhood dan kompleksitas terbuka xStocks. Ini bertaruh bahwa apa yang diinginkan pengguna adalah pengalaman "DeFi-lite"—dapat menikmati peningkatan hasil yang dibawa oleh DeFi tanpa harus menanggung semua risiko dan kompleksitas dari DeFi terbuka.
Perbandingan Segitiga: StableStocks vs xStocks vs Robinhood
Empat, Hambatan Struktural yang Sulit Dilewati
Meskipun polanya berbeda-beda, semua skema tokenisasi saham saat ini menghadapi beberapa hambatan struktural yang sama yang sulit diatasi dalam jangka pendek:
Kesimpulan: Mode mana yang bisa memenangkan masa depan?
Akhir dari kompetisi ini mungkin tidak bergantung pada siapa yang memiliki kerangka hukum yang lebih cerdik, tetapi pada siapa yang dapat terlebih dahulu menciptakan nilai yang tak tergantikan untuk pengguna.
Berdasarkan sumbernya, apa yang disebut "saham AS di blockchain" masih berada di tahap percobaan, saat ini lebih mirip dengan kemasan keuangan di bawah celah regulasi, bukan alat pasar yang matang. Titik yang benar-benar dapat mengubah aturan permainan bukanlah siapa yang pertama kali menjalankan sebuah konsep, tetapi siapa yang dapat di blockchain menyerahkan sistem perdagangan lengkap yang menggabungkan spot, short selling, leverage, dan manajemen risiko. Hanya ketika kemampuan finansial dan fungsionalitas saham di blockchain benar-benar setara atau bahkan melampaui pialang bandar lama di Wall Street, transformasi ini dapat dianggap memasuki tahap substantif. Saat ini, para pelopor baru saja mulai menempatkan roda mereka di lintasan, perlombaan yang sebenarnya masih jauh dari dimulai.
Artikel/blog ini hanya untuk referensi, mewakili pandangan pribadi penulis, dan tidak mewakili posisi Movemaker. Artikel ini tidak bermaksud memberikan: (i) saran investasi atau rekomendasi investasi; (ii) tawaran atau ajakan untuk membeli, menjual, atau memiliki aset digital; atau (iii) saran keuangan, akuntansi, hukum, atau pajak. Memiliki aset digital, termasuk stablecoin dan NFT, memiliki risiko yang sangat tinggi, dengan fluktuasi harga yang besar, dan bahkan dapat menjadi tidak bernilai sama sekali. Anda harus mempertimbangkan dengan cermat apakah perdagangan atau memiliki aset digital sesuai dengan situasi keuangan Anda. Jika ada pertanyaan terkait situasi tertentu, silakan konsultasikan dengan penasihat hukum, pajak, atau investasi Anda. Informasi yang diberikan dalam artikel ini (termasuk data pasar dan statistik, jika ada) hanya untuk referensi umum. Saat menyusun data dan grafik ini telah dilakukan perhatian yang wajar, tetapi tidak bertanggung jawab atas kesalahan fakta atau kelalaian yang mungkin dinyatakan di dalamnya.