Recientemente eché un vistazo a los datos de posiciones en yenes del CFTC y descubrí que esta subida de tipos en Japón no tiene nada que ver con la ola de julio/agosto del año pasado.

¿Recuerdas lo de julio del año pasado? En ese momento, las posiciones cortas en yenes se acumulaban como una montaña, la política se implementó de repente y los cortos fueron directamente liquidados, protagonizando un gran desastre en solo medio mes.

¿Pero esta vez? La estructura de las posiciones es completamente diferente: ahora hay una configuración netamente larga, ni siquiera hay un objetivo claro para ser liquidado, por lo que la reacción del mercado es mucho más tranquila.

¿Por qué fijarse en los datos del CFTC? Porque el carry trade en yenes está básicamente atado a esto.

La lógica es directa: para hacer carry trade, primero se pide prestado yenes, luego hay que cubrir el riesgo de tipo de cambio, así que se venden yenes en el mercado de futuros como cobertura. Cuanto mayor es la posición neta corta, más activo está el carry trade; si las posiciones netas cortas se cubren rápidamente, significa que alguien está retirándose.

Aunque el CFTC no representa a todo el mercado, sí permite ver qué están haciendo los fondos de cobertura y el dinero especulativo. Cuando las posiciones netas fluctúan bruscamente, normalmente significa que hay movimientos importantes en la cadena del carry trade.

Lo de julio pasado es un caso típico: demasiados cortos netos y, con la subida de tipos, se produjo un colapso en cadena. Ahora hay posiciones netamente largas, así que ¿cómo van a ser liquidados los largos? Es bastante difícil.

En cuanto a las expectativas: si el mercado percibe señales de subida de tipos con antelación, o si aumenta el sentimiento de riesgo global, quienes hacen carry trade ya habrán reducido sus cortos, e incluso se habrán puesto largos como protección.

La situación actual es exactamente esa: el mercado ya ha descontado por completo la subida de tipos, por eso esta vez el movimiento es sorprendentemente pequeño.

Los datos del CFTC son solo “la capa de futuros”, el carry trade real también implica operaciones extrabursátiles, préstamos transfronterizos, instrumentos swap y estructuras más complejas. Pero solo con mirar la dirección del CFTC, ya se puede captar la mayor diferencia con respecto al año pasado: no es un shock estructural, solo una implementación de política convencional.