لماذا لم يتمكن "ثلاثي الأسهم والسندات والعملات" من دفع الاحتياطي الفيدرالي لخفض الفائدة بعد؟

مؤخرا، أدى الارتفاع الحاد في حالة عدم اليقين في السياسة الأمريكية إلى صدمات عنيفة في السوق المالية، كما تم تمثيل السوق المتطرف ل ‘ثلاث عمليات قتل للأسهم والسندات’، مما دفع صناديق الملاذ الآمن إلى التدفق نحو الذهب. وفي هذا السياق، أصبح اجتماع أسعار الفائدة الفيدرالي في 27-28 يناير محور اهتمام عالمي. في الوقت الحالي، تتحدى إدارة ترامب استقلالية الاحتياطي الفيدرالي، ويتطلب التوسع المستمر للولايات المتحدة التعاون في السياسة النقدية ووصول موسم أرباح الأسهم الأمريكية، وتحدد سياسة الاحتياطي الفيدرالي النقدية إلى حد كبير اتجاه أسعار أصول مختلفة، بما في ذلك الأسهم الأمريكية.

من منظور كلي، لا يزال الاقتصاد الأمريكي في المراحل الأولى من التباطؤ، ولا يزال صامدا، ولن يتدهور سوق العمل بشكل حاد على المدى القصير، مما يعني أن الاحتياطي الفيدرالي من المرجح أن يبقى متوقفا في يناير. بالإضافة إلى ذلك، لم تظهر حتى الآن العاملان الرئيسيان اللذان دفعا الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة المفاجئ في التاريخ - ضيق السيولة في الدولار الأمريكي وانهيار الأسهم الأمريكية - المخاطر النظامية الناتجة عن انهيارات أسواق الأسهم الأمريكية.

الاقتصاد الأمريكي يتباطأ لكنه لا يزال صامدا

بالنسبة للاقتصاد الأمريكي، بعض المؤشرات الكلية قوية نسبيا، سواء كان نمو الناتج المحلي الإجمالي، الاستهلاك الخاص والصادرات، وما إلى ذلك، تظهر زخما في النمو، لكن مؤشر ثقة المستهلك يستمر في الانخفاض، والتصنيع يستمر في الانكماش الصناعي، وتراجع العقارات وسوق العمل في التدهور. بالإضافة إلى ذلك، فإن ازدهار الشركات الصغيرة والمتوسطة أضعف بكثير من ازدهار الشركات الكبيرة، وازدهار الصناعات التقليدية أقل بكثير من ازدهار صناعة التكنولوجيا. هذا نمو نموذجي على شكل K.

كما استفاد الاقتصاد الأمريكي من التوسع المالي، حيث جلب نمو إيرادات الرسوم الجمركية مصدرا للتمويل في الإنفاق المالي. وفقا للبيانات، في عام 2025، سترفع الولايات المتحدة معدل الرسوم الجمركية الفعلي إلى 11.1٪ من خلال فرض الرسوم الجمركية، مما يحقق إيرادات جمركية تبلغ 287 مليار دولار، مما سيخفف الضغط المالي الناتج عن تخفيضات الضرائب بموجب قانون “الجمال الكبير”. يقدر أنه في السنة المالية 2025، سينخفض عجز الحكومة الأمريكية من 1.83 تريليون دولار إلى 1.76 تريليون دولار، وينخفض معدل العجز من 6.4٪ إلى 5.8٪، وينخفض معدل نمو الدين من 2.21 تريليون إلى 2.17 تريليون دولار.

من ناحية الطلب، لم يستمر انخفاض التضخم وتخفيضات الضرائب في التدهور في الربع الثالث، بينما أدى ارتفاع الأسهم الأمريكية إلى زيادة تأثير الدخل لدى أصحاب الدخل المرتفع. بشكل عام، استهلاك السكان الأمريكيين متمايز، وهذا يتجلى في أن العقارات الأمريكية كانت بطيئة لثلاث سنوات متتالية، وأن أسعار المنازل المرتفعة وأسعار الفائدة المرتفعة شكلت “قيدا مزدوجا”. في عام 2025، بينما يتباطأ نمو الاستهلاك، ستزداد نسبة السلع الأساسية في هيكل الاستهلاك، وستتسع الفجوة بين الفئات ذات الدخل المرتفع والفئات ذات الدخل المنخفض والمتوسط. وهذا يعني أن نمو الاستهلاك يعتمد بشكل متزايد على الأقليات بدلا من التوسع الواسع للطبقة الوسطى. ونتيجة لذلك، تستمر ثقة المستثمرين في الانخفاض.

يدخل الاقتصاد الأمريكي فترة من التوازن الهش الذي يعتمد بشكل كبير على التكنولوجيا والمالية والتنسيق السياسي. لقد تكرر هذا الوضع المعقد مرارا في الدورة الاقتصادية الأمريكية. سواء كانت فقاعة تكنولوجيا المعلومات في أواخر التسعينيات أو تعافي أسعار الأصول في العقد الثاني من الألفية، شهدت الولايات المتحدة مرحلة من النمو المركز للغاية والمشاعر الاجتماعية المتميزة. عندما يكون النمو مدفوعا بشكل أساسي بقطاعات مكثفة الرأسمال وتعتمد على التكنولوجيا بشكل كبير، فإن تأثير الانتشار الاجتماعي غالبا ما يكون محدودا.

تم رفع عتبة خفض أسعار الفائدة

بعد خفض الاحتياطي الفيدرالي الوقائي لسعر الفائدة في ديسمبر من العام الماضي، تم رفع الحد الأقصى الذي يسمح به الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة هذا العام بشكل كبير، ويعتقد السوق عموما أن الاحتياطي الفيدرالي سيبقى معلقا في يناير. يظهر مخطط النقاط الذي صدر بعد آخر اجتماع لأسعار الفائدة أن معظم مسؤولي الاحتياطي الفيدرالي يتوقعون تخفيضا آخر في عام 2026، لكن لا يزال من الضروري الانتباه إلى البيانات الاقتصادية عند موعد خفض أسعار الفائدة. تظهر أداة FedWatch من مجموعة CME أن احتمال إبقاء الاحتياطي الفيدرالي على أسعار الفائدة عند 350-375 نقطة أساس هو 97.2٪، بينما احتمال الانخفاض إلى 325-350 نقطة أساس هو فقط 2.8٪.

الرسم البياني: احتمال خفض أسعار الفائدة يقاس بأداة FedWatch التابعة لمجموعة CME

استنادا إلى التجربة التاريخية، أولى الاحتياطي الفيدرالي اهتماما أكبر لسوق العمل عند خفض أسعار الفائدة. حاليا، التضخم في الولايات المتحدة معتدل نسبيا بسبب التأخير الزمني في الرسوم الجمركية على التضخم، كما أن معدل الرسوم الفعلي أقل من المتوقع. لذلك، قد يكون سبب استمرار الاحتياطي الفيدرالي في خفض أسعار الفائدة هو استمرار سوق العمل في الضعف. وبالنظر إلى بيانات مؤشر مديري المشتريات في قطاع التصنيع، ارتفع مؤشر توظيف قطاع التصنيع بشكل معتدل في ديسمبر من العام الماضي، حيث تعافى من 44٪ إلى 44.9٪، وعلى الرغم من أنه لا يزال تحت فترة الازدهار والانهيار في 50 عاما، إلا أن زخم الانكماش في سوق العمل لم يستمر في التدهور.

الدولار الأمريكي لا يزال في سيولة جيدة. استنادا إلى التجربة التاريخية، بمجرد حدوث أزمة سيولة بالدولار في السوق، قد يخفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة فجأة لحماية سيولة السوق ومنع أزمة نظامية. من منظور أسعار الإقراض الليلا، لم يرتفع SOFR بشكل حاد عند اندلاع “ثلاث عمليات قتل للأسهم والسندات” في الولايات المتحدة، لكنه تراجع، وظل SOFR عند مستوى منخفض بنسبة 3.66٪ في 26 يناير، منخفضا من 4.34٪ في نفس الفترة من العام الماضي. من منظور سوق الاسترداد العكسي، تم استخدام اتفاقية إعادة الشراء العكسي الليلي (RRP) التي أجراها الاحتياطي الفيدرالي عند 1.489 مليار دولار في 26 يناير، وهي زيادة كبيرة عن 927 مليون دولار في يوم التداول السابق، وكانت السيولة الإجمالية في السوق وفيرة.

كما أن الأسهم الأمريكية لا ترى خطر استمرار الهبوط على المدى القصير. وبالمثل، كانت هناك مخاوف من المخاطر النظامية الناتجة عن انهيار الأسهم الأمريكية في التاريخ، ولا تزال الحاجة إلى الاحتياطي الفيدرالي لاستقرار السوق من خلال إجراءات مثل خفض أسعار الفائدة غير مرئية حاليا. كما ذكر سابقا، لا تزال سيولة الدولار الأمريكي وفيرة، ومن منظور التقارير المالية، لم تضعف أكثر مما كان متوقعا. حوالي نصف شركات S&P 500 التي قدمت بالفعل توقعات أرباحها لعام 2026 تتجاوز توقعات السوق.

تزداد حالة عدم اليقين في السياسة الأمريكية

تعكس التقلبات الكبيرة الأخيرة في الأسواق المالية ارتفاع علاوة السياسة الكلية في الولايات المتحدة وعدم قابليتها للتنبؤ. البعد الجيوسياسي، بما في ذلك توقع تدخل عسكري محتمل ومطالبات إقليمية ضد غرينلاند، زاد من مخاوف السوق بشأن التعرض للمخاطر؛ وفي الوقت نفسه، يستمر مسار التوسع المالي واستدامة الدين في سياق الاستقطاب السياسي في قمع شهية المستثمرين للمخاطر. من منظور السياسة النقدية، تم تحدي استقلالية الاحتياطي الفيدرالي، وأطلقت وزارة العدل الأمريكية تحقيقا جنائيا ضد رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول هذا الشهر. بالإضافة إلى ذلك، قد يحظى موقف والر التصويتي باهتمام خاص، وهو أحد المرشحين الذين يفكر ترامب في خلافة باول.

باختصار، الاقتصاد الأمريكي يمر حاليا بفترة من التوازن الهش تحت ‘التمايز على شكل K’. على الرغم من تباطؤ زخم النمو، إلا أن مرونته الهيكلية قللت بشكل كبير من استعجال الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة في يناير. من منظور مؤشرات المخاطر، تباطأ تدهور سوق العمل، ومع وفرة السيولة للدولار الأمريكي ودعم أرباح الأسهم الأمريكية، لا تملك السياسة النقدية الظروف التي تدفع التدخل الطارئ في الوقت الحالي. بالإضافة إلى ذلك، خلال فترة حساسة من عدم اليقين الشديد بشأن سياسات إدارة ترامب والتغييرات المحتملة في قيادة الاحتياطي الفيدرالي، فإن الحفاظ على “انتظار وسياسة” هو الحل الأمثل للاحتياطي الفيدرالي للحفاظ على استقلاليته واستقراره. ويؤكد ذلك أيضا التوقعات الساحقة لأداة FedWatch التابعة لمجموعة CME: فقد أصبح اجتماع أسعار الفائدة في يناير إجماعا في السوق.