عمال مناجم الذهب العملاقون يواجهون مسارات متباينة: مكاسب الإنتاج مقابل تحديات التكاليف في 2025

عند مقارنة شركة أريس للتعدين (ARMN) و شركة إلدورادو جولد (EGO)، المنافسين المقيمين في فانكوفر والذين يهيمنون على مشهد تعدين الذهب، تتعقد السردية بشكل متزايد. على الرغم من أن كلا الشركتين تديران أصول استخراج خام الذهب ذات الموقع الاستراتيجي عبر قارات متعددة، إلا أن مساراتهما التشغيلية وأساليب إدارة التكاليف ترويان قصصًا مختلفة تمامًا في بيئة السلع الحالية.

زخم الإنتاج: تسارع ARMN يتصدر المشهد

أبرز الاختلافات تكمن في سرعة الإنتاج. أظهرت شركة أريس للتعدين توسعًا عملياتيًا ملحوظًا في الربع الثالث من عام 2025، حيث أنتجت 73,236 أونصة من الذهب—زيادة بنسبة 36.6% على أساس سنوي، مما يؤكد توسع القدرة العدواني. وخلال التسعة أشهر الأولى من 2025، وصلت الشركة إلى 186,651 أونصة، مما يضعها على المسار الصحيح لتحقيق هدفها السنوي البالغ 230,000-275,000 أونصة.

ينبع هذا القوة الإنتاجية من تحسينات تشغيلية ملموسة. منجم سيغوفيا، وهو حجر الزاوية في إنتاج ARMN في أمريكا اللاتينية، استفاد من تشغيل مطحنة ثانية، مما أعاد تشكيل قدرة المعالجة للمصنع بشكل أساسي لخام الذهب. في الوقت نفسه، يتجه تشغيل مارماتو من مراحل استكشافية، مع توقع بدء استخراج الخام الأول في النصف الثاني من 2026 في منطقة التعدين الشامل، وهو إنجاز سيزيد من تنويع قاعدة إنتاج ARMN ويقلل من مخاطر التركيز التشغيلي.

سرد تطوير المشاريع

بالإضافة إلى العمليات الحالية، تتقدم كلتا الشركتين بأصول غير مطورة مهمة، رغم أن معايير المخاطر تختلف.

تتضمن محفظة نمو أريس للتعدين حصة بنسبة 51% في مشروع سوتو نورت في كولومبيا، والتي أكدتها دراسة الجدوى المسبقة في سبتمبر 2025، والتي تثبت أنها من بين أكثر رواسب خام الذهب غير المستغلة جاذبية في الأمريكتين. في غيانا، أطلقت شركة توروبارو، المملوكة بالكامل، تقييمًا اقتصاديًا أوليًّا في أكتوبر 2025، يقترح جدوى تعدين طويلة الأمد ومنخفضة التكلفة مع قاعدة موارد تزيد عن 6.5 مليون أونصة.

أما أصول إلدورادو الرئيسية، فهي مشروع سكوريز للنحاس والذهب في اليونان، والذي من المتوقع أن يساهم بشكل كبير في الإنتاج بحلول منتصف 2026، مع إنتاج متوقع يتراوح بين 135,000 و155,000 أونصة من الذهب سنويًا بالإضافة إلى 45-60 مليون رطل من النحاس. ومع ذلك، يظل هذا المشروع متأخرًا بعدة سنوات عن الجداول الزمنية الأولية، مما يعكس تأخيرات في التنفيذ أضعفت ثقة المستثمرين.

مشكلة التكاليف الحرجة: حيث يختلف الكفاءة التشغيلية

هنا تصبح فرضية الاستثمار معقدة حقًا. بينما أظهرت ARMN نموًا إنتاجيًا متفوقًا، تظل إدارة التكاليف مشكلة لكلتا الشركتين—على الرغم من أن الشدة تختلف بشكل ملحوظ.

وصلت تكاليف التشغيل الشاملة المستدامة (AISC) لشركة أريس للتعدين إلى 1,641 دولارًا للأونصة في الربع الثالث من 2025، بزيادة قدرها 6.6% على أساس سنوي. يعكس هذا الارتفاع زيادة حجم خام المطاحن المشتراة من شركاء التعدين التعاقدي وزيادة رسوم الإتاوة—ضغوط يمكن السيطرة عليها، مما يشير إلى أن فوائد الرافعة التشغيلية قد تظهر مع توسع الإنتاج.

أما إلدورادو جولد، فهي تواجه تضخمًا أكبر بكثير في التكاليف. ارتفعت تكاليف (AISC) للربع الثالث من 2025 إلى 2,421 دولار للأونصة من 1,513 دولار في الفترة المماثلة من العام السابق—زيادة بنسبة 60%، مما اضطر إلى مراجعة التوجيهات الصعودية إلى 1,600-1,675 دولار للعام الكامل 2025. يعود هذا التدهور إلى رسوم الإتاوة المرتبطة بأسعار الذهب القياسية، وتضخم تكاليف العمالة، وأداء منجم أوليمبياس المخيب للآمال—وهي تحديات هيكلية قد تستمر بغض النظر عن تحركات أسعار السلع.

الوضع المالي والمرونة الرأسمالية

تحافظ ARMN على وضع نقدي قوي بقيمة 417.9 مليون دولار في الربع الثالث من 2025، مما يوفر مرونة كبيرة للتوسع المستمر، وتسريع التطوير، واستدامة الأرباح. تدعم هذه الوسادة المالية استثمارات عدوانية في مبادرات استخراج خام الذهب الجديدة دون المساس بسلامة الميزانية العمومية.

أما وضع إلدورادو المالي، فهو كافٍ، لكنه مقيد بمتطلبات رأس مال مستدامة مرتفعة عبر محفظة من أربع مناجم، بالإضافة إلى استثمارات مستمرة في مشروع سكوريز قبل التجاري—وهو مشروع بمليارات الدولارات سيستهلك رأس مال كبيرًا خلال 2026-2027.

مؤشرات التقييم تشير إلى تفاوت في معنويات السوق

خلال الأشهر الستة الماضية، ارتفعت أسهم ARMN بنسبة 138.2% مقارنة بزيادة EGO بنسبة 75.3%، مما يعكس اعتراف السوق بالتنفيذ التشغيلي المتفوق ومسار الإنتاج. هذا التباين في الأداء يستند إلى الزخم الأساسي: حيث تظهر توقعات أرباح ARMN نموًا مقداره 297.1% لعام 2025، مع تسارع التقديرات خلال الـ60 يومًا الماضية. بالمقابل، تتدهور تقديرات نمو الأرباح للسهم EGO بنسبة 8.3%، مع اتجاه التوقعات نحو الانخفاض.

أما من حيث التقييم، يتداول ARMN عند نسبة سعر إلى الأرباح المتوقعة خلال 12 شهرًا قدرها 7.37X (فوق متوسطه منذ يناير 2024 البالغ 4.54X)، بينما يقبع EGO عند 8.35X دون متوسطه التاريخي البالغ 10.61X. يعكس تقييم ARMN المميز زخم النمو، بينما يشير خصم EGO إلى تردد المستثمرين المستمر بشأن استعادة الهوامش على المدى القصير.

الحكم النهائي: جودة التنفيذ والسيطرة على التكاليف تحدد النتائج

يُكافأ قطاع تعدين الذهب في البيئة الحالية بالانضباط التشغيلي والكفاءة الرأسمالية. أظهرت أريس للتعدين تفوقًا في التوسع الإنتاجي، وجداول تطوير مشاريع موثوقة، وتضخم تكاليف manageable—وهو مزيج يدعم الأداء السوقي المستمر. قوتها المالية وتوجيهاتها الطموحة للإنتاج توفر رؤية واضحة للمكاسب المحتملة.

أما إلدورادو جولد، فهي تواجه بيئة أقسى على المدى القصير. بينما يمثل مشروع سكوريز خيارًا طويل الأمد حقيقيًا، فإن محفظة الشركة الحالية مثقلة بضغوط التكاليف التي تضغط على الهوامش وتحد من قدرة إعادة الاستثمار. حتى تتغير اتجاهات AISC ويتحسن أداء أوليمبياس، من المحتمل أن تستمر الرياح المعاكسة التشغيلية في تقييد أداء الأسهم.