حقيقة قاسية حول الرافعة المالية والذكاء الاصطناعي والبيتكوين

كتابة: thiigth

إذا كانت هناك صورة مذهلة في سوق رأس المال لعام 2024، فهي أن الجميع يريد أن يصبح التالي مايكل سايلور، لكن الغالبية العظمى منهم سيفشلون في منتصف الطريق.

في الأشهر القليلة الماضية، ظهرت في سوق الأسهم الأمريكية مجموعة من ما يُطلق عليهم “شركات احتياطي البيتكوين” (Bitcoin Treasury Companies). يحاولون إعادة سرد قصة MicroStrategy (ميكروستراتيجي): إصدار سندات، شراء البيتكوين، رفع سعر السهم. ومع ذلك، كانت النتائج كارثية.

وصف المستثمر المخضرم Andy Edstrom في حديثه العميق الأخير هذا الظاهرة بصراحة بأنها “حريق في مقلب القمامة” (Dumpster Fire). فقد هبطت أسعار أسهم العديد من المنظمات المقلدة بنسبة 80% أو حتى 95% من أعلى مستوياتها، وخسر العديد من المستثمرين الأفراد أموالهم في موجة “الازدهار الوهمي” هذه.

لماذا يكون نفس الاستراتيجية ناجحة مع MicroStrategy وتصبح نكتة عند الآخرين؟ في ظل رواية الذكاء الاصطناعي التي تسيطر على كل شيء كقطار سريع، هل لا يزال البيتكوين هو الملاذ الآمن الأفضل للأصول؟

اليوم، سنكشف عن الأسباب الأساسية وراء ذلك، ونتحدث عن المنطق الكامن وراءه.

الفصل الأول: جوهر MicroStrategy ليس “شراء البيتكوين”

هذه فكرة غير بديهية: إذا كنت تعتقد أن مايكل سايلور يقتصر على اقتراض الأموال لشراء البيتكوين، فربما تكون قد فهمت فقط السطح الأول.

قدم Andy Edstrom نموذجًا نفسيًا حادًا جدًا: أن MicroStrategy في الواقع يحقق أرباحًا من خلال إصدار “عملة مستقرة بالدولار الأمريكي” (USD stablecoin).

دعونا نفسر هذا الآلية: العملة المشهورة USDT (تيثر)، مدعومة بضمان سندات الخزانة الأمريكية، وتصدر عملة رقمية بالدولار. وما تفعله MicroStrategy في جوهره هو “استخدام البيتكوين كضمان، وإصدار عملة دولار تحقق أرباحًا”.

هنا، “العملة الرقمية بالدولار” تتوافق في الواقع مع أدوات الدين القابلة للتحويل (Convertible Debt) والأسهم الممتازة (Preferred Stock) التي تصدرها الشركة.

الآلية: تقترض من السوق دولارات منخفضة التكلفة (عبر إصدار سندات أو أسهم ممتازة)، ثم تحول تلك الأموال إلى بيتكوين.

الاحتياط: لضمان أمان هذا النظام، يجب أن يكون هناك معدل ضمان مرتفع جدًا “نسبة التغطية الزائدة”. وأشار Andy إلى أن MicroStrategy تحافظ على معدل تغطية زائد حوالي 5:1، مع مراعاة تقلبات البيتكوين (التي قد تنخفض بنسبة 70-80% خلال سنة).

وهذا هو السبب في أنها اللاعب الوحيد الناجح حاليًا. فهي تمتلك كمية هائلة من البيتكوين (بقيمة تقارب 560 مليار دولار حتى وقت تسجيل البودكاست)، مما يسمح لها بمضاعفة الأرباح بأمان من خلال الرافعة المالية.

هذه هي هندسة مالية على مستوى الكتاب الدراسي.

أما المقلدون الذين يُطلق عليهم “شركات احتياطي الأصول الرقمية” (DATs)، فهم غالبًا فرق لم يسبق لها إدارة شركة مدرجة، ويمتلكون أعمالًا أساسية بدون تدفقات نقدية، بل وحتى تقارير SEC الأساسية لا يمكنهم تقديمها في الوقت المحدد. يحاولون التلاعب بالرافعة المالية العالية بدون وجود احتياطات أمان، والنتيجة ستكون حتمًا بمثابة إشعال النار في أنفسهم.

“هذا عالم ثنائي: MicroStrategy في تحالف مستقل، بينما معظم المقلدين، هم في غياهب الكارثة.”

الفصل الثاني: ضباب التقييم - لماذا ندفع علاوة على القيمة؟

وهذا يقودنا إلى أكبر جدل في عالم الاستثمار: إذا كنت أرغب في امتلاك البيتكوين، لماذا لا أشتري الأصل مباشرة، بدلاً من شراء MSTR التي تتداول بعلاوة كبيرة؟

هنا، هناك مقياس أساسي: قيمة صافي الأصول السوقية (MNAV).

الكثير من المتحمسين يحاولون إقناع السوق بأن هذه الشركات يجب أن تستفيد من علاوة MNAV تتراوح بين 2 إلى 15 ضعفًا. لكن Andy Edstrom، بخلفيته الاقتصادية، يستهزئ بهذا المفهوم. واستعرض بيانات التاريخ لنظام الصناديق المغلقة (Closed-End Funds) على مدى مائة سنة:

القاعدة: غالبًا ما تكون صناديق الاستثمار المغلقة تتداول بخصم يتراوح بين 10-20%، مع استثناءات نادرة تقتصر على حالات قليلة من العلاوات الصغيرة.

الاستثناء: الشركات الكبرى مثل بيركشاير هاثاوي التي تدير شركات قابضة ممتازة، أو البنوك التي تمتلك قدرة على الرفع المالي بعشرة أضعاف، يمكن أن تحافظ على علاوة حوالي ضعف القيمة الدفترية.

الخلاصة: إلا إذا أثبتت شركة أنها يمكن أن تتفوق على البيتكوين من خلال إدارة نشطة (مثل التمويل منخفض الفائدة، والجني من ارتفاع السعر، وشراء منخفض السعر)، فلا ينبغي لها أن تتوقع علاوة عالية على المدى الطويل.

بالنسبة لـ MSTR، السوق مستعد لدفع علاوة لأنها زادت من قيمة الأسهم من خلال عمليات رأس مال فعالة. أما الشركات الصغيرة التي لا تملك تدفقات نقدية إيجابية، وتحتفظ فقط بالبيتكوين (أو الإيثيريوم، BNB)، فدفع علاوة عليها هو نوع من “ضريبة الذكاء”.

الفصل الثالث: الفيل في الغرفة - الذكاء الاصطناعي يستهلك سيولة البيتكوين

يجب أن نواجه حقيقة محرجية: خلال العام الماضي، كان أداء سعر البيتكوين، بالنسبة لأسهم التكنولوجيا المدعومة بالذكاء الاصطناعي، يبدو “مملًا” وضعيفًا.

لماذا؟ لأن رواية الذكاء الاصطناعي جذابة جدًا.

أشار Preston Pysh إلى ملاحظة حادة جدًا: بالنسبة للأثرياء ذوي الثروات الكبيرة، فهم البيتكوين يتطلب مستوى عاليًا من المعرفة (علم التشفير، تاريخ العملات، الجغرافيا السياسية). وهذا عبء تعليمي كبير.

في المقابل، فإن الذكاء الاصطناعي هو “الإشباع الفوري”. أي شخص يفتح الكمبيوتر ويطرح سؤالاً، وChatGPT أو Gemini يقدمان إجابة مذهلة على الفور. والمستثمر يدرك على الفور: “يا إلهي، هذا الشيء يمكن أن يغير العالم، أريد أن أشتري شركات تصنعه.”

وهذا يفسر تدفق الأموال. على سبيل المثال، Google، رغم أن ابتكاراتها initial كانت محل سخرية، إلا أن سرعة تكرار نموذج Gemini لديها تتسارع، وتبدأ في منافسة OpenAI. أما Tesla، تحت قيادة Elon Musk، فبفضل Robotaxi وروبوت الإنسان (Optimus)، تبني نموذج الثورة الصناعية القادمة.

“هذه (الذكاء الاصطناعي والروبوتات) مثل قطار شحن سريع يسير بسرعة عالية. عندما ترى حجم المصانع التي يخطط Elon لإنشائها، ستظن أنه مجنون. لكن عندما تنفذ، ستكون المسيطر الحقيقي على السوق.”

لكن، هل هذا يعني أن البيتكوين قد فشل؟ إطلاقًا لا.

أصر Andy Edstrom على حكمه في 2019: أن البيتكوين لا يزال من المتوقع أن يصل إلى 40 ألف دولار لكل وحدة بحلول عام 2029، بناءً على قيمة الشبكة التي تبلغ 8 تريليون دولار.

لكن منطق الاستثمار يتغير. ففي 2019، كان البيتكوين “أفضل استثمار معدل للمخاطر لهذه الجيل”. أما الآن، في 2025، رغم أن لديه خمس أضعاف النمو المحتمل، إلا أنه يواجه منافسة قوية من إنتاجية الذكاء الاصطناعي والانفجار في الإنتاجية.

العالم يتقسم إلى خطين رئيسيين:

الطباعة غير المحدودة للعملة (مدفوعة بالديون الحكومية والفوضى الاجتماعية التي يجلبها الذكاء الاصطناعي).

التضخم التكنولوجي المفرط (مدفوع بالذكاء الاصطناعي والروبوتات).

البيتكوين هو الدرع ضد الخط الأول، بينما عملاق التكنولوجيا هو المسبب للخط الثاني.

الخاتمة: البحث عن اليقين وسط الضوضاء

عندما تتراجع المد والجزر، نكتشف أن معظم “أسهم البيتكوين المفهومة” تتعرض للعرى، وأن العمالقة الحقيقيين (مثل MSTR) يتطورون ليصبحوا نوعًا جديدًا من المؤسسات المالية.

بالنسبة للمستثمر العادي، السوق الآن مليء بالضوضاء. وهنا ثلاث إرشادات عملية مستخلصة من هذا الحوار العميق:

1. الحذر من فخ الرافعة المالية في “الشركات الاحتياطية المزيفة” لا تنخدع بمصطلح “MicroStrategy التالي”. إذا لم يكن لدى شركة تدفق نقدي قوي من النشاط الرئيسي، ولا تمتلك ما يكفي من البيتكوين كضمان زائد، فالعلاوة المرتفعة على سعرها هي مجرد برج من ورق. إذا كنت واثقًا من البيتكوين، فشراء البيتكوين نفسه (أو صندوق ETF مباشر) هو الخيار الأكثر أمانًا دائمًا.

2. تبني المنطق الأساسي للطاقة والحوسبة مع تزايد الطلب على الطاقة مع انفجار مراكز البيانات والروبوتات، سترتفع الطلبات على الكهرباء بشكل أسي. الطاقة الشمسية لا تستطيع تلبية كل الاحتياجات، والغاز الطبيعي (Natural Gas) وغيره من مصادر الطاقة الأساسية قد تكون مقيمة بشكل منخفض جدًا من قبل السوق. لا تركز فقط على الرقائق، بل أيضًا على الأنابيب التي تغذي الرقائق بالكهرباء.

3. البيتكوين هو “تأمين” وليس “لعبة يانصيب” إذا اشتريت البيتكوين فقط من أجل “المعجزة” أو الثراء الفاحش، فقد تتعرض لخيبة أمل، أو تنجذب إلى ارتفاعات الذكاء الاصطناعي. السبب النهائي لامتلاك البيتكوين هو: مقاومة الرقابة (Uncensorable) والاستعداد لانهيار العملة. عندما تضطر الحكومة لفتح طاحونتها النووية للطباعة لمواجهة البطالة الناتجة عن الذكاء الاصطناعي، فإن البيتكوين، كشبكة قيمة لا يمكن تزويرها، سيكون أضخم أصولك على الميزانية العمومية.

في هذا العصر المليء بعدم اليقين، امتلاك مفاتيحك الخاصة (Self-custody) يظل آخر خط دفاع.

“كل شيء في البيتكوين يستغرق وقتًا أطول مما نظن أنه سيستغرق.” (كل شيء في البيتكوين أبطأ مما نتوقع، لكن هذا لا يعني أنه لن يحدث.)