أحدثت بيانات الليلة الماضية اضطرابات كبيرة في السوق، حيث بلغ عدد الوظائف غير الزراعية في أغسطس 22,000، بينما كان المتوقع 75,000، وهو فرق كبير. تم تعديل بيانات يونيو إلى رقم سالب، من +27,000 إلى -13,000، وارتفعت نسبة البطالة من 4.2% إلى 4.3%.
لم أرى مثل هذه البيانات منذ عدة سنوات، كنت في حالة من الارتباك الليلة الماضية، من المحتمل أن يكون هناك تخفيض بمقدار 50 نقطة أساس، مما يشير إلى أن الاقتصاد ضعيف للغاية، وتوقعات التصحيح قوية جداً، ما قيل سابقاً عن الركود لم يتم تسعيره، واحتمالية خفض الفائدة ثلاث مرات هذا العام تزداد. من المنطقي أن تدفع الأخبار السيئة إلى خفض أسعار الفائدة، وهذا يجب أن يكون حزمة كبيرة. سوق السندات ارتفع بشكل كبير، وارتفعت أسعار الذهب إلى مستويات جديدة، ودولار أمريكي انخفض بشكل حاد. لكن رد فعل سوق الأسهم الأمريكية كان غريبًا، حيث انخفضت أسهم AMD وإنفيديا بشكل كبير، وهذا هو الموضوع الذي أود مناقشته: لماذا تختلف تفسيرات السوق تمامًا لنفس البيانات؟ في السنوات القليلة الأولى التي دخلت فيها السوق، كانت البيانات غير الزراعية واحدة من أقوى البيانات. غير الزراعي جيد → يشير إلى اقتصاد قوي، الشركات توظف، القدرة على الاستهلاك قوية، سوق الأسهم يرتفع، الدولار يرتفع، سوق السندات ينخفض. الوظائف غير الزراعية → توضح ضعف الاقتصاد، وزيادة مخاطر الركود، وهبوط سوق الأسهم، وهبوط الدولار، وارتفاع سوق السندات. البيانات تعكس الاقتصاد، والاقتصاد يعكس السوق، لذلك إذا وضعنا ذلك قبل عشر سنوات، فإن صدور بيانات مثل هذه ليلة أمس كان سيجعل السوق بالتأكيد يشعر بالذعر: تراجع التوظيف هكذا → الاقتصاد على وشك الركود → الأسهم الأمريكية في حالة من الفوضى الخضراء، والدولار يتراجع بشكل طبيعي، وسوق السندات يرتفع بسبب الملاذ الآمن. لكن العامين الماضيين لم يكونا كذلك على الإطلاق، بعد الوباء، تغير السوق تمامًا، والصراع الرئيسي هو مستوى الفائدة. هذا الأمر سهل الفهم. في عام 2020، اندلعت جائحة، وقام الاحتياطي الفيدرالي بضخ كميات ضخمة من النقود، حيث خفض أسعار الفائدة إلى الصفر، وأطلق برنامج التيسير الكمي غير المحدود، مما أدى إلى ارتفاع السوق بشكل جنوني، وكان هناك فائض كبير من الأموال، ثم في عام 2022، خرج التضخم عن السيطرة، فقام الاحتياطي الفيدرالي بزيادة أسعار الفائدة بشكل حاد، من 0 إلى أكثر من 5%، مما أدى إلى سحب السيولة بشكل مفاجئ، وتراجعت سوق الأسهم من ذروتها. لذلك كانت السوق في السنوات القليلة الماضية تراقب شيئًا واحدًا: متى سيتحول الاحتياطي الفيدرالي؟ تحولت المنطق إلى: البيانات جيدة → لا يوجد سبب للاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة، أسعار الفائدة مرتفعة → سوق الأسهم تحت الضغط، الدولار قوي. بيانات ضعيفة → من المحتمل أن تتدخل الاحتياطي الفيدرالي → ارتفاع توقعات خفض الفائدة → ارتفاع كبير في سوق الأسهم وسوق السندات، وضعف الدولار. لذا ظهرت نتيجة سحرية: الأخبار السيئة أصبحت أخبارًا جيدة. كانت بيانات الوظائف غير الزراعية الليلة الماضية حالة نموذجية، كانت البيانات سيئة للغاية، لكن رد فعل السوق الأول لم يكن أن الاقتصاد قد انتهى، بل كان أنه من المؤكد أن الاحتياطي الفيدرالي سيقوم بخفض أسعار الفائدة في سبتمبر، وارتفعت أسعار الذهب، وانخفضت عوائد السندات الأمريكية، وانخفض الدولار. لكن المشكلة هي أن سوق الأسهم لم يواكب ذلك. لأن البيانات سيئة للغاية، مما يجعل الناس يشعرون بالقلق من أن الأمر ليس مجرد تباطؤ، بل هبوط حاد. وهذا هو ما قلته سابقًا: يمكن تحويل الأخبار السيئة إلى أخبار جيدة، ولكن عندما تكون سيئة إلى حد معين، ستنعكس المنطق. هنا يجب الإشارة إلى وجهة نظر تقرير أبحاث غولدمان ساكس: دور الدولار يتغير. في السابق، كانت قوة وضعف الدولار يعتمد إلى حد كبير على الاقتصاد الأمريكي نفسه. عندما يكون الاقتصاد قويًا، يكون الدولار قويًا؛ وعندما يكون الاقتصاد ضعيفًا، يكون الدولار ضعيفًا. هذه منطق بديهي، لا يوجد فيه أي تعقيد. لكن على مدى العامين الماضيين، أصبح الدولار أكثر شبيهاً بمشتقات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. ضعف البيانات → توقعات السوق بتخفيف الاحتياطي الفيدرالي → ضعف الدولار؛ البيانات القوية → السوق يقلق من استمرار الفيدرالي في تشديد السياسة → الدولار يقوى. بعبارة أخرى، تحول الدولار من مقياس للقوة الاقتصادية إلى مقياس لتوقعات السياسات، وكان تداول الليلة الماضية هو التحقق من ذلك. بالنسبة لي، هذا التغيير مهم جدًا، مما يعني أن العديد من المنطق القديم قد أصبح غير صالح. في السابق، كانت النظر إلى تقرير الوظائف غير الزراعية تعني النظر إلى صحة الاقتصاد؛ أما الآن، فإن النظر إلى تقرير الوظائف غير الزراعية يعني المراهنة على توقعات السياسة. حسناً، لنعود إلى الليلة الماضية، لماذا كان هناك رد فعل قوي في سوق الذهب وسوق السندات، بينما لم يتحرك سوق الأسهم؟ تفسيري هو: بالنسبة لسوق السندات، فإن خفض أسعار الفائدة هو خبر سار للغاية، حيث تنخفض العوائد بشكل كبير. بالنسبة للذهب، فإن انهيار الدولار وانخفاض أسعار الفائدة الحقيقية، فالأمر منطقي جداً. لكن سوق الأسهم ليس كذلك. عندما تكون بيانات الوظائف غير الزراعية سيئة للغاية، فإن توقعات أرباح الشركات ستتقلص، خاصة في الصناعات الحساسة للغاية للطلب مثل صناعة الرقائق، ستنخفض التقييمات، وبمجرد صدور تقارير أرباح Broadcom، تُداس كل من NVIDIA وAMD، هذه هي الحقيقة الاقتصادية. لذا فإن سوق الأسهم عالق في المنتصف: من ناحية، توقعات خفض الفائدة تفيد التقييم، ومن ناحية أخرى، توقعات الركود تضغط على الأرباح. السوق لا يعرف أي جانب يثق به، لذا يتصرف بتردد. استنتاجي الآن هو أن منطق السوق قد تغير. المنطق التقليدي: بيانات الوظائف غير الزراعية → برودة أو حرارة الاقتصاد → تسعير السوق. المنطق في العامين الماضيين: بيانات الوظائف غير الزراعية → توقعات السياسة → اتجاه السيولة → تسعير السوق. هذا هو السبب أيضًا في أن نفس البيانات يمكن أن تعطي تفسيرات مختلفة تمامًا في مراحل مختلفة من السوق. كانت الليلة الماضية نموذجًا مثاليًا: البيانات ضعيفة للغاية → احتمالية خفض الفائدة مرتفعة جدًا → سوق السندات والذهب في احتفالات؛ لكن ضعف البيانات إلى حد بعيد → ظلال الركود تضغط على سوق الأسهم → رد فعل سوق الأسهم الأمريكية كان متواضعًا. هذا يدل على أن السوق تتأرجح الآن بين بعدين: دعم السيولة مقابل مخاوف الركود ما أخشاه أكثر هو أنه إذا ظهرت مثل هذه الحالة في المستقبل: انهيار التوظيف، والتضخم عالق عند مستويات عالية. في ذلك الوقت، لن تتمكن الاحتياطي الفيدرالي من إنقاذ الوضع، حيث إن مساحة خفض الفائدة محدودة. الأخبار السيئة تمثل الركود، ولا يمكن أن تؤدي إلى تخفيف الأوضاع. في ذلك الوقت، ستعود الأخبار السيئة لتصبح مجرد أخبار سيئة بحتة. بعبارة أخرى، لا يزال يمكن تسويق الأخبار السيئة كأخبار جيدة في السوق الآن، لأن الجميع يراهنون على أن الاحتياطي الفيدرالي لديه مساحة لإنقاذ الوضع، ولكن إذا جاء يوم لم تعد هناك مساحة، فإن السوق ستشعر بالحقيقية بالذعر. كان سابقًا خطًا مستقيمًا، والآن كله زوايا، وكانت الحالة يوم أمس توضح المشكلة بأفضل شكل: نفس البيانات، في أطر منطقية مختلفة، يمكن للسوق أن تفسر نتائج متناقضة تمامًا.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
أحدثت بيانات الليلة الماضية اضطرابات كبيرة في السوق، حيث بلغ عدد الوظائف غير الزراعية في أغسطس 22,000، بينما كان المتوقع 75,000، وهو فرق كبير. تم تعديل بيانات يونيو إلى رقم سالب، من +27,000 إلى -13,000، وارتفعت نسبة البطالة من 4.2% إلى 4.3%.
لم أرى مثل هذه البيانات منذ عدة سنوات، كنت في حالة من الارتباك الليلة الماضية، من المحتمل أن يكون هناك تخفيض بمقدار 50 نقطة أساس، مما يشير إلى أن الاقتصاد ضعيف للغاية، وتوقعات التصحيح قوية جداً، ما قيل سابقاً عن الركود لم يتم تسعيره، واحتمالية خفض الفائدة ثلاث مرات هذا العام تزداد.
من المنطقي أن تدفع الأخبار السيئة إلى خفض أسعار الفائدة، وهذا يجب أن يكون حزمة كبيرة. سوق السندات ارتفع بشكل كبير، وارتفعت أسعار الذهب إلى مستويات جديدة، ودولار أمريكي انخفض بشكل حاد. لكن رد فعل سوق الأسهم الأمريكية كان غريبًا، حيث انخفضت أسهم AMD وإنفيديا بشكل كبير، وهذا هو الموضوع الذي أود مناقشته: لماذا تختلف تفسيرات السوق تمامًا لنفس البيانات؟
في السنوات القليلة الأولى التي دخلت فيها السوق، كانت البيانات غير الزراعية واحدة من أقوى البيانات.
غير الزراعي جيد → يشير إلى اقتصاد قوي، الشركات توظف، القدرة على الاستهلاك قوية، سوق الأسهم يرتفع، الدولار يرتفع، سوق السندات ينخفض.
الوظائف غير الزراعية → توضح ضعف الاقتصاد، وزيادة مخاطر الركود، وهبوط سوق الأسهم، وهبوط الدولار، وارتفاع سوق السندات.
البيانات تعكس الاقتصاد، والاقتصاد يعكس السوق، لذلك إذا وضعنا ذلك قبل عشر سنوات، فإن صدور بيانات مثل هذه ليلة أمس كان سيجعل السوق بالتأكيد يشعر بالذعر:
تراجع التوظيف هكذا → الاقتصاد على وشك الركود → الأسهم الأمريكية في حالة من الفوضى الخضراء، والدولار يتراجع بشكل طبيعي، وسوق السندات يرتفع بسبب الملاذ الآمن.
لكن العامين الماضيين لم يكونا كذلك على الإطلاق، بعد الوباء، تغير السوق تمامًا، والصراع الرئيسي هو مستوى الفائدة.
هذا الأمر سهل الفهم. في عام 2020، اندلعت جائحة، وقام الاحتياطي الفيدرالي بضخ كميات ضخمة من النقود، حيث خفض أسعار الفائدة إلى الصفر، وأطلق برنامج التيسير الكمي غير المحدود، مما أدى إلى ارتفاع السوق بشكل جنوني، وكان هناك فائض كبير من الأموال، ثم في عام 2022، خرج التضخم عن السيطرة، فقام الاحتياطي الفيدرالي بزيادة أسعار الفائدة بشكل حاد، من 0 إلى أكثر من 5%، مما أدى إلى سحب السيولة بشكل مفاجئ، وتراجعت سوق الأسهم من ذروتها.
لذلك كانت السوق في السنوات القليلة الماضية تراقب شيئًا واحدًا: متى سيتحول الاحتياطي الفيدرالي؟
تحولت المنطق إلى:
البيانات جيدة → لا يوجد سبب للاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة، أسعار الفائدة مرتفعة → سوق الأسهم تحت الضغط، الدولار قوي.
بيانات ضعيفة → من المحتمل أن تتدخل الاحتياطي الفيدرالي → ارتفاع توقعات خفض الفائدة → ارتفاع كبير في سوق الأسهم وسوق السندات، وضعف الدولار.
لذا ظهرت نتيجة سحرية: الأخبار السيئة أصبحت أخبارًا جيدة.
كانت بيانات الوظائف غير الزراعية الليلة الماضية حالة نموذجية، كانت البيانات سيئة للغاية، لكن رد فعل السوق الأول لم يكن أن الاقتصاد قد انتهى، بل كان أنه من المؤكد أن الاحتياطي الفيدرالي سيقوم بخفض أسعار الفائدة في سبتمبر، وارتفعت أسعار الذهب، وانخفضت عوائد السندات الأمريكية، وانخفض الدولار.
لكن المشكلة هي أن سوق الأسهم لم يواكب ذلك. لأن البيانات سيئة للغاية، مما يجعل الناس يشعرون بالقلق من أن الأمر ليس مجرد تباطؤ، بل هبوط حاد. وهذا هو ما قلته سابقًا: يمكن تحويل الأخبار السيئة إلى أخبار جيدة، ولكن عندما تكون سيئة إلى حد معين، ستنعكس المنطق.
هنا يجب الإشارة إلى وجهة نظر تقرير أبحاث غولدمان ساكس: دور الدولار يتغير.
في السابق، كانت قوة وضعف الدولار يعتمد إلى حد كبير على الاقتصاد الأمريكي نفسه. عندما يكون الاقتصاد قويًا، يكون الدولار قويًا؛ وعندما يكون الاقتصاد ضعيفًا، يكون الدولار ضعيفًا. هذه منطق بديهي، لا يوجد فيه أي تعقيد.
لكن على مدى العامين الماضيين، أصبح الدولار أكثر شبيهاً بمشتقات سياسة الاحتياطي الفيدرالي.
ضعف البيانات → توقعات السوق بتخفيف الاحتياطي الفيدرالي → ضعف الدولار؛
البيانات القوية → السوق يقلق من استمرار الفيدرالي في تشديد السياسة → الدولار يقوى.
بعبارة أخرى، تحول الدولار من مقياس للقوة الاقتصادية إلى مقياس لتوقعات السياسات، وكان تداول الليلة الماضية هو التحقق من ذلك.
بالنسبة لي، هذا التغيير مهم جدًا، مما يعني أن العديد من المنطق القديم قد أصبح غير صالح. في السابق، كانت النظر إلى تقرير الوظائف غير الزراعية تعني النظر إلى صحة الاقتصاد؛ أما الآن، فإن النظر إلى تقرير الوظائف غير الزراعية يعني المراهنة على توقعات السياسة.
حسناً، لنعود إلى الليلة الماضية، لماذا كان هناك رد فعل قوي في سوق الذهب وسوق السندات، بينما لم يتحرك سوق الأسهم؟
تفسيري هو: بالنسبة لسوق السندات، فإن خفض أسعار الفائدة هو خبر سار للغاية، حيث تنخفض العوائد بشكل كبير.
بالنسبة للذهب، فإن انهيار الدولار وانخفاض أسعار الفائدة الحقيقية، فالأمر منطقي جداً.
لكن سوق الأسهم ليس كذلك. عندما تكون بيانات الوظائف غير الزراعية سيئة للغاية، فإن توقعات أرباح الشركات ستتقلص، خاصة في الصناعات الحساسة للغاية للطلب مثل صناعة الرقائق، ستنخفض التقييمات، وبمجرد صدور تقارير أرباح Broadcom، تُداس كل من NVIDIA وAMD، هذه هي الحقيقة الاقتصادية.
لذا فإن سوق الأسهم عالق في المنتصف: من ناحية، توقعات خفض الفائدة تفيد التقييم، ومن ناحية أخرى، توقعات الركود تضغط على الأرباح. السوق لا يعرف أي جانب يثق به، لذا يتصرف بتردد.
استنتاجي الآن هو أن منطق السوق قد تغير.
المنطق التقليدي: بيانات الوظائف غير الزراعية → برودة أو حرارة الاقتصاد → تسعير السوق.
المنطق في العامين الماضيين: بيانات الوظائف غير الزراعية → توقعات السياسة → اتجاه السيولة → تسعير السوق.
هذا هو السبب أيضًا في أن نفس البيانات يمكن أن تعطي تفسيرات مختلفة تمامًا في مراحل مختلفة من السوق.
كانت الليلة الماضية نموذجًا مثاليًا: البيانات ضعيفة للغاية → احتمالية خفض الفائدة مرتفعة جدًا → سوق السندات والذهب في احتفالات؛ لكن ضعف البيانات إلى حد بعيد → ظلال الركود تضغط على سوق الأسهم → رد فعل سوق الأسهم الأمريكية كان متواضعًا.
هذا يدل على أن السوق تتأرجح الآن بين بعدين: دعم السيولة مقابل مخاوف الركود
ما أخشاه أكثر هو أنه إذا ظهرت مثل هذه الحالة في المستقبل: انهيار التوظيف، والتضخم عالق عند مستويات عالية. في ذلك الوقت، لن تتمكن الاحتياطي الفيدرالي من إنقاذ الوضع، حيث إن مساحة خفض الفائدة محدودة. الأخبار السيئة تمثل الركود، ولا يمكن أن تؤدي إلى تخفيف الأوضاع. في ذلك الوقت، ستعود الأخبار السيئة لتصبح مجرد أخبار سيئة بحتة.
بعبارة أخرى، لا يزال يمكن تسويق الأخبار السيئة كأخبار جيدة في السوق الآن، لأن الجميع يراهنون على أن الاحتياطي الفيدرالي لديه مساحة لإنقاذ الوضع، ولكن إذا جاء يوم لم تعد هناك مساحة، فإن السوق ستشعر بالحقيقية بالذعر.
كان سابقًا خطًا مستقيمًا، والآن كله زوايا، وكانت الحالة يوم أمس توضح المشكلة بأفضل شكل: نفس البيانات، في أطر منطقية مختلفة، يمكن للسوق أن تفسر نتائج متناقضة تمامًا.